Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第42期

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Game theory says that the true source of uncertainty lies in the intentions of others.

—Peter L. Bernstein

    报告摘要

一、投资摘要

 1:  欧元有效汇率触顶回落或将拉低国内长债利率。

 2:  美国制造业库存同比远高于以往经济衰退时期。

 3:  财政刺激预期差和疫情封锁令美欧通胀前景背离。

 4:  再融资是抵押贷款申请量大幅增长的主要原因。

 5:  利率互换期权波动率曲线倒挂程度创下今年3月以来最大。

  二、风险提示

   美国基建刺激规模超预期

报告正文

最近十年欧元有效汇率拐点领先于中国10年期国债利率，2018年以后他们之间的裂口是国内抑制地产的结果。随着欧洲再度进入疫情封锁状态，欧洲央行对于欧元汇率过高的容忍度明显下降。该行12月潜在的加码宽松操作将促使欧元有效汇率回落，这或将通过拉低商品价格和贸易需求拉低国内长债利率。 

美国产出缺口占GDP比重超过10%，但是美国制造业库存同比刚刚跌破零；既高于2016年低点，更是远远高于以往经济衰退时期的水平。制造业企业不具备大幅度补库存的空间。即使有补库存行为，在产出缺口明显收缩之前，其力度也将十分温和。

以5年期5年通胀互换为基准，美股和欧元区的通胀预期持续背离。原因在于：一方面2020年美国大选出现蓝色浪潮（Blue Waves）的概率越来越高，市场认为民主党大规模财政刺激推高通胀预期；另一方欧元区重新进入疫情封锁，加上欧元有效汇率升至2004年以来最高水平，抵消了此前欧元区7500亿欧元财政刺激的效力，通缩压力凸显。

过去3个月全美房价同比增速重新加快，市场认为这是受不断创新低的抵押贷款利率推动。不过所有抵押贷款申请量中，再融资的比重超过60%，新增抵押贷款申请量增长缓慢，这与房价增速加快、住房拥有率飙升相背离。

美国大选日临近，利率波动率放大。1个月10年期利率互换期权波动率（1m10y Swaption Vol）与3个月10年期利率互换波动率（3m10y Swaption Vol）持续倒挂，二者之差已经升至今年3月以来最高水平。新冠疫情笼罩下，财政刺激、货币宽松以及大宗商品价格形成复杂的通胀演化路径，短期事件对长期利率前景影响越来越大。

每周大类资产配置图表精粹系列

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