上半年，出口为何这么强？

经济周期动态追踪系列之㊷

本文原载于“经济机器”公众号（ID:EconomicMachine），转载请注明出处。

对宏观形势和大类资产配置感兴趣的朋友，欢迎扫码进入“经济机器”交流群

今天，海关总署公布了6月份和上半年贸易数据，上半年出口累计同比增长14.2%，增速连续2个月提速，表现非常强劲。年初，基于2021年难得一见的高基数，和海外供应链恢复预期，市场普遍预期，今年出口难现去年辉煌。出口回落成为年初市场预期的重大宏观风险。但年初以来，出口始终保持两位数高增长，表现远超市场预期。

图1、各国5月贸易差额（亿美元）

尤其是，传统出口大国，如德国、法国，上半年表现糟糕，纷纷出现逆差（图1）。对比之下，中国“风景这边独好”。那么，上半年，我们出口超预期的原因是什么，未来是否可持续？我们分析如下：

01

6月数据：出口持续加速，

顺差创历史新高

供应链持续恢复下，出口增速持续加速，超出预期。6月份，我国货物出口同比增长17.9%，远超市场预期的11.9%，增速较上月提升1个百分点，连续2个月加速。而就在3月底，受到疫情影响，我国重要的贸易枢纽城市上海面临封控。相应的，我国对外贸易也承受了巨大的压力，4月出口增速最低降至3.9%。其后，疫情逐步得到控制，新增确诊感染病例4月中旬达峰后持续回落，供应链开始修复，出口增速也于5月反弹至16.9%（图2）。

6月份，出口增速持续加速，一方面得益于疫情修复下，国内供应链的持续恢复，生产和订单的持续回升。另一方面，也可能与4、5月份挤压的订单，6月集中释放有关。所以未来出口景气的持续性仍有待7月份验证。

图2、出口金融：当月值与当月同比

分国别看，6月我国对东盟、美国、日本的出口金额同比增速为29%、19.3%、8.3%，分别较上月提升3.1、3.6、4.6个百分点；对欧盟出口金额同比增速为17.1%，较上月下降了3.2个百分点，可能与欧盟需求减弱有关（图2）。整体看，我国对东盟出口的持续高景气，以及美国需求的恢复，是拉动出口反弹的重要动力。

图3、出口金额同比增速：主要国家地区

进口超预期回落，贸易差额创历史新高。6月份，我国进口金额同比增长1%，低于预期的3%，较上月回落3.1个百分点。主要原材料进口数量同比增速均有出现回落。其中，煤、原油、铁矿砂进口数量同比分别下滑33.1%、10.7%和0.5%（图3）。这说明剔除价格因素后，进口与出口的高景气出现背离。

图4、进口数量同比增速：主要原材料

进口不及预期背后，反映了内需恢复相对较慢。近期，钢铁、铜、铝等企业生产原料价格有一个明显回落便是印证。国内需求不旺的一个很重要原因是房地产等行业回暖力度不及预期。6月份，百强房企单月业绩同比跌幅43%，回暖速度较慢，无法大幅提振需求（图5）。

图5、2022年1-6月百强房企单月业绩表现及同比变动（亿元）

内外需复苏不同步，推升贸易顺差至历史新高，不必为高顺差而欢欣鼓舞。内需恢复偏慢而外需恢复相对迅速，导致6月份，我国贸易差额达979.4亿美元，超过去年12月的记录，创下了近年来历史新高（图6）。我们相信，随着未来国内经济持续复苏，衰退型贸易顺差或将收窄。

图6、贸易差额

02

出口超预期：那些驱动因素

如上面所提，疫情迅速得到控制下，我国供应链恢复迅速，是出口保持强劲的内在因素。而积压性需求的释放，则强化了反弹的力度。

除此之外，受俄乌冲突影响，海外供应链再次陷入混乱，是我国出口风景这边独好的重要因素。当前全球供应链高度专业化、复杂化以及区域化分工，形成了以中国、德国、美国为中心的“中心-外围”式的全球供应链体系（图7）。一个国家供应链出问题便可能导致整条产业链的停摆。

