疫情以来，美欧等多国房地产市场火热，引发市场广泛讨论。我们认为，疫情前，全球房地产市场已处于上行区间。从美国市场看，2010年以来美国地产已开启上行周期，疫情下宽松货币和财政政策进一步催化地产热。往前看，美国房地产市场在一段时间内仍将处于上行阶段。
2008年金融危机后，全球房地产市场共振上行，开启新一轮库兹涅茨周期。库兹涅茨周期长度约20年，受房地产和建筑业驱动。2008年金融危机后，全球经济复苏，宽松货币政策下，利率持续位于低位，促进全球房地产市场繁荣，美欧日等发达国家房地产市场从2010年左右开启上行周期并持续至今，且疫情以来发达国家房地产市场热度不减。
疫情并未打断美国房地产市场上行趋势。疫情外生冲击下，美国房地产市场仍保持高度景气。CS房价指数持续上涨，衡量全美建筑商信心的NAHB市场指数在2020年5月跌下荣枯线后快速反弹并升至10年来高位；新屋和成屋销售在2020年3月触底后迅速反弹并保持强劲增长。
购房成本降低、供需两旺、收入上升催化疫后地产热。低利率降低居民购房成本，刺激购房需求。需求端，房屋空置率持续下降，居民住房自有率持续上升，需求旺盛凸显。供给端，库存位于20年来低位，地产投资补库存或已开启。居民收入端，财政刺激下居民收入未明显受损，房屋购买力仍强。
泡沫化未现，长期看仍处上行周期。从按揭贷款结构看，目前美国次级贷款占比较低。美国居民负债水平仍处低位，仍有加杠杆空间。美国购房人口持续增长，推动房地产长期上行。尽管2021年2月以来，美债收益率有所抬升，居民购房成本将随之上升，但利率绝对水平尚处历史较低水平。美国经济复苏背景下，房地产供需两端旺盛，居民加杠杆空间较大，长期人口维持增长，美国房地产周期大概率仍将处于上行周期。
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目前全球房地产共振上行
近年来，全球房价共振上行，从经济周期视角看，全球房地产或已位于库兹涅茨周期上行阶段。
库兹涅茨周期长度约20年，受房地产和建筑业驱动。从不同驱动因素出发，传统经济周期可以被划分为四种，分别为受厂商库存投资驱动的基钦周期（3至4年）、受设备更替和资本投资驱动的朱格拉周期（9至10年）、受房地产业和建筑业驱动的库兹涅茨周期（15至25年）、受技术创新驱动的康德拉季耶夫周期（50至60年）。
库兹涅茨周期由美国经济学家库涅茨于1930年提出，周期平均长度约20年，该周期主要受房地产和建筑业驱动，房地产向好时带动上下游发展，推动经济繁荣，房地产业衰退时，上下游需求回落，经济衰退。
2008年金融危机后，全球开启新一轮库兹涅茨周期。2008年金融危机后，全球经济复苏，宽松货币政策下，利率持续位于低位，促进全球房地产市场繁荣，美欧日等发达国家房地产市场从2010年左右开启上行周期并持续至今。
疫情之下，全球房地产市场热度不减。新冠肺炎疫情以来，各国出台大量财政刺激法案，各大央行也推出巨量货币宽松政策，受此影响，全球房地产市场仍保持高度景气。根据国际清算银行（BIS）数据，发达经济体2020年第三季度真实房价同比上涨4.4%，创2016年以来最大涨幅，其中美国和欧元区2020年三季度真实房价分别上涨4.9%和5.1%；新兴市场房价2020年三季度也同比上涨0.9%。
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美国房地产市场景气度高
2.1 疫情下美国房地产市场仍然火热
疫情并未打断美国房地产市场上行趋势。疫情外生冲击下，美国房地产市场仍保持高度景气。CS房价指数持续上涨，衡量全美建筑商信心的NAHB市场指数在2020年5月跌下荣枯线后快速反弹并升至10年来高位；新屋和成屋销售在2020年3月触底后迅速反弹并保持强劲增长，2020年下半年以来，连续多月同比增速超2位数，远超疫情前水平。2021年1月美国新屋销售折年数达92.3万户，高于预期的85.6万户，同比增长19.3%；2021年1月美国成屋销售达669万户，高于市场预期的660万户，同比增长23.7%。
