关注部分省市启动“全域无隐性债务”试点工作——海通固收信用债月报 （姜珮珊、王冠军、张紫睿）

重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。

概要：

• 行业利差监测与分析：1）10月债市信用利差收窄。具体来看，等级利差略有收窄，期限利差分化。2）产业债与城投债利差收窄。10月城投债利差收窄；产业债与城投债利差收窄。3）行业横向比较：高等级债中，钢铁、有色金属是利差最高的两个行业。AAA级钢铁行业中票平均利差为82BP，AAA级有色金属行业中票平均利差为77BP。其次是休闲服务，其利差为67BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为33BP。

• 10月市场回顾：一级净供给增加，一级市场收益率上行为主。10月主要品种信用债一级市场净供给570.70亿元，较前一个交易月（9月1日-9月30日）的292.68亿元有所减少。二级交投减少，收益率下行为主。

• 10月评级调整及违约情况回顾：10月有1项信用债主体评级上调，为中国化工集团有限公司；有25项信用债主体评级下调。新增违约债券11只，为H6天广01、16景峰01、18渤金04、20蓝光MTN003、18桑德工程MTN001、H8东旭02、20深钜04、20深钜D2、16宜华01、19方正MTN002、18渤金03。无新增违约主体。

• 信用债：关注部分省市启动“全域无隐性债务”试点工作。1）上海市政府常务会议决定正式启动“全域无隐性债务”试点工作。10月25日，上海市召开市政府常务会议，会议听取了本市“全域无隐性债务”试点工作推进情况的汇报，为贯彻落实党中央、国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险有关决策部署，经国务院批准，上海市正式启动“全域无隐性债务”试点工作。此外，10月9日，广东省政府第164次常务会议作出部署，正式启动广东省“全域无隐性债务”试点工作。2）“全域无隐性债务”旨在将辖区内的隐性债务清零，先行试点区域一般是化解难度小区域，包括财力较好、债务压力较小的省/直辖市/自治区，例如上海、广东、北京、海南等，短期内化解难度比较大的区域例如天津、贵州、云南、江苏等难以入选。地方化解隐性债务主要有六种方式：直接安排财政资金偿还；出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还；利用项目结转资金、经营收入偿还；合规转化为企业经营性债务；通过借新还旧、展期等方式偿还；采取破产重整或清算方式化解。

-------------------------------

1.行业利差监测与分析

1.1 信用利差收窄

10月债市信用利差收窄。具体来看，截至10月29日，3年期AAA等级中票信用利差为33BP，较9月末下行9BP，5年期AAA等级中票信用利差为38BP，较9月末下行15BP；3年期AA+等级中票信用利差为50BP，较9月末下行10BP，5年期AA+等级中票信用利差为59BP，较9月末下行16BP；3年期AA等级中票信用利差为103BP，较9月末下行9BP，5年期AA等级中票信用利差为123BP，较9月末下行15BP。

1.2等级利差略有收窄，期限利差分化

信用债等级利差基本持平，略有收窄。具体来看，截至10月29日，1年期短期品种AA级与AAA级中票利差为25BP，较9月末下行5BP；3年期AA级与AAA级中票利差为71BP，与9月末基本持平；5年期AA级与AAA级中票利差为85BP，与9月末基本持平。

信用债期限利差分化。具体来看，截至10月29日，5年期和3年期的AAA中票期限利差为28BP，较9月末下行5BP；5年期和3年期的AA中票期限利差为42BP，较9月末下行5BP；5年期和1年期AAA中票的期限利差为68BP，较9月末上行1BP。

1.3 城投债：产业债与城投债利差收窄

10月城投债利差收窄。具体来看，截至10月29日，10月城投债AAA级利差为83BP，较9月末下行10BP；城投债AA+级利差为118BP，较9月末下行8BP；城投债AA级利差为196BP，较9月末下行17BP。

产业债与城投债利差收窄。具体来看，截至10月29日，AAA级产业债-城投债利差目前在-23BP，较9月末下行1BP；AA+级产业债-城投债利差目前在1BP左右，较9月末下行4BP；AA级产业债-城投债利差目前在26BP左右，较9月末下行109BP。

