【华创非银】证券行业2017年三季报前瞻：三季报预减10%，短期仍有反弹空间

行业快评

证券行业2017年三季报前瞻

三季报预减10%，短期仍有反弹空间

主要观点指数稳中有升，市场活跃度持续性复苏。

9月沪深300指数收于3837点，环比上升0.38%，较年初累计涨幅15.90%。其中券商指数9月收于8618点，环比下降1.80%，较年初累计涨幅4.51%，跑输大盘11个百分点。券商板块与大盘仍存在较大分化，在央行定向降准、国庆节后流动性改善的背景下，叠加A股交投活跃度继续修复，券商基本面向好，板块仍有上涨动力和空间。

9月日均交易额5450亿元，环比上升6.8%，同比上升33%。月日均交易额已连续四月增长，利好经纪业务增长。而年中以来利率在区间内平稳波动，券商自营同样向好。9月29日两融余额9695亿元，维持环比和同比稳健增长，市场风险偏好改善，资本中介业务依旧是券商业绩的一大增长动力。再融资和债承金额9月出现回落，但IPO发行规模仍保持良性扩张，判断券商投行业务收入录得一定增长。

券商当前估值位于近年中部，具备短期反弹的可能性。

在券商四季度策略报告中，我们讨论过券商估值与ROE的对应关系，并对券商ROE进行拆解。券商杠杆水平业已筑底，利润率在创新模式驱动下有提升预期，资本周转率或能伴随固有业务边际放量而有所提升。因此证券行业虽缺乏基本面提升的大逻辑，但边际改善势头不容忽视，在事件性市场因素的驱动下仍能有一定表现。证券行业目前平均PB在2倍左右，大券商的PB在1.5-1.8倍之间，位于历史中枢，具备向上弹性。

投资建议与风险提示：

主要业务指标边际向好，叠加季末效应，9月经营数据值得期待，判断较上月环比有15%及以上的净利增长。我们预计券商Q3经营数据较Q2环比有所提振，幅度在10%。上市券商三季报预计同比降幅约10%，较中报降幅进一步放宽约2个百分点。全年来看，2017年券商经营情况与去年持平或小幅下滑。

我们认为券商板块持续性上涨仍缺乏基本面支撑，但随着流动性改善、风险偏好修复，尤其国庆中秋期间，港股金融板块大涨，有望带动券商A股启动反弹，不过需警惕十九大之后回调的风险。推荐标的以成熟型大券商为主，原因在于其一是具备资本金门槛，二是业务成熟度高，兼备抗风险及创新能力。重点推荐华泰证券、广发证券、国泰君安、招商证券，弹性标的建议关注国元和东吴。

风险提示：市场边 43 35240 43 15232 0 0 2901 0 0:00:12 0:00:05 0:00:07 3012修复不及预期，政策及流动性风险。

一、经营数据前瞻：大市向好，交投活跃，市场风险偏好释放

• 9月沪深300指数收于3837点，环比上升0.38%，较年初累计涨幅15.90%。创业板指收1867点，环比上升0.95%，较年初累计跌幅4.85%。其中券商指数9月收于8618点，环比下降1.80%，较年初累计涨幅4.51%，跑输大盘11个百分点。券商板块与大盘表现仍存在较大分化，在央行定向降准、国庆节后流动性改善的背景下，叠加A股交投活跃度继续修复，券商基本面向好，板块短期具有上涨动力和空间。

（一）二级市场活跃度持续复苏

• 月日均交易额已连续四月增长，两市交投活跃度保持边际提升。9月A股交易额11.4万亿元，环比略降2.45%，同比上升40%。9月日均交易额5450亿元，环比上升6.8%，同比上升33%。月换手率9月达到26%，较上月微降1个百分点。今年前三季度A股累计成交金额84.8万亿元，较去年同期下降11%。上半年行业平均佣金率3.4%%，降幅收窄。大市向好，交易额边际持续改善，佣金率下行幅度趋缓，均利好券商经纪业务。而年中以来利率在区间内平稳波动，债市压力趋缓，券商自营同样向好。

