谨防烂尾-北京市住建委征求意见强化预售资金监管——海通固收信用债周报（姜珮珊、王冠军、张紫睿）

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概要：

• 行业利差监测与分析：1）本周债市信用利差分化。具体来看，等级利差分化，期限利差收窄或持平。2）产业债与城投债利差走扩或持平。本周城投债利差整体收窄；产业债与城投债利差走扩或持平。3）行业横向比较：高等级债中，钢铁、有色金属是利差最高的两个行业。AAA级钢铁行业中票平均利差为79BP，AAA级有色金属行业中票平均利差为77BP。其次是休闲服务，其利差为67BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为33BP。
• 一周市场回顾：一级净供给减少，一级市场估值收益率下行为主。本周主要品种信用债一级市场净供给324.20亿元，较前一个交易周（10月25日-10月29日）的622.88亿元有所减少。二级交投减少，收益率下行为主。
• 一周评级调整及违约情况回顾：本周有1项信用债主体评级上调，为招商银行股份有限公司；有6项信用债主体评级下调，涉及主体为山东岚桥集团有限公司、启迪环境科技发展股份有限公司、起步股份有限公司、福建阳光集团有限公司、阳光城集团股份有限公司、国盛金融控股集团股份有限公司。新增违约债券2只，为18豫能化MTN005、16南三01。本周无新增违约主体。
  
• 信用债：谨防烂尾-北京市住建委征求意见强化预售资金监管。北京市住建委发布新规，加强预售资金监管力度。11月4日，北京市住房和城乡建设委员会就《北京市商品房预售资金监督管理办法（2021年修订版）》向社会征求意见。房地产市场进入新周期，该办法旨在避免“烂尾楼”。近年来，泰禾、恒大集团部分在京项目相继出现资金链紧张、停工以及预售资金挪用情况，反映出部分项目存在违规使用预售资金问题。强化预售资金监管，可以有效避免“烂尾楼”发生，但是对房企融资主体针对项目子公司在资金归集能力方面提出了更大挑战，同时对房企的资金筹措的能力提出了更高的要求，当房企融资主体从“直接归集拿钱”变为“分红拿钱”，更会让当下众多房企本不宽松的资金链更加紧绷。此外，本修订办法不排除后续有其他城市效仿，预售资金监管加强的范围或将进一步扩大。

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1.行业利差监测与分析

1.1 信用利差分化

本周债市信用利差分化。具体来看，截至11月5日，3年期AAA等级中票信用利差为32BP，较前一交易周末下行1BP，5年期AAA等级中票信用利差为40BP，较前一交易周末上行1BP；3年期AA+等级中票信用利差为50BP，较前一交易周末下行1BP，5年期AA+等级中票信用利差为61BP，较前一交易周末上行1BP；3年期AA等级中票信用利差为108BP，较前一交易周末上行4BP，5年期AA等级中票信用利差为127BP，较前一交易周末上行3BP。

1.2等级利差分化，期限利差整体收窄

信用债等级利差分化。具体来看，截至11月5日，1年期短期品种AA级与AAA级中票利差为23BP，较前一交易周末下行2BP，3年期AA级与AAA级中票利差为76BP，较前一交易周末上行5BP；5年期AA级与AAA级中票利差为87BP，较前一交易周末上行2BP。

信用债期限利差整体收窄。具体来看，截至11月5日，5年期和3年期的AAA中票期限利差为28BP，与前一交易周末基本持平；5年期和3年期的AA中票期限利差为39BP，较前一交易周末下行3BP；5年期和1年期AAA中票的期限利差为61BP，较前一交易周末下行7BP。

1.3 城投债：产业债与城投债利差走扩或持平

城投债利差整体收窄。具体来看，截至11月5日，城投债AAA级利差为82BP，较前一交易周末下行1BP；城投债AA+级利差为113BP，较前一交易周末下行5BP；城投债AA级利差为190BP，较前一交易周末下行6BP。

产业债与城投债利差走扩或持平。具体来看，截至11月5日，AAA级产业债-城投债利差目前在-23BP，与前一交易周末基本持平；AA+级产业债-城投债利差目前在5BP左右，较前一交易周末上行4BP；AA级产业债-城投债利差目前在36BP左右，较前一交易周末上行10BP。