疫情导致贫富差距加大，高价房销量更高，而租房市场低迷。一方面，从新屋销售结构看，高售价房屋（25万美元以上）销量更高，占比持续上升，且疫情以来有加速上升迹象，而低价房屋销售较低迷。另一方面，美国租房市场受疫情冲击，与地产销售火热相比，疫情下美国房租增速连续多月下降。
可能原因是房租市场与失业率高度相关，低收入人群大多处于餐饮、建筑等受疫情冲击严重行业，失业更多，导致租房市场低迷；而中产阶级多处于金融、科技等高薪行业，且受疫情冲击较小，其在资金成本较低时改善住房。
2.2 购房成本降低、供需两旺、收入上升催化疫后地产热
低利率降低居民购房成本，刺激购房需求。10年期美债实际收益率与美国30年期住房抵押贷款利率高度相关。疫情发生以来，美联储货币政策持续宽松，抵押贷款利率跟随美债收益率持续下行，处于多年来较低水平，从而导致居民购房成本下降，刺激购房需求。
需求旺盛，房屋空置率持续下降。美国房屋空置率（定义为待出售空置房屋数/居民居住房屋数及总空置房屋数的和）目前已降至2000年来低点，2020年12月仅为1%，显示市场上待出售空置房屋数已较低。同时，居民住房自有率持续上升，显示真实居住需求较高。
此外，疫情改变居民房产需求，独立住宅和远郊区房屋受青睐。疫情迫使人们将更多时间花在家中，导致居民对居家空间的需求大大增加。大城市人口密集，感染新冠肺炎风险更高，远郊区房屋受居民青睐。
供给端，库存位于2000年来低位，地产投资补库存或已开启。一方面，目前美国成屋和新屋库存均处低位。2021年1月，新屋可供月度供给为4个月，即按目前销售速度，当前库存仅可覆盖销售4个月。同时，2021年1月，美国成屋月度库存仅为1.9个月，目前为104万套，处于2000年来低位。美国房地产市场存在一定供不应求态势，一定程度上推高房价。
另一方面，营建许可和新屋开工处于高位，地产投资补库存或开启。目前美国新屋和成屋库存均处低位，推动地产商补库存，营建许可和新屋开工持续增长，且衡量全美地产商信心的NAHB市场指数目前仍处高位，预计地产投资短期内仍将火热。
居民收入端，财政刺激下居民收入未明显受损，房屋购买力仍强。房价收入比为房屋每月支付额占家庭收入比重，反映居民对于住房的支付能力。由于美国政府开展多轮财政刺激，多次为居民派发现金，居民总收入大增，叠加低贷款利率，房价收入比上升，居民房屋购买能力提高，一定程度上促进地产热。
03
目前未现泡沫化，长期看仍处上行周期
从按揭贷款结构看，目前美国次级贷款占比较低。根据纽约联储数据，新发放按揭贷款集中于偿债能力强的高信用评分居民（信用评分高于720分），而向低于660分居民发放的按揭贷款规模近年来处于较低水平，每季度约为500亿美元，远低于金融危机前每季度超1000亿美元的规模。
目前美国居民杠杆水平仍处低位。截至2020年3季度，美国居民债务占GDP比重为78%，较前几季度略有上升，但仍远低于金融危机前98%的居民杠杆率高点，目前居民仍有加杠杆空间。
住宅投资占GDP比重适中。目前美国房地产投资占GDP比重为4.61%，在历史上属于中等水平，较2005年12月6.68%的历史高点仍有距离，上一轮周期中房地产占GDP比重接近5%的年份在2000年左右，因此美国房地产市场未来几年或仍有一定上行空间。
美国购房人群持续增长，推动房地产上行。人口是房地产市场发展的基本支撑，人口增长会产生新需求，进而驱动房地产市场上行。历史上，二战之后出现婴儿潮，带来旺盛持久市场购买力，为房地产市场提供较长时间需求支撑。往前看，美国15-64岁的主要购房人群在2021至2030年仍将持续增长，且增速将阶段性回升，从而驱动美国房地产市场继续上行。
美国房地产周期大概率仍将处于上行周期。尽管2021年2月以来，美债收益率有所抬升，居民购房成本将随之上升，但利率绝对水平尚处历史较低水平。本轮疫情冲击并未导致居民资产负债表严重受损，在后续美国经济复苏背景下，房地产供需两端旺盛，居民加杠杆空间较大，长期人口维持增长，美国房地产周期有望仍处上行周期。
本报告摘自：2021年3月25日已经发布的数据点评报告《利率上升，能阻挡美国房市的进击势头吗——《全球朱格拉周期开启》第六篇》
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