1.4钢铁、采掘：行业利差与超额利差均收窄

钢铁、采掘行业利差与超额利差均收窄。具体来看，截至10月29日，AAA级钢铁债信用利差平均为82BP，较9月末下行13BP；AAA级采掘债（主要是煤炭开采）信用利差平均为56BP，较9月末下行10BP；AAA级钢铁债超额利差为49BP，较9月末下行4BP；AAA级采掘债超额利差为23BP，较9月末下行1BP。

1.5 地产行业：信用利差收窄，超额利差走扩

地产行业信用利差收窄。具体来看，截至10月29日，AAA级房地产行业信用利差64BP，较9月末下行9BP；AA级房地产行业信用利差94BP，较9月末下行8BP。

地产行业超额利差走扩。具体来看，截至10月29日，AAA级地产行业超额信用利差为32BP，较9月末上行1BP；AA级地产行业超额信用利差为-10BP，较9月末上行1BP。

1.6 行业利差横向比较

高等级债中，钢铁、有色金属是利差最高的两个行业。AAA级钢铁行业中票平均利差为82BP，AAA级有色金属行业中票平均利差为77BP。其次是休闲服务、综合、房地产，其利差分别为67BP、66BP和64BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为33BP。

中等级债券中，化工利差最高，其次为医药生物、综合行业，其中AA+等级化工行业利差为207BP，医药生物行业利差则是落在199BP。而AA+等级综合行业利差则为166BP。最后，公用事业、房地产、商业贸易行业利差水平相对最低，分别为67BP、75BP、83BP，和化工行业信用利差均在120BP以上。

2.一级市场：净供给增加，估值收益率上行为主

2.1 净供给增加

根据Wind统计，10月短融发行4514.8亿元，到期3959.3亿元，中票发行1684.9亿元，到期1715.8亿元；企业债发行174.8亿元，到期262.8亿元；公司债发行2048.1亿元，到期1913.9亿元。10月主要信用债品种共发行8422.6亿元，到期7851.9亿元，净供给570.70亿元，较前一个交易月（9月1日-9月30日）的292.68亿元有所增加。

从主要发行品种来看，10月共发行短融超短融403只，中期票据168只，公司债发行250只，企业债发行23只，发行数量较前一个交易月减少。从发行人资质来看，AAA等级发行人占比最大为52.01%。从行业来看，建筑业行业发行人占比最大为29.15%，其次为综合类行业发行人，占比为21.45%。在发行的844只主要品种信用债中有271只城投债，占比约32.11%，发行数量比前一月有所减少。

2.2 估值收益率上行为主

相比9月29日协会估值，10月（10月29日）信用债估值收益率上行为主。

具体来看，1年期品种中，重点AAA等级收益率上行3BP，AAA等级收益率上行2BP，AA+等级收益率上行1BP，AA等级收益率上行2BP，AA-等级收益率上行9BP。3年期品种中，重点AAA、AAA等级收益率均上行7BP，AA+等级收益率上行3BP，AA等级收益率上行4BP，AA-等级收益率上行13BP；5年期品种中，重点AAA等级收益率上行6BP，AAA等级收益率上行7BP，AA+等级收益率上行4BP，AA等级收益率上行2BP，AA-等级收益率上行9BP。

7年期品种中，重点AAA、AAA等级收益率均上行6BP，AA+等级收益率上行3BP，AA等级收益率上行7BP，AA-等级收益率上行6BP。10年期品种中，重点AAA等级收益率上行6BP，AAA等级收益率上行7BP，AA+等级收益率上行5BP，AA等级收益率上行17BP，AA-等级收益率上行5BP；15年期品种中，重点AAA、AAA等级收益率均上行3BP，AA+等级收益率下行1BP，AA等级收益率上行18BP，AA-等级收益率上行10BP；20年期品种中，重点AAA等级收益率上行3BP，AAA等级收益率下行1BP，AA+等级收益率下行5BP，AA等级收益率上行11BP，AA-等级收益率上行1BP；30年期品种中，重点AAA等级收益率上行5BP，AAA等级收益率下行2BP，AA+等级收益率下行4BP，AA等级收益率上行16BP，AA-等级收益率上行5BP。

3.二级市场：交投减少，收益率下行为主

10月（截至10月29日）主要信用债品种（企业债，公司债，中票，短融）共计成交16036.16亿元，较前一月18442.30亿元的成交额减少了2406.14亿元。

