最坏的时刻已经过去

经济周期动态追踪系列之㊱

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今日，5月份PMI数据出炉，录得49.6%，好于预期的48.5%，较上月的47.4%提升2.2个百分点，已接近50%的枯荣线。非制造业商务活动指数为47.8%，虽然仍在枯荣线以下，但较上月大幅提升5.9个百分点。分项指数，如生产、订单、活动预期等大部分都较上月有不同程度的改善。这表明疫情冲击下至暗时刻已经过去，但需要认识到，当前经济状况离今年稳经济的目标仍有一定的距离。这要求我们不能懈怠，反而要抓住反转时刻，抓紧落实中央稳住经济一揽子政策措施，尽快推动经济回归正常轨道、在合理区间内运行。

具体分项解读如下：

1）制造业和服务业同步回暖，制造业恢复相对更好。5月，PMI为49.6%，较上月回升2.2个百分点，高于3月49.5%的水平。其中，生产分项指数为49.7%，较上月回升5.3个百分点，也高于3月49.5%的水平。这说明，疫情4月对制造业的的影响基本上得到修复。而非制造业恢复则相对缓慢，可以看到，5月非制造业商务活动指数录得47.8%，较上月有显著的回升显著，但仍低于3月48.4%的水平（图1）。服务业受冲击大，恢复也相对较慢的困难在于，疫情下线下消费、服务场景受到严重的限制。

图1、PMI生产分项与非制造业商务活动指数

当前，北京、上海等地疫情均得到有效的控制（图2）。上海方面则明确表示，6月1日起，进入全面有序复工复产复市、恢复正常生产生活秩序阶段。可以预期，随着疫情的持续好转和相关限制的放松，前期压抑的服务消费也将迅速反弹。

图2、北京、上海当日新增新冠病例

2）物流供应链迅速恢复，但仍较疫情前有一定差距。5月，PMI供货配送时间指数录得44.1%，较上月提升6.9个百分点，但较疫情前48%左右的水平仍有一定差距。说明供应链正在迅速恢复，但还未恢复正常水平。同时，我们可以看到在供应链的改善下，产成品库存指数也出现一定的回落。随着积压库存的顺利消化，“生产-消费”循环也将更加通畅（图3）。

图3、PMI供货商配送时间与产成品库存指数

PMI配送时间指数与我们看到的物流和港口数据是基本一致的。可以看到5月以来，随着城市的逐步开放，各地的卡车流量均有所回升，说明供应链正在好转。但从全国范围内看，最近一周卡车流量仍较去年同期低21%。

图4、各地卡车流量（与2019年周平均比较）

5月26日，交通部官员也表示上海港集装箱日吞吐量回升至正常水平的95.3%。上海港集装箱日均吞吐量，环比4月增长4.6%，已恢复到去年同期日均量的84%。近一周，浦东机场日均货邮吞吐量，高峰时段已恢复至疫情前的八成左右。

图5、上海港集装箱吞吐

5月1日-24日，全国重点监测港口完成货物吞吐量环比4月同期增长4.2%，同比去年5月下降0.7%；完成集装箱吞吐量环比4月同期增长5.4%，同比去年5月增长3%。

3）制造业订单迅速恢复，出口订单偏弱。5月，PMI新订单指数为48.2%，较上月回升5.6个百分点，与3月的48.8%仅差0.6个百分点。PMI新出口订单指数为46.2%，较上月回升4.6个百分点，恢复相对偏弱（图6）。

新出口订单偏弱可能与海外订单转移有关。但我们不应将其过分延伸到供应链的转移上，因为其是一个长期缓慢的过程。短期内我国在全球供应链的优势地位是无法撼动的，新出口订单的迅速恢复也说明了这一点。

图6、PMI订单指数

4）大型企业重回景气区间，小企业表现相对平稳。5月，大型企业PMI为51%，较上月回升2.9个百分点，重回景气区间；中型企业PMI为49.4%，较上月回升1.9个百分点；小型企业PMI为46.7%，较上月回升1.1个百分点，增幅相对偏弱。不过当前小型企业PMI已超过去年12月的水平，今年以来，表现相对平稳（图7）。

一般经济下行压力下，小企业生存更为艰难。而小型企业PMI今年相对稳定的表现，可能与中央持续加大中小微企业支持相关。5月23日，国常会又推出6方面33项一揽子稳经济措施，并着力强调对中小微企业的支持，帮助小企业度过难关。

图7、PMI分项（按企业规模）

5）就业未来仍有压力。从PMI和非制造业PMI分项从业人员指数看，5月随着经济景景气度提升，制造业、建筑业就业有所好转，但服务业就业情况仍在继续恶化。具体而言，5月，PMI从业人员指数为47.6%，较上月提升0.4个百分点；建筑业从业人员指数为45.5%，较上月提升2.4个百分点；服务业从业人员指数为45.3%，较上月下滑0.5个百分点（图8）。

图8、从业人员指数（分行业）

服务业吸纳了我国接近一半的就业人口，服务业从业指数的回落表明短期内，整体就业形势仍不容乐观。这与我们跟踪的另一就业指标相对一致。我们可以看到BCI企业招工前瞻指数对失业率有一定指示作用（图9）。5月，最新的BCI招工指数继续下行，也表明当前就业依然承压。

图9、BCI企业招工前瞻指数（倒序）与城镇调查失业率

整体看，我国当前经济已处于底部反转的关键时刻，但未来究竟呈V型反转还是U型反转仍受到疫情动态、稳增长政策落实、外部环境等因素的影响，具有一定的不确定性。因此，我们要贯彻党中央、国务院部署，加快落实中央经济工作会议和《政府工作报告》确定的政策并加大实施力度，全力促进投资和消费，推进基础设施建设，努力将最新的6方面33项一揽子稳经济措施落到实处。在当前经济反转时刻，加一把火，首先形成稳增长的势头和信心。

其次，国内下半年很可能面临海外输入通胀以及国内内生性通胀的叠加，这将严重挤压我国的宽松政策空间。因此，在政策节奏上，当前政策要应出尽出，尽快落地，在国内通胀抬头前，形成新增物量。同时，我们也要利用好当前新冠特效药落地的契机，在“动态清零”的大原则下，创新防疫策略、政策，减少疫情对经济活动的限制和影响，力争经济出现V型反转。

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