文/中国银行企业级架构建设办公室资深经理宋首文我国“十四五”规划明确提出“加快数字化发展，建设数字中国”，强调了数字经济是未来推动经济发展的重要手段，数字产业化、产业数据化成为数字化转型的基本路径。而全球的多家头部商业银行在数字化转型上已经率先迈出了探索的步伐，并且取得了显著的成效，为我国商业银行数字化转型提供了可资借鉴的宝贵经验。近年来，全球新冠肺炎疫情扑朔迷离，地缘政治冲突此起彼伏，主要国家经济衰退低迷，贸易争端和保护主义层出不穷，能源和粮食危机如影随形，多国民众都在承受着通货膨胀、货币贬值和能源短缺的痛苦。纵观全球百业颓废，经济不振，然而金融科技却是一枝独秀，发展迅猛。“人人在线、万物互联”成为时代特征，数字经济、数字金融、数字社会、数字政府、数字产业、数字企业、数字员工等陆续粉墨登场，或虚实一致或虚实分离或虚实融合，均以不同的变形和姿态，与现实世界或异轨并存，或并轨渗透，呈现出多姿多彩的元宇宙的时空形态。我国“十四五”规划明确提出“加快数字化发展，建设数字中国”，强调了数字经济是未来推动经济发展的重要手段，数字产业化、产业数据化成为数字化转型的基本路径。2022年银行业监管印发了《关于银行业保险业数字化转型的指导意见》，从战略规划、组织建设、业务转型、科技与数据支撑、风险防控等维度为银行保险机构数字化转型指明了方向。对于数字化转型的理解，从不同层面有不同的解读和视角。商业银行的数字化转型，是通过对其技术、流程、组织、业务模式、员工能力、企业文化的有组织的、有目标的、长期性的、战略性的、系统性的、全局性的、彻底性的重塑和变革，兼顾推动业务架构、组织架构和信息技术（Information

文/《清华金融评论》资深编辑孙世选中国银保监会于11月18日发布了《关于印发商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法的通知》，其中为开办个人养老金业务设置了高门槛。近年来，党中央、国务院多次提出规范发展第三支柱养老保险。2022年4月，国务院办公厅印发《关于推动个人养老金发展的意见》（国办发〔2022〕7号，简称《意见》）。为落实《意见》要求，中国银保监会于11月18日发布了《关于印发商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法的通知》（简称《通知》），正式印发《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法》（简称《暂行办法》）。目前我国个人养老金制度处于初始阶段，覆盖面大、业务要求高、关系人民群众切身利益，对参与的商业银行和理财公司业务经营、客户服务、风险管理、社会责任等方面均有较高要求。因此，《通知》为开办个人养老金业务设置了高门槛。《通知》确定，截至2022年三季度末，一级资本净额超过1000亿元、主要审慎监管指标符合监管规定的全国性商业银行和具有较强跨区域服务能力的城市商业银行，以及截至2022年三季度末已纳入养老理财产品试点范围的理财公司，可以开办个人养老金业务。《通知》披露了首批可开展个人养老金业务的商业银行和理财公司的名单，包括23家商业银行和11家理财公司。其中商业银行包括：工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行等6家国有大型银行，中信银行、光大银行、华夏银行、民生银行、招商银行、兴业银行、平安银行、广发银行、浦发银行、浙商银行、渤海银行、恒丰银行等12家全国性股份制银行，以及北京银行、上海银行、江苏银行、宁波银行、南京银行等5家城市商业银行。换言之，商业银行中，目前只有全国性商业银行和实力较强的头部城商行可以开展个人养老金业务。理财公司包括：工银理财、农银理财、中银理财、建信理财、交银理财、中邮理财、贝莱德建信理财、光大理财、招银理财、兴银理财、信银理财。这些理财公司都是截至2022年三季度末已纳入养老理财产品试点范围的理财公司。监管层设置高门槛，是为了个人养老金业务开展初期顺利推进该业务，保证个人养老金相关业务的服务质量。同样在11月18日，中国证监会发布了个人养老金基金名录和个人养老金基金销售机构名录，涉及129只基金和37家销售机构。其中，有16家商业银行入选，包括6家国有大型商业大行、8家全国性股份制商业银行和两家城商行。其中的8家全国性股份制商业银行包括中信银行、光大银行、招商银行、浦发银行、民生银行、平安银行、兴业银行、广发银行。华夏银行、浙商银行、渤海银行、恒丰银行不在列。其中的两家城商行包括北京银行和宁波银行。由此可见，个人养老金基金销售机构名录的门槛似乎比《关于印发商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法的通知》更高。此外，为满足个人养老金制度的特殊需要，《暂行办法》规定，个人养老金资金账户为特殊专用账户，参照个人人民币结算账户项下Ⅱ类户管理，并就与Ⅱ类户区别事项进行了例外规定。达到国家规定的领取条件前，个人养老金资金账户封闭运行。《意见》规定，参加人每年缴纳个人养老金的上限为12000元。《暂行办法》按照《意见》要求，不允许超额缴费。对于有进一步养老产品投资需求的个人，可通过其他账户自行购商业养老金融产品。此前，11月4日银保监会就《暂行办法》公开征求意见，时隔两个星期，《暂行办法》就正式公布实施，速度非常之快。点击订阅《金融思想课——帮你打开金融之门》

文/《清华金融评论》资深编辑王茅西方主要经济体的加息步调，从来没有这样一致过。进入2022年，由于西方主要经济体的通货膨胀率节节攀升，不少经济体的物价水平处在数十年来的高位，这些经济体的央行不得已启动加息周期，且越加越多。图1:2022年全球主要西方经济体基准利率不断提升（单位：%）数据来源：《清华金融评论》整理美国已加息375个基点，10月CPI有所回落从图1可见，2022年年初以来，美国、加拿大、欧元区、英国、澳大利亚一直在不断地加息，推动基准利率不断攀高。表1:2022年全球主要西方经济体基准利率调整情况数据来源：《清华金融评论》整理以美国为例，3月启动加息周期，加息25个基点，5月加50个基点，6月、7月、9月、11月都加了75个基点，至此，今年已加息375个基点，美国的基准利率已经上调至3.75%～4%区间。相应的，美国6月份消费者价格指数（CPI）同比涨幅高达9.1%，7月CPI增长8.5%，8月增长8.3%，9月上涨8.2%，10月增幅回调至7.7%。为何要不断加息？因为美国目前的通货膨胀处在40年来的高位，6月一度达到9.1%，10月总算是有所回落，但是美国的通胀目标在2%左右，估计是回不去了。那么，美国的物价为何如此之高？还得从2019年年底、2020年年初的新冠肺炎疫情说起，这个百年未遇的大流行导致各国人民的身体健康、工作生活受到巨大冲击。美国率先采取行动，向市场注入大量流动资金，以支持经济重新恢复增长。可是出来混，总是要还的。当时经济确实较快获得提振，但是这么多的流动资金进入市场，迟早会引发物价上涨，这不，又不得不开始加息抑制通胀。欧元区加息慢半拍，2023年经济前景低迷从表1也可以看出，欧洲央行今年上半年是按兵不动的，7月开始加息50个基点，9月和10月分别加息75个基点，基准的隔夜再融资利率提高至2%。尽管欧元区3月份时CPI同比增幅已经达到7.4%，到了5月份已升至8.1%，但欧洲央行直到7月份才开始加息，主要原因在于欧洲和美国的情况有所不同，美国强劲的就业市场为美联储加息提供了底气。俄乌冲突导致能源价格攀升、欧元区经济遭受较大压力，因此欧洲央行开始时对加息是持谨慎态度的，可是欧元区的通货膨胀一路走高，欧洲央行承受不住，开始大力加息。由于动作慢了半拍，再加上加息只能在一定程度上抑制物价上涨，因此欧元区目前还看不到物价涨幅回调的迹象，欧元区7月CPI同比增长8.9%，8月增9.1%，9月增9.9%，10月增10.6%。市场人士担心，欧元区经济可能会陷入“滞胀”的境地，即物价居高不下，同时经济停滞不前。11月11日，在最新发布的欧洲秋季经济预测报告中，欧盟委员会警告称，欧洲经济衰退已经到来，而通胀触顶的时点被后推至2022年年底，欧元区正面临着“一个严峻的冬天”。对欧元区和欧盟在2023年的增长预测均被下调至0.3%，较7月份的预估值猛降超1个百分点之多，主要由于俄乌冲突加剧了能源危机、推高通胀，同时收紧的金融环境打击商业信心。报告预计，欧洲最大的经济体德国，以及瑞典明年的经济都将萎缩0.6%，在欧盟国家中萎缩幅度最大，只有爱尔兰、马其他、罗马尼亚和保加利亚这四国的GDP增速明年会超过1%，其他国家均不足1%。加拿大、英国、澳大利亚央行在行动图1和表1中提到的西方主要经济体，除了美国和欧元区外，还提到了加拿大、英国和澳大利亚。其中加拿大和美国是邻国，加息周期和幅度更为一致，截至11月19日，美国的基准利率在3.75%～4%，加拿大的基准利率则为3.75%。与此同时，同在欧洲，英国央行启动加息的时间要早于欧洲央行，英国央行是在2月份，欧洲央行是在7月份。这与不同地区的不同情况相关，比如物价、就业增长、能源危机、政治局势等不同有关。地处南半球的澳大利亚是于5月开始加息的，5月到11月，每个月都在加息，不过加息幅度不如其他4家那么强劲，还没有出现过加息75个基点的情况。到底加息能在多大程度上控制物价上涨，还有待观察。与此同时，市场开始担心，加息会对经济增长造成负面影响了。各国中央银行要在控制物价上涨，以及促进就业增长（经济增长）之间寻得微妙的平衡并非易事。目前美国、加拿大、欧元区、英国、澳大利亚的央行都面临同样的困境，程度不同罢了。现在的问题在于，物价涨幅回调与经济增速下滑，哪一个来得更快一些。点击订阅《清华金融评论》2022年11月刊视听杂志

文/《清华金融评论》资深编辑秦婷为进一步扩大金融市场双向开放，近日，中国人民银行、国家外汇管理局联合发布《境外机构投资者投资中国债券市场资金管理规定》（以下简称《规定》），完善并明确境外机构投资者投资中国债券市场资金管理要求。党的二十大报告提出，健全资本市场功能，提高直接融资比重。作为企业直接融资的重要渠道，资金直达实体经济的重要途径，债券市场的高质量发展十分重要。《清华金融评论》（点击订阅）2022年11月刊封面专题聚焦债券市场，以“充分发挥债券市场功能

文/香港金融管理局总裁余伟文债券通推动内地与全球债券市场的有序联通，是内地金融市场对外开放的又一重大举措。香港的核心竞争力在于其“背靠国家、接轨全球”，香港将继续发挥独特优势，持续推动债券通发展，深化两地金融市场双向开放，助力人民币国际化踏上更高台阶，并巩固香港作为离岸人民币中心和风险管理中心的竞争力。债券通是内地与香港债券市场的互联互通合作机制，透过两地金融基础设施机构间的连接，内地与境外投资者可便捷地配置对方市场的债券产品。债券通推动内地与全球债券市场的有序联通，是内地金融市场对外开放的另一重大举措。2022年适逢债券通开通五周年。债券通已成为内地与国际市场间跨境债券投资的主要渠道，也为香港资本市场注入新动力。债券通的成功，再次印证互联互通机制有助于两地金融市场协同发展、互惠共赢。借力债券通

文/清华大学五道口金融学院副院长、金融学讲席教授田轩提高资源配置效率，是实现高质量发展的重要动力源泉。具体来看，在这场以提质为核心内容的中国资本市场建设中，应围绕提升资本要素的资源配置作用为重点进行。党的二十大报告提出，健全资本市场功能，提高直接融资比重。这为资本市场以服务实体经济为根基，促进资本、科技与实体经济的高质量循环指明了方向。党的十八大以来，我国资本市场发展实现了“量”的稳步提升和“质”的持续优化，特别是随着科创板的设立、注册制平稳落地，市场化、法治化、国际化稳步推进，一个逐步走向规范、透明、开放、有活力、有韧性的中国资本市场正在成为我国经济结构转型和高质量发展的新引擎。但从当前的实际情况来看，我国主要依靠以商业银行为主体的间接融资格局仍然存在进一步调整优化的空间，特别是当我国人口、资本等已经积累到一定程度，传统经济条件下依靠简单要素的投入方式，使得资本投入的边际产出率快速下滑，高债务、高杠杆率和随之带来的问题进一步凸显。有研究表明，一个国家的资本市场越发达，其企业的创新能力就越强；反之，一个国家的信贷市场越发达，对企业创新产出可能会起到抑制作用。因此，当前及未来很长一段时间内，以全面实行注册制为引领，进行资本市场逻辑重构，通过提升直接融资比重，释放资本市场的资源配置潜能，将成为提升金融拉动经济增长、真正服务于创新驱动发展的要义所在。提高资源配置效率，是实现高质量发展的重要动力源泉。具体来看，在这场以提质为核心内容的中国资本市场建设中，应围绕提升资本要素的资源配置作用为重点进行。在入口端，要全面实行注册制并提速推进资本市场基础制度的配套性改革，通过以市场为主导的“开源”手段，通畅以风险投资为代表的早期资本的退出机制，能够进一步促进专业机构投资者积极培育企业的创新能力，提升企业的价值创造，实现向高质量发展转型。在出口端，应从严监管，继续完善强制退市标准，优化退市流程环节，重视退市配套机制，让资本市场实现正常的“优胜劣汰”与“新陈代谢”，使得稀缺的资源真正配置到最优质的资产上。在多层次资本市场的包容性方面，要通过推动区域性股权市场建设，加快建立多层次资本市场，提升为中小微企业融资服务的质量。还要加快吸引境外合格机构投资者入市，帮助企业降低融资成本和提升公司治理水平。以竞争促改革发展，引活水为创新赋能。要防范房地产风险、金融机构风险，特别是在经济下行压力下，要稳步推进信用投放，控制信用创造总量。综上，只要我们以金融高质量发展作支撑，不断优化资本市场的发展质量与运行效率，通过金融“活水”持续浇灌实体经济，就能构建具有中国特色的创新型金融新生态。来源：《经济日报》2022年11月15日时评版，本文编辑：秦婷点击订阅《金融思想课——帮你打开金融之门》

文/中信证券首席经济学家明明，中信证券固定收益部分析师丘远航从2020年底开启的债券牛市已持续接近两年，目前无论是债券收益率还是信用利差都已处于历史相对低位，行情演绎陷入纠结。除了价格因素以外，我国债券市场存在的若干深层次问题也加剧了当前的债券资产配置难度。本文在总结三大痛点的基础上，提出了未来债券资产配置的三大特征。当前债券资产配置的三大痛点今年年初以来，疫情多有反复，地产持续低迷，债券利率在低位震荡运行。8月15日降息过后，10年国债收益率大幅下探，创造2.58%的年内低点，随后又在人民币贬值压力以及基本面预期修复的双重背景下，出现一定程度的反弹。截至9月30日，10年国债收益率为2.76%，和2021年末2.78%的点位基本持平。相比之下，信用债的表现更加亮眼，以3年期AA+中票为例，其2021年末的到期收益率为3.13%，2022年9月30日的收盘点位则为2.83%，收益率降幅达到30基点（BPs），相较于同期限国开债的信用利差也录得12BPs的压缩幅度。从2020年底开启的债券牛市已持续接近两年，目前无论是债券收益率还是信用利差都已处于历史相对低位，行情演绎陷入纠结。除了价格因素以外，我国债券市场存在的若干深层次问题也加剧了当前的债券资产配置难度，我们将其总结为三大痛点。第一，债券市场相对割裂。首先是国内债券市场仍处于“多头管理”的状态。银行间债券市场和交易所债券市场并行，主要的债券监管部门包括银行间市场交易商协会、发改委、证监会，分别管辖不同的债券品种。“两边上市，三方监管”的格局产生，有其特定的历史背景，但在实际运行过程当中，存在若干问题：一是不同市场的准入门槛不同，部分投资机构无法完整参与债券市场。例如对于私募基金而言，经过基金业协会登记备案即可进入交易所债券市场，但若想参与银行间债券市场，则还需要达到净资产不低于1000万元等要求。二是不同市场的交易模式不同。银行间市场的现券交易以协议交易为主，交易所市场则以竞价交易为主，交易习惯的差异导致两个市场的投资机构类型分布大不相同。三是不同监管部门对于债券审批的尺度不同，导致监管套利行为。例如城投债当中，企业债、债务融资工具、公司债三大品种的占比存在此消彼长的变化，对应不同监管部门尺度的差异。其次是国内债券市场的国际化程度不高。从投资端而言，国内债券市场吸纳外资的能力有待加强。截至2022年8月末，境外机构在中国债券市场的托管余额为3.55万亿元，占中国债券市场托管余额的比重为2.5%，其中，90.3%为国债和政金债。相比之下，2021年末存续的美国国债当中，有27.3%为外国投资者所持有。从融资端而言，海外主体在我国市场发行债券的规模也比较有限。截至2022年9月30日，市场上存续的熊猫债仅有143只，存量规模2152亿元，相较于国内超过140万亿元的债券总规模而言，显得微不足道。结合投融两端来看，国内债券市场高度呈现“两头在内”的特点，国际化程度不高，一定程度上构成了境内债券投资机构进行资产配置的边界。第二，供给结构不够多元。首先是城投债在信用债当中的占比不断攀升。2013年末，国内信用债存量规模为8.31万亿元，其中2.06万亿元为城投债，规模比重为25%。近年来，信用债市场持续扩容，截至2022年9月30日，信用债存量规模已经达到26.2万亿元，其中城投债的存量规模达到13.8万亿元，规模比重提升至53%。由此可见，城投债已经占据目前国内信用债市场的“半壁江山”。虽然政策持续强调城投平台和政府信用的切割，但从收益率表现来看，大部分城投债依然享有“金边属性”，发债利率持续降低。对于投资机构而言，由于城投债在债券供给当中的占比持续攀升，投资策略也越发趋同，城投债成为最主要的底层配置资产。但与此同时，城投债收益率在这种“内卷”过程当中又极致压缩，使得其投资价值略显鸡肋。其次是民企发行人逐渐淡出债券市场。在城投债的挤压之下，产业债在国内信用债市场中的份额已经出现明显的下降，在此基础上，民企发行人的处境则要更加窘迫。2017年去杠杆以来，债市的信用分层现象始终存在，民企的信用环境难有明显修复。2017年末，民企债余额为2.70万亿元，在产业债当中的占比为27%，截至2022年9月30日，民企债余额为1.36万亿元，在产业债当中的占比降至11%。现阶段，产业债市场由国企、央企主导，其信用风险中枢较低，与之相匹配的是同样较低的融资成本。对于投资机构而言，把投资对象框定在国企、央企当中，固然能够降低信用风险敞口，但与此同时，信用挖掘策略也会受到较大的制约，不利于投资策略的多元化。第三，高收益债市场停滞。国内高收益债市场容量较小，且大多数为“堕落天使”。从国际经验来看，高收益债的表现与经济周期呈现正相关关系，具有一定的“股性”，能够拓宽债券投资机构的资产配置边界，对于传统债券市场而言是非常重要的补充。但国内高收益债市场的发展相对滞后，使得相关投资策略难以大规模践行，成为当前的一个痛点。由于境内评级的区分度暂时不高，我们以8%的到期收益率作为界定高收益债的门槛，观察国内高收益债市场的发展趋势。2013年以来，在信用债市场持续扩容的背景下，高收益债存量规模却始终较低，占信用债余额的比重也呈现波动下降的趋势，由2013年底的11%降至2021年底的5%，截至2022年9月30日进一步下降至4%。进一步观察这些高收益债的来源，“堕落天使”占据绝大部分。截至2022年9月30日，存量高收益债共1.17万亿元，其中票面利率在8%及以上的只有637亿元，其余在发行时都是投资级债券，上市后才逐步演变为高收益债。高收益债的一级市场基本缺失。高收益债发行人当中，和“堕落天使”相对应的，是发行票面本身就比较高的“明日之星”，这类发行人往往来自新兴行业，盈利模式和现金流尚不稳定，需要以较高的利率才能顺利发行。就国内债券市场而言，“明日之星”少之又少，核心原因包括两方面：一是供给不足。和发达国家相比，国内间接融资比重较高，对于具备一定前景的新兴企业而言，获取银行贷款的难度不大，且融资成本一般都低于发债成本，因此，国内的“明日之星”选择高息发债的意愿并不强。二是需求不足。和贷款相比，债券普遍以信用发行，缺乏可靠的抵质押物，对于投资人而言所承担的信用风险比较大。加之国内债券市场的基础设施建设仍待完善，信息披露质量、违约处置机制等关于投资者保护的细节仍有提升空间，一定程度上也制约了投资机构进行信用下沉的意愿。因此，虽然高收益债提供较高的预期收益率，但大多数机构也没有足够的勇气去参与相关债券的一级认购……付费¥5阅读全文请点击本文刊发于《清华金融评论》2022年11月刊（总第108期）。本文编辑：秦婷

