高估值下的波动，关注政策机会——海通固收可转债周报（姜珮珊、王巧喆、方欣来）

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投资要点：

上周（12月4日至12月11日，下同）市场回顾：转债指数下跌

转债指数下跌。上周中证转债指数下跌0.65%，周日均成交量（包含EB）731.1亿元，环比下跌18.54%，我们计算的转债全样本指数（包含公募EB）下跌0.55%。同期沪深300指数上涨3.14%、创业板指数下跌0.34%、上证50上涨4.10%、国证2000下跌0.97%。

从板块来看，板块跌多涨少。金融（0.45%）、电力交运（0.01%）板块上涨，TMT（-0.33%）、医药（-0.54%）、必需消费（-0.89%）、环保建筑（-1.05%）、可选消费（-1.73%）、周期（-1.77%）、机械制造（-2.49%）板块下跌。

全市场转股溢价率均值、纯债溢价率均值下跌。截至12月11日，全市场的转股溢价率均值36.81%，环比下跌1.32个百分点；纯债溢价率均值30.66%，环比下跌1.02个百分点。其中价格105元以下、105-115元、115-130元、130-170元、170元以上转债的转股溢价率分别为76.20%、46.70%、30.97%、17.82%、13.87%，较前一周分别+2.91、-0.18、-1.85、-0.49、-3.45个百分点。

部分重点行业信息观察

上周钢价稳中有跌。焦煤焦炭期货结算价大幅回调，周环比分别下行18.12%、持平。水泥价格指数继续回调，周环比下跌2.02%。涤纶长丝POY价差收窄265.4元/吨。光伏综合价格指数小幅下跌，周环比下跌1.26%。猪肉价格回调。上周22个省市平均猪肉价格为26.07元/千克，周环比下跌2.25%。

新基建相关转债梳理（下）。上周我们主要梳理了5G基建，特高压，充电桩相关标的，本周主要介绍新能源余下的轨道交通、人工智能、工业互联网、大数据与云计算领域。目前转债标的中涉及到轨道交通的公司主要有：天铁股份（轨道工程橡胶）、凯发电气（轨道交通牵引供电）、飞鹿股份（防腐与防护材料）、红相股份（铁路牵引变压器）、重庆建工（工程施工）、明泰铝业（车体）。人工智能、大数据与云计算、工业互联网。可关注润建股份（云计算）、太极股份（政务云+政务大数据）、朗新科技（能源大数据）、卫宁健康（智慧医疗）等。

高估值下的波动，关注政策机会

上周转债市场波动较大，降准后宽信用预期下市场股债表现均不佳，中证1000指数明显回调，并且正股风格上有所转换，转债估值在周二压缩明显，但全周来看后半周有小幅回升，高价估值压缩较多。对于转债估值我们认为目前相对宽松的货币下，大幅且持续压缩较难，更多是高位震荡调整，转债市场的风险点主要在宽信用节奏对货币政策的影响、以及中小市值风格持续性。岁末年初波动较大，注意规避高价高溢价品种，以溢价率相对更低的偏股性券维持弹性，稳健及相对双低标的注意回撤风险。

近期及明年仍可重点关注政策条线的机会，中央经济会议定调“稳”，货币、财政、结构政策都会发力稳增长，地产方面政策或渐进调整，关注地产链预期改善下的修复机会。在双碳问题上，会议表示支持方向未变但执行层面不能操之过急，依然建议继续关注新能源如车零部件、风电光伏等清洁能源相关标的。会议提及“专精特新”，以及“科技政策要扎实落地”等，此外上周政治局会议提出“促进消费持续恢复”，我们认为硬科技、“专精特新”、大消费方向依然需要重点关注。