1.4钢铁、采掘：行业利差与超额利差均收窄

钢铁、采掘行业利差与超额利差均收窄。具体来看，截至11月5日，AAA级钢铁债信用利差平均为79BP，较前一交易周末下行3BP；AAA级采掘债（主要是煤炭开采）信用利差平均为54BP，较前一交易周末下行2BP；AAA级钢铁债超额利差为47BP，较前一交易周末下行2BP；AAA级采掘债超额利差为22BP，较前一交易周末下行1BP。

1.5 地产行业：信用利差与超额利差略有收窄

地产行业信用利差收窄或持平。具体来看，截至11月5日，AAA级房地产行业信用利差64BP，与前一交易周末基本持平；AA级房地产行业信用利差93BP，较前一交易周末下行1BP。

地产行业超额利差收窄或持平。具体来看，截至11月5日，AAA级地产行业超额信用利差为32BP，与前一交易周末基本持平；AA级地产行业超额信用利差为-15BP，较前一交易周末下行5BP。

1.6 行业利差横向比较

高等级债中，钢铁、有色金属是利差最高的两个行业。AAA级钢铁行业中票平均利差为79BP，AAA级有色金属行业中票平均利差为77BP。其次是休闲服务、综合、房地产，其利差分别为67BP、66BP和64BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为33BP。

中等级债券中，化工利差最高，其次为医药生物、综合行业，其中AA+等级化工行业利差为210BP，医药生物行业利差则是落在195BP。而AA+等级综合行业利差则为163BP。最后，公用事业、房地产、商业贸易行业利差水平相对最低，分别为65BP、77BP、82BP，和化工行业信用利差均在120BP以上。

2.一级市场：净供给减少，估值收益率下行为主

2.1 净供给减少

根据Wind统计，本周短融发行853.2亿元，到期736.8亿元，中票发行755.1亿元，到期757.8亿元；企业债发行52.0亿元，到期77.3亿元；公司债发行632.7亿元，到期397.0亿元。本周主要信用债品种共发行2293.0亿元，到期1968.8亿元，净供给324.20亿元，较前一个交易周（10月25日-10月29日）的622.88亿元有所减少。

从主要发行品种来看，本周共发行短融超短融84只，中期票据70只，公司债发行74只，企业债发行4只，发行数量较前一个交易周减少。从发行人资质来看，AAA等级发行人占比最大为53.02%。从行业来看，建筑业行业发行人占比最大为29.74%，其次为综合类行业发行人，占比为25.00%。在发行的232只主要品种信用债中有57只城投债，占比约24.57%，发行数量比前一周有所减少。

2.2 估值收益率下行为主

相比10月27日协会估值，本周（11月3日）信用债估值收益率下行为主。

具体来看，1年期品种中，重点AAA等级收益率下行3BP，AAA、AA+、AA等级收益率均下行2BP，AA-等级收益率下行6BP；3年期品种中，重点AAA、AAA等级收益率均下行4BP，AA+等级收益率下行1BP，AA等级收益率下行2BP，AA-等级收益率下行5BP；5年期品种中，重点AAA等级收益率下行3BP，AAA等级收益率下行4BP，AA+等级收益率下行3BP，AA等级收益率与前一交易周末基本持平，AA-等级收益率下行4BP。

7年期品种中，重点AAA等级收益率下行3BP，AAA、AA+、AA等级收益率均下行2BP，AA-等级收益率下行1BP；10年期品种中，重点AAA、AAA、AA+等级收益率均下行2BP，AA等级收益率下行7BP，AA-等级收益率下行1BP；15年期品种中，重点AAA等级收益率下行2BP，AAA等级收益率下行4BP，AA+等级收益率上行1BP，AA等级收益率下行10BP，AA-等级收益率下行3BP；20年期品种中，重点AAA等级收益率下行1BP，AAA等级收益率与前一交易周末基本持平，AA+等级收益率上行1BP，AA等级收益率下行9BP，AA-等级收益率下行1BP；30年期品种中，重点AAA等级收益率下行4BP，AAA等级收益率与前一交易周末基本持平，AA+等级收益率上行1BP，AA等级收益率下行13BP，AA-等级收益率下行3BP。

3.二级市场：交投减少，收益率下行为主

本周主要信用债品种（企业债，公司债，中票，短融）共计成交4878.80亿元，较前一周5619.30亿元的成交减少了740.50亿元。

3.1银行间市场：收益率下行为主

3.1.1中票短融：收益率下行为主

本周国债收益率下行为主。具体来看，相比上周末，1年期国债收益率下行2BP，3年期国债收益率下行7BP，5年期国债收益率下行11BP，7年期国债收益率下行10BP。

