【招商策略】或将触发正反馈，布局后市三锦囊——A股投资策略周报（0224）

目前A股可能演变成典型的资金驱动和自我强化的逻辑，在没有外部干预的情况下，或将形成正反馈。三条“锦囊”配置思路：第一，高风险高预期回报思路：券商和金融IT。第二，中风险中等预期回报思路：聚焦两会、5G演绎。第三，低风险低预期收益：聚焦补涨标的。

核心观点

◻【观策·论市】展望后市，3月初中美谈判结果出炉的风险有明显降低，如果中美谈判进展顺利，4月中旬出炉一季报业绩预告之前没有明显的风险点，而3月两会也会为A股提供政策加持。目前A股可能演变成典型的资金驱动和自我强化的逻辑，在没有外部干预的情况下，或将会形成正反馈。但我们需要关注核心指标股的异动，不排除指数过快上涨引发部分“国家重要持股机构”减仓。展望后市，我们有三条“锦囊”配置思路，供参考：第一，高风险高预期回报思路：券商和金融IT。第二，中风险中等预期回报思路。聚焦两会。相关主题：5G/人工智能/物联网/工业互联网/以自动化、新能源、军工航天、半导体为代表的高端制造。5G演绎：后续的一条思路是沿着5G落地后应用进行布局。第三，低风险低预期收益。聚焦补涨标的。

◻【论道·机杼】5G演绎：依据5G三大场景的先后应用顺序，我们认为投资布局将依循5G主设备/芯片/光纤光缆/基站——VR/AR/人工智能——自动驾驶/智能制造/工业互联网——物联网/智慧城市/智能家居的路径演绎。

◻【中观·景气】2019年一季度整体A股盈利增长依然处于下行通道中，上市公司盈利将继续探底；但是从细分领域来看依然不乏亮点。一季报改善超预期的公司大概率集中在景气度向上的领域中，这些领域主要集中在禽畜养殖、通信设备、光伏产业链、非银等行业。

◻【资金·众寡】北上资金热情不减，两融数据持续反弹，内外资合力改善市场流动性，对市场形成有力支撑。陆股通资金全周净流入194.8亿元，延续放量流入，外资抢跑布局明显。两融资金连续三周企稳回升，2月21日两融余额为7507.25亿元，较前一期大幅增加242亿元。下周MSCI将公布提高A股纳入比例计划的咨询情况，如果如期落地有利于进一步提振市场投资者情绪。

◻ 【主题·风向】当前处于主题对催化敏感的阶段，下周新增主题思路：本周中共中央政治局第十三次集体学习强调要“深化金融改革开放”、“增强金融服务实体经济能力”、“推动我国金融业健康发展”，建议关注互联网金融、金融科技等主题。

◻ 【数据·估值】本周A股估值继续全面提升，中小创估值修复最为明显。全部A股PE（TTM）由上周的12.9X上升至本周的13.3X，创业板板块PE（TTM）由上周的31.0X上升至本周的32.8X，中小板板块PE（TTM）由上周的22.4X上升至本周的23.6X。

◻ 风险提示：经济下行压力加大，中美贸易谈判结果低于预期。

01

观策·论市——正反馈可能已触发，如何布局后市

我们2月的观点是《沐浴春光，聚焦科创》，核心逻辑是流动性宽裕，叠加资本市场政策友好期来临，科创板将要推出，一切证据指向了TMT提估值，当然这个时候少不了券商有所表现。

2月中旬的社融数据超预期一度被认为会挑战这个逻辑，在我们《信贷周期论》《A股三段论》中社融数据大幅回升是经济复苏的信号。会改变市场的配置方向，但是我们在上一期周报中论述了2月社融数据的结构性缺陷——中长期信贷同比增速不佳，对经济复苏的贡献有限，而中短期贷款和票据融资的大幅增加，加强了流动性改善的逻辑。

上周，一度市场都认为会有一个调整。周四放量冲高回落，更是像极了一次调整。但是，周四晚些时候特朗普表示要在5g和中国公平竞争，不会封杀任何公司，包括华为。并且对中美达成贸易协议表示乐观。这极大的提振了市场信心——月底的巴塞罗那通信展上关于通信板块负面担心以及3月初中美谈判关键时间节点的不确定被打消。周五在通信板块带领下，券商接力下，A股继续突破向上。