供给方面，会议提出“全面实行股票发行注册制”，注册制下或也将带动转债供给增多。个券关注闻泰、泉峰、天合、帝尔等，稳健标的关注东财转3，杭银、苏银、核能等。

风险提示：基本面变化、股市波动、供给加快、流动性收紧、信用风险。

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1.1上周行情回顾

1.1转债指数下跌

上周中证转债指数下跌0.65%，周日均成交量（包含EB）731.1亿元，环比下跌18.54%，我们计算的转债全样本指数（包含公募EB）下跌0.55%。同期沪深300指数上涨3.14%、创业板指数下跌0.34%、上证50上涨4.10%、国证2000下跌0.97%。 

个券表现，涨少跌多。个券89涨3平299跌。个券涨幅前5位分别是淳中转债（17.40%）、寿仙转债（12.12%）、麒麟转债（11.55%）、新星转债（11.39%）和帝欧转债（9.92%）。跌幅前5位分别是天铁转债（-16.13%）、鼎胜转债（-15.63%）、精达转债（-13.13%）、起步转债（-12.65%）、高澜转债（-11.32%）。

正股表现，涨少跌多。正股161涨4平226跌。正股涨幅前5位分别是淳中科技（25.7%）、威唐工业（20.0%）、百润股份（19.7%）、江山欧派（18.5%）、立讯精密（17.3%）。跌幅前5位分别是精达股份（-14.1%）、鼎胜新材（-13.7%）、德尔股份（-13.3%）、永鼎股份（-12.2%）、东风股份（-11.1%）。

1.2 板块跌多涨少

从风格来看，高价券、股性券与小盘券下跌幅度较大。上周低、中、高价券分别变动0.04%、0.01%与-1.09%；债性、混合性、股性券分别变动-0.16%、0.23%与-1.44%；小盘、中盘、大盘券分别变动-2.35%、-1.25%与0.05%。

从板块来看，板块跌多涨少。金融（0.45%）、电力交运（0.01%）板块上涨，TMT（-0.33%）、医药（-0.54%）、必需消费（-0.89%）、环保建筑（-1.05%）、可选消费（-1.73%）、周期（-1.77%）、机械制造（-2.49%）板块下跌。

1.3 全市场转股溢价率均值、纯债溢价率均值下跌

全市场转股溢价率均值、纯债溢价率均值下跌。截至12月10日，全市场的转股溢价率均值36.81%，环比下跌1.32个百分点；纯债溢价率均值30.66%，环比下跌1.02个百分点。

其中价格105元以下转债的转股溢价率均值76.20%，环比上涨2.91个百分点；105-115元转债的转股溢价率均值46.70%，环比下跌0.18个百分点；115-130元转债的转股溢价率均值30.97%，环比下跌1.85个百分点；130-170元转债的转股溢价率均值17.82%，环比下跌0.49个百分点；而价格170元以上转债的转股溢价率均值13.87%，环比下降3.45个百分点。

2. 部分重点行业信息观察

上周钢价稳中有跌。上周MySpic综合钢价指数环比下跌0.04%，全国高炉开工率为46.69%，环比下跌1.10个百分点，河北高炉开工率为34.29%，环比下跌3.49个百分点。上周全国样本钢厂盈利钢厂占比为71.78%，周环比上涨9.82个百分点。

煤炭价格方面，焦煤焦炭期货结算价大幅回调，周环比分别下行18.12%、持平。水泥价格指数继续回调，周环比下跌2.02%。PO42.5水泥均价方面，东北地区下跌1.68%，华东地区下跌1.19%，西南地区下跌3.67%，华北地区下跌0.39%，西北地区持平，中南地区下跌2.21%。

涤纶长丝POY价差收窄。截至12月10日，华东地区涤纶长丝POY价格为7075元/吨，价差为1468.10元/吨，周环比分别下跌125元/吨、收窄265.4元/吨。

光伏综合价格指数小幅下跌。截至12月6日，光伏行业综合价格指数周环比下跌1.26%，组件、硅片及电池片价格指数分别下跌0.48%、下跌4.11%、下跌0.41%，多晶硅价格指数持平。