中票短融收益率下行为主。具体来看， 1年期品种中，超AAA等级收益率与前一交易周末基本持平，AAA、AAA-、AA+等级收益率均下行4BP，AA、AA-等级收益率下行6BP；3年期品种中，超AAA等级收益率下行11BP，AAA等级收益率下行12BP，AAA-等级收益率下行10BP，AA+等级收益率下行12BP，AA、AA-等级收益率均下行7BP；5年期品种中，超AAA、AAA等级收益率均下行11BP，AAA-等级收益率下行10BP，AA+等级收益率下行11BP，AA、AA-等级收益率均下行9BP；7年期品种中，超AAA、AAA等级收益率均下行9BP，AAA-等级收益率下行8BP，AA+等级收益率下行9BP。

3.1.2企业债：收益率上行为主

本周银行间企业债收益率下行为主。5年期AAA（城投债）收益率下行11BP，5年期AAA（2）（城投债）收益率下行11BP，7年期AAA（城投债）收益率下行6BP，7年期AAA（2）（城投债）收益率下行8BP；5年期AA（城投债）收益率下行8BP，5年期AA（2）（城投债）收益率下行12BP，7年期AA（城投债）收益率下行3BP，7年期AA（2）（城投债）收益率下行8BP。

3.2城投债：收益率涨跌参半

3.2.1企业债

在我们观测的样本中，本周交易活跃的城投企业债收益率涨跌参半。具体来看，16金沙债上行140.9BP，17蓉花卉项目NPB01上行38.1BP，17峨眉停车项目NPB01上行23.5BP，17渝龙头项目NPB01上行4.5BP，18广业绿色债01下行2BP，16陕高速债01下行2.3BP，17北海棚改项目NPB01下行5.9BP，16广交停车项目NPB下行18.8BP，15桂阳城投债下行23.1BP，17天泰养老债下行50.6BP。

3.2.2中期票据

在我们观测的样本中，本周交易活跃的10只城投中期票据收益率下行为主。17京国资MTN001上行4.1BP，14陕交建MTN002上行3.6BP，19鄂交投MTN002上行1.9BP，18海淀国资MTN003下行0.8BP，17华发集团MTN002下行1.4BP，17鄂交投MTN001下行2.1BP，18张家公资MTN001下行7.9BP，20申迪MTN001下行8.8BP，17吉林高速MTN001下行12.3BP，16武汉地铁GN002下行12.6BP。

3.3产业债

3.3.1地产债

本周我们观察的地产债样本中，代表性债券的收益率涨跌参半。具体来看，17阳光城MTN004、17阳光城MTN001异常波动，17保利房产MTN001上行7.8BP，17北辰实业MTN001上行2.2BP，19信投03上行0.5BP，17华润置地MTN001B下行2.6BP，20绿城房产MTN001A下行4.2BP，19石榴01下行5.2BP，20粤珠江MTN001下行10.8BP，19厦门特房MTN001下行14.2BP。

3.3.2钢铁债

本周我们观测的钢铁债样本中，代表性债券的收益率上行为主。具体来看，19鲁钢铁MTN001上行49.2BP，19苏沙钢MTN001上行49BP，19苏沙钢MTN002上行18.2BP，19河钢集MTN003上行4.7BP，17河钢集MTN012上行3.8BP，17河钢集MTN005上行0.9BP，19河钢集MTN006上行0.1BP，17河钢集MTN014下行1.2BP，18河钢集MTN002下行5.4BP，17河钢集MTN007下行6.5BP。

3.3.3煤炭债

本周我们观测的煤炭债样本中，代表性债券的收益率下行为主。具体来看，19兖矿MTN004上行3.3BP，19大同煤矿MTN002上行2.5BP，19大同煤矿MTN005下行8.5BP，17鲁能源MTN001下行8.8BP，19陕煤化MTN001下行11.2BP，18鲁能源MTN001下行11.4BP，19大同煤矿PPN008下行23.5BP，19中煤能源MTN001下行24.1BP，20大同煤矿MTN001下行33.5BP，19晋能PPN006下行34BP。

3.3.4电力债

本周我们观测的电力债样本中，代表性债券的收益率涨跌参半。具体来看，17建投新能MTN001上行40.9BP，19大唐发电PPN001上行0.8BP，19大唐发电PPN003上行0.7BP，19南网债03与前一交易周末基本持平，19中电投MTN018下行2BP，20南电MTN002下行2.9BP，17粤发电MTN001下行3.2BP，19甘肃电投GN001下行14.8BP，19大唐发电PPN004下行17.8BP，20华电股MTN002A下行34.8BP。