文/银叶投资信用研究总监徐立强、银叶投资董事长马法成民营企业债券融资面临诸多困境，供给端看，民营企业债券供给总量偏少，需求端上，投资机构的内部考核导向也显著影响民营企业债券发行。破解之法包括加大优质民营企业发行供给规模、进一步提高信息披露质量要求、进一步完善市场交易机制，以及推动提高市场内外开放水平。民营企业债券融资面临的困境2018年11月1日，习近平总书记在民营企业座谈会上发表重要讲话，充分肯定我国民营经济的重要地位和作用，并指出，我国民营经济具有“五六七八九”的特征，即贡献了50%以上的税收，60%以上的国内生产总值，70%以上的技术创新成果，80%以上的城镇劳动就业，90%以上的企业数量。近年来国家和中央对于民营企业的发展重视程度越来越高，但从微观的债券融资角度来看民企仍面临不少困难和问题。目前民营企业在债券市场的存量规模与民营企业在整个经济活动中的体量相比而言小了很多。从供给端看，民营企业的债券供给总量偏少。从需求端看，投资机构的内部考核导向也显著影响民营企业债券发行。与此同时，过往民营主体违约以及处置情况严重冲击了投资者信心。如何破局民营企业发债融资困难企业的经营发展离不开合理的信贷融资支持，而债券市场作为一个重要的直接融资渠道，优势显而易见。相对灵活的资金使用范围、举债时点和节奏以及更市场化的利率定价都是传统信贷市场所不具备的。但相较于传统信贷，债券最大的区别是有一个刚性到期还本日期。目前民营企业债券发行期限大部分在3年以内，而项目投资回收期普遍较长，存在较为显著的“短贷长投”现象。企业是很难完全依靠经营性现金流来偿还投资用途的债券，也就是说绝大部分情况下，债券的借新还旧也是不可避免的。市场的关切点应当更关注企业的长期经营是否稳定、现金流是否可持续，而非目前较为普遍的投资思路。我们认为，破局民营企业发债难，需要着眼于以下几个方面：加大优质民营企业发行供给规模。推动民营企业债券市场的加速发展，首先还是要从供给角度提高优质民营企业发债意愿，只有市场上供给足够多了之后才会慢慢带动需求的增加。目前有部分投资机构对于民营企业的债券选择“一刀切”不投资，主因是优质的民企债券占总量的比重非常低，即使完全“一刀切”成本也不大。同时我们也看到了监管机构对于鼓励民营企业发债融资做出了很多持续的努力，交易所多次组织座谈会讨论如何支持民营企业发债。进一步提高信息披露质量要求。通过强化信息披露质量可以显著提高发行主体的财务透明度。目前我们看到公司债券方面定期财务报表的信息披露质量仍有待提高，对于其他重大经营事项企业也缺乏主动披露意愿。以往发行人普遍认为只要能够按期偿付债券，存续期中的信息披露好像不是特别必要。但随着债券市场的不断扩容，交易参与方越来越多样化，成熟的信用债市场不会只是简单的持有至到期。投资者会随时根据公司个体经营变化、行业周期轮动进行交易定价。目前已有不少个人投资者可参与交易的公司债券成交活跃程度不亚于股票。强化信息披露质量和范围能够进一步增强有效市场定价，同时减少信息不对称带来的内幕交易风险。进一步完善市场交易机制。随着国内债券交易活跃度的提高，债券交易价格波动区间也显著加大。目前国内债券市场发行人市场化回购机制仍有较大的改善空间，在符合法律法规的框架下鼓励发行人直接以市价回购债券，不仅能起到类似做市商增加流动性的作用，同时能更加有效客观的反应债券真实价值。在停复牌管理上做到统一标准和触发条件也是维护债券市场公平公正的有效手段，目前仍存在场内交易停牌但固收平台可以继续交易的情况，对于个人投资者而言会出现显著不公平情形。投资者适当性管理上也有类似问题，如债券在发行时符合个人投资者范围，在后续存续期内不应当简单的因为某类风险事件就变更投资者范围。随意调整投资者范围一方面会显著降低场内交易活跃程度，另一方面对于无法做出买入决策的投资者显著不公平。推动提高市场内外开放水平。目前国内个人投资者债券投资范围小、理解不深刻，在合适的投资者教育前提下，个人投资者的加速进入会给整个信用债券市场带来更多的发展空间和流动性。同时债券市场应该进一步加大对外开放，吸引国外各类投资者参与国内债券市场投资。民营企业债券融资在2016年创下峰值，随后逐年下滑，其中既有经济周期原因，也有企业自身因素导致。习近平总书记在2018年召开了民营企业座谈会后，央行等部委相继出台了很多支持工具。在2022年的《政府工作报告》中，李克强总理也提到完善民营企业债券融资支持机制。2018年以来的信用风险缓释凭证（Credit

据新华社报道，当地时间11月16日，二十国集团领导人第十七次峰会在印度尼西亚巴厘岛继续举行。国家主席习近平出席并发言。在讨论数字转型问题时，习近平指出，当前，数字经济规模扩大，全球数字化转型加速，成为影响世界经济格局的重要因素。据新华社报道，当地时间11月16日，二十国集团领导人第十七次峰会在印度尼西亚巴厘岛继续举行。国家主席习近平出席并发言。在讨论数字转型问题时，习近平指出，当前，数字经济规模扩大，全球数字化转型加速，成为影响世界经济格局的重要因素。中国主办二十国集团杭州峰会期间，首次把数字经济纳入二十国集团议程，提出创新发展方式、挖掘增长动能。近年来，二十国集团在适应数字化转型、发展数字经济方面凝聚了更多共识，推进了更多合作。希望各方激发数字合作活力，让数字经济发展成果造福各国人民。一要坚持多边主义，加强国际合作。合力营造开放、包容、公平、公正、非歧视的数字经济发展环境，在数字产业化、产业数字化方面推进国际合作，释放数字经济推动全球增长的潜力。搞所谓“小院高墙”、限制或阻碍科技合作，损人不利己，不符合国际社会共同利益。二要坚持发展优先，弥合数字鸿沟。各国应该携手推动数字时代互联互通，采取有效措施提升全民数字技能和素养，尤其要帮助发展中国家和弱势群体融入数字化浪潮，努力消除数字鸿沟。中方已经发起建设数字丝绸之路倡议，并将数字经济作为全球发展倡议的重点合作领域，期待就此同各方开展合作。三要坚持创新驱动，助力疫后复苏。中方提出了《二十国集团数字创新合作行动计划》，旨在推动数字技术创新应用，实现创新成果普惠共享，欢迎各方积极参与。中方愿继续同二十国集团成员合作，携手构建普惠平衡、协调包容、合作共赢、共同繁荣的全球数字经济格局。峰会通过了《二十国集团领导人巴厘岛峰会宣言》本文来源：新华社编辑：孙世选

文/《清华金融评论》资深编辑秦婷个人养老金时代的序幕正在拉开，各项准备工作和业务细节也在加速落地。面向个人养老金蓝海市场，各大基金公司也在积极备战。目前，多家公司通过个人养老金基金行业平台验收测试，针对个人养老金投资基金业务单独设立的Y类基金份额也正式获批。借鉴海外经验，未来可以进一步扩大个人养老金覆盖面，税收优惠力度更大，投资策略更加丰富。个人养老金配套政策接连落地

文/全国政协委员，原保监会党委副书记、副主席周延礼在发展普惠保险的过程当中，主要存在的不足有以下四个方面：一是概念使用不清晰、二是服务经济社会发展过程当中作用发挥得不充分、三是服务能力较为薄弱、四是监管引导和约束机制也有待于强化。对普惠保险的五点工作建议：（1）建议出台普惠性保险业发展的指导意见；（2）要建立普惠保险的统计体系，增强行业的数据基础建设；（3）要加强普惠保险的监管力度，加大对一些虚假误导宣传方面的监管；（4）要加强部门之间沟通和协调，形成协同机制；（5）加强普惠保险的宣传教育。近年来随着普惠金融发展，政策落地实施，普惠保险在多个领域广泛开展，市场主体参与普惠保险的积极性也逐步提高，服务的供给也不断的深化，产品的类型也不断的丰富，普惠保险整体呈现出稳定发展的势头，并取得了初步的成效。有报告中特别提出，要让现代化的建设成果更多的、更公平的惠及全体人民。保险领域有必要大力发展普惠保险，让保险的发展成果更多更公平惠及全体人民，更完善地多层次社会当中发挥作用，提升人民群众总体的保障水平，实现共同富裕这样一个发展目标。从基本情况来看，在我国现在具有普惠性的保险业务可以追溯到二十世纪八十年代农村经济体制改革的时期。30多年来，保险业在民生保障领域开展了丰富多彩的实践，大体分为两个阶段。2006年以前是属于萌芽探索阶段，产品主要集中在农业保险领域，还包括一些农村地区的简易人身险。经营的模式经历了从国家计划到市场化经营发展的转变。2006年至今是深化发展阶段，2006年有个标志性的国家政策，也就是《国务院关于保险业改革发展的若干意见》发布，推动了保险业的快速发展。同年我们也在北京召开了国际保险监督管理协会，提出了大力支持普惠保险发展与监管的问题。记得好多国家的监管部门，超过100多个国家的监管部门都来参加了这个会议，另外还有一些保险机构也参加了这个会议。这个阶段我国的普惠性的保险业务也逐步实现了从农村向包括乡镇、城市一些边远地区，在全国范围内广泛的来进行推广。在那时候主要重点发展县域保险，还有小额保险。各级政府重视的程度应该说也在不断增强，相关支持的政策也日益增多。普惠型的保险产品也呈现出多元化的态势，比如说农业保险、人身保险、大病保险、护理保险、老年人的保险等等，多元化的保险不断地增多，服务的覆盖面也不断扩大。截止到2021年末，大病保险已经覆盖全国超过12亿城乡居民，农业保险累积为10亿户次的农户提供了风险保障超过15万亿元，为农业生产全产业链提供了坚实有力的保障。小微企业的保险服务也超过四百万家，企业抗风险的能力也有效提升。近年来，行业也不断涌现出普惠保险的典型模式，比如保险公司在宁夏开展的“扶贫保”项目，为全区15万户贫困户，数量超过58万的贫困户提供涵盖人身险、疾病保险等精准的扶贫服务，使个人自费的医疗费用比例由35%降至10%以内，大大减轻了个人经济的负担。比如保险公司在广东地区开展的“银龄安康”老人意外伤害保险覆盖了全省95%的年人口，2020年理赔的金额超过24万人次，赔付的金额超过2.7亿元。比如保险公司在27个省份参与了112个“惠民保”项目，等一会可能还会有专门的介绍总参保人数超过七千万人，共有60岁以上的老年人超过两千万。另外，它有六个特点：1、监管制度的框架逐步搭建，监管机构出台了多项的制度文件，推动普惠型保险业务多层次、多领域进行推广。比如在推广的小额人身保险、加快农业高质量发展，开展了老年人的意外险、大病保险业务管理等等。对于相关的这些产品的种类、保障的人群、服务的方式等都做出具体的要求。目前的农业保险和大病保险已经成为比较完备的监管制度，其他的普惠性业务的监管政策也在不断探索完善当中，在这里我们应该说一下，在开展农业保险，像瑞士再保险公司，它在这方面开展的一些再保险业务，也给予了大力的支持。2、市场主体积极性逐步提高，行业的经营普惠性业务主体不断增多，由最初的国际背景的大型保险公司经营发展成为大型保险公司主要经营、中小保险公司积极参与、特色保险公司专业化推动。比如农业保险最初中国保险和中华联合两家公司经营，现在逐步发展成为四家专业的农业保险公司，中央还决定专门成立了农业的再保险公司，现在我国的农业保险是世界上第一大农业保险大国，来之不易，这有我们保险的一份功劳。前两天可以看到中央电视台每到谈到农业生产时候都会把农业保险所做出的贡献、农民的体验都会做一个介绍，现在防范风险，尤其是今年灾害比较多的时候农业保险发挥的作用是特别明显的，农民的体验也是非常好的。3、产品多元化的特征，普惠业务也逐步从农村推广到全国，产品的类型从小额保险、农业保险为主扩大到大病保险、各类涉农的各类特殊人群的，比如说养老保险、护理保险等等，呈现出多元化的快速发展的势头。此外，部分的保险公司也在保险服务的基础之上提供了健康的风险评估，包括还有一些科技应用来解决老百姓所关心关注的罕见病的问题，在健康服务、指导、管理等这些方面提供更多的咨询服务，成为保险业来解决老百姓所关心关注的医疗疾病问题的一个重要的抓手。4、保险服务业不断深化，目前承办的普惠保险的业务，大型的保险机构都基本上建立了乡镇一级的服务机构，覆盖面比较广，同时多处的保险机构都建立了涵盖销售、服务、理赔等各个环节线上的服务平台，并广泛利用先进的科技手段使保险服务更加便捷高效。比如大病保险一站式的结算服务使贫困患者享受“先诊疗后付费”，患者在出院时候一次性完成基本的医保、大病保险这些救助资费的计算程序，简化了报销的手续，减轻了费用的负担。农业保险也是充分利用一些科技手段，比如遥控卫星、无人机、人工干预天气等技术手段来精准的服务保险的服务对象，解决农民防灾减灾的信息不对称的问题，提高了保险业的服务水平。5、政策的支持体系日趋完善。2015年国务院印发了《关于推进普惠金融发展规划（2016-2020）》，这个规划非常重要，对农业保险、农村小额人身保险等普惠性保险业务都做出规划性的要求。近年来，党中央、国务院和相关部委发布的有关的文件明确了大病保险、农业保险全面正式实施，政策的衔接，特别是中央财政在这些方面的补贴有一些内容和要求都是非常精准的。引导并且规范了普惠业务的快速发展。6、银行业保险业服务实体经济的质效也不断提升。一是完善稳企纾困的金融政策，主动做好受疫情冲击较大的行业企业的融资安排。二是强化了国家对重大战略和重点项目资金保障，加大了对基础设施建设项目的金融支持。三是促进中小微企业融资增量、扩面、降价、提质这几个具体的政策，都有一个比较好的效果。四是支持国家重大科技项目，有一些重大科技项目任务保险业、银行业都承担了这样的任务，更好服务关键核心技术的攻关企业，特别是“专精特新”的企业，有一些中小微企业。五是有序支持碳达峰、碳中和，统筹能源安全保障和绿色转型发展。六是提升金融服务乡村振兴的质效，助力三亿多“新市民”在城镇安居创业。七是推动银行业保险业数字化转型，指导大型银行向中小银行输出风控工具和技术。因为现在大型银行资金投入各方面都比较多一点，技术研发进展比较快，但中小型银行在这方面有一定的资金方面的受限，大型银行支持中小银行、金融机构在这方面做了不少工作。当然，我们在发展普惠保险的过程当中，工作还有一定需要改进的地方，主要存在的不足有以下几个方面：1、概念使用不清晰。目前对普惠保险内涵、服务对象、业务类别没有一个权威的、统一的界定，行业未形成统一的认识。所以我们这个研究院也可以重点研究一下，给监管部门提一些建议，因为我们做大量的调研工作可以反映现实的实践要求。2、服务经济社会发展过程当中作用发挥的不充分。比如目前对农业保险、大病保险、普惠业务在局部地区虽然说全覆盖，但是区域范围的开展、机构数量、覆盖群体、业务规模还有待于进一步扩展和提高。3、服务能力较为薄弱。比如说普惠业务呈现出点多、面广、分散这样一个特点。所以对服务的能力要求比较高，大家都知道做普惠业务对银行业机构也好、保险业机构也好，压力是比较大的、成本是比较高的，大家还有一些这样和那样的想法，所以在这些方面我们要在服务能力这方面要不断改进。4、监管引导和约束机制也有待于强化。现阶段普惠业务的规范性的制度较少，监管要求也是比较分散，同时缺乏普惠业务激励和约束机制，市场上不同程度存在普惠业务经营不规范的现象。为此我想下一步我们要有几点工作建议与大家分享一下。报告中特别提出要“增进民生福祉，提高人民生活品质”，“采取更多惠民生、暖民心举措，着力解决好人民群众急难愁盼问题，健全基本公共服务体系，提高公共服务水平，增强均衡性和可及性，扎实推进共同富裕”，保险业要认真落实党的二十大精神，以改革创新的动力不断提高保险业的普惠性，满足广大人民群众的风险保障需求。1、建议出台普惠性保险业发展的指导意见，包括银行业在这方面发展的指导意见。因为我们有一个国家发的《普惠金融指导意见》为基础，所以出台支持普惠保险发展指导意见，明确普惠保险发展的原则、目标、举措，提高行业的认知，构建多层次普惠保险的供给体系确实非常重要，这样可以推动行业提高普惠业务的经营能力和服务水平。2、要建立普惠保险的统计体系，增强行业的数据基础建设。特别是在现行的普惠统计基础之上对普惠保险的产品类别、保费收入、给付金额，包括我们还有通过提供普惠保险之后产生的对经济韧性、金融韧性、社会韧性等这方面所做的贡献，我们都可以作为一些统计，这样可以建立系统化、可比较的数据的指标体系，动态分析行业各地区、各机构普惠保险发展的情况，为行业的监管、科学的决策奠定数据的基础。3、要加强普惠保险的监管力度，加大对一些虚假误导宣传方面的监管，特别对推进产品标准化、通俗化、简单化，解决保护弱势群体的问题。另外大家知道，数字保险、数字普惠保险也是我们下一步要推动的目标，大家要高度关注广大市民，特别是有中老年人的数字金融、数字保险的素养问题，因为现在移动终端都很多，大家如何解决老百姓的数字素养在保险业、金融业、数字金融、数字保险方面的应用至关重要，这样可以使老百姓真正有一个获得感。4、要加强部门之间沟通和协调，形成协同机制。按照各有关部门和地区对老年人、残疾人等特殊人群各类普惠业务的要求，加强工作沟通，配合相关文件的出台和落实。引导保险公司积极参与相关工作，加强监管指导，在及时总结案例经验，积极推广成功模式的基础上，配合相关部门和地区深入研究并推动财税支持政策。5、加强普惠保险的宣传教育。在行业内通过一些刊物，组织相关的研讨和活动等多种形式，加强普惠保险的宣传教育，提高保险机构社会责任感和经营的积极性，同时加大对公众关于普惠保险的宣传力度，特别对是有一些低收入群体、老年人、残疾人等重点人群进行宣传教育，提高他们普惠金融的获得感，对普惠金融的认知、信任度，提升数字保险产品的应用能力，同时也要注意保护他们的合法权益。

据新华社报道，2022年11月15日，国家主席习近平在二十国集团领导人第十七次峰会第一阶段会议上发表题为“共迎时代挑战

热点聚焦01国家出台进一步优化疫情防控20条措施中共中央政治局常务委员会11月10日召开会议，听取新冠肺炎疫情防控工作汇报，研究部署进一步优化防控工作的二十条措施。会议强调，要完整、准确、全面贯彻落实党中央决策部署，坚定不移坚持人民至上、生命至上，坚定不移落实“外防输入、内防反弹”总策略，坚定不移贯彻“动态清零”总方针，按照疫情要防住、经济要稳住、发展要安全的要求，高效统筹疫情防控和经济社会发展，最大程度保护人民生命安全和身体健康，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响。11月11日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施

文/西部证券首席宏观分析师边泉水布雷顿森林体系解体后，美元指数经历了两轮完整的周期波动，均呈现出大起大落的局面。为了更好地判断第三轮美元指数的走势，本文先对前两轮美元大周期的历史进行复盘和分析，接着对2022年以来美元指数大幅走强的逻辑进行梳理，最后结合中国等因素对美元进行了短期和长期前瞻。布雷顿森林体系解体后，洲际交易所（ICE）编制的反映美元价值变化的美元指数（USDX）经历了两轮完整的周期波动，均呈现出大起大落的局面。1978—1995年第一轮美元大周期，美元指数从82上涨到165后回落至80；1995—2011年第二轮美元大周期，美元指数从80上涨至119后回落至73。2011年后进入第三轮美元周期，2022年以来美元指数超预期大幅升值，从周期的起点算起，到目前涨幅已经超过50%。在欧美经济“比烂”的过程仍没有结束的情况下，年内美元指数可能还会有最后一涨。从第三轮美元周期前半程的大幅上升过程来看，美元似乎并没有摆脱前两轮大起大落的宿命。历史复盘：大起大落的美元大周期布雷顿森林体系解体后诞生了美元波动的大周期。二战后，战胜国建立了固定汇率制度的布雷顿森林体系，美元成为储备货币，可以以35美元/盎司的比价自由兑换成黄金（仅对外国政府和中央银行而言）。20世纪60年代末开始，随着西欧和日本经济恢复，主要资本主义国家经济实力对比出现了变化，美国贸易顺差不断减少，并在1971年首次出现了贸易逆差，再加上朝鲜战争和越南战争带来的债务问题，美元危机频发，美国黄金储备告急。1971年8月15日，时任美国总统的尼克松宣布，实行“新经济政策”，美元与黄金脱钩，布雷顿森林体系瓦解；同年12月西方十国于史密森尼学会讨论制定了新的国际货币制度协定