展望后市，3月初中美谈判结果出炉的风险有明显降低，但是需要关注美国像此前一样出现反复。如果中美谈判进展顺利， 4月中旬出炉一季报业绩预告之前没有明显的风险点。而3月开始的两会也会为A股提供政策加持。

目前，融资余额开始明显回升，杠杆资金在加速入场；而在年初的上涨之后，绝对收益产品累计了安全垫，具备了加仓的条件；券商交易系统外部接入有望再开放；陆股通仍然在持续流入。A股已经演变成典型的资金驱动和自我强化的逻辑，在没有外部干预的情况下，会形成正反馈。

但是，我们需要关注核心指标股的异动，因为不排除指数过快上涨引发部分“国家重要持股机构”减仓。

展望后市，我们有三条“锦囊”配置思路，供参考：

第一，  高风险高预期回报思路。既然A股可能会触发正反馈，最高预期回报率的板块就是券商和金融IT。追券商和金融IT的风险也是显著的，系统“国家重要持股机构”持有券商的比重较高。

第二，  中风险中等预期回报思路。

聚焦两会。3月上旬将召开两会，按照去年年底中央经济工作会议的要求，今年的任务是“推动制造业高质量发展”“加大制造业技术改造和设备更新，加快5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设”。两会中的重要议题势必也与之相关。相关主题：5G/人工智能/物联网/工业互联网/以自动化、新能源、军工航天、半导体为代表的高端制造。

5G演绎：虽然5G还没有正式大规模建设，相关板块业绩还有待时日，但是资本市场的投资往往领先。从目前来看，5G板块成为所有板块中的领涨板块，后续的一条思路是沿着5G落地后应用进行布局。5G三大应用场景：

eMBB：增强移动宽带。通信速度的大幅提升。主要应用落地：VR/AR，人工智能

URLLC：超高可靠超低时延通信。通信延时大幅降低：主要应用落地：智能驾驶、工业互联网及智能制造

mMTC：大连接物联网。通信网络接入数量大幅增加：主要应用落地：智慧城市、物联网、智慧家居。

5G应用底层基础构建：半导体及芯片

第三，低风险低预期收益。聚焦补涨标的，涨幅较小同时有改善逻辑即可关注，行业不限。但是，前面没有涨一定有其缺陷和问题。买入滞涨标的的风险是踏空，需要等待转机的耐心。当前典型的高弹性低涨幅的板块包括：稀土永磁、新能源汽车、军工航天、医疗器械、医疗信息化、工业4.0(智能制造)等。

02

论道·机杼——5G演绎逻辑

一方面，从产业发展的角度来看，5G作为将带动数十万亿产业规模的大主题，从2019年开始5G商用带来的通信速度提升和延迟减少，将会大幅提升智能驾驶、VR/AR、人工智能、智能制造、智慧城市、智能家居等领域的发展，新技术在5G周期中将迎来新的突破，迎来新的增长点和商业模式。

另一方面，从投资布局的角度来看，5G大主题将持续催生各种主题机会，从应用来看国际电信联盟（ITU）定义的5G三大应用场景对应的应用是主要的投资布局领域，而从投资时间线路上来看，5G技术的逐步应用带来不同领域的先后机会，主要落地和传导路径将依循：基础硬件建设（基站、光纤光缆、主设备）——应用（eMBB：VR/AR、人工智能；uRLLC：智能驾驶、车联网、工业互联网及智能制造；mMTC：智慧城市、物联网、智慧家居）。

而根据标准制定的先后顺序：

eMBB（增强型移动宽带）可以发展6GHz以下（中低频）的频谱发展，也可在6GHz以上（高频）的频谱发展，侧重于以人为中心的应用场景，如VR/AR/人工智能等，目前标准已经被冻结，将最先商用；

uRLLC（低时延高可靠通信）主要面向无人驾驶、智能制造等需要低时延连接的场景，此场景的时延需要低至个位数毫秒（ms）级别，若延迟过长则可能会引发驾驶安全或者制造安全事故，uRLLC的工作计划预计2019年完成，可能会是三大应用中其次商用的场景；

mMTC（低功耗大连接）主要面向大规模物联网应用场景，会着重发展6GHz以下的频段，包括窄带物联网(NB-IoT)和增强机器类通信(eMTC)两个方面，将是三大应用中最后一个商用场景。