（二）两融余额季末维持增长，市场风险偏好改善

• 9月最后一周，沪深两融余额由逼近万亿的水平回落至9695亿元，较上月末环比增2.44%，同比增11%。股票质押式回购业务待回购余额较8月末环比上升5.56%，保持稳健增长。9月上旬股票质押式回购交易新规征求意见，券商新增业务将受到一定负面影响，但对于风险管理完备的券商影响十分有限。资本中介业务依旧是券商业绩的一大增长动力。

（三）IPO发行规模保持良性扩张，再融资和债承回落

• 一级市场方面，9月新股首发共37家，与上月持平，首发募集资金186亿元，环比增10.61%，同比增23.60%，IPO家数持平但均单募集资金呈现良好增长。此外，增发39家（上月为42家）。股权融资金额合计1018.23亿元，较8月募资1116.94亿元环比小幅下降8.84%。其中，再融资募资831.85亿元，环比下降12.29%。9月债券承销金额4339亿元，环比降16%，同比降22%，与7月债承规模基本持平。虽然再融资和债券承销金额9月均出现回落，但IPO发行规模仍保持良性扩张。投行业务收入原则各家不同，单就月度行情来看，券商投行业务收入仍将录得增长。

• 2017年前三季度累计来看，首发家数共351家，接近去年同期首发家数（126家）的三倍，累计首发募集资金1758亿元，同比增长129%。再融资家数累计共453家，较去年同期减少218家，再融资募资规模9946亿元，同比下滑34%。平均每单的再融资金额较去年基本持平，IPO的单均规模略有下降。券商累计承销债券金额约3.02万亿元，较去年同期下降22%。合计来看，投行业务收入基本与去年持平。

二、券商估值位于中部，短期反弹有支撑

• 在券商四季度策略报告中，我们讨论过券商估值与ROE的对应关系，并对券商ROE进行拆解（ROE=杠杆率*资产周转率*净利润率）。我们认为，券商杠杆水平业已筑底，利润率在创新模式驱动下有提升预期，资本周转率或能伴随固有业务边际放量而有所提升。因此证券行业虽缺乏基本面提升的大逻辑，但边际改善势头不容忽视，在事件性市场因素的驱动下仍能有一定表现。

• 证券行业目前PE在26倍，平均PB在2倍左右，大券商PB在1.5-1.8倍之间，位于历史中枢。其中，中信证券、海通证券为1.5，国泰君安1.6，广发证券和招商证券在1.8，华泰证券约1.9倍。在短期流动性改善、市场风险偏好改善预期下，证券行业具备向上弹性。

三、投资建议及三季报预测

• 上市券商本周将陆续披露9月经营数据，市场成交额向好，叠加季末效应，9月经营数据值得期待，判断较上月环比有15%及以上的净利增长。节后进入三季报披露期，我们预计券商Q3经营数据较Q2环比有所提振，幅度在10%左右。上市券商合计三季报预计盈利642亿元，同比降幅约10%，较中报降幅进一步放宽2个百分点。2017年前三季度经营平稳，未出现较大波动，而2016年Q1和Q4受熔断及市场影响异常低迷，Q3起IPO提速开启，去年季度业绩震荡明显。全年来看，2017年券商经营情况与去年将会持平或小幅下滑。

• 一方面券商板块基本面平稳，由目前所知数据来看，业绩没有低于预期也没有超出预期的成分。另一方面估值角度，行业PB位于历史中枢，尚能支撑一定程度的反弹，但幅度有限，需警惕回调风险。我们认为券商板块持续性上涨仍缺乏基本面支撑，但随着流动性改善、风险偏好修复，尤其国庆中秋期间，港股金融板块大涨，有望带动券商A股启动反弹，不过需警惕十九大之后回调的风险。推荐标的以成熟型大券商为主，原因在于其一是具备资本金门槛，二是业务成熟度高，兼备抗风险及创新能力。重点推荐华泰证券、广发证券、国泰君安、招商证券，弹性标的建议关注国元和东吴。

风险提示：市场边际修复不及预期，政策及流动性风险

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