文/中国证监会王雪波，北京师范大学经济与工商管理学院会计学副教授、博士生导师方芳，北京师范大学金融学硕士研究生王艺霖由于多头监管、市场分裂、制度差异等，我国公司类信用债券在债券品种、发行主体及投资者结构、违约风险等方面存在显著差异。本文认为，作为企业融资的重要方式，企业信用债市场有待进一步优化，以更好地服务实体经济，这需要政府、监管和社会各方力量协同前进。基于对公司信用类债券在银行间市场与交易所市场的比较研究，本文提出了相关的政策建议。公司信用类债券的发展现状从1981年恢复国债发行开始，中国债券市场在曲折中前行，走过了不同寻常的发展历程。中国债券市场规模不断壮大，如今已成为全球第二大债券市场。债券可分为利率债、信用债。利率债是指背负国家或政府信用的债券品种，包括国债、地方政府债、央票、政策银行债等，一般认为不存在信用风险；信用债指政府之外的主体发行的存在信用风险的债券，包括金融债、企业债、公司债等。截至2022年9月5日，债券总托管余额已达到138.75万亿元，包括利率债80.25万亿元、信用债44.60万亿元。其中，公司信用类债是非金融企业融资的重要渠道，在服务实体经济、优化资源配置、支持宏观调控等方面均发挥了重要作用。近年来，我国公司信用类债券市场实现了健康、快速的发展，已成为企业一级市场最主要的融资渠道之一，但从存量市场规模比例看仍然较低，亟待进一步发展。根据Wind数据统计，2011—2021年，我国公司信用类债券年度发行规模由2.22万亿元迅速增长至15.68万亿元，复合年均增长率达25.52%；存量债券余额也由2021年末的4.49万亿元增长至2021年末的29.83万亿元，复合年均增长率达20.83%。长久以来，我国债券发行实行多头管理体系，不同类别的信用债券监管机构各不相同，发行后一般在交易所市场或银行间市场进行托管交易。公司信用类债券分为三个发行渠道：央行主导的非金融企业债务融资工具，如短融、中票、超短融；证监会主导的公司债券；发改委主导的企业债券。前者在银行间市场交易，中者在交易所市场交易，后者可分别在两个市场交易。2021年，我国主要公司信用类债券在银行间市场的发行规模高于交易所市场，各类型公司信用类债券具体发行额如下：不同的债券品种由央行、发改委、证监会等多个部门分别监管，两个市场在投资主体和交易方式等方面也不尽相同。随着市场的不断发展和发行主体规模的扩大，多头监管、市场分割等问题越发突出，由各市场监管部门分头出台的一些制度已无法满足市场快速发展的融资需求，一定程度上阻碍了债券市场要素的自由流动和有效分配。近年各监管机构已不断出台各项政策推动债券市场制度规则的逐步统一。通过对两个市场发展情况、基础制度等进行比较研究，分析市场各自优势、劣势，确定差异化的发展定位，能够促进两个市场互联互通、适度竞争、错位发展，减少重复建设、监管套利等弊端，对实现债券市场健康发展，更好服务实体经济具有积极意义。公司信用类债券在银行间市场与交易所市场的比较债券品种方面。目前，银行间市场公司信用类债券品种主要包括企业债、中期票据、短期融资券和定向债务融资工具，交易所市场的公司信用类债券品种以企业债和公司债为主。不同市场发行的审核特点以及市场本身的特点决定了银行间市场相较于交易所市场的规模优势。虽然银行间市场债券发行规模较大且品种繁多，但交易所市场也有着一些银行间市场所不具备的投资品种，例如可转债与可交债、发行规模远大于资产支持票据（ABN）的企业资产支持证券（ABS）等，均是和实体经济发展直接挂钩的债券类型。从截至2022年9月5日两大市场存续的信用债品种来看，交易所的公司债存续规模为104106.02亿元，占比35.66%，排名第一；其次为银行间市场的中期票据，存续规模为87505.33亿元，占比29.98%；排名第三的仍然为银行间市场品种，短期融资券存续26664.48亿元，占比9.13%，银行间市场的其他品种诸如定向工具、短期融资券存续规模占比均在个位数左右。非金融企业债务融资工具的存续规模增速整体慢于其发行规模速度，主要原因在于短期融资券、超短期融资券的期限均在1年及以内，尤其是发行规模最大的超短期融资券，其期限为270天以内，每年存续规模均小于发行总额。而公司债、企业债的发行期限大多为1年以上，每年存续规模累计较高。发行主体、投资者结构方面。从发行主体评级结构来看，2015年以来发行的债券中，交易所市场主体评级为AAA的发行人信用债发行总额97264.88亿元，占比约为56.62%；AA+评级发行人信用债发行总额35398.57亿元，占比20.61%；而AA评级发行人信用债发行总额34445.67亿元，占比20.05%。评级在AA-及以下的低评级主体，发行规模仅占比2.73%，约为4686.44亿元。在银行间市场，高评级主体的发行规模占比优势相较于交易所市场更为明显，同时中低评级主体的占比被进一步挤压。2015年以来，主体评级为AAA发行人信用债发行额104460.63亿元，占比达66.83%；AA+发行人信用债发行额28107.73亿元，占比约为17.98%；AA发行人信用债发行额21302.42亿元，占比13.63%；AA-及以下发行人信用债发行额2448.10亿元，占比仅为1.57%。从发行主体性质来看，两大市场中占据主要地位的均为地方国有企业，交易所市场2015年以来地方国有企业累计发行112744.10亿元，占比65.63%；银行间市场2015年以来地方国有企业累计发行100433.27亿元，占比64.25%。两大市场的主要差异在于中央国有企业与民营企业：中央国有企业2015年以来在交易所市场共发行了43357.59亿元信用债，占比25.24%，而其在银行间市场发行规模为49261.61亿元，占比31.51%，远超交易所市场占比；民营企业2015年以来在交易所与银行间市场分别发行了8681.99亿元与3848.50亿元信用债，占比分别为5.05%与2.46%。从投资者结构来看，银行间债券市场的投资者均为机构投资者，个人投资者无法进入银行间市场投资。主要投资机构包括银行、非银金融机构以及其他非金融企业等。而交易所债券市场则允许个人投资者进入，且除了非银行金融机构外，也同样允许银行类机构进入，相较于银行间市场，交易所市场的投资者结构更为丰富。债券违约风险方面。从信用债的违约情况来看，2015年以来，交易所违约债券近半数初始评级达到AA级别，其余在AAA～C之间分布（见图1）；银行间市场的违约债券初始评级较交易所分布在评级更高的范围内，仅有16.5%在BBB+，其余83.5%均在AAA～AA-之间（见图2）。利率侧，违约信用债票面利率在交易所围绕7个百分点分散，银行间票面利率在更低的6.62%聚集（见图3）。发行制度方面。从审核制度看，新《证券法》实行之前，非金融企业债务融资工具采用注册制，即经银行间市场交易商协会注册，并取得注册通知书后方可发行，由中国人民银行对行业政策进行指导；而交易所公募公司债券采用核准制，即需要交易所进行初审，获得交易所无异议函后方可发行，证监会对行业政策进行指导；交易所私募公司债券采用备案制，即先由交易所审核出具无异议函，在债券发行结束之后再向证券业协会进行备案。自2020年3月1日新《证券法》实行后，公开发行的公司债已全面改为注册制。两个市场审核制度不存在本质差异，但由于监管部门和交易托管平台不同，具体发行流程有所差别……付费¥5阅读全文请点击本文刊发于《清华金融评论》2022年11月刊（总第108期）。本文编辑：秦婷

据新华社报道，当地时间11月12日下午，国务院总理李克强在金边会见出席东亚合作领导人系列会议的国际货币基金组织总裁格奥尔基耶娃。李克强介绍了中国经济形势。他表示，我们将继续推动稳经济一揽子政策措施全面落地、充分显效，巩固和拓展经济回稳向上态势，保持经济运行在合理区间，力争全年实现更好结果。据新华社报道，当地时间11月12日下午，国务院总理李克强在金边会见出席东亚合作领导人系列会议的国际货币基金组织总裁格奥尔基耶娃。李克强表示，世界经济金融高度融合，面对当前诸多挑战，没有哪个国家可以独善其身。各国应加强合作与宏观经济政策协调，形成合力，维护世界经济稳定，防止陷入衰退。这也有利于维护世界和平与稳定。李克强介绍了中国经济形势。他指出，面对2020年突如其来的疫情冲击，我们在宏观调控中既果断应对又适度合理，留下了政策工具。受超预期因素影响，今年二季度前期主要经济指标明显下滑。我们及时推出实施稳经济一揽子政策和接续措施，经过努力，中国经济及时扭转了下滑势头、二季度实现正增长，前三季度增长3%，当前总体呈回稳向上态势。我们着力保市场主体稳就业稳物价。中国有1.6亿多户市场主体，这是稳经济的重要支撑力量。我们通过退税减税降费、降息缓息，为市场主体减负纾困，帮扶渡难关。今年前10个月已完成新增城镇就业1000多万人。10月份居民消费价格指数只上涨2.1%，这主要得益于前两年没有超发货币，今年粮食增产丰收、能源稳定供应也为稳物价夯实了基础。我们将继续推动稳经济一揽子政策措施全面落地、充分显效，巩固和拓展经济回稳向上态势，保持经济运行在合理区间，力争全年实现更好结果。面对全球范围通胀高企，中国采取了负责任的态度，没有大规模在世界市场购买粮食和能源，这也是对世界的贡献。李克强指出，中国是最大发展中国家，改革开放是中国实现现代化的必由之路。中方愿继续参与G20缓债倡议。中国与基金组织保持了长期良好合作关系。希望基金组织继续发挥积极作用，推动完善主权债务协调的国际机制，应对全球经济面临的复杂局面。格奥尔基耶娃表示，当前世界经济面临许多新挑战和不确定性。中方应对疫情之初宏观经济政策预留工具是正确之举，注意到近期出台的宏观经济政策是合理有效的。基金组织与中方关系良好，愿继续同中方加强合作。本文编辑：孙世选

文/中诚信国际信用评级有限责任公司研究院副院长、财政部政府债务中心咨询专家袁海霞，中诚信国际信用评级有限责任公司研究院博士后研究员张堃随着我国债券市场走向违约常态化，更好发挥信用评级风险揭示及预警功能，持续完善债券信用风险防范机制，变得尤为重要。新形势下，评级行业应苦练内功、强化外功，在持续完善评级技术与方法、提升评级质量的同时，加强评级监管互联互通，约束市场各方行为，保障评级独立性，促进评级行业更好服务债券市场健康发展大局。信用评级是债券市场重要的基础设施，发挥着降低信息不对称、揭示信用风险、辅助风险定价等功能，一定程度上充当了债券市场“看门人”。2014年以来，在经济增速换挡和行业周期转换影响下，债券市场前期积累的信用风险加速暴露，伴随三轮风险释放，债券市场进入违约常态化阶段。在此过程中，受限于评级技术、外部环境等多重因素制约，信用评级实际表现与市场预期仍存在差距。伴随债券市场风险释放常态化，市场参与各方对信用评级的风险揭示及预警能力提出更高要求。对此，评级行业须苦练内功、强化外功，在持续完善评级技术与方法、提升评级质量的同时，加强评级监管互联互通，约束市场各方行为，保障评级独立性，促进评级行业更好服务债券市场健康发展大局。债券市场进入违约常态化阶段，需要评级更好发挥风险预警功能债券市场发展之初，信用评级作为重要的发行条件被引入债券发行环节，促进资质良好、偿债能力较强的企业进入债券市场融资，保障债券市场在低风险环境下快速成长，但较长时间的“零违约”也让市场忽视了信用评级应有的风险预警功能。2014年以来，伴随经济周期下行以及债市扩容后发行主体信用资质有所下沉，前期积累的信用风险逐步释放，债券市场进入违约常态化阶段，更加需要信用评级充分地发挥风险揭示及预警功能，为投资者、监管部门等市场各方管理信用风险提供有力参考，发挥信用评级揭示信用风险的应有价值。目前我国债券市场已经历三轮风险释放，截至2022年8月，债券市场累计违约规模达到6460.67亿元，涉及241家发行主体，具体来看：第一轮风险释放：2014—2016年，供给侧结构性改革推动产能过剩行业风险出清2014年“11超日债”违约标志着债券市场刚性兑付打破，在经济周期转变、行业景气度下行等影响下，部分中小企业陷入违约困境。2015年下半年，以去产能、降杠杆为核心的供给侧结构性改革开启，随着改革力度加大，重点行业去产能持续推进，产能过剩行业风险加速出清，行业内企业信用分化、偿债压力增大，违约风险由中小企业向大型国有企业蔓延，部分规模较大的国有过剩企业也陆续违约。2014—2016年债券市场累计违约规模达到476.08亿元，风险暴露集中在钢铁、煤炭、有色、装备制造等产能过剩行业，累计违约规模占总违约规模的比例超过60%。此外，随着宏观政策降杠杆以及环保限产政策推进，盈利能力差、债务负担重的民营企业违约增多，违约主体数量占比近七成，涉及行业较国有企业更为广泛、单次违约规模较小。第二轮风险释放：2018—2019年，严监管、紧信用、结构性去杠杆下民营企业违约大幅增多在经济短期企稳、债券市场风险释放趋缓背景下，2017年下半年宏观经济政策重心再次转向防风险，货币政策收紧、金融严监管不断加码，社会融资存量规模增速回落，信用收缩加剧导致2018年以来债券市场风险再次抬升。此轮信用风险释放涉及行业较为分散、连续违约主体增多、单次违约规模上升，累计违约规模达到2327.23亿元。从违约企业性质上看，呈现出以资质相对较弱的民营企业为主、上市公司占比显著提高等特点：2018—2019年民营企业累计违约规模接近2000亿元，占总违约规模的84%，较上一轮风险释放民企违约规模占比提高近40个百分点；涉及的违约主体中上市公司占比约1/3，且以大型上市民营企业为主。相较国有企业，民营企业融资渠道有限，金融严监管下影子银行信用扩张模式受阻，表外融资持续收缩，带动社会融资规模进一步回落，信用环境恶化加剧民营企业再融资压力，特别是债务规模较大、对表外融资依赖度较高的企业违约明显增加……付费¥5阅读全文请点击本文刊发于《清华金融评论》2022年11月刊（总第108期）。本文编辑：孙世选

文/《清华金融评论》资深编辑孙世选时隔16年，《银行业监督管理法》迎来修订！2022年11月11日，银保监会发布《中华人民共和国银行业监督管理法（修订草案征求意见稿）》，向社会公开征求意见。意见反馈截止时间为2022年12月11日。《征求意见稿》主要修改的内容有：坚持以人民为中心，完善审慎监管规则，加强行为监管，切实保护金融消费者合法权益；坚持依法监管的基本原则，努力实现监管全覆盖，提高对股东、实际控制人违法违规行为的打击力度；健全风险处置机制，完善早期干预制度，丰富风险处置措施，提升处置效率。金融是国家重要的核心竞争力，金融安全是国家安全的重要组成部分。改革开放四十多年，我国银行业取得飞速发展，金融服务实体经济质效不断提升。与此同时，银行业金融机构资产规模持续增长，金融市场化程度和创新速度不断提高，金融监管面临新的形势和挑战。为全面贯彻习近平法治思想，落实党中央、国务院关于健全金融法治的决策部署，加强和完善现代金融监管，提升金融监管透明度和法治化水平，2022年11月11日，银保监会发布《中华人民共和国银行业监督管理法（修订草案征求意见稿）》（简称《征求意见稿》），向社会公开征求意见。意见反馈截止时间为2022年12月11日。本次修改工作以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，以防范化解金融风险、提高监管有效性为总体目标，以弥补监管短板、加大监管力度、明确监管授权为着力点，总结和巩固近年来银行业监管经验和改革成果，着力解决银行业监管工作面临的突出问题，更好发挥法治固根本、稳预期、利长远的保障作用，切实提高金融治理体系和治理能力现代化水平。修改必要性我国现行《银行业监督管理法》共6章52条，自2004年2月实施后，仅在2006年修改一次，部分规定已经相对滞后，面对新的实践问题和监管形势，难以满足监管实践需要。有必要对《银行业监督管理法》进行修改，从制度层面解决银行业监管面临的实践问题。《银行业监督管理法》是我国第一部关于银行业监督管理的专门法律，确立了银保监会的法定地位和职责，确定了监管目标和原则，界定了监管对象和范围，明确了监管措施和法律责任，是银保监会履行银行业监督管理职责的基本法律依据。《银行业监督管理法》作为一部专门的监管法，体现了我国建立完善专业化银行业监管体系的实践需要，具有很强的系统性、专业性，其颁布实施为推进银行业稳健运行、整治银行业市场乱象、防范和化解银行业风险提供了有力的法律保障。《银行业监督管理法》在立足中国国情的同时，能够充分借鉴国际先进经验，其立法体例和具体内容符合有效银行监管核心原则等国际监管标准，是建立审慎监管规则体系的法律基础，是银保监会独立履职、依法监管的重要保障。近年来，随着银行业对外开放和创新的不断深入，银行业金融机构资产规模持续增长，金融市场化程度不断提高，《银行业监督管理法》部分规定相对滞后，某些重要领域存在空白，难以满足监管实践的需要。一是对银行业金融机构主要股东、实际控制人的监管力度不够，事中监管、事后惩戒依据不足。二是银行业金融机构风险处置和市场退出的相关规定过于原则，存在早期干预机制不完善、缺少有效处置工具等突出问题。三是金融违法成本偏低。银行业违法违规活动日益复杂，现行法律责任覆盖面有限，处罚力度不足，调查手段较为单一。因此，有必要对《银行业监督管理法》进行修改，进一步丰富监管手段，完善监管机制，提升监管质效。基本原则本次《银行业监督管理法》修改工作以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，总结和巩固近年来银行业监管经验和改革成果，着力解决银行业监管工作面临的突出问题，为我国银行业监管和发展提供法治支撑。修改工作主要把握以下几点原则：一是坚持与时俱进，弥补制度短板。认真贯彻落实党中央、国务院决策部署，主动适应金融供给侧结构性改革、防范化解金融风险的需要，充分考虑未来一段时期银行业改革发展及监管面临的形势任务，从立法、执法等层面破解可能遇到的瓶颈问题，为推进银行业高质量发展提供法律支撑。二是坚持问题导向，突出工作重点。总结监管经验和实践成果，将成熟做法和重要规范及时上升为法律规定。对于实践经验尚不成熟又有立法必要性的，先作出原则性规定，为银行业改革发展和依法监管预留制度空间。三是坚持依法行政，推进简政放权。按照依法行政的基本精神，体现和巩固银保监会“放管服”改革工作成果，确保按照法定权限和程序行使监管权力。坚持放管结合，强化事中事后监管，合理配置监管资源，提高金融监管效率。四是坚持立足国情，借鉴国际经验。立足我国银行业发展和监管实际，借鉴国际银行业监管最新标准和良好做法，尤其是金融危机后国际银行业监管改革成果，不断完善我国银行业监管制度。主要修改内容《征求意见稿》主要修改的内容有：坚持以人民为中心，完善审慎监管规则，加强行为监管，切实保护金融消费者合法权益；坚持依法监管的基本原则，努力实现监管全覆盖，提高对股东、实际控制人违法违规行为的打击力度；健全风险处置机制，完善早期干预制度，丰富风险处置措施，提升处置效率。（一）完善制度建设，实现监管全覆盖一是加强股东监管。将机构主要股东、实际控制人纳入监管范围，建立事前准入审批、事中持续监管、事后处置处罚的全流程监管制度。二是增加对银行业第三方机构的监管授权。明确勤勉尽责义务，授权监管机关有权要求其报送信息资料。三是增加域外适用条款。贯彻落实党中央关于健全涉外法治体系建设的决策部署，增加域外适用条款，明确跨境信息提供的基本规则。（二）健全处置机制，提升风险识控前瞻性完善风险处置机制，从日常监管、早期干预、接管和破产清算等方面作出制度安排，增强处置工作前瞻性、及时性和有效性。一是完善监管强制措施。新增限制风险资产规模、调整监管指标要求等措施，提高现行条款操作性。二是建立早期干预机制。增加机构建立恢复和处置计划规定，增加早期干预措施，提高处置主动性和市场化水平。三是完善接管和市场退出机制。明确接管组的法律地位，细化接管组的法定职责，增加具体接管措施，做好接管与破产程序的有序衔接。（三）加大监管力度，提高违法成本一是完善审慎监管规则，加强行为监管，覆盖公司治理、业务营销、消费者权益保护等内容。二是增加从业人员的监管规定和罚则，解决人员单罚法律依据不足的问题。三是提高违法成本。扩大法律责任覆盖面，提高罚款幅度。衔接新修订的行政处罚法，明确罚没并举，强化震慑效果。（四）提升监管能力，落实法治政府建设要求一是总结简政放权成果，明确许可条件、项目和时限等。二是完善监管体系建设。落实金融服务实体经济要求，增加“促进社会主义市场经济的发展”作为监管目标。增加监管机关委托专业机构开展审计、评估的规定，强化金融监管的专业化支持。三是加强履职保障，强化监管问责，树立依法履职、从严监管、精于监管的工作导向。银保监会表示，下一步，银保监会将按照科学立法、民主立法、依法立法的基本要求，充分吸收社会各界的意见建议，进一步修改完善相关法律条文，积极配合立法机关做好后续工作。