依据5G三大场景的先后应用顺序，我们认为投资布局将依循5G主设备/芯片/光纤光缆/基站——VR/AR/人工智能/高清视频传输——自动驾驶/智能制造/工业互联网——物联网/智慧城市/智能家居这样的路径演绎，而5G应用底层基础的半导体及芯片的需求将贯穿整个过程。

03

中观·景气——从景气变化预判一季报改善的行业

2019年一季度整体A股盈利增长依然处于下行通道中，上市公司盈利将继续探底；但是从细分领域来看依然不乏亮点，追踪行业景气度可看作是营收和业绩变化的前瞻指标。一季报改善超预期的公司大概率集中在景气度向上的领域中，本部分将观察中观数据的变化来预判一季度业绩可能超预期的细分领域，这些领域主要集中在禽畜养殖、通信设备、光伏产业链、非银等行业。

1. 禽畜养殖业绩改善确定性强，生猪养殖利润底部反弹，禽链继续保持高景气。

生猪养殖利润底部回暖，存栏加速下降。春节前后生猪存栏数量快速下降，一方面是养殖户对于非洲猪瘟疫情扩散的担心，另一方面在于部分中小养殖户存在较大的资金压力，生猪和母猪存栏均出现了下降。由于生猪养殖行业目前去产能节奏和力度较大，预计未来大概率会出现生猪供给短缺的现象。目前来看，生猪养殖利润出现了较大幅度的回暖，自养生猪养殖利润由2月初的-147.58元/头大幅提升至-5.35元/头，外购仔猪养殖利润由2月初的-100.29元/头提升至43.98元/头。养殖利润已经出现底部反弹，若未来生猪供给进一步短缺，那么养殖利润上行的空间可进一步提升。

鸡苗价格进入新一轮上行周期，禽链高景气度得以继续。自从去年四季度以来，肉鸡苗价格开始快速上行，零售端鸡肉价格也随之上涨；从禽链相关上市公司的年报业绩预告来看，四季度业绩明显改善的核心原因在于鸡肉市场价格回暖。而进入一季度以后，鸡苗市场处于供给短缺的状态，鸡肉价格进入新一轮的上涨中；与2018年一季度相比，鸡苗的市场价格上涨了将近两倍，相关上市公司的营收和业绩大概率出现翻倍的增长。

2. 通信设备产业链将在移动基站产量大幅增长的带动下营收业绩双升。

参考近年来移动通信基站产量的变化，该产量的增减往往与通信设备行业营收增减保持一致并且领先后者的走势。以4G建设初期为例，移动通信基站的产量在2013年6月触底回暖，并且在2014年3月达到此轮产量的顶峰；与此同时，通信设备行业的营收在基站产量回暖时开始改善，并且在2016年初达到了顶峰。根据最新的统计数据，2018年12月移动通信基站的产量达到5269.1万信道，当月同比增速达到189.9%，无论是产量的绝对数量还是同比增速都创下历史新高，那么通信设备行业的营收也将随之发生好转，预计一季报业绩也将有所改善。

回溯3G和4G时代，移动通信基站数量的大幅攀升往往预示着一轮新的建设高峰的到来，近期联通大规模采购基站也预示了这一点。5G临时牌照有望在2019年年内落地，同时三大运营商资本开支预计在2019年持续扩张，5G产业链的相关基础建设采购有望提前到来，小基站、光模块、光纤光缆等市场空间较大。

3. 光伏产业链价格微涨：海外需求不减，厂商主动提价。

进入2月以来，光伏产业链中部分产品价格上涨，特别是硅料、硅片、电池片等价格均有小幅微涨。受到海外市场强烈的需求拉动，部分国产硅片厂商主动提价，国产多晶硅料现货价相比月初提升3.0%至12.13美元/千克，8寸单晶硅片的主流厂商出厂平均价相比月初提升1.6%至3.12元/片，电池片价格也略有反弹；从产业链的价格变动来看，行业景气度有所回升。

