Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第21期

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Success is not final, failure is not fatal；it is the courage to continue that counts。

—Winston S. Churchill

    报告摘要

一、投资摘要

 1:  远期套利收益回到2018年初，债市杠杆不存在系统性风险。

 2:  人民币汇率和美股的互动关系呈现越来越强的趋势。

 3:  原油月差暴跌显示供给端收缩接近被市场完全定价。

 4:  金铜比持续攀升表明未来新兴市场国家资本流出压力加大。

 5:  库存销售比飙升暗示未来新兴市场外部需求承压。

  二、风险提示

   农产品超预期上涨

报告正文

10年期国债利率与远期7天回购利率之差回落至98个基点，将这个利差视作未来12个月加杠杆套利回报指标，那么在如此大套利回报的驱动下，国内长债利率回落的趋势有望继续，这和2016年底的情况完全不同，除非类似2009年的超预期财政刺激，短时间内把GDP增速推升到新冠疫情之前。人民币和美股的短期百分比变动再度分化，人民币汇率加速走弱，美股则保持向上升势，这种情况2月初也曾经出现过。美联储扩表可以抑制美国经济对股市波动率的刺激，但是无法消除欧洲和中国面临美元信用收缩时，系统性风险的再度暴露，人民币波动率上升冲击日元套利交易的一幕或将重演。

纽约原油近月合约5月上涨88.4%，创下史上最大单月涨幅，其远期曲线已经濒临形态切换点：12个月价差从20美金回落至2.86美金，如果最终由正转负就意味着远期曲线从升水变成贴水，这需要需求端出现方向性变化，有鉴于美国失业率还未触顶，供给端收缩对原油的推升或面临终结。

中国不再以自身GDP目标为全球实体经济需求兜底，美联储则通过扩表压低实际利率，黄金与伦铜价格比位于高位将持续施压人民币汇率，正如2013-2014年看到的，居高不下的中美长债名义利差并不能抵消汇率面临的压力。

美国企业的耐用品库存与销售额之比创下1992年以来最高水平，并且远高于2008年的水平，一方面暗示企业产出缺口将快速拉大，美国面临的通缩压力还会增加；另一方面企业去库存过程将更加漫长，美国企业的外部需求难以随着疫情趋缓快速恢复，这对于新兴市场的外需将形成比较大的压力。

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