经济数据的谜底背后仍然是窄幅震荡市 ——6月经济数据点评 | 华安固收

报告作者：颜子琦、洪子彦

事件

7月17日，统计局公布上半年及6月经济数据。6月GDP同比增长6.3%，低于Wind一致预期6.8%，名义GDP增长率为4.8%，由不变价测算得到的上半年GDP同比增长率约为5.5%。

摘要

供给端：工业稳步复苏，服务业修复斜率放缓

工业增加值表现亮眼，同比增速4.4%高于Wind一致预期，采矿业当月同比增速转正。从具体分项来看，电器机械维持增速涨幅较大，汽车制造业涨幅出现收窄。而服务业增幅则逐渐放缓，生产指数出现下行。

需求端：消费稳中有升、投资受地产拖累、出口延续下行趋势

基数效应减退，消费同比涨幅收窄较多。6月，社零同比增长3.1%，涨幅较前值减少9.6pct。除汽车以外的消费品零售额同比增长3.7%，涨幅较前值减少7.8pct，增速回落较大。社零季调环比增长0.23%，增幅有所放缓。

基建、制造业增速小幅上升，地产投资持续低迷：

⚫ 地产投资整体低迷，竣工端增速继续回落，商品房销售降幅进一步扩大。地产投资当月同比录得-20.6%，降幅较前值收窄0.9pct；施工端来看，与5月相比，施工面积同比降幅收窄6pct，新开工面积同比降幅扩大2.9pct；竣工面积同比上涨15.2%，涨幅较5月收窄9.3pct。

⚫ 基建投资增速较上月小幅上升，其中交通投资较上月增长明显，电热汽水投资维持较高增速。宽、窄口径基建投资当月同比增速分别录得11.7%、6.4%，增幅分别较5月扩大2.8pct、1.5pct。

⚫ 制造业投资速度有所上升，但经营预期较为谨慎。制造业投资当月同比增速录得6%，较5月扩大0.9pct。6月制造业PMI为49.0%，处于荣枯线以下，制造业恢复预期总体稳定但仍处于收缩区间，非制造业增速收窄。

6月份出口同比跌幅明显，同比增速较上月下降4.9pct至-12.4%。分国别来看，外需维持下行趋势，整体出口下滑明显。对俄罗斯出口维持高增，增幅继续扩张，对东盟出口同比延续5月下滑趋势，其余国家同比降幅扩大。对俄罗斯出口累计同比增速大幅扩张至78.1%。

就业：与上月持平，就业压力仍在

城镇就业情况与上月持平，16-24岁人口失业率连续3月处于20%高位，就业压力仍在。针对不同年龄段人群的调查显示，16-24岁人口失业率自今年4月突破20%后依旧延续上升趋势，到6月份已到达21.3%，较前值上行0.5pct；25-29岁人口失业率为4.1%，与上月持平。

债市策略：持券看路，没有必要刻意求变

债市观点方面，我们此前观点认为震荡市下应静待增量信息，而当前10Y国债收益率位于MLF下方3bp左右，事实证明多看少动这一策略是最佳选择。

二季度经济增速低于Wind预期，地产销售仍较疲软，但经济修复也释放出一些积极信号，如工增好转、社零稳步复苏、制造业与基建投资增速再度高增。

经济数据的谜底揭开后，多看少动的债市策略需要调整吗？——不必过度反映，拿住是最好的选择。

1、二季度整体弱，地产是症结，理论上地产政策的力度会加大，但市场目前的“阈值”提到了置换存量房贷这个层次，否则将被视为政策不及预期。

2、季末复苏略抬头，但是7月以来的高频数据并未延续趋势，经过半年的复苏交易，市场也充分意识到复苏趋势的转向更可能是个“钝角”。

3、央行近期表态进一步强化了市场对宽松的预期，解决的是对整个下半年的预期分歧。

综合来看，短期可多，突破前低仍有难度：中长期后劲不足，但最佳策略还是持券看路。

风险提示

流动性风险，数据统计与提取产生的误差。

目录

01

事件

7月17日，统计局公布上半年及6月经济数据，按不变价格计算，2023年上半年国内生产总值同比增长5.5%，比一季度加快1.0个百分点。全国规模以上工业增加值、社会消费品零售总额、固定资产投资（不含农户）累计同比分别为3.8%、8.2%、3.8%。