近日，经国务院批准，银保监会会同财政部、人民银行修订并发布《保险保障基金管理办法》，自2022年12月12日起实施，其中将现行的保险保障基金固定费率制调整为风险导向费率制。近日，经国务院批准，银保监会会同财政部、人民银行修订并发布《保险保障基金管理办法》（简称《管理办法》），自2022年12月12日起实施。具体来看，《管理办法》修订的主要内容包括五个方面：一是修改了保险保障基金筹集条款。将现行的保险保障基金固定费率制调整为风险导向费率制，明确保险保障基金费率由基准费率和风险差别费率构成，费率的确定和调整由银保监会提出方案，商有关部门并报经国务院批准后执行；调整保险保障基金暂停缴纳上限，将财产保险公司、人身保险公司的暂停缴纳上限分别由占公司总资产的6%、1%调整为占行业总资产的6%、1%。二是明确保险保障基金相关财务要求。要求保险保障基金公司和保险保障基金各自作为独立会计主体进行核算，严格分离；延续保险保障基金公司对财产保险和人身保险基金分账管理、分别使用等规定；进一步允许财产保险和人身保险保障基金之间可相互拆借，具体拆借期限、利率及适用原则报经银保监会批准后施行。三是优化保险保障基金的使用管理。丰富动用保险保障基金情形，增加“国务院批准的其他情形”；赋予保险保障基金公司“参与风险处置方案和使用办法的拟定”的权利；新增“保险公司在获得保险保障基金支持期限内，国务院保险监督管理机构视情依法对其采取限制高级管理人员薪酬、限制向股东分红等必要监管措施”的表述。四是完善保险保障基金的救助规定。界定保单利益的范围；明确短期健康保险、短期意外伤害保险适用于财产保险同样的救助规定；对于人寿保险合同外的长期健康保险、长期意外伤害保险等其他长期人身保险合同，规定其救助方式依照法律、行政法规和国务院有关规定办法，救助标准按照人寿保险合同执行；在现行办法基础上，明确另行制定人寿保险合同中投资成分等的具体救助办法；新增“保险保障基金公司救助保单持有人保单利益后，即在偿付金范围内取得该保单持有人对保险公司等同于赔偿或者给付保险金清偿顺序的债权”的表述，进一步明确债权转移关系；明确自保公司经营的保险业务不属于保险保障基金的救助范围，不缴纳保险保障基金；对保险公司被撤销或者破产负有责任的实际控制人、监事和相关管理人员在该保险公司持有的保单利益不予救助。五是加强保险保障基金相关监督管理。明确保险公司被处置并使用保险保障基金时，其股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员及相关管理人员负有报告、说明、配合有关工作等应尽义务，如上述人员未履行相关义务，由银保监会依法采取监管措施；对未及时缴纳保险保障基金的保险公司及人员，赋予保险保障基金公司进行公示的权利。银保监会表示，发布实施《管理办法》是银保监会为更好地发挥保险保障基金的积极作用的重要举措。下一步，银保监会将加强督促指导，做好《管理办法》的贯彻落实工作，研究确定新的费率标准，进一步发挥好保险保障基金制度在防范化解金融风险中的作用，维护保单持有人合法权益，促进保险业稳健、高质量发展。本文编辑：孙世选

清华大学国家金融研究院绿色金融研究中心(CGFR)将于2022年11月11日(本周五)，举办第十六期“清华五道口绿色金融讲座”。本次讲座邀请到了亚洲基础设施投资银行(AIIB)副行长兼秘书长陆书泽(Ludger

文/清华大学国家金融研究院副院长，清华大学五道口金融学院党委委员、副研究员、金融发展与监管科技研究中心副主任、《清华金融评论》执行主编张伟，清华大学五道口金融学院《清华金融评论》编辑部资深编辑秦婷形成“有进有出、优胜劣汰”的市场化、常态化退出机制，是全面深化资本市场改革，充分发挥资本市场优化资源配置作用，进而提升上市公司质量和效能的重要制度安排。多元化的退市标准和常态化退市机制正在逐渐塑造市场新的生态环境，进一步增强了资本市场的资源配置能力，助力上市公司高质量发展，保障我国资本市场稳定健康运行。完善常态化退市机制应注意促进风险收敛和逐步出清，一方面健全投资者适当性管理，防止风险向不具备风险承受能力的投资者扩散；另一方面引导质地较差的企业通过市场化机制退出市场，促进风险彻底出清。上市公司退市制度是资本市场健康发展的基础性制度之一，是由证券监管部门所设置的、在上市公司触发一定条件时主动或被动地将其股票转变为不能在交易所交易的非上市公司股票的一系列制度安排。在成熟的资本市场中，公司上市和退市均为资本市场常态。经验表明，形成“有进有出、优胜劣汰”的市场化、常态化退出机制，是全面深化资本市场改革，充分发挥资本市场优化资源配置作用，进而提升上市公司质量和效能的重要制度安排。退市制度逐步走向成熟，已成为证券市场顶层设计●早期探索阶段（1993-2003年）早在1993年12月，《公司法》就对上市公司基本退市情形作出了规定，并授权证监会行使对股票暂停上市和终止上市的决定权。2001年，证监会对退市制度进行了初步探索，发布了《亏损公司暂停上市和终止上市实施办法》，上市公司退市拥有了具体的操作规定，明确上市公司第三年度连续亏损的，自公布第三年年度报告之日起，证券交易所应对其股票实施停牌，即暂停上市。暂停上市的公司若在宽限期内第一个会计年度继续亏损的，或其财务报告被注册会计师出具否定意见或拒绝表示意见审计报告的，则终止上市。2001年4月，上市公司“PT水仙”由于连续四年亏损等原因，成为中国股票市场建立以来的首只退市股票。●初步形成阶段（2004-2011年）多层次资本市场的建立为退市制度的完善奠定了良好的基础。2004年5月，证监会批复同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块，2006年11月，深交所发布《中小企业板股票暂停上市、终止上市特别规定》（以下简称《特别规定》），《特别规定》在主板退市制度的基础上，从上市公司财务、规范运作和市场交易三大方面增加了七种退市情形，初步建立了多维、立体退市指标体系，对证券市场完善优胜劣汰机制，提高上市公司质量具有重要意义，也为完善主板的退市制度做出了有益的探索。2009年10月出台的《创业板股票上市规则》规定的退市标准借鉴了中小板的相关规定，与主板相比，增加了反映公司持续经营能力方面的指标，在退市机制方面推出了直接退市和快速退市等新举措。2012年4月20日，深交所重新发布《创业板股票上市规则（2012年修订）》，进一步丰富了创业板退市体系，强化了退市风险信息披露，并增加了退市整理期的相关规定，明确了财务报告明显违反会计准则又不予以纠正的公司将快速退市。创业板退市制度的实施使我国的退市制度得到进一步完善。●逐步完善阶段（2012-2018年）2012年以来，我国上市公司退市制度逐步走向成熟。2012年7月，沪深交易所分别发布了修订版的《股票上市规则》，对退市制度进行了大力改革，引入了大量的市场化指标，完善了净资产、营业收入等相关财务退市标准，并首次提出了面值退市标准，即当股票“连续20个交易日收盘价均低于面值时”，交易所将对该股票进行退市处理。为进一步改革完善退市制度，加快一些重大违法行为的上市公司退出市场，2014年国务院发布了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》。据此，证监会再次修改退市机制，发布了《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》（以下简称《退市若干意见》），进一步区分了主动退市与强制退市，确立了重大违法类退市指标，对存在欺诈发行、重大信息披露违法等违规行为的公司，证监会将予以强制退市，并分别规定了暂停上市、终止上市的标准。2014年6月，证监会专门召开了改革退市制度工作专家学者座谈会，强调对重大违法公司实施强制退市是退市制度改革重点。2018年，证监会对《退市若干意见》做出修改，在原来欺诈发行和重大信息披露违法基础上，细化了重大违法强制退市情形，明确了首发上市欺诈发行、重组上市欺诈发行、年报造假规避退市以及交易所认定的其他情形等重大违法退市情形，新增了社会公众安全类重大违法强制退市情形，严格了退市标准和退市环节。●迈向成熟阶段（2019年至今）2019年以来，随着资本市场改革进入深水区和注册制稳步推进，构建常态化退市机制的时机日益成熟。全国人大常委会于2019年12月28日审议并通过了修订后的新《证券法》。随着新《证券法》的落实，新的退市机制应运而生。2020年12月31日，沪深交易所发布了新修订的退市相关规则，包括《上海证券交易所股票上市规则》《深圳证券交易所股票上市规则》以及《上海证券交易所科创板股票上市规则》等，被业内称为“退市新规”。“退市新规”在吸取前期科创板、创业板先行先试的制度设计经验基础上，进一步优化了退市指标，简化了退市流程，提高了退市效率。实际上，建立常态化退市机制已成为我国证券市场的顶层设计。2021年1月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《建设高标准市场体系行动方案》提出“要建立常态化退市机制”。2021年3月，《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》中也明确提出“要建立常态化退市机制，提高上市公司质量”。退市新规执行成效显著，良性循环机制逐步形成退市新规发布后，对退市标准进行了全面的修订完善，多元化的退市标准和常态化退市机制正在逐渐塑造市场新的生态环境，进一步增强了资本市场的资源配置能力，助力上市公司高质量发展，保障我国资本市场稳定健康运行。●退市制度逐步优化，推动退市标准实现多元化目前，我国上市公司退市标准分为交易类强制退市、财务类强制退市、规范类强制退市和重大违法类强制退市四种类型。退市新规对四种类型的退市指标均进行了完善修订。例如，在交易类退市指标中，将“股票面值退市”明确为“1元退市”，可有效防止公司利用缩股的方式规避这一指标。财务类指标中，新增了扣非净利润加营业收入退市指标，删除了连续亏损和净利润为负值等指标，适应了注册制改革，财务类相关指标的交叉适用有利于防止上市公司利用财技规避退市规则。退市新规实施以来，各类型退市案例不断增多，2022年3月*ST艾格成为2022年首家“1元退市股”，*ST新亿则成为2022年A股首家触及重大违法强制退市情形的退市公司。多元化的退市标准是制度不断优化的结果，在全面实行股票发行注册制预期下，多元化退市标准和常态化退市机制正逐渐塑造市场新的生态环境。●退市制度执行严格，助力市场加速出清退市新规对退市流程的完善，进一步促进上市公司退市高效化，压缩缓冲期。退市新规取消了暂停上市和恢复上市环节，明确连续两年触及财务类指标即终止上市，同时取消了交易类退市情形的退市整理期设置。之前A股的退市流程包括退市警告、暂停上市、终止上市三个阶段，现在为退市警告、终止退市两个阶段。研究表明，从之前A股的退市股票案例来看，从退市警告到最终终止上市一般需要经历三年到四年的时间，退市新规出台后，退市速度得以提升，市场加速出清。数据显示，退市新规实施后，我国退市公司数量明显增多，2021年A股退市公司数量为20家，显著高于往年，2022年以来（截至2022年9月11日），A股退市公司已经达到46家，超过前两年之和（见图1）。风险类公司的加速出清，加快了上市公司新陈代谢速度，有助于形成优胜劣汰的良性循环机制，增强资本市场的资源配置能力，保障我国资本市场稳定健康运行。●市场定价逐步回归理性，促进上市公司高质量发展此前，因我国退市制度不完善，许多丧失经营能力的公司继续留在市场，保留所谓的“壳价值”，造成了部分投资者“炒小炒差”的投机心态，同时公司一旦IPO上市，公司管理层可以获得巨额的股票升值回报，以至于出现了不少企业上市成功后，管理层随即大额套现抛售的现象，引发股票价格异常波动。退市新规的出台，一方面有利于纠正市场投机行为，促进市场回归到基本面的长期增量价值投资中，价格回归合理。在退市新规“营业收入低于1亿元+扣非前后净利润为负”等零容忍、强监管的财务类退市原则下，不少主营业务不达标，仅依靠突击做高收入从而“临时抱佛脚”的保壳手段基本被“堵死”。另一方面，退市新规通过有效清除劣质上市公司，从平均意义上直接拉升上市公司质量，随着资本市场高质量上市公司比例的不断提高，示范效应将会不断强化，这将促进不同企业之间正面竞争与良性合作。退市机制的严格也有助于激发上市公司的危机意识，间接改善公司质量。●退市制度各环节衔接更加畅通，投资者权益保护得以强化2022年4月29日，证监会发布《关于完善上市公司退市后监管工作的指导意见》（以下简称《指导意见》），《指导意见》立足于落实《证券法》要求，保护投资者合法权益，更好保障常态化退市平稳实施，依托现有的代办股份转让系统作为退市板块，按照“顺畅衔接、适度监管、防范风险、形成合力”的原则，针对目前实践中存在的堵点、风险点，推动形成一套符合退市板块功能定位、适合退市公司特点的制度安排。例如，在强化退市程序衔接方面，一是畅通交易所退出机制，优化主办券商承接安排，完善激励机制，压实保荐机构责任，推动退市公司平稳、顺畅退出交易所市场。二是简化确权登记程序，精简办理材料，加强数据共享，推动线上办理，降低市场主体负担。三是优化退市板块挂牌流程，在主办券商协助退市公司办理挂牌手续的基础上，退市公司直接按照全国股转公司的规定进入退市板块挂牌转让，同时明确过渡期间信息披露衔接安排，保障投资者知情权。进一步优化退市制度的建议当前，我国全面实行股票发行注册制的条件已基本具备，通过注册制改革，依托制度创新、配套法规等保障支持，多层次资本市场将实现更高效率资源配置，助力中国经济应变局、育新机、开新局。下一步，需要各方共同努力，让作为重要配套法规的退市制度在实践中继续完善优化。监管方面，可以继续不断强化，后续或可引入更多维度的指标对公司进行全方位评估，同时进一步完善股东的保护机制。中介机构方面，继续压实压严责任；投资者教育方面，进一步明确投资风险，合理评估企业投资价值，避免投机心理。第一，抓住注册制改革机遇，完善退市标准实用性。目前，有关注册制的配套政策已逐步完善，全面注册制改革的条件日趋成熟，未来企业上市标准将更加多元化，上市企业数量也有望快速增加。而常态化的退市制度是注册制实施的重要配套制度，有助于保障注册制下市场生态能够实现优胜劣汰的自我净化，实现A股上市公司数量的动态平衡，优化资本市场的资源配置功能。建议进一步加强退市新规与注册制改革的正循环，实现企业上市和退市的双向畅通。未来，可根据注册制改革进程，继续不断完善退市标准的实用性，例如，在财务类强制退市情形中，沪深交易所要求上市公司需要同时满足净利润为负值及营业收入低于1亿元才会触发退市。Wind数据显示，2021年度A股所有上市公司中，虽然有731家净利润为负值，但其中仅有33家营业收入少于1亿元。由此可见，相对来说使营业收入高于1亿元对于上市公司来说并非难事，这导致同时满足净利润为负值及营业收入低于1亿元才会触发的财务类退市情形实用度较低，对上市公司而言存在较大的操作空间。第二，压实中介机构责任，严格相关检查程序。对中介机构而言，建议进一步强化审计机构核查要求，要求年审机构重点核查上市公司当期收入是否真实、准确，并结合公司历史经营情况等因素，进一步核查上市公司收入扣除事项是否符合相关规定，压严压实中介机构责任。此外，研究显示，A股中“摘帽”以后又“戴帽”的上市公司数量不少，甚至部分上市公司存在反复“摘帽”又“戴帽”的情况。这部分上市公司在退市规则所要求的最后一年，运用财务调节、并购重组或政府救助等方式，使之达到监管层的要求并恢复上市公司的地位。但其经营方式及内控体系并未做出重大调整，致使上市公司在短时间内再次“戴帽”。如此反复“摘帽”后又“戴帽”，既是对退市规则不合理的利用，也使资本市场不能将劣质上市公司出清。建议应当从“真实、准确、完整、有效、及时”等原则出发，对上市公司整改的实施过程及结果进行更为严格的检查。例如，指定第三方独立中介机构对该上市公司进行二次尽调，确保上市公司已达到“摘帽”的条件。第三，完善股东保护机制，优化相关补偿方案。随着新《证券法》《刑法修正案（十一）》的发布实施，以及证券纠纷代表人诉讼制度规则的落地，我国证券投资者保护体系和民事赔偿机制进一步健全。涉及欺诈发行、财务造假等重大违法违规行为的上市公司退市的，投资者可通过先行赔付、责令回购或者通过单独诉讼、共同诉讼、申请适用示范判决机制、普通代表人诉讼及特别代表人诉讼等司法途径维护自身合法权益。在这当中，中小投资者是证券市场最基础的组成部分，但也是利益最容易被侵害的群体，退市新规下，中小投资者权益保护异常重要。一是建议上市公司要结合中小投资者的权益保护需求，优化补偿方案，由相关部门督促上市公司提出完善的补偿计划并监督执行。二是为了防止出现大股东转移资产的情况，需要采取司法冻结和财产保全的方式，将相关人员账户财产冻结，查清来源。第四，加强投资者教育，减少市场投机行为。对于投资者来说，在常态化退市背景下，更应秉持价值投资、理性投资的理念，关注风险警示信息，自觉远离“炒小炒差”“跟风买卖”等投机行为。退市公司进入退市板块，多数情况下只是一种过渡，以缓冲对投资者的影响，退市公司多为“僵尸企业”和“空壳公司”，多为不具备持续经营能力的公司。投资者参与投资面临的不确定性较大、风险较高，从长期来看，投资者利益无法得到保障，更可能带来亏损。证券公司作为直接对接中小投资者的中介机构，建议可以进一步加强对中小投资者的科普教育，加大对投资者教育基地的投入，提高对投资者教育的频率。第五，完善退市后监管制度建设，引入市场化机制出清风险。在完善常态化退市机制过程中，对退市板块及退市公司的监管是退市制度全链条建设中的重要一环，应落实《证券法》的要求，为退市公司提供基础转让服务，保障投资者交易权，支持有条件的退市公司规范发展。《指导意见》为优化退市公司持续监管制度提出了发展方向，包括合理设定信息披露和公司治理要求，完善差异化监管服务安排，在健全风险防范机制上，提倡做到加强投资者适当性管理与稳步推动市场风险出清。整体来说，监管部门仍要强化退市公司监管的适应性，退市公司经营和规范水平普遍不高，存在良莠不齐、差异较大的特点，须从实际出发，实施分类监管，匹配适度和差异化的监管要求，确保监管制度可执行、见实效。完善常态化退市机制应注意促进风险收敛和逐步出清，一方面健全投资者适当性管理，防止风险向不具备风险承受能力的投资者扩散；另一方面引导质地较差的企业通过市场化机制退出市场，促进风险彻底出清。来源：