3.1银行间市场：收益率下行为主

3.1.1中票短融：收益率下行为主

10月国债收益率上行为主。具体来看，1年期国债收益率下行2BP，3年期国债收益率上行17BP，5年期国债收益率上行13BP，7年期国债收益率上行15BP。

中票短融收益率下行为主。具体来看，1年期品种中，超AAA等级收益率下行2BP，AAA等级收益率下行3BP，AAA-等级收益率下行5BP，AA+等级收益率下行7BP，AA等级收益率下行8BP，AA-等级收益率下行6BP；3年期品种中，超AAA等级收益率上行4BP，AAA等级收益率均上行3BP，AAA-等级收益率与上期基本持平，AA+等级收益率上行2BP，AA等级收益率上行3BP，AA-等级收益率上行4BP；5年期品种中，超AAA等级收益率与上期基本持平，AAA等级收益率下行2BP，AAA-等级收益率下行4BP，AA+等级收益率下行3BP，AA等级收益率下行2BP，AA-等级收益率下行1BP；7年期品种中，超AAA等级收益率上行1BP，AAA等级收益率与上期基本持平，AAA-等级收益率下行2BP，AA+等级收益率下行1BP。

3.1.2企业债：收益率下行为主

10月银行间企业债收益率下行为主。5年期AAA（城投债）收益率下行1BP，5年期AAA（2）（城投债）收益率下行1BP，7年期AAA（城投债）收益率下行2BP，7年期AAA（2）（城投债）收益率上行1BP。5年期AA（城投债）收益率上行1BP，5年期AA（2）（城投债）收益率上行3BP，7年期AA（城投债）收益率下行1BP，7年期AA（2）（城投债）收益率下行5BP。

3.2城投债：收益率涨跌参半

3.2.1企业债

在我们观测的样本中，本月交易活跃的城投企业债收益率上行为主。具体来看，16常棚改项目NPB上行464.7BP，16海安双创债上行112.4BP，15桂阳城投债上行57.5BP，16乐平国资债上行49.3BP，15苍南国投债上行16.2BP，17首发债01上行4.8BP，15万盛给水项目NPB上行2.9BP，15洪轨债02下行19.1BP，17江北新城债下行83BP，18文登专项债01下行151.8BP。

3.2.2中期票据

在我们观测的样本中，本月交易活跃的10只城投中期票据收益率涨跌参半。具体来看，18双流兴城MTN001上行43.3BP，20凤城河MTN001上行41BP，18川铁投MTN002上行7.3BP，19淮南城投MTN003上行6.4BP，19首开MTN002上行5.9BP，17晋路桥MTN002上行2.2BP，14豫铁投MTN001下行5.3BP，20天津港MTN001下行35.3BP，18绿港MTN001下行54BP，15津城建MTN002下行77.1BP。

4.10月评级调整及违约情况回顾

10月有1项信用债主体评级上调，有25项信用债主体评级下调，与前月相比，主体评级上调数量有所下降，下调数量有所增加。

10月评级上调的发行人共有1家，为中国化工集团有限公司。中国化工集团有限公司，非城投平台，来自制造业，惠誉将其长期发行人违约评级由A-上调为A，评级展望为“稳定”，评级上调原因为中国化工和中国中化控股有限责任公司的整合取得重要进展，两家实体之间的联系已经加强。

10月评级下调的发行人共有25家，包括佳兆业集团(深圳)有限公司、江苏南通三建集团股份有限公司、泰州华信药业投资有限公司、荣盛房地产发展股份有限公司、广汇汽车服务集团股份公司、当代节能置业股份有限公司、湖南景峰医药股份有限公司、北京信中利投资股份有限公司、奥佳华智能健康科技集团股份有限公司、朗诗集团股份有限公司、金科地产集团股份有限公司、宝龙地产控股有限公司、阳光城集团股份有限公司、广州富力地产股份有限公司、绿地控股集团有限公司、江苏中南建设集团股份有限公司、新力地产集团有限公司、兰州建设投资(控股)集团有限公司、北京首都创业集团有限公司、首创置业股份有限公司、江苏省建工集团有限公司、深圳市钜盛华股份有限公司、凤城市现代产业园区开发建设投资有限公司、深圳深业物流集团股份有限公司、花样年集团(中国)有限公司。

佳兆业集团（深圳）有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级由AA-下调为A，评级展望为“负面”，评级下调原因为公司经营活动净现金流和净利润水平下滑，存在关联方资金拆借、垫款及诉讼等情况，且公司垫款及相关应收款项的回收面临较大的不确定性，短期偿债压力较大。

