史晋川：断言我国经济是K型复苏为时过早，但出现的苗头值得警惕

Original 史晋川网易财经智库 2022-09-03

*网易研究局稿件未经同意禁止一切媒体转载，包括友商，本文不构成投资决策。

作者|史晋川（浙江大学金融研究院院长、网易研究局专栏作家）

K型复苏着眼于经济结构

经济学家通常在研究经济周期性现象或经济波动时，主要考虑的是经济总量的变化趋势，从GDP的变化来判断经济的繁荣期、衰退期、萧条期、复苏期这些阶段性的变化。去年的新冠疫情导致了世界经济包括各大主要经济体连续两个季度及以上的负增长，经济步入衰退；而中国在去年第三季度开始转为正增长，经济进入复苏。经济周期的这种阶段性变化会有L型、V型、W型、U型等，其中L型是指经济步入萧条，V型是指经济迅速恢复，W型指经济增长在短时期中的反复震荡，U型则指经济触底之后比较平缓的复苏。

K型复苏是一个新的提法，最开始是美国经济学家对美国在受疫情冲击后经济运行状况特征的描述。严格来讲，K型复苏与原来经济周期的阶段性研究视角不同，原来的视角是从GDP的总量或者说经济的总体活动来观察经济复苏的，K型复苏则是着眼于经济结构的视角来看疫情冲击后的经济复苏特征，是指经济复苏过程中从不同角度来观察到的经济结构的变化，例如在复苏时期不同的产业、不同的社会阶层等呈现出不同的变化，有的产业复苏快，有的产业复苏慢，少数人收入增长快，许多人收入增长慢，甚至有人收入下降了。所以，K型复苏不是指传统意义上经济总体运行的周期性变化趋势，而是指经济复苏过程中的经济结构变化特征。

全球经济复苏的分化态势

疫情冲击后全球经济复苏的态势怎样？这是一个亟需考虑的问题。如果全球经济正在复苏且具有趋势性，那么我们可以比较好的在此前提下来谈K型复苏；如果全球经济复苏状况不乐观，疫苗普遍接种的效果也不能立刻显现，比如近期举行的国际货币基金组织（IMF）和世界银行春季会议提到，很多国家可能要到2023年才能恢复到疫情前的水平。这种情况下，全球经济复苏将是一个非常震荡、缓慢、曲折的过程，在这种经济背景下谈K型复苏，连复苏这个大前提都成问题，再来谈论复苏的特征就要非常谨慎了。

当前，基于全球主要经济体大都呈现出复苏的趋势，且在经济复苏过程中也出现了与以往经济复苏有些不同的经济结构变化特点，K型复苏是一个值得重视的话题。

那么，应该怎么来观察和研究K型复苏呢？

第一，人群和产业的K型分化。在美国复苏的过程中，富人和穷人经济状况的近期变化趋势是不同的，这主要是由不同阶层的人群所处的经济活动及产业领域决定的。富人所从事的产业领域可能主要在房地产、股市，他们主要靠资本收入；穷人则寄托于制造业和传统服务业等实体经济，他们大多靠工资收入。制造业的产业链在疫情期间中断之后还没有完全建立起来，传统的服务业又是人服务人，而人流在疫情管控期间是受阻的。这些疫情冲击的因素就造成了在经济复苏起来后，富人更富、穷人更穷的状况。

第二，如果进一步深究K型复苏背后的政策原因，其背后是政府的货币政策的两种不同效应，即产出效应和价格效应。产出效应是指宽松的货币政策对实体经济的刺激，实体经济的就业增加，制造业部门生产出来更多的产品、传统的服务业部门提供更多的服务；价格效应则是指宽松的货币政策所带来的物价水平的上涨，包括资本市场和房地产市场等的资产价格的上涨。货币政策的产出效应越低，在经济复苏过程中，对于实体经济和那些靠工资收入的低收入群体就越不利；同时，货币政策的价格效应越高，包括资产价格效应越高，就对股市、房地产和富人更加有利。这就是K型复苏背后的货币政策原因。