猪肉价格回调。上周22个省市平均猪肉价格为26.07元/千克，周环比下跌2.25%，此外上周自繁自养生猪和外购仔猪养殖利润亦小幅回调。

新基建相关转债梳理（下）。前一周我们主要梳理了5G基建，特高压，充电桩相关标的，本周主要介绍新能源余下的轨道交通、人工智能、工业互联网、大数据与云计算领域。

4）轨道交通。城际高铁和轨交也是新基建中体量较大的板块，根据中国城市轨道交通协会报告，截至 2020 年末，全国在建城轨交通线路长度达到 6798 公里，我们预计今后几年该领域仍将保持较快增长。按在建项目1亿元/公里/年的投资强度测算，考虑部分项目在2021年通车的情况下，2021年的年投资量也在6000亿元以上，市场空间广阔。目前转债标的中涉及到轨道交通的公司主要有：天铁股份（轨道工程橡胶）、凯发电气（轨道交通牵引供电）、飞鹿股份（防腐与防护材料）、红相股份（铁路牵引变压器）、重庆建工（工程施工）、明泰铝业（车体）。

天铁股份（轨道工程橡胶）：公司是一家专业从事轨道工程橡胶制品的研发、生产和销售的高新技术企业，产品主要包括轨道结构减振产品、嵌丝橡胶道口板等，应用于轨道交通领域，涵盖城市轨道交通、高速铁路、重载铁路和普通铁路。8 月 17 日，十三届全国人大常委会第三十次会议审议修订环境噪声污染防治法的议案，扩大法律适用范围，在交通运输噪声里增加了城市轨道交通运输噪声；21年7月，公司收购昌吉利剩余40%股权，全面进军新能源赛道。2021年前三季度实现营业收入13亿元，同比增长66%；扣非净利润2.8亿元，同比增长144%；单三季度收入5亿元，同比增长48%，扣非净利润1.4亿元，同比增长120%。

风险提示：新增产能消化风险、客户集中度较高、原材料价格波动

红相股份（铁路牵引变压器）：子公司银川卧龙是国内最早承接铁路牵引变压器国产化项目的企业之一，也是原铁道部牵引变压器科技创新的重要合作单位之一，在国内铁路牵引变压器市场拥有较高且稳定的市场份额。根据红相股份2021年半年报，银川卧龙的铁路牵引变压器覆盖了我国电气化铁路上27.5kV至330kV的全部电压等级，具备多个铁路局的运行业绩证明，主要客户包括铁路总公司及其下属的多个铁路局、中国铁建、中国中铁、阿尔斯通等铁路建设单位。

风险提示：宏观经济波动和产业政策变动、行业竞争加剧、新技术开发不及预期、商誉减值风险

5）人工智能、大数据与云计算、工业互联网。大数据中心应用范围广泛，推动金融、安防、能源等行业发展。人工智能则是新一轮产业变革的核心驱动力，涉及智能家居、自动驾驶等领域。工业互联网是智能制造发展的基础，对企业内部优化生产、增强协同等有重要作用。可关注润建股份（云计算）、太极股份（政务云+政务大数据）、朗新科技（能源大数据）、卫宁健康（智慧医疗）等。

润建股份（云计算）：公司是通信信息网络与能源网络的管理和运维者，管维业务涵盖通信网络、IDC数据网络、信息网络、能源网络四大基础网络。其中在通信网络管维领域，公司是行业内规模最大的民营企业，是中国移动A级优秀供应商，中国铁塔五星级的服务商。根据润建股份2021年半年报，公司可转债募投项目“五象云谷云计算中心项目”已于2020年4月开工建设，“五象云谷云计算中心项目”将打造成为符合国标A级、国际T3级设计标准的标杆云数据产业园区，目前项目按工程计划推进中，预计将于2022年正式投产运营，已与部分潜在客户洽谈合作。