文/中国财政科学研究院院长刘尚希政府通过税收、转移支付等手段，能够对收入分配差距调节产生短期效应，但在中长期需要更加注重建立收入分配差距缩小的长效机制。建议应按照风险与收入对称的原则，从风险分配和人力资本积累的角度完善相关政策：一是促进机会公平，通过新型城镇化、农民市民化带动城乡融合发展，逐步化解城乡二元结构；二是缩小人力资本积累的群体性差距，增强中低收入群体参与经济循环适应风险的能力，以使其有更多机会获取与风险对称的收入；三是促进社会流动，拓展个人获得各种发展机会的途径，并使其通过经验积累提高获取风险收入的能力。二十大报告指出：中国式现代化的重要特征是共同富裕。共同富裕往往和收入分配联系在一起。收入分配和共同富裕是什么关系？当前的潜在假设是：要通过收入分配促进共同富裕。这从逻辑上看似乎没有问题，但深入研究就会发现这种认识存在偏差。我认为只有超越分配的视角，转向人本逻辑，从人的自身发展、人力资本积累、以及更深层次的风险分配角度出发，才能体现人民至上的价值观，才能真正从长效机制上促进共同富裕不断取得进展，避免昙花一现。以基尼系数衡量收入分配差距，主要依靠财税来促进共同富裕只有短期效果，而很难对长期趋势产生影响。从发达国家的实践来看，西方国家的收入分配调节力度并不小，他们的基尼系数也小于中国，但以美国为代表的发达经济体的分配差距却再次拉大。《21世纪资本论》也揭示了发达国家分配差距进一步扩大的趋势。这说明库兹涅茨分配曲线已经失效，毕竟它只是几十年前提出的一个经验式的观察结论。基于上述分析提几点看法：收入分配是经济的一个结果收入分配对象主要有四大类：工资性收入、经营性收入、财产性收入（涵盖资本、资产性收入和智力成果转让收入）、转移性收入。根据官方统计数据，目前我国工资性收入占比55%，经营性收入占比17%，财产性收入约占8.7%，转移性收入占比18.6%。从现有统计标准和口径看，我国收入分配格局的特征是：以工资性收入为主体，转移性收入已经超出经营性收入。这说明财税在收入分配中的作用越来越大，特别是对“三农”的补贴和对低收入群体的各种社会救助。在强调保基本民生的情况下，政府通过转移性支出让居民获得转移性收入，调节作用比较显著。但这只是基于工业经济条件下，劳动收入、资本收入边界比较分明时形成的统计指标。在创新性经济中，工资性收入、经营性收入、财产性收入三者的边界会越来越模糊。尤其是知识产权的创造者收入中既有工资性、经营性收入，也有财产性收入。因为研究发明形成的知识产权可以转让获得收入。在一些民营企业中，研发人员既可获得工资性收入，同时也可获得股份红利。因此收入分类的边界在创新性经济中不断模糊。从整个分配矩阵看，横向是居民、城乡、区域之间的分配关系，一般以基尼系数进行测度；纵向是国家、企业与居民之间的分配关系，一般用财政收入占GDP比例、劳动报酬占GDP比例、居民收入占GDP比例进行测度。横向和纵向分配关系组合起来，就形成了收入分配矩阵，它以横向分配为基础，以纵向分配为关键。但无论形成什么样的分配格局，终究只是一个结果。无论政府还是市场，都无法决定收入分配变化的长期趋势。过去我们假设通过财税实现的政府再分配可以扭转收入分配变化的长期趋势，其实是一个错觉，它只有短期效应、没有长期效应。尽管上世纪九十年代我们就已提出了这一研究结论，但当时社会各方始终坚信：收入分配差距大是财政再分配作用没有充分发挥的结果。这仅看到了表面现象。仅针对结果进行调整，分配差距仍会在经济循环中不断再生，而且通过财税调节缩小的差距远远赶不上经济循环内生扩大的差距，除非财税调节的力度不断加大，否则，会在整体趋势上表现为分配差距的不断扩大。从这个角度看，收入分配作为一个经济结果，改变这个结果短期内尽管可以看到效果，但长期作用比较微弱。共同富裕是一个长期复杂而艰巨的过程。促进共同富裕不能仅满足于基尼系数依赖于财税调节来缩小，而需要改变思路。风险分配决定收入分配乌尔里希在《风险社会》中提出：随着人类社会进入风险社会，风险分配将越来越占据主导地位，对收入分配、财富分配起到决定性作用。从市场层面来观察，风险分配是通过个体契约来进行的。背后隐藏的原则就是风险与收入要对称，即低风险对应低收入，高风险对应高收入。比如要素收入分配的份额取决于背后风险的高低。由于资本要素承担的风险更大，企业一旦破产，资本就会血本无归，所以资本往往可以获得更高回报。而对于劳动者来说，其工资收入通过契约维系，即使企业亏损，甚至破产，劳动者也可以获得固定的收入回报，所以劳动要素承担的风险更低，收益也相对较低。故而有一种说法，在公平竞争条件下，利润属于风险报酬。从财产性收入看，存款、理财、债券、股票等不同金融产品的收益存在差异，其实质就在于背后的风险不同，比如存款是低风险、低收益，股票是高风险、高收益。理财的收益水平高于存款，风险系数低于股票，因而成为大众的主流选择。创新、创业、投资等活动都是风险程度较高的活动，要获得高收入就要冒更大的风险。而民众的风险承担能力与社会成员的素质、知识、经验、能力直接相关，这又与人力资本积累的水平直接联系在一起。这就是说，通过市场的自组织功能，风险往往被分配给善于发现机会和敢于承担风险的人，从而改变了自身的风险处境。与此相关的问题是自由选择的机会是否平等？如果存在就业歧视、投资歧视等问题，社会成员即使有愿望、有能力承担风险以此获取更高收入也没有机会，这自然会造成收入分配差距。就业歧视、投资歧视造成的机会不平等，就构成了风险分配的不同格局。因此，歧视的实质是非市场契约的风险分配，让受到歧视的一方无法通过自身努力来改变风险处境，从而使之在风险分配中处于不利的地位。可见，从市场运行过程来看，风险分配在收入分配中起决定性作用，这从收益与风险对称原则的形成就可以得到验证，否则，这条原则就不会产生。

11月27日（周日）下午，“2022全球大资管与量化投资论坛-深圳峰会”将在深圳如期举办。“全球大资管与量化投资论坛”旨在聚焦资本市场政策与创新动态，展示中国资管与量化行业的优秀机构与优秀产品，分享其先进的投资理念，打造全球大资管与量化投资界高端互动交流平台，助力行业健康有序发展。自2015年起至今累计在北京、上海、深圳三地共推出了7届14场活动，累计出席嘉宾290余位、现场观众8000余位，远程在线互动嘉宾80万余人次，参与媒体340余家。受到各界人士的广泛关注和好评。✦

文/中银证券全球首席经济学家管涛在第二波资本流动冲击中，中国对外经济部门表现较第一波更为强劲。保持汇率灵活性，的确有助于及时释放市场压力，避免预期积累，减轻对行政手段的依赖，提振投资者的信心。今年3月初人民币汇率冲高回落以来，4月底5月上中旬经历了第一波快速调整，从6.30跌至6.70比1附近。6、7月份，人民币汇率围绕6.70上下反复震荡，8月中旬起又开始了第二波快速调整，自9月中旬起再度跌破整数关口。第二季度，境内人民币汇率中间价和（银行间市场下午四点半）收盘价分别下跌5.4%和5.2%；第三季度，又分别进一步下跌5.5%和5.6%。高频的月度外汇收支数据显示，在3月份以来的人民币汇率宽幅震荡行情中，境内外汇供求保持了基本平衡，“低买高卖”的汇率杠杆调节作用正常发挥，外汇市场平稳运行，跨境资金有序流动。从日前外汇局发布的三季度国际收支初步数据中，我们又更加全面地了解中国对外经济部门在这轮汇率震荡行情中的大体表现。资本外流是当前人民币汇率调整主要原因长期以来，中国国际收支结构是经常项目顺差、资本项目逆差（含净误差与遗漏，下同）。如同美国国际收支结构性的经常项目逆差、资本项目逆差，我们既不能用经常项目逆差简单解释和预测美元贬值，也不能用资本项目逆差简单解释和预测美元升值一样，我们因此既不能用经常项目顺差简单解释和预测人民币升值，也不能用资本项目逆差简单解释和预测人民币贬值。然而，今年的情况却很明显，在经常项目顺差扩大的情况下，人民币贬值的压力只能是来自于资本外流增加。今年第三季度，中国经常项目顺差1440亿美元，环比增长85.8%，为史上单季顺差最大规模；资本项目逆差1067亿美元，增长10.8%，显示今年第二波资本流动冲击规模超过了第一波。前三季度，经常项目累计顺差3104亿美元，同比增长56.0%；资本项目累计逆差2527亿美元，增长3.78倍，净流出规模为2017年以来同期最高（见图1）。美国的情形与中国类似。今年前9个月，美国货物和服务贸易逆差合计7456亿美元，同比增长20.3%。同期，洲际交易所美元指数不断刷新二十年来的高点，主要也是来自资本大规模流入的驱动。根据美国财政部国际资本流动报告（TIC）的流量统计，前8个月，美国跨境证券投资累计净流入11501亿美元，同比增长44.0%，为史上同期最高（见图2）。其中，私人外国投资者净流入12039亿美元，增长42.2%，中长期美债是买入主力；官方外国投资者净流出539亿美元，增长11.6%，主要是减持中长期美债和美国股票。可见，虽然官方外资少量减持了美元资产，却未改变外资总体大幅增持的基本格局，美元本位的国际货币体系基础依然稳固。在美元强周期、全球股汇债“三杀”背景下，国际资本大举逃向美元资产，全球正在闹“美元荒”而非“美元灾”。这一次，不仅脆弱新兴市场深受其害，60%的低收入国家已经或接近爆发债务危机；发达经济体也难逃厄运，欧洲、日本深受本币贬值叠加大宗商品价格上涨、输入性通胀压力加大之苦。后者充分彰显了资本自由流动情形下，汇率不论固定还是浮动，都难以充分保障货币政策独立性的“二元悖论”。中国资本外流规模引发了一些市场担忧。然而，一方面，在央行基本退出外汇市场常态干预，国际收支自主平衡的状态下，中国经常项目与资本项目差额是“一顺一逆”的镜像关系，经常项目顺差越大，资本净流出就越多。另一方面，经济体量不同，同等规模资本流动造成的冲击程度不尽相同。例如，1998年，中国资本项目逆差250亿美元，相当于当年名义GDP的-2.4%；今年前三季度，资本项目逆差2527亿美元，净流出规模为中国史上第三高，却仅相当于同期名义GDP的-1.9%（见图3）。这反映了大型开放经济体相对于小型开放经济体在金融开放方面的天然优势，即大型开放经济体的抗外部冲击风险的能力相对更强。如新加坡之所以限制新元金融资产的非居民持有，主要顾虑之一是，作为小型开放经济体，如果追求新元国际化，国际资本大进大出，或将在新加坡本土金融市场掀起滔天巨浪。三季度短期资本流出冲击压力环比减弱今年第三季度，尽管中国国际收支口径的跨境直接投资净流出271亿美元，为2019年第四季度以来首次，但是，当季经常项目顺差环比大幅增加，同期经常项目与直接投资合计的基础国际收支顺差1169亿美元，环比增长27.6%；短期资本净流出（含净误差与遗漏，下同）796亿美元，环比下降28.0%；短期资本净流出与基础国际收支差额之比为-68.1%，负值环比回落了52.6个百分点（见图4）。前三季度，基础国际收支顺差累计3573亿美元，与上年同期基本持平；短期资本累计净流出2997亿美元，同比增长41.0%；短期资本净流出与基础国际收支差额之比为-83.9%，负值同比上升了24.6个百分点，显示本轮资本外流造成的人民币汇率调整压力，主要是来自于短期资本流动冲击（见图4）。所有资本流动冲击都是从资本流入开始的，这反映了近期外资减持境内人民币金融资产的影响。不过，第三季度，外资减持势头有所减缓，导致短期资本外流在连续四个季度过千亿美元之后，重新回落至千亿美元以内（见图4）。债券通和股票通数据也交叉印证了这一结果。同期，债券通项下，外资净减持境内人民币债券1607亿元，环比下降48.4%；股票通项下，陆股通外资净减持境内人民币股票196亿元，上季为净增持961亿元，港股通境内净增持香港股票401亿元，环比下降了57.4%，二者轧差后，股票通项下跨境资金净流出597亿元，上季为净流入20亿元。然而，由于债券通外资减持势头减缓，债券通与股票通合计，跨境资金净流出2204亿元人民币，环比下降28.7%（见图5）。此外，当季境内公司海外募股筹资259亿元人民币，打破了二季度颗粒无收的局面。加之，人民币汇率震荡走低，累计下跌了5%还多，也进一步缓解了资本流出的压力。三季度外汇储备名减实增今年美元指数飙升，大部分非美货币对美元汇率大幅贬值，不少亚洲货币也受到冲击，创下二三十年来的新低。为阻止本币汇率贬值，加大国内输入性通胀压力，一些亚洲国家和地区采取了入市干预的措施，导致了外汇储备下降。如日元刷新1990年以来新低之际，日本央行于9、10月份就累计耗费了601亿美元直接入市干预。今年，人民币汇率走弱伴随着中国外汇储备余额下降，也引发了市场关注。然而，中国对外经济部门韧性好于其他亚洲经济体，外汇储备余额下降主要是负估值效应的影响。根据国际收支初步数据，第三季度，中国外汇储备余额减少423亿美元。其中，交易引起的外汇储备资产增加388亿美元，上季为减少190亿美元；因美元升值导致非美元储备资产折美元减少，以及全球“股债双杀”引发的资产价值重估损失合计，负估值效应811亿美元，上季为994亿美元（见图6）。从这个意义上讲，在第二波资本流动冲击中，中国对外经济部门表现较第一波更为强劲。截至9月底，中国外汇储备余额30290亿美元，较上年底减少2212亿美元。其中，交易引起的外汇储备资产累计增加610亿美元，同比下降41.9%；负估值效应累计2822亿美元，增长1.34倍（见图6）。在全球“美元荒”，许多经济体纷纷消耗外汇储备稳货币的情况下，中国外汇储备实际不降反增，进一步充分展示了中国对外经济部门的强大韧性。同时，也进一步增强了中国保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定的物质基础。如前所述，今年以来的人民币汇率调整主要是资本流动特别是短期资本流动驱动的。这意味着人民币汇率具有资产价格属性，一方面存在多重均衡，即在给定基本面条件下，人民币既可能涨也可能跌；另一方面存在汇率超调，即受市场情绪影响，容易出现偏离经济基本面的过度升贬值。所以，稳汇率的关键是改善国内经济前景，提振市场信心，其他手段不论是间接预期引导还是直接入市干预，都只是为经济调整争取时间。党的二十大提出，“加快构建新发展格局，着力推动高质量发展”，其中，构建高水平社会主义市场经济体制和推动高水平开放是两项重要内容。这要求我们相信市场，包括相信外汇市场。这里分享一个小插曲。今年2、3月份，中国香港地区银行人民币存款余额连续两个月环比下降超千亿元，境内外汇市场却波澜不惊，甚至2月底3月初还走出了“美元强、人民币更强”的独立行情，人民币一度被贴上了“避险货币”的标签。4～9月份人民币汇率加速调整以来，香港人民币存款仅有两个月份环比减少，六个月累计净增664亿元。这要放在六七年前，简直是不可想象的事情（见图7）。由此可见，保持汇率灵活性，的确有助于及时释放市场压力，避免预期积累，减轻对行政手段的依赖，提振投资者的信心。在保持人民币汇率于合理均衡水平基本稳定的基础上，深化汇率市场化改革，增加人民币汇率弹性，将为维护国家对外经济金融安全增加一份保障。来源：《第一财经日报》，本文编辑：王茅

Exchange的首字母缩写，强调银行业务处理系统具有“集中、在线、实时和交互”的技术特点，这是相对于早期银行业务处理因技术受限造成的“分散、脱机、批处理和单向”的技术特点而言的。当时，CORE

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热点聚焦01刘鹤：把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来《人民日报》11月4日刊发刘鹤署名文章《把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来》。这是党中央基于国内外发展环境变化和新时代新征程中国共产党的使命任务提出的重大战略举措，对于今后一个时期有效发挥大国经济优势、加快构建新发展格局、推动高质量发展、全面建设社会主义现代化国家，具有重要意义。要深刻理解这一决策部署的历史逻辑、时代背景和实践要求，推动中国经济行稳致远、迈上新的台阶。《清华金融评论》观察国务院副总理刘鹤在《人民日报》发表署名文章，文章分成3个部分。一是把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来的历史逻辑和时代背景。二是把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来需要把握的重大原则要求。三是把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来的主要任务。刘鹤署名文章可以说是指明了一些经济工作问题的方向，起到了“定心丸”的作用。（观察员/王茅）02美联储加息75个基点，将基准利率上调至3.75%～4.00%北京时间11月3日凌晨，美联储11月会议结果出炉，美联储决定加息75个基点，将联邦基金利率目标区间提升至3.75%-4.00%。这是美联储自6月起连续第四次加息75个基点，也是美联储年内第六次加息，六次累计加息375个基点。《清华金融评论》观察美联储本次加息75个基点符合市场普遍预期，但是会议声明和美联储主席鲍威尔在发布会上的讲话传递出不同信号，导致美股先涨后跌，美元则是先跌后涨。会议声明透露，美联储激进加息或者已经进入尾声；鲍威尔则指出，加息终点更高、时间更长。鲍威尔表示，预计联邦基金利率目标区间的持续上调将是适当的，以实现货币政策的立场，使其具有足够的限制性，以便随着时间的推移将通胀率恢复到2%。预计在未来一段时间里，美联储举措仍将是市场关注的焦点。（观察员/王茅）重大会议01方星海：扩大开放

为实体经济注入“源头活水”本期封面专题深入探讨了债券市场基础设施互联互通、债券市场改革开放、产品机制创新及风险化解等相关话题，探索我国债券市场高质量发展的合理路径。封面专题充分发挥债券市场功能

文/中国银保监会副主席肖远企中国银保监会副主席肖远企在“香港金融科技周2022”上演讲时表示，当前，移动互联网、大数据、区块链等新兴技术在金融领域逐步得到应用，不断改变金融业的服务渠道、商业模式甚至行业格局。同时，新技术、新模式也在深刻改变金融风险的生成方式、表现形式和传导路径，不断对金融机构和监管部门提出新的要求甚至是挑战。近年来，中国的金融科技发展相对迅速。金融科技是当前全球金融业共同面对的一项重要命题，并将不断发展、变化和演进。我们愿意分享中国经验，并与各个国家和地区的监管同行加强合作沟通。以下为演讲全文：各位来宾，女士们、先生们：很高兴参加本次“香港金融科技周2022”活动。借此机会，与大家交流我对金融科技的一些思考。回顾历史，金融与科技交织互动、相互促进的进程从未停歇。从中国金融史看，每一次标志性的金融创新，往往都是同时期重大技术进步促成。比如，春秋战国时期金属冶炼技术发展，为大规模货币铸造奠定了基础，有力推进了实物货币向标准化铸币的转化。宋代造纸、印刷技术的成熟，为创设“交子”等纸质支付工具提供了可能。再比如，算盘等手工计算工具的进步，大大提升了多位数计算能力和账务处理规模，促进了“钱庄”“票号”的活跃繁荣。近代电信技术发展推动银行实现了全天候、跨地域开展服务和交易。上世纪50年代计算机的问世和飞速发展，进一步增强了运算能力和数据存储能力，更是深刻改变了金融业。从银行卡、自助柜员机、网上银行到近年来的移动支付、虚拟银行等，不断拓展金融服务的最大可能性边界，有效降低了服务成本，显著提升了金融可获得性。在中国内地，即使在那些曾经是地远人稀、传统金融服务难以触达的区域，当地农牧民如今也能便利地开立银行账户，享受在线远程金融服务。从全球来看，当前，移动互联网、大数据、区块链等新兴技术在金融领域逐步得到应用，不断改变金融业的服务渠道、商业模式甚至行业格局。同时，新技术、新模式也在深刻改变金融风险的生成方式、表现形式和传导路径，不断对金融机构和监管部门提出新的要求甚至是挑战。从宏观层面上看，有研究认为：数字化技术和网络化联结可能增加金融体系脆弱性。一是加剧金融风险的关联和传染，模糊银行和非银行活动之间的边界。二是加剧金融体系的亲周期性，助长金融机构在经济上行周期扩张和下行周期收缩。三是加剧金融市场参与者的行为趋同性，放大市场波动。四是加剧系统重要性效应，形成另一种形式的所谓“大而不能倒”。从微观层面上看，单体金融机构面临技术路线战略失误、IT治理薄弱、网络安全、过度依赖第三方机构等风险，可能危及金融机构自身安全稳健运行。这些都迫切需要金融业和金融监管部门处理好创新与风险之间的平衡。既要支持鼓励金融业探索应用新技术，又必须确保金融创新始终在安全审慎的轨道上运行。近年来，中国的金融科技发展相对迅速。一是推进普及电子支付。2021年，内地个人银行账户数量达到135.9亿户，人均拥有近10个账户，线上支付交易金额合计约3500万亿元。金融支付更加便捷、高效，使用成本更低。二是积极促进普惠金融。金融机构注重加强金融科技应用，不断提高金融可获得性，持续降低服务成本，重点覆盖金融服务薄弱和空白领域，突破物理网点和地域限制，触达更多的普惠金融客群。2021年内地小微企业互联网流动资金贷款余额同比增长47%，远高于一般贷款增速；互联网财产保险保费同比增长8%，较财产险行业整体保费增速高出7个百分点。目前内地银行通过线上渠道发生的业务交易笔数占各类渠道比重已超过90%。三是鼓励金融业利用新技术更好践行ESG发展理念。支持绿色金融和可持续发展，主动关注和应对气候变化、绿色低碳和可持续发展问题，承担应有的社会责任。与此同时，我们也在不断强化金融科技监管建设，完善监管规则和机制，丰富监管方式和手段，确保金融科技安全稳健发展。一是完善基于规则的监管。我们坚持金融业务必须持牌经营的原则，将所有金融活动纳入金融监管，持续完善修订现行金融监管规定，针对新兴的金融科技活动及时制定出台专门审慎监管规则。二是丰富金融科技监管工具。在监管科技方面，持续推进现场检查和非现场监测的数字化体系建设。我们邀请了一些来自中国香港等地的金融监管部门专家分享经验、参与建设、提供支持。我们还设立智能检查实验室，加强对大额风险暴露的识别和早期预警。设立监管大数据平台，注重对市场数据的自动化集成和交叉验证，加强穿透性风险监测与分析。在合规科技方面，我们鼓励金融机构积极探索建设数字化平台，强化对合规风险的有效管控。目前，大型银行均已建立合规科技信息系统，中小银行也正在加快建设步伐。三是加强消费者保护。虽然技术被广泛认为是中性的，本身并不具有金融风险属性。但在实践中，技术又容易与一些不当金融行为相互交织，成为欺诈、洗钱等活动的工具。为此，我们非常关注金融科技及其创新对公众利益的影响。我们始终认为，在金融科技发展的进程中，加强金融消费者权益和数据安全保护、强化信息披露同样至关重要。女士们、先生们，金融科技是当前全球金融业共同面对的一项重要命题，并将不断发展、变化和演进。我们愿意分享中国经验，并与各个国家和地区的监管同行加强合作沟通。最后，祝本次金融科技周活动取得圆满成功。谢谢大家！本文为作者在“香港金融科技周2022”上的演讲，编辑：秦婷