图7、全球供应链节点的网络图（贸易附加值）

自2020年以来，经历疫情的多轮冲击，海外供应链受到冲击。年初，市场普遍预期，随着海外解除疫情防控要求，海外生产会逐渐恢复，从而会分流国内出口。但年初的俄乌冲突，则打乱了这一进程，使海外供应链混轮雪上加霜。俄乌冲突对欧洲的冲击更为剧烈，许多商品供给均受到严重的影响，这也是德国出现贸易逆差的重要原因（图8）。

图8、俄乌冲突对欧洲供给的影响

海外供应链的再次混乱，迫使需求转移到产业链受冲击较小的中国。可以看到，尽管各国在努力修复供应链，但2022年以来，全球供应链压力仍处于历史高位，并没有显著缓解（图9）。而我国拥有联合国产业分类当中全部工业行业，以及全球规模最大、行业最全、配套最完备的制造业体系，受海外供应链影响相对较小。海外需求为寻求安全稳定自然向我国集中，这也是2021年我国出口高速增长的重要原因。

图9、全球供应链压力指数GSCPI仍在高位

最后，从当前主要国家进口增速看，今年上半年外部需求依然景气，也是支持出口高增长的前提。2022年以来，主要国家进口在2021年高基数下依旧维持了两位数的增长。2022年前5月，美国进口同比增速维持在20%以上，德国也在15%左右，日本更是超35%，表明外部需求依旧十分强劲（图7）。

图10、主要国家进口金额同比

03

往前看，强势状态何时结束？

海外主要经济体衰退预期加大，需求回落是下半年出口面临的主要风险。往前看，虽然上半年海外需求表现依然强劲。不过近期，海外多家头部机构纷纷预期美欧等经济体衰退概率提升，相应的近期大宗商品如原油、铜、铝等也出现持续回落（图11）。

图11、国际原油、铜、铝价格走势

从6月最新的PMI看，各国制造业景气程度也出现较大的回落，衰退离我们可能确实越来越近了。其中，美国PMI为53%，较上月回落3.1个百分点。其他主要经济体，如欧盟、英国、日本等国，PMI分别回落2.5、1.8、0.6个百分点（图12）。

图12、主要国家制造业PMI

未来亚洲区域贸易的景气可能对冲整体需求的衰退。近两个月我国对东盟出口十分景气，连续两月同比增长近30%，表现出强劲的增长势头。另外我们也看到，在欧美发达国家PMI持续回落的同时，东盟整体表现相对平稳（图12）。这可能受年初推出的RCEP影响，区域经济整体趋势向好。因此，未来区域贸易的景气可能对冲欧美等国衰退的影响。这也是未来我们需要重点着力的地方。

图12、东盟制造业PMI指数

下半年，全球供应链危机实质性缓解概率不高，在疫情不再次失控假设下，我国出口保持扩张问题不大。6月以来，欧洲正在经历一轮新的疫情冲击，单日最高新增病例超50万人。而就在7月12日，美国白宫发布会警告称新变异奥密克戎毒株BA.5亚型或将在全美范围内引发新一波疫情。所以即使海外经济预期的衰退到来，我国下半年出口依然能大概率凭借供应链优势维持稳定增长。

同时，俄乌冲突有走向长期化趋势，能源危机和供应链扰动将持续冲击欧洲，也会对我国出口形成“溢出”效应。

我们应该珍惜出口高景气带来的缓冲时间窗口，尽快改善内需偏弱的状况，而不能沉醉于衰退型高顺差中。否则，一旦出口出现拐点，而内需无法接力，则经济下行压力将会实质增加。

对宏观形势和大类资产配置感兴趣的朋友，欢迎扫码进入“经济机器”交流群

经济周期动态追踪系列之：

㉖2022年两会前瞻：主要看点

㊳稳中向好的趋势进一步强化