第三，中国经济在疫情冲击后的复苏过程中，应该说也呈现出某些K型复苏的苗头。K型复苏在中国的经济结构特征表现，在很大程度上是与内需和外需的变化趋势分化有关。2020年第二季度后，由于世界主要经济体仍在遭受疫情的严重冲击，许多国家的产业链还没有恢复重建起来。同时，中国由于较早较好地控制了疫情，经济复苏较快，于是收到了很多出口的订单，所以与外贸有关的产业复苏非常迅速；但是，在疫情冲击下，中国的内需一直处于相对低迷的状态，社会零售商品总额负增长，去年全年消费需求对经济增长的贡献率还是负的，在这种情形下，与内需有关的产业在经济复苏过程中无法顺利地往上走。这是中国经济在疫情冲击后的K型复苏苗头及结构特征。

第四，世界各国经济复苏趋势的分化。K型复苏也可以用来比较分析不同国家复苏的分化特征及货币政策的不同效应。

像中国这样，比较早控制住疫情、产业结构中实体经济占很大部分的国家，它的货币政策的产出效应比较大，经济复苏比较快；而像欧美这些疫情控制反反复复，产业结构中金融行业等所占比重较大的国家，它的货币政策的价格效应会比较大，所以总体来看，复苏并不是很快。特别是美国这样一个现代服务业为主的国家，它实体经济当中制造业的比重较低，货币政策的产出效应相对偏低，价格效应相对偏高。虽然美国没有很大的消费品物价水平上涨，但是资本市场在疫情冲击后恢复非常快，道琼斯指数、纳斯达克指数上涨非常迅速，价格效应主要体现在资本市场的资产价格上。

中国经济复苏的K型苗头

K型复苏在中国初步显现出来的苗头或迹象，可以从两个方面来观察。

第一，实体经济部门中的外需和内需。中国在实施反周期的宏观经济政策的第一个阶段中，货币政策的产出效应比较明显。但是对于不同的行业、企业，分化是比较严重的。关键在于什么呢？如果把实体经济再做进一步的内部分类，一类与外需有关，一类与内需有关。与出口有关的部门、行业、企业增长得比较好。因为中国是制造大国，实体经济发达，再加上较早地控制了疫情，复工复产较早开始，产业链不断地续接恢复上去了。而国外在疫情冲击下，有相当部分原来可以自己生产的产品没有办法恢复生产，就转向中国来进口。这样，中国的企业拿到了大量的订单，外需的行业和企业就恢复得比较好，复苏较快，处在“K”的上端。

但是，也可以看到，2020年社会消费品零售总额比上年下降3.9%，这就意味着与内需有关的这些行业和企业，尽管有货币政策和财政政策的支持，但最大的问题就是生产出来的东西变成了库存，无法在市场上销售出去，资金只能压在库存里，造成这些企业资金紧张、经营困难。所以这部分行业、企业以及员工和他们的家庭，收入和消费就恢复较慢，甚至没有恢复还在下降，处在“K”的下端。这个问题必须引起我们的高度重视，而解决这个问题，政府要做的最关键的事情就是：一是要改变收入分配结构，让老百姓有钱花；二是要完善社会保障体系，特别是社会基本的公共服务如医疗、退休，让老百姓敢花钱。

第二，货币政策的产出效应和价格效应在不同阶段的变化。总体来说，中国宏观政策的产出效应是比较高的。反周期政策实施的初始阶段，比如去年四季度之前，产出效应较高，价格效应并没有很明显地显现出来。但是，到去年四季度、今年一季度，在宏观政策实施过程中，货币政策的价格效应开始显现，除了CPI上涨，特别表现在资产价格，如房地产价格的迅速上涨。这样的情况如果持续，很显然，K型复苏的趋势就会逐渐明显起来，最终会出现类似于美国的状况。虽然我们并不能断言中国的经济复苏已经呈现出了K型的结构特征，但是这个苗头应该说已经初显出来了，值得警惕。这要求我们的货币政策和财政货币，尤其是货币政策，在以后的实施过程中要更加精准、更加有效，不断增加货币政策的产出效应，而相对抑制住价格效应，保持经济复苏的可持续性。

-END-

【限时福利】

@所有人！网易研究局VIP限时特惠

立减500元！

只需499元/年（原价999元/年）

（平均一天不到两块钱）

【加入网易研究局，

看董事长、高管们每天都在看的财经情报】

我们每天都在为全国各地高管们提供独家的精选内容

现在，他们邀请你也加入

↓↓↓

网易研究局VIP能获得哪些权益？