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《人民日报》11月4日刊发刘鹤署名文章《把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来》。党的二十大报告提出，“把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”。这是党中央基于国内外发展环境变化和新时代新征程中国共产党的使命任务提出的重大战略举措，对于今后一个时期有效发挥大国经济优势、加快构建新发展格局、推动高质量发展、全面建设社会主义现代化国家，具有重要意义。要深刻理解这一决策部署的历史逻辑、时代背景和实践要求，推动中国经济行稳致远、迈上新的台阶。把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来的历史逻辑和时代背景供给和需求是经济发展的一体两面，两者之间平衡是相对的，不平衡是绝对的。解决供求失衡问题要找准主要矛盾和矛盾的主要方面，科学把握两者关系，提出适应时代要求的发展思路，以新的理论指导新的实践。实施扩大内需战略是应对外部冲击、稳定经济运行的有效途径。社会总需求由消费需求、投资需求和出口需求构成，其中消费和投资为内需，出口为外需。1998年，亚洲金融危机对我国经济发展造成较大冲击，外需急剧收缩，党中央提出“立足扩大国内需求，加强基础设施建设”，实施积极的财政政策，发行长期建设国债、连续下调基准利率等，稳定了经济增长。2008年，针对国际金融危机的冲击，党中央提出“把扩大内需作为保增长的根本途径”，出台以大规模增加政府投资为主要内容的一揽子计划，稳定了市场预期，使经济迅速触底反弹。2020年以来，面对新冠肺炎疫情的严重冲击，习近平总书记指出“要围绕扩大内需深化改革，加快培育完整内需体系”。我国加快实施重大项目工程，积极稳定居民消费和企业投资，保持了经济稳定发展。从长期视角看，全球经济再平衡是2008年国际金融危机以来世界经济演变的逻辑主线。中国坚持实施扩大内需战略，不仅实现了自身经济稳定和转型发展，而且为世界经济再平衡和稳定增长作出了巨大贡献。推动供给侧结构性改革是实现高质量发展的治本之策。党的十八大以来，我国经济发展进入新常态，面临“三期叠加”的复杂局面，前期大规模经济刺激政策不可避免产生产能过剩、债务累积、成本上升等问题，人口、劳动力、技术、全要素生产率等影响长期发展的供给侧要素发生深刻变化，经济运行主要矛盾从总需求不足转变为供给结构不适应需求结构的变化，矛盾的主要方面转到供给侧。2015年，党中央提出实施供给侧结构性改革，明确去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大重点任务，通过大力推动“破、立、降”，使供需结构失衡得到矫正，通货紧缩趋向得到遏制，不仅提振了我国经济增长，也促进了全球经济复苏。2018年，党中央进一步提出深化供给侧结构性改革的“巩固、增强、提升、畅通”八字方针，要求更多采取改革办法，运用市场化、法治化手段，着力增强微观主体活力，提升产业链水平，推动金融和实体经济、房地产和实体经济等深层次关系调整优化。通过持续深化供给侧结构性改革，我国供给体系质量和效率明显提升，发展新动能加快成长，经济发展质量不断提高。把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，是积极应对国内外环境变化、增强发展主动性的长久之策。当前，世界百年未有之大变局加速演进，世纪疫情影响深远，世界经济复苏乏力，通胀水平居高不下，主要发达经济体大幅调整宏观政策，国际需求可能进一步波动收缩。全球产业分工体系和区域布局正在发生广泛深刻调整，能源资源等供应稳定性下降，全球经济原有供需循环受到干扰甚至被阻断。特别是某些国家不顾国际关系准则和经贸规则，试图通过脱钩断链、打压企业等方式极限施压，阻碍我国经济发展和结构升级，对全球总供需平衡产生重大冲击。从国内看，近来我国经济面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，一些领域风险因素上升，人口老龄化加速，劳动力、土地等传统优势弱化，资源环境约束趋紧，科技创新能力还不强，全要素生产率提高受到制约，亟待从供需两端发力，既扩大有效需求，又推动生产函数变革调整，塑造新的竞争优势。针对这种新形势，2020年以来党中央提出要加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，把发展的基点牢牢放在自己力量的基础上。这就要求我们统筹谋划扩大内需和优化供给，充分发挥超大规模市场优势，提升供给体系对国内需求适配性，打通经济循环卡点堵点，推动供需良性互动，在实现自身高质量发展的同时为世界经济注入新动力。把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，是全面建设社会主义现代化国家的实践要求。党的二十大报告鲜明提出，从现在起，中国共产党的中心任务就是团结带领全国各族人民全面建成社会主义现代化强国、实现第二个百年奋斗目标，以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴。这赋予了把两者有机结合起来新的历史特点和实践要求。我国已全面建成小康社会，大部分领域“有没有”的问题基本解决，“好不好”的问题更加突出，需要通过高质量发展解决我国社会主要矛盾。中国式现代化既有各国现代化的共同特征，更有基于自己国情的中国特色，要遵循中国式现代化的本质要求，以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴。要牢牢把握发展这个党执政兴国的第一要务，完整、准确、全面贯彻新发展理念，有效发挥超大规模市场优势，实施好扩大内需战略，深化供给侧结构性改革，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，更好实现人民日益增长的美好生活需要，不断推进和拓展中国式现代化。把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来需要把握的重大原则要求扩大内需和深化供给侧结构性改革都是战略举措，在推动两者有机结合过程中必须把握好以下重大问题。推动两者有机结合必须坚持以推动高质量发展为主题。由高速增长阶段转向高质量发展阶段是新时代我国经济发展的基本特征。高质量发展是解决发展不平衡不充分问题、体现新发展理念的发展。按照高质量发展的要求，扩大的内需必须是有效需求，是满足人民群众个性化、多样化、不断升级的需求，是有合理回报的投资、有收入依托的消费、有本金和债务约束的需求，是可持续的需求。财政和货币政策要在有效需求不足、市场预期不稳时出手，做到适时适度、精准施策，不能搞大水漫灌。深化供给侧结构性改革必须在提高供给体系质量和效率上做文章，提升供给结构对有效需求的适配性，不能形成不符合发展方向和市场需求的落后产能和产品，造成社会资源和财富浪费。把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，就是要把两者统一到高质量发展的要求上来，在推动创新、协调、绿色、开放、共享发展，统筹发展和安全中，释放两者有机结合新的巨大潜力；在加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局中，形成两者有机结合新的战略方向，推动有效需求和有效供给、消费和投资、内需和外需、自立自强和开放合作良性互动和高水平动态平衡。推动两者有机结合必须坚持以深化供给侧结构性改革为主线。经济发展最终靠供给推动，从长期看是供给创造需求。发展永无止境，供给端质量提升和结构升级也永无止境。当前和今后一个时期，制约我国经济发展的因素，供给和需求两侧都有，但矛盾的主要方面在供给侧，表现在供给存在卡点、堵点、脆弱点，供给结构不能适应需求结构变化。坚持深化供给侧结构性改革这条主线，就是要发挥创新第一动力作用，持续推动科技创新、制度创新，着力突破供给约束堵点，以自主可控、优质有效的供给满足和创造需求。一是在对外依赖度高、短期难以有外部替代来源，可能会出现断供断链的领域，要加快补短板。二是在有需求但未得到有效满足的领域，如优质品牌商品，育幼养老、健康文化等高品质、多样化生活性服务业，研发设计、会计审计等高端生产性服务业，绿色生态产品等，要深化改革扩大开放，尽快优化供给结构。三是适应新一轮科技革命和产业变革大趋势，推动新产业、新技术、新产品、新业态发展，以新供给创造新需求，形成经济发展不竭动力。推动两者有机结合必须坚持充分发挥超大规模市场优势。我国有14亿多人口，4亿多人的中等收入群体，正在迈向高收入国家行列，居民收入水平和消费水平不断提高，新型工业化和城镇化持续推进，是世界上最有潜力的超大规模市场。我国拥有世界上规模最大、门类最齐全的制造业体系，220多种工业产品产量位居世界首位，在全球产业分工体系和供应链体系中占据举足轻重的地位，拥有支撑国内国际双循环的强大供给能力。市场范围决定分工广度和深度。市场是全球最稀缺的资源。超大规模的国内市场给我国经济发展带来显著的规模经济优势、创新发展优势和抗冲击能力优势。坚持牢牢把握扩大内需这个战略基点，就是要充分用好超大规模市场这个宝贵的战略资源，为市场主体营造长期稳定的良好发展预期，在高质量发展中推动共同富裕，扩大中等收入群体，提升市场自主支出意愿和能力，以规模扩大、结构升级的内需牵引和催生优质供给。推动两者有机结合必须坚持稳中求进工作总基调。稳中求进是治国理政的重要原则，也是做好经济工作的方法论。“稳”是主基调、是基本盘，要稳住宏观经济大局，稳住产业链供应链完整性，稳住能源等初级产品供给，为积极进取奠定基础，为应对复杂局面和各种挑战增强底气；“进”是积极进取、有所作为，要在深化改革、优化要素配置、推进结构调整上迈出更大步伐。要坚持社会主义市场经济改革方向，从供需两端着手深化改革。一方面，供给结构调整本质上是改革问题，要在优化发展环境、打破垄断、推进要素市场化配置、构建全国统一大市场等方面发力，破除制约供给端自我调整的体制机制障碍，保护和激发微观主体活力，推进供给结构调整。另一方面，要加强需求侧管理，促进高质量充分就业，完善分配制度，健全社会保障体系，深化投融资体制改革，充分释放消费和投资需求，使建设超大规模市场成为一个可持续的历史过程。习近平总书记强调，“战略上要坚持稳中求进，搞好顶层设计，把握好节奏和力度，久久为功。战术上要抓落实干实事，注重实效，步步为营，一仗接着一仗打。”推动两者有机结合，要求我们长短结合、稳扎稳打，既做好长远战略谋划，又落实落细各项具体部署。推动两者有机结合必须坚持系统观念和底线思维。系统观念和底线思维是习近平新时代中国特色社会主义思想所包含的科学思想方法和工作方法。在现代市场经济条件下，国民经济从时间和空间上是一个完整、连续的整体，是一个相互联系、运动不息的复杂系统。分析和解决经济问题，必须坚持系统观念，全面、联系、动态地看问题，避免片面、割裂、静止的形而上学观点。需求和供给都是对经济运行过程的理论抽象，是分析和解决经济问题的重要概念。但现实的经济运行是生产、分配、流通、消费各环节的连续循环过程，经济政策要着眼全局和整体进行设计，实现扩大内需和深化供给侧结构性改革有机结合，畅通国民经济循环，提高发展质量、动力、活力。面对复杂严峻的发展环境，必须统筹发展和安全，强化底线思维、极限思维，下好先手棋、打好主动仗，有效防范各类风险挑战。把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来的主要任务未来5年是全面建设社会主义现代化国家开局起步的关键时期，要以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，坚持以经济建设为中心，坚持深化改革开放，找准实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革的有机结合点，系统有力精准施策，加快构建新发展格局，增强国内大循环内生动力和可靠性，提升国际循环质量和水平。着力推动国内国际双循环相互促进。我国超大规模市场优势，既可稳固和扩大国内循环基本盘，又能撬动和带动国际循环。要有效挖掘内需潜力，构建全国统一大市场，破除妨碍国内大循环的各种障碍，尤其要重视在极端情况下，实现中等水平可循环。要坚持高水平对外开放，发挥好开放对拓展循环空间的作用，深度参与全球产业分工和合作，维护多元稳定的国际经济格局和经贸关系，与外部世界良性互动。继续扩大商品和要素流动型开放，吸引全球资金、技术、人才等优质要素和产品，打破外部对我国的围堵打压。要发挥我国产业配套能力强、部分产业国际领先的优势，积极参与推动全球和区域产业链供应链优化布局，建立更为紧密的经济联系。要稳步扩大规则、规制、管理、标准等制度型开放，在统筹好开放与安全的前提下，进一步对接国际高标准经贸规则，营造市场化、法治化、国际化一流营商环境，实施自由贸易试验区提升战略，巩固拓展多双边经贸关系，提升贸易投资合作质量和水平。着力保持宏观经济稳定。经济运行会有周期波动，但要避免大起大落。在一个较长的历史时期内，保持宏观经济稳定和持续增长，对于全面建设社会主义现代化国家具有重要基础性作用。要加强和改善宏观调控，做好宏观政策跨周期设计和逆周期调节。要加强预期管理，提高宏观政策透明度、公信力和专业化水平，努力走在市场曲线前面。要发挥国家发展规划的战略导向作用，加强财政政策和货币政策协调配合，着力扩大内需，增强消费对经济发展的基础性作用和投资对优化供给结构的关键作用，持续释放现代化建设蕴藏的巨大消费和投资潜力。着力增强微观主体活力。中国经济正在经历的结构性变革是一个复杂的市场化探索和试错过程，其韧性得以增强、效能得以提高，必须弘扬企业家精神，激发企业活力、创造力。要坚持和完善社会主义基本经济制度，深化国资国企改革，加快国有经济布局优化和结构调整，提升企业核心竞争力。优化民营企业发展环境，促进民营经济发展壮大。要建设高标准市场体系，完善产权保护、市场准入、公平竞争、社会信用等市场经济基础制度。要完善中国特色现代企业制度，加快建设世界一流企业。要为资本设置好“红绿灯”，依法规范和引导资本健康发展。着力提高全要素生产率。全要素生产率是要素投入转化为产出的总体效率，决定着经济内涵型发展程度和潜在增长率高低，本质是技术、人才等要素质量和资源配置效率。要坚持教育优先发展、科技自立自强、人才引领驱动，强化国家战略科技力量，加强科技基础能力建设，坚决打赢关键核心技术攻坚战。要提高教育质量，加快建设中国特色、世界一流的大学和优势学科。要完善人才战略布局，着力造就拔尖创新人才，形成人才国际竞争的比较优势。要强化企业科技创新主体地位，支持专精特新企业发展。针对人口变化中长期新趋势，优化人口发展战略，建立生育支持政策体系。针对金融结构性重组迫切要求，深化金融体制改革，健全资本市场功能，提高直接融资比重。着力提升产业链供应链韧性和安全水平。面对某些国家对我国脱钩断链企图，要在关系安全发展的领域加快补齐短板，特别是要补齐基础软件、核心硬件、基础原材料等突出短板，提升自主知识产权和替代接续能力，确保产业链供应链稳定畅通。要坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，巩固优势产业领先地位，推动制造业高端化、智能化、绿色化发展，构建优质高效的服务业新体系，加快发展数字经济，构建一批新的增长引擎。全球产业链供应链是重要的国际公共产品，我们愿与各国一道维护全球产业链供应链的安全稳定。着力推进城乡融合和区域协调发展。现代化建设进程必然伴随着城乡区域结构的深刻调整和国土空间格局的巨大变化，这是释放巨大需求、创造巨大供给的过程。要深入实施区域协调发展战略、区域重大战略、主体功能区战略、新型城镇化战略，优化重大生产力布局，构建优势互补、高质量发展的区域经济布局和国土空间体系。要以城市群、都市圈为依托构建大中小城市协调发展格局，顺应经济发展客观规律，促进各类要素向优势地区集聚。要统筹乡村基础设施和公共服务布局，建设宜居宜业和美乡村。要加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。着力防范化解系统性风险。经济金融领域重大风险根源在于供给和需求之间的严重失衡错位、循环不畅，防范化解风险是扩大内需战略和供给侧结构性改革的有机结合点。防范化解风险需要标本兼治。要加强宏观调控特别是需求侧管理，抓住主要风险点加大流动性注入和预期管理，处理好防范系统性风险和道德风险的关系。与此同时，要推进供给侧结构性改革，加快转变发展方式，提升治理能力，优化金融体系功能，改善资本和资源配置效率，促进科技、产业、金融良性循环，达到更高水平的供求平衡，使防范化解系统性风险建立在强劲健康的经济基本面之上。内容来源：人民日报本文编辑：王茅

分析数字货币（包括央行数字货币）的源起和演进，详细介绍数字人民币的特点•

商业银行在中国金融机构体系中处于重要地位，在经济中发挥着多方面的重要作用。2021年中国商业银行的盈利能力整体回升，银行业服务实体经济质效进一步提升，防范化解金融风险取得新成效。为了进一步充分反映中国商业银行的服务能力、风控水平和竞争实力，并推动中国银行业自身实现高质量发展，《清华金融评论》以2021年银行公开披露数据为研究基础，已推出“2022中国银行业排行榜200强”。同时，拟发布《"中国银行业排行榜200强"发展报告》，除“中国银行业排行榜200强”分析解读外，将从商业银行数字化转型、乡村振兴、普惠金融、绿色金融和社会责任等多个方面进行专题分析论证。现面向商业银行相关部门征集典型实践案例。主办单位《清华金融评论》承办单位北京清控金媒文化科技有限公司详情如下1征集范围●征集范围：政策性银行、国有大型银行、股份制银行、城商行、农商行、民营银行、外资银行等银行类金融机构。2征集主题●（包括但不限于以下内容）1数字化转型专题

中国人民银行网站日前公布了中国人民银行行长易纲11月2日上午在香港金融管理局“国际金融领袖投资峰会”上的访谈实录。在访谈中，易纲就中国经济形势、货币政策、人民币汇率走势、“制度型开放”、房地产市场前景以及香港的国际金融中心地位等话题发表了见解。余伟文（香港金融管理局总裁）：您怎么看待中国经济形势？易纲：中国经济尽管面临一些挑战和下行压力，但总体延续恢复发展态势。三季度GDP同比增长3.9％，增速较二季度上升了3.5个百分点，充分显示出中国经济的韧性。就业形势稳定，9月份调查失业率5.5％。得益于粮食丰收、煤炭和电力供应稳定，通胀保持在较低水平，9月CPI同比增长2.8％，PPI同比增长0.9%。余伟文：疫情对全球经济增长有深刻的影响，在这一背景下，您如何看待中国经济的增长潜力？易纲：中国经济的潜在增长率将保持在合理区间。中国拥有超大规模市场，城镇化率仍有较大提升空间，中等收入阶层消费需求稳步增长。中国拥有世界上最大的工程师和技工队伍，已建成门类齐全的现代工业体系和高质量的基础设施网络。中国科技创新蓬勃发展，供给侧结构性改革不断深化，将持续增强经济增长动能。余伟文：今年以来，面临多种挑战，中国的货币政策如何支持经济稳定增长？

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文/北京大学汇丰金融研究院执行院长、中国银行业协会首席经济学家巴曙松、中国东方资产管理股份有限公司博士后科研工作站博士后赵文耀、中国人民银行合肥中心支行慈庆琪中小银行是我国银行系统的重要组成部分，但其传统的区域优势和人际优势，逐渐被网络化和数据化服务弱化，发展短板逐渐暴露。本文在分析中小银行数字化转型面临的挑战和机遇的基础上，提出了中小银行“战略转型—组织架构转型—技术转型—业务转型”自上而下的数字化转型路径。数字化转型是金融机构发展金融科技的重要一环，而金融科技发展水平正成为商业银行未来核心竞争力之一。近年来，国内商业银行不断加大科技投入，2021年A股和H股上市的59家银行中，有29家上市银行披露了科技投入费用，科技投入总规模达到了1733.15亿元。各类商业银行不断推进自身金融科技的发展，加快数字化转型进程。根据中国人民银行、中国银行业监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、中国保险监督管理委员会、国家统计局2015年印发的《金融业企业划型标准规定》，关于银行业存款类金融机构，资产总额4万亿元以下的为中小微型企业。其中，资产总额5000亿元及以上的为中型企业，资产总额50亿元及以上的为小型企业，资产总额50亿元以下的为微型企业。根据该标准，资产总额在5000亿元至4万亿元之间的银行属于中型银行，资产总额在50亿元至5000亿元之间的为小型银行，资产总额在50亿元之下的为微型银行。中小银行是我国银行系统的重要组成部分，但数字化转型相对滞后，其传统的区域优势和人际优势，逐渐被网络化和数据化服务弱化，发展短板逐渐暴露。近年来，监管部门出台多项互联网业务新规，中小银行数字化转型面临更为严格的要求，加之新冠肺炎疫情带来的压力，倒逼中小银行补齐数字化短板。当前，数字化转型已经成为了中小银行适应数字化发展和实现业务全面转型的内生动力。本文在分析中小银行数字化转型面临的挑战和机遇的基础上，提出了中小银行“战略转型—组织架构转型—技术转型—业务转型”自上而下的数字化转型路径。中小银行数字化转型面临外部环境和内部治理的双重挑战外部环境中小型银行面临大型银行数字化优势导致的“挤出效应”和“掐尖现象”。从业务范围看，大型银行借助自身的优势的数字化能力，通过线上渠道下沉经营重心，转型服务小微企业，并持续拓展县域业务，不断进入中小银行传统的优势业务范围。例如建设银行的“小微快贷”、工商银行的“经营快贷”、农业银行的“微捷贷”等产品；从服务质量看，大型银行通过数字化、流程化、规模化的审批、放款、贷后检查等流程，进一步加强了为小微企业提供综合性产品和服务方面的比较优势，加之大型银行资金成本更低，部分优质的小微企业可能会从中小型银行转入大型银行，大型银行客观上形成了对中小银行形成“挤出”态势。此外，大型银行在优质项目中存在“掐尖现象”，可能会导致中小银行不得不转向承担过高的风险成本。中小银行数字化转型面临高额的外部数据成本。数据作为数字经济时代重要的资源要素，是推动银行数字化转型的基础。但是，中小银行整体数据治理体系较为落后，外部数据搜集、整合、分析、运用能力难以适应大数据时代要求，“数据孤岛”问题较为严重。少数资质好、实力强的中小银行，可将政务数据、公共数据等外部数据与内部数据整合，优化信贷业务办理方式和流程，提升业务办理效率和客户体验度。但对绝大多数中小银行而言，从地方政府及有关部门获取企业相关政务数据的难度较大、成本较高，金融科技手段对企业信用画像还不够立体，对银行第一还款来源判断的帮助有限。中小银行数字化转型将面临更高的监管要求。近年来，监管部门针对商业银行通过互联网开展存贷款业务发布了一系列规定，促进相关业务规范发展。存款业务方面，2021年，银保监会、人民银行联合发布《关于规范商业银行通过互联网开展个人存款业务有关事项的通知》，要求银行通过互联网开展存款业务应坚持依法合规、强化风控管理、规范销售行为；贷款业务方面，银保监会陆续发布《商业银行互联网贷款管理暂行办法》《关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知》《关于加强商业银行互联网贷款业务管理