4.本周评级调整及违约情况回顾

本周有1家信用债主体评级上调，有6项信用债主体评级下调，与前一周相比，主体评级上调数量有所增加，下调数量有所减少。

本周评级上调的发行人共1家，为招商银行股份有限公司。

招商银行股份有限公司，非城投平台，来自金融业，惠誉评级于21年11月3日将其评级由BBB+上调至A-，原因是惠誉认为政府在招商银行需要时为其提供支持的意愿有所增强，该行除具备存款业务和所有权结构优势外，还具有国内系统重要性。

本周评级下调的发行人共6家，分别为山东岚桥集团有限公司、启迪环境科技发展股份有限公司、起步股份有限公司、福建阳光集团有限公司、阳光城集团股份有限公司、国盛金融控股集团股份有限公司。

山东岚桥集团有限公司，非城投平台，来自石油石化行业，联合资信于21年11月5日将公司评级由BBB+下调为BB，评级展望为“负面”，评级下调原因为公司主营业务受到疫情严重影响，同时外部融资无法按照进度推进，造成公司流动性紧张。

启迪环境科技发展股份有限公司，非城投平台，来自环保行业，评级由A+下调为A-，评级展望为“负面”，评级下调原因为公司营业收入下降且营业成本上升，短期偿债压力大；公司账面资金较少且融资环境趋紧导致流动性紧张。

起步股份有限公司，非城投平台，来自轻工制造行业，评级由A下调至BBB+，评级展望为“负面”，评级下调原因为公司主营业务收入同比持续下降，外部融资承压，公司控股股东债务压力加大，存在债务逾期情况。

福建阳光集团有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级由B-下调为C，评级下调原因为惠誉视阳光城近期开展的票据交换为“不良债务交换”；且公司的现金流进一步趋紧，此外部分非银借款因近期的评级行动而被提前收回。

阳光城集团股份有限公司，非城投平台，来自房地产业，穆迪公司将其评级由B2下调为Caa2不变，评级展望为“关注降级”，评级下调原因反映了公司的流动性风险增加，现金缓冲减弱、近期债务到期时间较长以及融资渠道受限。

国盛金融控股集团股份有限公司，非城投平台，来自非银金融行业，评级由AA-下调为A，评级展望为“负面”。

本周新增违约债券2只，为18豫能化MTN005、16南三01。具体来看：

18豫能化MTN005，违约日债券余额为10亿元，发行主体为河南能源化工集团有限公司，为地方国有企业，违约原因为公司流动性不足导致兑付困难。

16南三01，违约日债券余额为9.69亿元，发行主体为江苏南通三建集团股份有限公司，为民营企业，违约原因为流动性不足导致偿债资金尚未筹措到位。

本周无新增违约主体。

5.信用债：谨防烂尾-北京市住建委征求意见强化预售资金监管

北京市住建委发布征求意见稿，加强预售资金监管力度。11月4日，北京市住房和城乡建设委员会就《北京市商品房预售资金监督管理办法（2021年修订版）》向社会征求意见，该修订办法主要完善调整了以下内容：1）招标选取监管银行，夯实监管主体责任；2）实时共享政务信息，提高资金监管能力；3）落实属地监督职责，提高资金监管额度。预售资金重点监管额度可由各区根据企业信用水平、经营状况、交付条件等因素综合确定，每平方米不低于5000元，较此前大幅提高了43%。针对当前部分开发企业挪用预售资金，导致项目经营困难问题，该修订办法特别规定：当预售项目存在重大风险隐患时，区住房城乡建设部门应全面接管预售资金监管账户或建立政府监管账户，实施封闭管理保障资金安全；4）持续优化营商环境，推动社会各方监督。

房地产市场进入新周期，该办法旨在避免“烂尾楼”。近年来，泰禾、恒大集团部分在京项目相继出现资金链紧张、停工以及预售资金挪用情况，反映出部分项目存在违规使用预售资金问题。强化预售资金监管，可以有效避免“烂尾楼”发生，但是对房企融资主体针对项目子公司在资金归集能力方面提出了更大挑战，同时对房企的资金筹措的能力提出了更高的要求，当房企融资主体从“直接归集拿钱”变为“分红拿钱”，更会让当下众多房企本不宽松的资金链更加紧绷。此外，本修订办法不排除后续有其他城市效仿，预售资金监管加强的范围或将进一步扩大。

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