财政补贴对于光伏行业发展的引导作用将逐渐弱化，竞价机制将有利于工艺先进和现金流充裕的公司业绩释放。光伏行业是由财政补贴带动的代表性产业之一。自2018年5月末实施光伏的“531政策”以来，补贴退坡直接导致企业产能扩张的步伐放缓，产业链价格指数快速下调，光伏板块估值也经历了较大的打击；产业链公司纷纷受到新政的打击而相关业务迅速萎缩。而上周（2月18日）国家能源局举行的光伏企业座谈会对于补贴规则进行优化，通过行业内的企业竞价来确定补贴强度，再通过补贴额度来控制企业的装机量；这对于行业优胜劣汰、去除多余产能有很大的正面促进作用，对于技术先进的光伏公司而言将会是提升行业内竞争力并且优化经营业绩的机会。

4. 1月券商经营数据企稳，行业处于边际改善的态势。

2019年以来，大盘整体处于回暖走高的趋势，年初以来上证综指上涨12.44%，创业板指上涨16.46%；同时沪市和深市的交易活跃程度有所提升。从上市券商1月的经营数据来看，不同券商经营分化的现象有所收敛，特别是中小型上市券商的经营业绩出现较为明显的改善。

04

资金·众寡——内外资放量增长，关注MSCI咨询结果

北上资金热情不减，两融数据持续反弹，内外资合力改善市场流动性，对市场形成有力支撑。陆股通资金全周净流入194.8亿元，延续放量流入，已连续三周净流入规模近200亿或以上，外资抢跑布局明显。两融资金连续三周企稳回升，截至2月21日两融余额为7507.25亿元，较前一期（2月14日）大幅增加242亿元。两融数据回升表示境内投资者情绪高涨，市场风险偏好总体回升。下一周MSCI将公布提高A股纳入比例计划的咨询情况，如果计划如期落地，有利于进一步提振市场投资者情绪。

从公募基金的持仓风格来看，1月末公募基金持仓集中在以沪深300为代表的大盘蓝筹风格，且行业上也更偏向金融地产和消费。2月以来，随着创业板指表现总体占优，基金持仓略有调整，目前向中小创风格有所偏移。

另外，近期解禁规模总体规模不高，解禁减持压力不大，但市场持续上涨行情下，股东减持动力增强，已连续三周净减持，上周全周重要股东二级市场减持23.75亿元，增持8.42亿元，净减持15.32亿元，较前一周的净减持24.5亿元略有下降。

根据上市公司公布的减持计划，下周（2019/2/25~2019/3/1）为减持计划起始日期的涉及44家上市公司，减持规模上限合计约64亿元。其中计划减持规模上限占总股本比例最高的为富邦股份，计划在9月之前减持总股本的13.93%。

05

 主题·风向——互联网金融、金融科技

春节以来的两周，在中小风格的带领下TMT主题全面爆发。本周我们跟踪的重点主题涨幅数据显示，涨幅最高的五大热门主题分别为，创投15.04%、触摸屏13.94%、5G 12.29%、金融科技10.94%。从市场的阶段来看，当前主题投资处于对事件催化敏感型阶段，前期强势的主题继续维持强势，具备产业确定性+催化的主题往往表现强势。

由于当前处于主题对催化敏感的阶段，并且从历史主题大行情的经验来看，短期主题行情的路径往往是：第一阶段高产业确定性的主题具备超额收益，第二阶段是具备较高产业确定性+事件催化，第三阶段是事件催化因素权重更大，当前处于第二阶段并且短期有可能往第三阶段演变。

基于以上逻辑，下周主题布局的新增方向：本周习近平主席在中共中央政治局第十三次集体学习时强调要“深化金融改革开放”、“增强金融服务实体经济能力”、“推动我国金融业健康发展”，建议关注互联网金融、金融科技等主题。

06

数据·估值——中小板估值明显提升

本周A股估值继续全面提升，中小创估值修复最为明显。全部A股PE（TTM）由上周的12.9X上升至本周的13.3X，处于2000年以来历史估值水平的19.6%分位数。沪深300板块PE（TTM）由上周的11.0X上升至本周的11.5X，处于2005年以来历史估值水平的31.0%分位数。创业板板块PE（TTM）由上周的31.0X上升至本周的32.8X，处于2009年以来历史估值水平的9.6%分位数。中小板板块PE（TTM）由上周的22.4X上升至本周的23.6X，处于2009年以来历史估值水平的8.7%分位数。

行业估值方面，TMT、国防军工和非银估值较上周提升幅度较大。本周几乎每个行业的估值均出现不同程度的回升。电子、医药生物、有色、传媒、轻工制造、钢铁等行业的估值已经低于历史估值十分位的水平。

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