风险提示：宏观经济波动、行业竞争加剧、客户集中度相对较高

太极股份（政务云+政务大数据）：公司所处行业为软件与信息技术服务业，是国内电子政务、智慧城市和关键行业信息化的领先企业。公司主营业务为面向政务、公共安全、国防、企业等行业提供信息系统建设和云计算、大数据等相关服务等业务。根据公司2021年半年报援引工信部公布的统计数据，2021年1-6月，我国软件业完成软件业务收入44198亿元，同比增长23.2%。21年上半年公司新签合同总额67.28亿元，较上年同期增长27.41%，实现营业收入36.84亿元，较上年同期增长22.93%，实现归属于上市公司股东的净利润0.28亿元，较上年同期增长27.92%。受益于信息技术应用创新产业的蓬勃发展，公司网络安全与自主可控业务呈现高速增长，实现收入10.75亿元，较上年同期增长124.99%。

风险提示：相关政策风险、行业竞争加剧、新业务发展风险

3.条款与一级市场

3.1 条款追踪

目前有344只个券进入转股期，其中盛路、溢利等4只转债转股超过90%，万顺、小康、鸿达等12只转债转股超过80%，长信、精研、常汽等17只转债转股超过70%，百川、蓝晓、鼎盛等13只转债转股超过60%，国祯、比音、德尔等14只转债转股超过50%。

赎回方面，小康、万顺等77只转债触发赎回，上周伟20转债、长城转债发布赎回公告。下修方面，目前已有131只转债触发下修（详见附表1），上周吉视转债公布向下修正公告，没有转债公布不向下修正公告。

3.2 新券概览与打新日历

上周苏租转债（50.00亿）、皖天转债（9.30亿）、鹤21转债（20.50亿）发布上市公告。甬金股份（10.00亿）、旭升股份（13.50亿）、五洲特纸（6.70亿）发布发行公告。

审批方面，丝路视觉（2.40亿）转债获批文。兴业银行（500.00 亿）、通威股份（120.00 亿）、永东股份（3.80亿）、风语筑（5.00亿）转债过会。海优新材[1]（10.04 亿）、九强生物（11.39亿）转债获受理。姚记科技（8.23亿）、春秋电子（5.70亿）、新中港（3.69亿）、天顺风能（29.90亿）、天赐材料（25.61亿）等公布转债预案。

截至2021年12月10日，待发新券共3919.71亿元，共184只（待发转债详见附表2）。其中批文+过会的转债931.28亿元，共41只。

4. 可转债策略：高估值下的波动，关注政策机会

上周转债市场波动较大，降准后宽信用预期下市场股债表现均不佳，中证1000指数明显回调，并且正股风格上有所转换，转债估值在周二压缩明显，但全周来看后半周有小幅回升，高价估值压缩较多。对于转债估值我们认为目前相对宽松的货币下，大幅且持续压缩较难，更多是高位震荡调整，转债市场的风险点主要在宽信用节奏对货币政策的影响、以及中小市值风格持续性。岁末年初波动较大，注意规避高价高溢价品种，以溢价率相对更低的偏股性券维持弹性，稳健及相对双低标的注意回撤风险。

近期及明年仍可重点关注政策条线的机会，中央经济会议定调“稳”，货币、财政、结构政策都会发力稳增长，地产方面政策或渐进调整，关注地产链预期改善下的修复机会。在双碳问题上，会议表示支持方向未变但执行层面不能操之过急，依然建议继续关注新能源如车零部件、风电光伏等清洁能源相关标的。会议提及“专精特新”，以及“科技政策要扎实落地”等，此外上周政治局会议提出“促进消费持续恢复”，我们认为硬科技、“专精特新”、大消费方向依然需要重点关注。

供给方面，会议提出“全面实行股票发行注册制”，我们认为注册制下或也将带动转债供给增多。个券关注闻泰、泉峰、天合、帝尔等，稳健标的关注东财转3，杭银、苏银、核能等。

风险提示：基本面变化、股市波动、供给加快、流动性收紧、信用风险。

附表1: 转债条款跟踪

附表2:待发转债列表

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