个人发布股评有哪些合规风险？

近日，某知名投资人X的妻子Y在微博、微信公众号等社交平台发布股评，除总结当周证券市场和宏观政策外，还指名道姓点出某股票价格高估。可能受此消息影响，该股票开盘后大幅低开，且该股票相关行业个股普遍跌幅超过4%。一句“个人认为”竟让整个行业板块直遭“重锤”，不得不让人感慨“顶流”投资人的市场影响力之大。同时，该则寥寥数字的股评迅速引发市场热议，即其中是否存在合规问题、监管是否应当对此关注？本文就此做些讨论。

一、个人发布股评是否合规？

从我国现行法律法规来看，提供证券投资咨询服务（如对大盘或个股的分析、预测或建议等）系特许经营类业务，从事该等业务的机构或个人，应当取得专业资质或者符合相关从业要求。《证券法》第160条第2款规定，“从事证券投资咨询服务业务，应当经国务院证券监督管理机构核准；未经核准，不得为证券的交易及相关活动提供服务。”《中国证券监督管理委员会关于规范面向公众开展的证券投资咨询业务行为若干问题的通知（2020修正）》第一条规定，“任何机构或个人从事就证券市场、证券品种的走势，投资证券的可行性，以口头、书面、电脑网络或者中国证监会认定的其他形式向公众提供分析、预测或建议的业务，必须先行取得中国证监会授予的证券投资咨询业务资格证书或者经取得中国证监会授予的证券投资咨询业务证书的机构聘任并符合相关从业要求。”

对于普通个人而言，倘若其本身并非证券投资咨询机构的从业人员，其未收取相关费用、不存在盈利性行为，那么该普通个人公开点评个股的行为不属于开展证券投资咨询“业务”，所涉“非法荐股”合规风险较小；若自身没有持仓、未参与交易的话，涉及操纵市场的合规风险亦较小。

但如果是一种营业行为，未取得证券投资咨询业务资格而开展证券投资分析、预测或建议的，根据《证券法》第202条的规定，属于非法经营证券业务，轻则因“非法证券投资咨询”受到行政处罚，重则以“非法经营罪”被追究刑事责任。

二、发布做空评论可能涉及的哪些合规风险？

无论是个人还是机构，若发布股评不当或伴随不当证券交易的话，均会引发合规风险。《中国证券监督管理委员会关于规范面向公众开展的证券投资咨询业务行为若干问题的通知（2020修正）》第二条规定，“证券投资咨询机构及其从业人员从事证券投资咨询活动必须客观公正、诚实信用，不得以虚假信息、内幕信息或者市场传言为依据向客户或投资者提供分析、预测或建议；预测证券市场、证券品种的走势或者就投资证券的可行性进行建议时需有充分的理由和依据，不得主观臆断；证券投资分析报告、投资分析文章等形式的咨询服务产品不得有建议投资者在具体证券品种上进行具体价位买卖等方面的内容。”

本文仅以做空信息为例，分析利用做空信息从事证券交易可能触发的合规风险：

第一，先发表做空个股的评论后买入的，可能触发“抢帽子交易操纵”合规风险。“抢帽子交易操纵”的行为特征是，行为人通过对证券及其发行人、上市公司、期货交易标的公开作出评价、预测或者投资建议，影响特定证券、期货的交易价格、交易量，并进行反向证券交易或者相关期货交易。值得注意的是，最高院、最高检《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》出台后，抢帽子交易操纵的主体不再限于“证券公司、证券投资咨询机构、专业中介机构或者从业人员”等特殊主体，借助各类媒体平台参与评股、荐股的网络大V、公众人物等均可能成为“抢帽子交易操纵”的主体，而这类主体通常具有更强的信息发布优势和市场影响力。新《证券法》再次确认了该项规则。结合“抢帽子交易操纵”的行为特征，市场主体先唱空后买入的，极易引发操纵市场合规风险。

第二，利用取得的内幕信息进行交易，易触发内幕交易合规风险。投研机构在对上市公司的经营管理和财务状况开展独立调查、研究的过程中，可能取得与上市公司相关的利空信息，并在研究报告中形成对上市公司经营管理和财务状况的负面评价。如果该等信息属于《证券法》所明确规定的内幕信息，在公开之前利用该等信息提前卖出所持上市公司股票的，则可能存在内幕交易合规风险。如果在该内幕信息公告前被他人擅自对外公开，则可能构成泄露内幕信息。