江苏南通三建集团股份有限公司，非城投平台，来自建筑业，评级由BBB下调为BB，评级下调原因为公司偿债资金尚未筹措到位，债券按期偿付存在很大的不确定性。

泰州华信药业投资有限公司，城投平台，来自综合，评级由BB+调整为BB-，展望为“稳定”。评级下调原因为惠誉国际信用评级认为公司在资本市场准入收紧情况下存在融资成本上升的风险。

荣盛房地产发展股份有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级由BB-下调为B，评级下调原因为惠誉认为，荣盛发展在2022年之前对大量离在岸到期债券进行再融资存有不确定性。如果再融资受到限制，荣盛发展将需要用自有现金偿还债券，其融资渠道被削弱。

广汇汽车服务集团股份公司，非城投平台，来自批发和零售业，惠誉确认公司评级为B+，评级展望从“稳定”调整为“负面”，原因为广汇汽车的长期债务于明年集中到期或令该公司近期内的融资渠道畅通度承压。若该公司成功为即将到期的债务再融资，以致该公司债务到期状况得以改善，且该公司趋向于保持正自由现金流，惠誉会将其评级展望调回至稳定。

当代节能置业股份有限公司，非城投平台，来自房地产业，联合资信评估将公司评级由AA下调为A，评级下调原因为公司受宏观经济环境、房地产行业环境及新冠疫情等多重不利因素影响导致预计之外的流动性问题。

北京首都创业集团有限公司，城投平台，惠誉将其评级展望由“稳定”下调至“负面”，并确认其BBB评级。惠誉认为公司在房地产销售情绪疲弱后面临压力，尤其是考虑到该公司在需求不那么强劲的天津具有高风险敞口，以及信用状况较弱的环保部门的风险增加。

首创置业股份有限公司，非城投平台，房地产业，为北京首都创业集团有限公司的商业地产业务部门公司，惠誉确认其评级展望为“观望”。原因是受房地产宏观形势影响且其高杠杆导致潜在的高风险。

湖南景峰医药股份有限公司，非城投平台，来自制造业，评级由BB下调为B，评级下调原因为公司目前资金紧张，向关联方借款事项尚未落实，短期偿债压力很大，如无法妥善解决，后续可能会对公司经营带来较大负面影响。

北京信中利投资股份有限公司，非城投平台，来自金融业，联合资信于21年10月22日将公司评级由BBB下调为BB，评级展望为“负面”。

奥佳华智能健康科技集团股份有限公司，非城投平台，来自制造业，评级由AA下调为AA-，评级展望为“负面”，评级下调原因为公司存在非经营性资金占用未披露及关联交易未审议披露违规行为，且21年上半年公司经营性现金流净额由正转负。

朗诗集团股份有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级维持AA不变，评级展望由“稳定”调整为“负面”，评级下调原因为公司盈利能力自2020年以来下滑趋势明显，盈利能力已处于较低水平；一年内到期债务较多，短期偿债压力大；权益销售比例处于很低水平且有相当部分来自于美国房地产业务。

金科地产集团股份有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级维持B2不变，评级展望由“正面”调整为“稳定”，评级下调原因为穆迪预计未来 6-12 个月金科地产的合同销售量将下降，原因是融资条件紧张导致购房者信心减弱，这将削弱公司的经营现金流，进而削弱其流动性。

宝龙地产控股有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级维持B1不变，评级展望由“正面”调整为“稳定”，评级下调原因为受到公司中等地域集中度、业务扩张相关的执行风险、业务战略相关的高水平资本需求以及适度的债务杠杆的限制。

阳光城集团股份有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级由B1下调为B2，评级展望为“负面”，评级下调原因为公司再融资和流动性风险加剧、利润率微薄和对合资企业存在重大敞口，这增加了其或有负债并削弱了企业透明度。

新力地产集团有限公司，非城投平台，来自房地产业，联合资信于21年10月18日将公司评级由BBB下调为BB，评级展望为“负面”。

绿地控股集团有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级由Ba1下调为Ba2，评级展望为“关注降级”，评级下调原因为建筑行业拉低了公司整体盈利能力；公司在债务资本市场融资渠道收窄，这增加了公司为其大量即将到期境外债务进行再融资的难度。