10月22日，中国共产党第二十次全国代表大会闭幕会在北京人民大会堂举行。第二十届中央委员会和中央纪律检查委员会，已经党的第二十次全国代表大会选举产生。大会通过了关于十九届中央委员会报告的决议，通过了关于十九届中央纪律检查委员会工作报告的决议，通过了关于《中国共产党章程（修正案）》的决议。中国共产党第二十届中央委员会第一次全体会议新选出的中央政治局常委将于23日中午12时许，同采访中共二十大的中外记者见面。编辑：秦婷

文/《清华金融评论》资深编辑秦婷近期，在坚持“房住不炒”的定位下，各部门频繁出台相关政策保障房地产企业的合理融资需求，更好服务稳定经济大盘。除人民银行、银保监会等部门推出阶段性调整差别化住房信贷政策等系列措施外，据媒体报道，证监会允许部分存在少量涉房业务但不以房地产为主业的企业在A股市场融资。前期住房信贷政策调整，主要集中在支持刚性住房需求。专家建议可采取针对性的政策，更好地支持改善性住房需求，包括但不限于采取下调首付比例、取消“认房又认贷”等措施，对二套住房贷款利率下限也进行适当调整。媒体报道指出，对于涉房地产企业，证监会在确保股市融资不投向房地产业务的前提下，允许以下存在少量涉房业务但不以房地产为主业的企业在A股市场融资：自身及控股子公司涉房的，最近一年一期房地产业务收入、利润占企业当期相应指标的比例不超过10%；参股子公司涉房的，最近一年一期房地产业务产生的投资收益占企业当期利润的比例不超过10%。资本市场对于涉房企业的股权融资政策，既严格限制主营业务为房地产的企业股权融资，又合理保持资本市场融资功能的有效发挥，更好服务稳定经济大盘。除资本市场外，近期人民银行和银保监会的阶段性调整差别化住房信贷政策，也成为保障房地产企业合理融资需求的重要举措。该项政策要求，对于2022年6月至8月份新建商品住宅销售价格环比、同比均连续下降的城市，在2022年底前，阶段性放宽首套住房商业性个人住房贷款利率下限。按照“因城施策”原则，符合上述条件的城市政府可根据当地房地产市场形势变化及调控要求，自主决定阶段性维持、下调或取消当地首套住房商业性个人住房贷款利率下限。近期，各地已有多家银行根据市场变化和自身经营情况自主下调了房贷利率，部分城市下调了首付比例下限和利率下限。据不完全统计，广东清远将利率降至3.7%，为目前最低水平。在纳入统计局调查的70个大中城市中，共有天津、石家庄、大连、哈尔滨、武汉、温州等23个城市符合条件，目前这23个城市中，已有超过10个城市将首套房贷利率下调到4%以下，大部分在3.8%-3.95%，包括武汉、天津、石家庄、昆明、贵阳、秦皇岛、宜昌、襄阳、济宁等地。今年以来，LPR多次调降，其中与房贷还款挂钩的5年期以上LPR下降三次共35个基点，尽管10月按兵不动，但普遍预计未来两个月仍有下调空间，有助于降低居民住房消费支出、提振居民住房消费需求。除了下调首套房贷利率，优化调整住房公积金政策、对换购住房予以个税退税优惠等也同样有效降低了购房成本。9月30日，中国人民银行决定，自2022年10月1日起，下调首套个人住房公积金贷款利率0.15个百分点，5年以下（含5年）和5年以上利率分别调整为2.6%和3.1%。第二套个人住房公积金贷款利率政策保持不变，即5年以下（含5年）和5年以上利率分别不低于3.025%和3.575%。这也是人民银行时隔7年多首次下调个人首套住房公积金贷款利率。财税政策也对居民换购住房给予了优惠。9月30日，财政部和国家税务总局发布的《关于支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》明确，为支持居民改善住房条件，自2022年10月1日至2023年12月31日，对出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠。当前支持刚性住房需求为主

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文/中国社科院学部委员、上海浦山新金融发展基金会会长余永定美国自1985年成为海外净债务国以来，海外净债务持续增加。得益于亚洲央行和某些石油输出国为避免本币对美元升值，大量购买美国金融资产，特别是美国国债，预期的国际收支危机并没有发生。不过当前美国的国际收支状况再度迅速恶化，虽然情况同当年相比尚有距离，但也须引起我们的关注。我国应提前想好应对之策，避免被美国拖入债务泥沼。当前美国的国际收支状况再度迅速恶化。虽然情况同当年相比尚有距离，但也须引起我们的关注。从理论上看，影响美国净债务与国内生产总值（GDP）比例的四个因素分别是：私人总储蓄-私人总投资剩余、财政赤字、国际收支中的投资收入和GDP增速。目前美国私人储蓄剩余在不断缩窄，财政赤字规模不断加大，投资收入可能因其他国家减少购买美国国债而减少甚至由正转负，GDP增速也可能下滑。在此形势下，美国海外债务的可持续性面临挑战，美国经济正处于两难局面。对此，我国应提前想好应对之策，避免被美国拖入债务泥沼。美国经济的“外部可持续性”是否应该再次得到关注自1985年成为净债务国以来，美国的海外净债务持续增加。长期以来，美国的“外部可持续性”（External

文/中证金融研究院高级研究助理杨慧敏独立董事制度是上市公司治理的重要组成部分。康美药业案引发独董责任认定争议，凸显独董权责边界问题，独董制度亟待完善。适逢《公司法》公开征求意见，建议遵循责权利相匹配的基本原则，以客观履职为基础构建独董责任追究机制，辅之以市场声誉的软约束力，不断完善独董履职保障和正向激励，使独董责任、职权和利益相匹配，增强制度适应性和生命力。康美药业案引发独立董事责任认定争议康美药业案引发独董责任焦虑及其影响近日，康美药业案关于独董的巨额连带赔偿责任引发社会广泛关注。在一审民事判决中，五名年薪十万元左右的独董承担数亿元连带赔偿责任，惩罚和薪酬反差之下独董辞职公告明显增多，也给近期市场带来一系列消极影响：独董和上市公司之间矛盾加大，公司治理问题显现。独董催促上市公司发布辞职公告，导致上市公司股价下跌，给投资者造成损失。独董密集辞职后，上市公司短时间内难以找到或不得不高薪聘请新的独董接任，未辞职的独董也可能采取对年报“不保真”“有异议”的方式以规避法律风险，上市公司及时披露定期报告难度加大。独立董事责任追究面临两难困境独立董事法律责任认定存在极大争议，陷入两难困境：一方面，有声音认为应强化独董的法律责任，如之前“不痛不痒”的处罚力度和极其有限的赔偿数额无法对独董形成有力的警示和威慑，倒逼独董勤勉尽责履职，恐再次回到“花瓶”独董时代；另一方面，随着新《证券法》实施和集体诉讼运行，强责任背景下独董违法违规成本大幅提高：新《证券法》对财务造假的责任人员可以给予警告并处以五十万元以上五百万元以下的罚款，在广东榕泰案和中潜股份案中年薪仅为6万元的独董被开出50万元罚单，康美一案更是开出亿元罚单。在其他配套机制尚未跟进的背景下，单方面提高独董的勤勉义务和法律责任，会加大独董的职业风险，持久下去将可能导致独董队伍被摧毁的窘境。两难困境的根源：制度设计中的责权利不统一责权利的不匹配，导致独立董事客观上不能够，主观上不愿意，实际降低制度运行效果。第一，独立董事的行权缺少保障。我国独董除具有董事的一般职权外，还享有重大关联交易监督权、提议聘用或解聘会计师事务所、提请召开临时股东大会等一系列特殊职权。法律法规在赋予独董广泛职权的同时，却缺少保障独董履职的必要措施：一方面，独董的产生机制不独立。实践中独董的提名和选任直接或间接受制于控股股东，相应地其履职也会受到控股股东的影响，沦为“橡皮图章”。另一方面，独董的履职信息不对称。独董作为外部兼职者，为维持独立性的要求，无法实质性地参与公司的日常经营管理，如果上市公司刻意隐瞒，独董将缺乏履职所必要的信息和条件；同时，独董的履职手段不健全。虽赋予独董知情权，但未明确对上市公司侵犯独董知情权的行为采取必要的惩罚措施；虽赋予独董独立聘请审计机构核查公司财务报告的权利，但未明确资金来源和可动用的公司资源，实际核查存在客观限制。由此，不仅带来了“独立董事不独立”的现实土壤，也产生了“独立董事不懂事”的制度悖论。第二，独立董事的正向激励不足。首先，从物质激励看，独董获取的收益与其承担的责任不匹配，责任较大而薪酬偏低。独董津贴不与其绩效挂钩，独董薪酬存在“一刀切”现象，未能反映出独董的履职情况差异，激励动力不足。其次，从声誉激励看，由于没有形成完善的评价和公开机制，我国的资本市场没能形成声誉效应，市场难以知悉独董的履职情况，履职情况也难以影响独董的个人声誉和职业生涯，声誉激励对独董难以发挥作用。最后，从履职保障看，我国约92.16%上市公司并未为独董购买责任险。由于缺乏保险保障，独董履职时更多关注自身利益是否会受到影响，而非以议案是否会对公司或中小股东利益造成损害为出发点。第三，独立董事的问责不够精准。独董面临巨大赔偿风险。首先，从问责依据看，《公司法》第122条授权国务院制定上市公司独董的具体办法，但国务院尚未制定相关行政法规，证监会规范性文件和交易所业务规则对追究独董责任的法律依据不明确，独董责任追究机制尚未系统构建。其次，从问责对象看，因独董角色定位和职责范围不清，行政处罚和司法实践均未能考虑内外部董事在所处地位、掌握的信息量、投入的时间和精力等方面存在的差异，理性考虑独董履职和功能的客观有限性，将内外部董事的注意义务和责任标准区分开来。最后，从问责程度看，现行法律没有明确界定独董勤勉义务的边界和标准，法院和监管机关均要求独董承担“签字责任”，忽略独董实际履职、客观能力和主观态度等具体情况，一概推定独董未尽责，施加给独董的勤勉义务过重……付费¥5阅读全文请点击本文编辑：秦婷

文/《清华金融评论》资深编辑孙世选截至2022年10月19日，已有至少6家A股上市银行发布2022年第三季度业绩快报或业绩预告，其中5银行的前三季度归属于母公司股东的净利润同比增长或者预计增长20%以上。中国商业银行的赚钱能力为何如此之高？本文尝试一探究竟。截至2022年10月19日，已有至少6家A股上市银行发布2022年第三季度业绩快报或业绩预告，其中多家银行的前三季度归属于母公司股东的净利润同比增长在20%以上。杭州银行、成都银行、常熟银行、厦门银行、苏农银行已公布三季度业绩快报。其中，杭州银行和成都银行的前三季度归母净利润同比增长均在30%以上。杭州银行增幅为31.8%，成都银行为31.6%。前三季度归母净利润同比增长超过20%的还有常熟银行和苏农银行。常熟银行前三季度归母净利润同比增幅为25.2%，苏农银行为20.6%。厦门银行前三季度归母净利润同比增长19.0%。江苏银行预计其2022年前三季度归母净利润同比增长30%~32%。此外，这些银行资产质量稳步改善，各家银行不良贷款率集体下降，风险抵补能力进一步增强。《清华金融评论》日前发布了“2022中国银行业排行榜200强”。排行榜的分析报告称，在盈利能力方面，2021年我国的商业银行整体上逆转了2020年的利润下滑，实现了净利润的两位数增长。2021年全国商业银行累计实现净利润2.18万亿元，净利润首次达到2万亿元以上，同比增长12.6%。平均资本利润率（ROE）为9.64%，高于上年的9.48%。平均资产利润率（ROA）为0.79%，高于上年的0.77%。2021年商业银行的净息差继续收窄，为2.08%。此前，2020年，受疫情影响，我国商业银行全年净利润出现了同比下滑。2021年商业银行经营逐渐恢复，净利润增速逐季提升。中国上市公司协会数据显示，截至2022年4月30日已披露2021年年报的我国A股上市公司的2021年净利润总额约为5.30万亿元，其中42家A股上市银行（包括于2022年1月上市的兰州银行）2021年共实现净利润约1.91万亿元。银行是A股最赚钱的行业。工商银行连续多年位居A股盈利榜榜首。A股市值前十名的股票中，有工商银行、建设银行、招商银行、农业银行、中国银行5只银行股。其中，工商银行、建设银行、招商银行、农业银行的2021年末市值均在1万亿元以上，中国银行的市值接近9000亿元。中国上市公司协会披露的“上市公司丰厚回报榜单”以近一年和近3年的现金分红总额为主要指标，工商银行、农业银行、中国银行、建设银行位居“上市公司丰厚回报榜单”前四名，招商银行、兴业银行和交通银行也在前十名。在2022年新出炉的《财富》（Fortune）世界500强的榜单中，中国有10家银行入选，这10家银行的利润，占世界500强全部上榜136家中国内地企业利润总额的41.7%。工、建、农三大中国商业银行继续位列利润榜前十，其中排名第六的工商银行的利润高达540亿美元，高于排名第七的摩根大通公司的483亿美元。而银行等金融机构利润过高势必挤压非金融企业的利润。若不计算银行所得利润，2021年中国内地上榜的126家非银行企业的平均利润只有26亿美元。作为对比，上榜的117家美国非银行企业平均利润近92亿美元，是中国内地非银行企业的3.5倍以上。在中国的实体经济面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力的情况下，中国商业银行的赚钱能力如此之高，可能有如下原因：一是我国商业银行所处的重要地位。金融是国家重要的核心竞争力。商业银行是金融机构体系的重要组成部分，是中央银行货币政策的首要传递者，更是现代社会经济运转的枢纽之一。商业银行因其广泛的职能，对整个社会经济活动的影响十分显著，在整个金融体系乃至国民经济中具有特殊而重要的地位。尤其我国金融体系以间接融资为主导，商业银行在金融体系中的“定海神针”地位更加稳固。其中，大型商业银行的地位尤其突出。工商银行、农业银行、中国银行和建设银行先后被金融稳定理事会（FSB）列入全球系统重要性银行。二是我国的商业银行经营管理能力增强。21世纪以来，中国银行业的整体经营状况发生了巨大改变，国有商业银行成功进行了股份制改革，实现了组织形式的变革、不良资产处置、吸引国外战略投资人等多项重大改革步骤，逐步建立起现代商业银行的公司治理架构和经营管理体制，资源配置效率得到极大提升，有效地支持了我国经济发展，我国商业银行的盈利能力和风险抵御能力也显著增强。三是中国银行业的盈利模式仍是利差主导型的盈利模式。商业银行利润来源包括利息净收入、中间业务收入、投资收益、营业外收入等。利息收入占我国银行总收入的大部分。而利息净收入等于净息差乘以生息资产规模。银行的利润很大程度上取决于净息差的大小和生息资产的规模。得益于中国经济的多年高速成长，我国商业银行的资产规模也实现了高速增长，净息差保持较高水平，因此利润水涨船高。银保监会数据显示，2021年末我国商业银行的净息差为2.08%，这个水平低于美国的银行的平均水平，但高于欧洲大部分国家的银行和日本的银行的平均水平。美国联邦存款保险公司（FDIC）披露的数据显示，2021年美国的商业银行的净息差为2.54%，低于2020年的2.82%。2020年之前，美国的银行的净息差高于3%，其中2019年为3.36%。日本三菱日联金融集团截至2022年3月的财年的净息差为0.71%，截至2021年3月的财年的净息差为0.75%，截至2020年3月的财年的净息差为0.91%。汇丰集团2021年的净息差为1.11%，2020年为1.19%，2019年为1.36%。需要指出的是，尽管中国的商业银行赚钱能力较强，但中国的银行在股票市场的表现总体不如美国的银行。2021年末全球市值最大的银行股是美国的摩根大通，其市值达4680亿美元；市值第二大的银行股为美国银行（Bank