第三，可能触发编造、传播虚假或误导性信息的合规风险。《证券法》第56条规定“禁止任何单位和个人编造、传播虚假信息或者误导性信息，扰乱证券市场”，中国证监会也据此对多起在社交媒体上发布涉及证券市场不实信息的行为作出过行政处罚。因此，做空报告所披露的事实与作出的评论应当有合法、充分、可靠的证据支撑。换言之，如果做空报告所披露的信息与事实不符，存在虚假或者误导性信息，就可能构成《证券法》第56条禁止的“编造、传播虚假信息或者误导性信息”的违法行为而受到监管处罚。需要强调，应当注意区分所涉信息属于“事实”还是“观点”，本文认为该条所规制的对象主要指向“事实”，如果所涉信息为“观点”，即发表看多、看空的评论，由于观点见仁见智，很难定性为“编造”、“虚假”，除非“观点”存在明显的误导性，否则一般不应认为违反该条规定。

第四，“浑水式做空”是否合规？美国市场上“浑水公司”的做空模式大行其道，即先融券卖出、在深入研究的基础上再发布做空报告（其依据的信息真实）以获利。本文认为，“浑水式做空”行为不应认定为操纵市场。操纵市场行为在本质上是对投资者的欺诈，采用发布信息的方式操纵市场也应当对市场产生虚假或误导性的信号、扭曲市场正常价格形成机制。对于内容真实的做空报告，即便发布后对证券交易价量产生了影响，但由于该等影响是市场其他投资者对信息的合理反应，只要该做空报告所含信息是真实的，就不属于向市场散布虚假或误导性信息、影响市场正常价格形成机制的行为，即不构成对投资者的欺诈，进而不应当被认定为操纵市场。事实上，客观、真实的做空报告反而能够向投资者揭示上市公司的全貌——尤其是揭露上市公司财务造假等欺诈行为，有利于提升市场的有效性，有助于投资者理性选择投资标的，此类“浑水式做空”非但不应认定为“操纵”，而且应当加以鼓励。

三、知名投资人发表股评是否合规？

此前，X因操纵证券市场罪被判处有期徒刑5年6个月，近期刚刑满出狱。然而，经检索公开信息，未见中国证监会对其采取市场禁入措施。这意味着，出狱后，X一方面可以从事证券交易行为，另一方面，如前分析，作为普通个人，在不从事证券投资咨询业务的情况下，其亦可就市场或个股进行评论。

即便是被采取市场禁入措施，根据中国证监会发布的《证券市场禁入规定》，市场禁入的种类包括：不得从事证券业务、证券服务业务，不得担任证券发行人的董事、监事、高级管理人员；不得在证券交易场所交易证券。照此规定，被采取市场禁入的主体并未被禁止从事证券分析或个股评述等行为。

最后，尽管本文认为该则引发市场热议的股评违规风险较小，但其对市场造成的影响是显而易见的，因此市场知名人士应当谨言慎行、严格自律，避免引发市场不良反应。从这个角度讲，监管部门若对此予以关注、提醒是完全可以的。

【 特别声明：本篇文章所阐述和说明的观点仅代表作者本人意见，仅供参考和交流，不代表本所或其律师出具的任何形式之法律意见或建议。】

作者简介

黄江东

国浩上海资深顾问

黄江东，法学博士，国浩律金融证券合规业务委员会主任，国浩上海办公室资深顾问。华东政法大学兼职教授，上海仲裁委员会仲裁员、深圳国际仲裁院仲裁员。中国法学会证券法学研究会理事，上海市涉案企业合规第三方监督评估机制专业人员名录库首批成员。原某证券监管部门处长，曾在证监系统工作近15年。自2019年加入国浩以来，专注于证券合规及争议业务领域，担任多家上市公司、私募机构常年或专项法律顾问。发表专业文章40余篇，开展各类讲座百余次，出版专著《证券法治新图景——新<证券法>下的监管与处罚》。

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施蕾

国浩上海律师

施蕾，法学博士，专注从事证券合规及争议解决法律服务。

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