兰州建设投资(控股)集团有限公司，城投平台，来自电力、热力、燃气及水生产和供应业，评级由Baa3下调为Ba1，评级展望为“负面”，评级下调原因为自 2021 年上半年以来，由于政府实施严格措施削减地方政府或有负债，加上投资者对经济基本面薄弱地区的城投公司避险情绪加重，兰州建投的融资渠道有所削弱，同时兰州建投面临大量到期债务。

江苏中南建设集团股份有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级由B1下调为B2，评级展望为“稳定”，评级下调原因为公司在三四线城市的业务比重较大，其建筑和房地产开发业务的盈利能力较低，利息覆盖率不高，并且信托类借款增加。

广州富力地产股份有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级由B2下调为B3，评级展望为“负面”，评级下调原因为公司流动性较弱且再融资需求较高。

江苏省建工集团有限公司，非城投平台，来自建筑业，评级由AA-下调为A，评级展望为“负面”，评级下调原因为公司经营活动净现金流和净利润水平下滑，存在关联方资金拆借、垫款及诉讼等情况，且公司垫款及相关应收款项的回收面临较大的不确定性，短期偿债压力较大。

凤城市现代产业园区开发建设投资有限公司，城投平台，来自房地产业，评级由AA-下调为A+，评级展望由“稳定”调整为“负面”，评级下调原因为可用货币资金保有量低，短期偿债压力加大；公司经营性业务盈利能力持续减弱；未来业务开展具有较大不确定性；经营管理水平亟需提高；或有风险加大。

深圳深业物流集团股份有限公司，非城投平台，来自租赁和商务服务业，评级由A+下调为A-，评级展望为“负面”，评级下调原因为公司、控股股东钜盛华及实际控制人宝能集团均涉及诉讼，现金流均紧张；公司一年内到期债券规模很大，短期偿债压力较大。

花样年集团(中国)有限公司，非城投平台，来自房地产业，评级由AA+下调为A，评级下调原因为公司面临较大的债券集中到期压力，且信用债再融资难度加大。

深圳市钜盛华股份有限公司，非城投平台，评级由A下调为BBB+，评级展望为“负面”，评级下调原因为公司未来偿付存在较大不确定性；同时公司及其控股股东宝能投资集团近期新增被执行人记录，钜盛华三级子公司中山润田所持中炬高新股权存在司法冻结及标记情况，法律风险继续上升。

10月新增违约债券11只，比上月略有下降。分别为H6天广01、16景峰01、18渤金04、20蓝光MTN003、18桑德工程MTN001、H8东旭02、20深钜04、20深钜D2、16宜华01、19方正MTN002、18渤金03。

10月无新增违约主体。

5.信用债：关注部分省市启动“全域无隐性债务”试点工作

上海市政府常务会议决定正式启动“全域无隐性债务”试点工作。据上海市人民政府网报道，上海市市长龚正10月25日主持召开市政府常务会议，强调按照市委部署，持续深化“放管服”改革，开展营商环境创新试点等工作。会议听取了本市“全域无隐性债务”试点工作推进情况的汇报，为贯彻落实党中央、国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险有关决策部署，经国务院批准，上海市正式启动“全域无隐性债务”试点工作。此外，10月9日，广东省政府第164次常务会议作出部署，正式启动广东省“全域无隐性债务”试点工作。

“全域无隐性债务”旨在将辖区内的隐性债务清零，先行试点区域一般是化解难度小区域，包括财力较好、债务压力较小的省/直辖市/自治区，例如上海、广东、北京、海南等，短期内化解难度比较大的区域例如天津、贵州、云南、江苏等难以入选。地方化解隐性债务主要有六种方式：直接安排财政资金偿还；出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还；利用项目结转资金、经营收入偿还；合规转化为企业经营性债务；通过借新还旧、展期等方式偿还；采取破产重整或清算方式化解。

-------------------------------

相关报告（点击链接可查看原文）：

信用债策略

城投债

分省城投挖掘之湖北

分省城投挖掘之湖南

产业债

法律声明

本公众订阅号（微信号：珮珊债券研究）为海通证券研究所债券行业运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用，仅供在新媒体背景下的研究观点交流；普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力，使用订阅号相关信息或造成投资损失，请务必取消订阅本订阅号，海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。

本订阅号不是海通研究报告的发布平台，客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。

市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，海通证券不承担任何法律责任。