文/中信银行公司银行部王涛、岳琳光伏产业历经形成期、成长期和成熟期，由于受外部政策技术、市场等因素的影响，产业各阶段供需不平衡，表现出较强的周期性，企业发展跌宕起伏。银行业在支持光伏产业发展过程中也因此经历了阵痛。本文分析了当前银行业支持光伏产业存在的问题，并提出相关的政策建议。现状及主要做法发展现状我国提出“双碳”目标愿景后，为推动光伏产业高质量发展，对光伏产业实施产业政策、财政政策、货币政策三大宏观政策。产业政策方面，光伏电站属于新基建重要方向之一，是稳住经济大盘的战略抓手之一，政策侧重于引导光伏电站投资带动全产业链发展；财政政策方面，财政部推动解决可再生能源发电补贴千亿元资金缺口，缓解电站运营商运营压力；货币政策方面，央行实施碳减排支持工具等结构性货币政策，引导金融机构加大清洁能源支持力度。从商业角度看，光伏产业历经25年发展，终端应用光伏电站已实现平价上网，光伏全产业链已具备经济性，光伏产业迎来新的投资机遇期。在宏观政策积极鼓励和引导下，银行作为重要金融中介，积极响应国家战略规划，落实相关政策要求，普遍出台光伏产业信贷推动措施，银行业对光伏产业整体支持力度持续加大。多家银行2021年年报显示，银行进一步优化光伏发电等绿色产业行业授信政策、创新产品与服务、加大资金投放。例如，工商银行推出“光伏贷”创新金融场景；农业银行通过农银资本设立绿色债转股投资基金，聚焦光伏等清洁能源行业；中国银行通过中银资产落地光伏产业多个新能源企业债转股项目；兴业银行2021年末清洁能源产业绿色贷款余额达758.93亿元，较年初增长92.38%；招商银行保持在可再生能源补贴款保理业务上的领先优势，持续与光伏发电企业合作补贴保理。主要做法从各家银行公开披露的信息来看，围绕光伏产业，银行业要做法体现在加大信贷投放、参与公募REITs、承销与投资绿色债券、参与债转股、创新光伏产品等方面。加大贷款投放力度，满足产业资金需求。光伏电站的项目建设资金需求符合绿色贷款、碳减排支持工具的适用范围。在“风光大基地”产业需求及“碳减排支持工具”结构性货币政策刺激下，银行业全力投放绿色信贷，满足能源电力供给合理资金需求。截至2021年末，21家主要银行绿色信贷余额超过15万亿元，较年初增加3.5万亿元。根据央行数据推算，自碳减排支持工具推出以来，2021年第四季度21家主要银行绿色信贷新增投放约7000亿元。另据央行2021年7月13日数据披露，碳减排支持工具累计发放1827亿元，支持银行发放碳减排领域贷款3045亿元。参与公募REITs市场，延伸服务模式。在国务院《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》及财政部“推动解决可再生能源发电补贴资金缺口”政策推动下，清洁能源电站的资产估值得到重塑，清洁能源基础设施公募REITs得到大力发展。目前，银行已深度参与鹏华深圳能源REITs（首支清洁能源REITs）等14支公募REITs产品的发行，形成表内贷款、战略配售、基金托管、代销、认购、资金监管、发行主题理财产品等全链条服务方案。截至2021年底，我国光伏发电并网装机容量达3.06亿千瓦，存量电站资产约1万亿元。若该存量资产实现资产证券化，将为银行解决光伏电站在信贷方面的风险缓释问题。承投绿色债券，聚焦绿色产业属性。2021年5月27日，央行印发《银行业金融机构绿色金融评价方案》，该方案进一步拓宽了商业银行考核业务的覆盖范围，将考核内容由绿色贷款拓宽至绿色贷款和绿色债券，并为绿色股权投资、绿色租赁、绿色信托、绿色理财等预留了空间。在绿色金融政策引导下，2021年境内发行绿色债券484期，发行规模约为6072.42亿元，同比增长180%，其中银行间市场仍然为绿色债券的主要发行场所，发行绿色债券332期，发行规模达4639.75亿元，较上年（109期、1243.64亿元）大幅增长。同时，银行间市场交易商协会、交易所不断创新推出绿色债券品种，如“碳中和债”“乡村振兴绿色债券”“可持续发展挂钩债券”等。2021年，绿色债券募集的资金约有46%投向清洁能源领域，主要流向风电、光伏等设施建设和运营。2021年，工商银行、中国银行、农业银行、建设银行等四家银行承销绿色债券规模突破千亿元。创新光伏贷产品，满足细分市场需求。随着户用光伏电站支持政策的密集出台，同时叠加国家“乡村振兴”的战略机遇，户用光伏电站具备了消费属性和经济性，围绕户用光伏电站的融资既属于涉农贷款又符合普惠金融和绿色金融。因此，银行业对户用光伏市场的关注度迅速提升，并加大“光伏贷”的产品投放。工商银行、兴业银行、民生银行等银行已陆续推出户用光伏贷款产品，为用户提供贷款资金服务，解决用户安装发电设备面临的资金短缺难题，用户通过未来售电收入偿还银行本息。目前贷款可实现全线上申请、审批及放款。截至2022年一季度末，兴业银行屋顶分布式光伏项目在全国已发放及预审批贷款突破3000笔，余额突破3亿元。银行的介入将使融资成本更低、融资渠道及模式更为规范，避免部分非正规的“光伏贷”骗局搅乱分布式光伏市场，为我国的分布式光伏市场的健康、高质量发展起到促进作用。存在的问题对光伏产业周期存在认识误区因多家光伏企业在2011年宣布倒闭，大额贷款无法全面清偿，目前银行业对光伏产业规律及市场逻辑有一定的疑虑。根据产业在全部产业中所占比重的大小及其增长速度的变化，产业的生命周期分为形成、成长、成熟和衰退四个阶段。我们认为，光伏产业的形成期为2010年之前，该阶段光伏产业年增长率远超GDP增速，光伏产业在能源结构中的占比逐渐增加。但该阶段我国光伏企业的原料、技术、市场“三头在外”，产业发展不均衡。银行在产业形成期投放的数千亿元信贷由于产能过剩形成不良贷款。2011—2018年为产业成长期，该阶段光伏产业年均增速为69.62%，期间我国GDP年均增速7.52%，光伏产业增长率显著高于该时期GDP增长率。同时，光伏制造企业以隆基股份为代表的单晶全面替代多晶等行业技术发展迅猛并日趋成熟，产业利润保持增长且利润率走高。从发电运营商的各类装机占比看，光伏发电被发电运营商普遍接受，市场需求呈现扩大态势。该阶段，因形成期信贷投放产生的大量不良贷款对银行业产生重创，银行基本收回光伏企业中长期制造业贷款，贷款倾斜于电站融资，产业陆续登陆资本市场实现项目融资。2019年之后，光伏产业经过成长期迅速增长。截至2021年底，我国光伏累计装机306.9GW，占我国全部装机的比例提升至12.9%，发挥了可再生能源对可持续发展的支撑。2019—2021年行业的年均增速为35%，增长率趋于平缓，但仍高于GDP年均增长率5.43%。该阶段，产业各环节龙头效应明显，行业集中度较高，各环节的技术较为成熟，制造业端的逆变器、组件企业产品质量高。终端发电运营商出于电站内部收益率的考量，与上游光伏制造业企业的发展相互制衡，行业由成长期进入成熟期。目前，从供给方面看，我国光伏产业经历25年的谋变破局，已有多项技术处于全球领先水平，全产业链基本实现自主可控，产品性价比全球最优，各环节产能规模全球第一，产品供应全球占比在70%以上，光伏发电成本下降近90%，产业具有规模效应，供给端的弹性有一定的保证。从需求方面看，光伏发电作为新基建的代表，将承担我国能源结构调整和拉动经济回暖的重任。当下世界各国纷纷提出“双碳”目标，全球能源结构将更趋于清洁化和多元化，光伏发电作为重要的可再生能源之一，产业需求进一步明确。由此可见，现阶段光伏产业处于成熟期，影响光伏产业供给与需求的波动因素趋于稳定，虽然产业链的部分环节还存在一定的错配，但是可预期性增强，供需关系趋于稳定，光伏产业的周期性走弱。忽视制造业细分产业融资特点银行业对光伏产业的支持侧重于光伏产业的下游终端光伏电站，原因主要是运营主体以央企、国企居多，光伏电站自身稳定的现金流满足了项目贷款的需求；而对光伏制造业的关注较弱，且主要是聚焦制造业主产业链的龙头。从信贷投放倾向来看，银行业整体上坚持择优介入、风险可控原则，在制造业产业链上，优先支持“硅片-组件”全产业链布局、主营业务、研发能力突出，产业线及销售渠道分布全球的光伏制造龙头，而对逆变器、光伏新材料、光伏设备等细分领域整体的融资需求关注偏少。逆变器为光伏发电系统的“心脏”和“大脑”，属于技术密集型行业，光伏新材料、光伏设备为当前国家重点战略性新兴产业，虽然产业授信需求规模相较光伏发电运营企业及制造业主产业链龙头较小，但银行与产业链的各个环节的合作有助于银行业为我国的产业技术进步提供强劲动力，也为保障产业链稳定发挥着作用。政策建议考虑到我国目前的光伏产业政策目标是全面提升光伏全产业链的全球竞争力，光伏产业上游为“泛半导体”技术领域的高端制造业，降本增效是光伏产业的最大驱动力，产业不断升级迭代，在加大下游终端投放的同时，银行业更应强化对光伏产业上游制造业的授信政策与资源的倾斜，全面思考光伏全产业周期、细分产业的融资需求特点，形成一套完整的产业综合支持方案。建立“四策合一”策略体系。为更好地把握光伏产业的发展与融资需求，银行应建立授信、风控、定价、营销“四策合一”的策略体系，保持相关政策的一致性与延续性，为前瞻性资产配置做好准备。一是做好顶层设计。建立与发改委、工信部、能源局、央行等部委的有效沟通机制，强化光伏产业政策解读能力。二是将ESG因子融入“四策合一”策略体系，在宏观政策、内控合规、财务指标等传统授信分析框架的基础上，将ESG评分作为授信的有效补充。三是加大信贷资产投放倾斜力度。将光伏产业列为优先支持的产业，在风险可识别情况下，降低增信措施安排、设置授信审批“绿色通道”、对光伏企业调整风险资本占用等差异化信贷支持政策。四是降低企业融资成本。对光伏企业给予一定的补贴优惠政策，降低贷款定价、精简部分手续费。五是支持光伏企业的发展，积极主动开展光伏企业与项目的营销与服务，提高对光伏产业的金融服务质效。加强综合金融服务方案解决能力。银行在发挥传统信贷服务优势的基础上，需要加强对光伏企业资本运作的理解，转换自身的本位思想，以资本市场创新金融产品为支点，提供综合金融服务，适应光伏企业发展的需要。一是充分认识金融脱媒趋势，接受资本市场提供直接融资影响产业发展的功能，将服务企业的资本市场运作视为银行优化资产结构、财富与风险管理的重要渠道。二是根据产业融资需求特点，提供综合融资服务。从光伏制造业的周期和经营特点来看，其融资期限偏中长期，为保障支持光伏经济的可持续性，银行需要运用“投行+商行”来保障产业充足的长期资金。从企业成长周期来看，光伏产业具有“泛半导体”技术属性，光伏设备、光伏新材料、光伏逆变器产业成长性突出，银行应保持关注产业技术迭代，加强与创投基金联动，满足产业股权融资需求。从电站融资需求来看，银行在提供电站项目融资的同时，应结合公募REITs资产盘活安排，为企业提供综合金融服务方案。三是在多牌照协作服务基础上，构建自身绿色金融循环体系，基于光伏的绿色产业属性，围绕资产投放、财富管理等需求，发行绿色债券、资产证券化、绿色理财产品等，促进银行资金与资产的高效双向流转。加大应用金融科技赋能业务发展。银行业发展金融科技可以降本增效，光伏产业需要银行应用金融科技赋能其打通上下游产业链，扶持其提高运营能力进而提高企业财务效率。银行应与工商、税务等部门实现数据互联互通，利用大数据等现代化科技手段提升对光伏制造业的信用评价能力，从而减少对传统抵质押手段的依赖，提升对光伏产业的综合支持能力。文章来源：《银行家杂志》2022年第10期本文编辑：王茅

文/北京工商大学数字金融研究中心主任，北京工商大学经济学院教授张正平农信机构是我国中小银行的主体，普遍规模较小实力较弱。在金融业数字化浪潮之下，农信机构的数字化转型要避免陷入四大误区，要遵循坚持差异化定位、坚持关注客户体验、坚持提升管理效率的原则，采取“抱团取暖，合作共赢”的发展策略，走出一条差异化、特色化的农信机构数字化转型之路。农信机构是我国中小银行的主体，普遍规模较小实力较弱一方面，农信机构是我国中小银行的主体。根据银保监会发布的《银行业金融机构法人名单》，截至2021年末，全国共有4602家银行业金融机构，其中，农信机构共有2196家（包括1596家农村商业银行、23家农村合作银行、577家农村信用社），新型农村金融机构1703家（包括1651家村镇银行、39家资金互助社、13家贷款公司）。从数量上看，农信机构在银行业机构中的占比高达47.7%，可见农信机构在我国中小银行中是绝对的主体。另一方面，农信机构普遍规模较小实力较弱。截至2021年末，银行业总资产344.7万亿元，其中，工行、农行、建行、中行、交行以及邮储银行六家国有大型商业银行的总资产合计高达145.47万亿元（工行的总资产达35.17万亿元，建行和农行分别为30.25万亿元和29.07万亿元，邮储银行和交行分别为12.59万亿元和11.67万亿元）。与之形成鲜明对比的是，截至2021年末，2196家农信机构总资产虽然高达43万亿元，但平均资产规模仅为195亿元。进一步的，农信机构间的规模差异也很大，总资产5000亿元以上的农商行有7家，合计6.46万亿元；总资产1000亿~5000亿元之间的农商行有38家，合计7.64万亿元，其中，广东、江苏与浙江三地资产规模千亿元以上农商行有45家。农信机构数字化转型是时代的必然要求作为金融服务“三农”、支持乡村振兴的主力军，农信机构责无旁贷，责任重大。近年来，我国金融业数字化转型步伐加快，2022年1月10日，银保监会正式印发了《关于银行业保险业数字化转型的指导意见》，提出的工作目标为：到2025年，银行业保险业数字化转型取得明显成效。数字化金融产品和服务方式广泛普及，基于数据资产和数字化技术的金融创新有序实践，个性化、差异化、订制化产品和服务开发能力明显增强，金融服务质量和效率显著提高。数字化经营管理体系基本建成，数据治理更加健全，科技能力大幅提升，网络安全、数据安全和风险管理水平全面提升。由此可见，农信机构数字化转型已经箭在弦上，没有退路！更重要的是，要认识到农信机构数字化转型也是新时代的必然要求。首先，农信机构数字化转型是金融业高质量发展的客观要求。中国经济已经迈入高质量发展阶段，金融业的高质量发展是推动构建现代经济体系的客观要求。显然，作为中国金融体系重要组成部分的农信机构，尽管其资产规模小、风险高、盈利差，但推进高质量发展的要求是共同的。毫无疑问，没有农信机构的数字化转型，就不可能完成中国金融业的全面数字化，也难以实现中国金融业的高质量发展。其次，农信机构数字化转型是有效服务乡村振兴的必然选择。长期以来，农信机构扎根农村地区，早已成为最熟悉农业农村农民的金融机构，无疑也是新时代服务乡村振兴的主力军。乡村振兴战略的实施，离不开金融业的支持，如何有效地服务乡村振兴，无疑是摆在所有农信机构面前的一项重大课题。实践表明，通过金融科技赋能，加快推动农信机构数字化转型，是提升农信机构服务乡村振兴效能的不二选择。最后，农信机构数字化转型是促进机构提质增效的内在要求。在数字经济时代，金融业数字化是发展趋势，金融机构数字化转型是提升质效、赢得未来的战略选择，农信机构也不例外。事实上，随着数字乡村战略的实施，农业农村数字化水平大幅提升，农村数字基础设施明显改善，农民数字素养显著提高，农信机构数字化运营的外部条件日趋成熟；同时，国有大型商业银行纷纷下沉业务重心到农村，网商银行等互联网银行利用技术优势涉足农村，进一步加剧了农村金融市场竞争，农信机构数字化转型是农信机构提升竞争力的必然选择……付费¥5阅读全文请点击本文编辑：孙世选

文/国务院发展研究中心企业研究所副所长张文魁二十大报告对中国式现代化作了阐述，并指出，高质量发展是全面建设社会主义现代化的首要任务。二十大报告提出，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，这个表述是首次出现，值得十分重视。过去几年里，我国经济增速出现下滑趋势，稳增长的任务十分重大，去年底的中央经济工作会议就指出，必须看到我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力。未来几年至十几年，需要化解各种下行压力、稳住经济增速，特别是需要释放民间活力、挖掘增长潜力，才能实现经济合理增长。一、中国式现代化与持续经济增长邓小平在

文/《清华金融评论》资深编辑王茅10月16日，中国共产党第二十次全国代表大会在北京胜利开幕，习近平总书记发表重要讲话。习近平总书记在阐述“过去五年的工作和新时代十年的伟大变革”时表示，我们经过接续奋斗，实现了小康这个中华民族的千年梦想，打赢了人类历史上规模最大的脱贫攻坚战，历史性地解决了绝对贫困问题，为全球减贫事业作出了重大贡献。他指出，我们对新时代党和国家事业发展作出科学完整的战略部署，提出实现中华民族伟大复兴的中国梦，统揽伟大斗争、伟大工程、伟大事业、伟大梦想，明确“五位一体”总体布局和“四个全面”战略布局，确定稳中求进工作总基调，统筹发展和安全，明确我国社会主要矛盾是人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾，并紧紧围绕这个社会主要矛盾推进各项工作，不断丰富和发展人类文明新形态。习近平表示，我们提出并贯彻新发展理念，着力推进高质量发展，推动构建新发展格局，实施供给侧结构性改革，制定一系列具有全局性意义的区域重大战略，我国经济实力实现历史性跃升，国内生产总值从五十四万亿元增长到一百一十四万亿元，我国经济总量占世界经济的比重达百分之十八点五，提高七点二个百分点，稳居世界第二位；人均国内生产总值从三万九千八百元增加到八万一千元。谷物总产量稳居世界首位，制造业规模、外汇储备稳居世界第一。一些关键核心技术实现突破，战略性新兴产业发展壮大，载人航天、探月探火、深海深地探测、超级计算机、卫星导航、量子信息、核电技术、大飞机制造、生物医药等取得重大成果，进入创新型国家行列。我们实行更加积极主动的开放战略，共建“一带一路”成为深受欢迎的国际公共产品和国际合作平台，我国成为一百四十多个国家和地区的主要贸易伙伴，货物贸易总额居世界第一，吸引外资和对外投资居世界前列，形成更大范围、更宽领域、更深层次对外开放格局。从现在起，中国共产党的中心任务就是团结带领全国各族人民全面建成社会主义现代化强国、实现第二个百年奋斗目标，以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴。中国式现代化，是中国共产党领导的社会主义现代化，既有各国现代化的共同特征，更有基于自己国情的中国特色。中国式现代化是人口规模巨大的现代化，是全体人民共同富裕的现代化，是物质文明和精神文明相协调的现代化，是人与自然和谐共生的现代化，是走和平发展道路的现代化。全面建成社会主义现代化强国，总的战略安排是分两步走：从二〇二〇年到二〇三五年基本实现社会主义现代化；从二〇三五年到本世纪中叶把我国建成富强民主文明和谐美丽的社会主义现代化强国。未来五年是全面建设社会主义现代化国家开局起步的关键时期。习近平总书记在阐述“加快构建新发展格局，着力推动高质量发展”时指出，高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务。发展是党执政兴国的第一要务。没有坚实的物质技术基础，就不可能全面建成社会主义现代化强国。必须完整、准确、全面贯彻新发展理念，坚持社会主义市场经济改革方向，坚持高水平对外开放，加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。习近平表示，我们要坚持以推动高质量发展为主题，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，增强国内大循环内生动力和可靠性，提升国际循环质量和水平，加快建设现代化经济体系，着力提高全要素生产率，着力提升产业链供应链韧性和安全水平，着力推进城乡融合和区域协调发展，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。我们要构建高水平社会主义市场经济体制，坚持和完善社会主义基本经济制度，毫不动摇巩固和发展公有制经济，毫不动摇鼓励、支持、引导非公有制经济发展，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用。建设现代化产业体系，坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，推进新型工业化，加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国、数字中国。全面推进乡村振兴，坚持农业农村优先发展，巩固拓展脱贫攻坚成果，加快建设农业强国，扎实推动乡村产业、人才、文化、生态、组织振兴，全方位夯实粮食安全根基，牢牢守住十八亿亩耕地红线，确保中国人的饭碗牢牢端在自己手中。促进区域协调发展，深入实施区域协调发展战略、区域重大战略、主体功能区战略、新型城镇化战略，优化重大生产力布局，构建优势互补、高质量发展的区域经济布局和国土空间体系。推进高水平对外开放，稳步扩大规则、规制、管理、标准等制度型开放，加快建设贸易强国，推动共建“一带一路”高质量发展，维护多元稳定的国际经济格局和经贸关系。我们《清华金融评论》紧跟中国与全球经济金融发展趋势，致力于政策的解读建言。10月封面专题为“提高产业链供应链的韧性与稳定性”，以飨读者。总书记在“二十大”开幕式上指出，要着力提升产业链供应链韧性和安全水平。相信本期封面专题，可以让读者更深刻地理解当前我国与全球在供应链产业链问题上的博弈与合作。《清华金融评论》10月刊封面专题系列文章：

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金融要在保链稳链中发挥积极作用文/南方科技大学商学院讲席教授、清华大学五道口金融学院讲席教授周皓当前百年未有之大变局已进入加速演变期，贸易保护主义、地缘政治冲突、病毒变异与技术封锁扰乱了全球供应链秩序，加深了分化裂痕。全球化退潮时，产业链的自主可控性取代资源禀赋的比较优势，成为决策者首要考虑的因素。近期欧洲能源危机也越发凸显一国产业链供应链稳定安全的重要性。在此背景下，各国供应链或内迁或外移至区域联盟内，全球供应链的重塑正在发生。面对日趋错综复杂的国际环境，习近平总书记多次强调要确保产业链供应链的安全稳定，日前在中央全面深化改革委员会第二十七次会议上强调，要健全关键核心技术攻关新型举国体制，重点研发具有先发优势的关键技术和引领未来发展的基础前沿技术。全球供应链的调整对中国产业发展而言存在不利与有利双重因素。不利因素体现在以下两方面：一是一些关键核心技术面临“卡脖子”困境，国产替代尚未完成，或已完成但与国外技术差距较大。二是供应链若“断链”，对进口中间产品依存度较大的部门会产生一定的冲击。有利因素则体现在以下两方面：一是我国具有重点领域全产业链优势，生产能力强大，且这种优势短时间内很难被其他国家所取代，可以继续吸引全球资源要素整合创新。二是我国国内市场广阔，内需潜力巨大，有利于化解外部冲击与外需下降带来的负面影响。全球产业链的重塑对我国金融服务业也提出了新的更高要求。金融要在保链稳链中发挥积极作用，疏通上下游衔接的堵点，解决链上中小企业融资难的问题。也要在强链补链中主动作为，支持长周期关键技术研发与国产替代，补齐产业链发展短板。为此，需要从资本动员能力和资源配置效率两方面入手，提高金融部门与产业部门的适配度，增强我国产业面临全球供应链重塑时的韧性与竞争力。一是进一步提升当前资本动员能力，发挥有为政府的引导作用，用好集中力量办大事的制度优势支持核心技术研发攻关。二是进一步优化当前金融资源配置效率，发挥有效市场的积极作用。减少在低效国企上垒大户的行为，抑制资金过度空转和脱实向虚的倾向，给予高技术制造业更多的金融资源支持、更低的融资成本。经济是肌体，金融是血脉，未来，要以金融活水助力企业积极应对全球产业链调整，最终顺利实现产业转型升级。本期目录卷首语1南方科技大学商学院讲席教授、清华大学五道口金融学院讲席教授周皓：金融要在保链稳链中发挥积极作用全球产业链的重塑对我国金融服务业也提出了新的更高要求。金融要在保链稳链中发挥积极作用，疏通上下游衔接的堵点，解决链上中小企业融资难的问题。封面专题提高产业链供应链的韧性与稳定性产业链供应链的韧性与稳定性问题已经上升到国家、世界层面。9月19日，产业链供应链韧性与稳定国际论坛在浙江省杭州市开幕，国家主席习近平向论坛致贺信。习近平指出，维护全球产业链供应链韧性和稳定是推动世界经济发展的重要保障，符合世界各国人民共同利益。中国坚定不移维护产业链供应链的公共产品属性，保障本国产业链供应链安全稳定，以实际行动深化产业链供应链国际合作，让发展成果更好惠及各国人民。1中国人民保险集团党委书记、董事长罗熹：谈谈数字经济时代的金融安全为更好地促进数字金融发展，加强风险防范，金融业应当树立新的安全观，把科技安全放在风险防范的突出位置。2中国交通银行行长刘珺：顺应全球化大势

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