02

生产：工业稳步复苏，

服务业修复斜率放缓

2.1 工业生产整体向好，稳步恢复

6月，工业增加值同比增长4.4 %，前值增3.5%。季调环比录得0.68%，前值为0.63%。

分三大门类看，整体恢复向好，其中采矿业改善较为明显，同比由负转正涨幅回升。6月采矿业增加值同比增长1.5%，涨幅较前值扩大2.7pct；制造业增加值同比增长4.8%，涨幅较前值扩大0.7pct；电力、热力、燃气及水生产和供应业增加值同比增长4.9%，涨幅基本与前值持平。

分行业看，多数工业生产行业涨幅扩大，其中电器机械维持增速涨幅最快，汽车制造业涨幅收窄较多。20个主要行业中有16个行业增加值保持同比增长。其中电器机械(+15.4%)涨幅与前值持平；化学原料和制品(+9.9%)、有色压延(+9.1%)、黑色压延(+7.8%)、电热(+5.4%)、石油和天然气开采业(+4.1%)、食品制造业(+3.1%)、橡胶和塑料制品业(+3%)、煤炭开采和洗选业(+2%)、通用电子设备(+1.2%)、酒/饮料/茶叶(+0.2%)同比增速扩大；汽车制造业(+8.8%)、铁路运输(+4.7%)、专用设备制造业(+3.4%)同比增速收窄；金属制品业(+2.4%)、农副(+2.2%)同比增速由负转正；医药制造业(-2.1%)、非金属矿物制品业(-0.4%)、纺织(-0.4%)增加值同比下降减缓；通用设备(-0.2%)同比由正转负。

2.2 服务业修复斜率放缓，与工业同比增幅逐渐接近

6月服务业生产指数同比增长6.8%，增速较5月降低4.9pct。上半年以来服务业生产指数同比增速持续超工业增加值增长，自4月开始服务业修复斜率放缓，两者数值逐渐接近，总体来看，6月服务业增速回落扩大，但依旧维持较高增速。

03

需求端：消费稳中有升、投资受地产

拖累、出口延续下行趋势

3.1 社零：基数效应减退，消费同比涨幅收窄较多

6月，社零同比增长3.1%，涨幅较前值减少9.6pct。由于受去年低基数影响，年初以来消费同比维持较高增速，而随着6月基数效应减退，本月同比涨幅下降明显。除汽车以外的消费品零售额同比增长3.7%，涨幅较前值减少7.8pct，增速回落较大。社零季调环比增长0.23%，增幅有所放缓。

从消费类型来看，6月份，商品零售额同比增长6.8%，增幅较前值回落3.7pct；餐饮收入同比上升16.1%，前值为35.1%，增速回落19pct，餐饮业增速继续放缓，但整体依旧维持较高增速好于商品零售。

分品类来看，16个限额以上商品零售额中有11个同比增速为正，仅5项同比录得负值。其中，烟酒(+9.6%)、家用电器和音像器材(+4.5%)增速扩大；粮油/食品(+5.4%)、饮料(+3.6%)增速由负转正；体育/娱乐用品(+9.2%)、金银珠宝(+7.8%)、服装鞋帽/针/纺织品(+6.9%)、中西药品(+6.6%)、通讯器材(+6.6%)、化妆品(+4.8%)、家具(+1.2%)同比增速收窄；建筑及装潢材料(-6.8%)降幅收窄；日用品(-2.2%)、石油及制品(-2.2%)、汽车(-1.1%)增速由正转负；文化办公用品(-9.9%)降幅扩大。与前值相比，汽车同比由正转负下降最多，减少25.3pct；同比增速收窄最多的品类为通讯器材、金银珠宝，分别减少20.8pct、16.6pct；粮油/食品、饮料同比由负转正，分别增加6.1pct、4.3pct。

3.2 固定资产投资：基建、制造业增速小幅上升，地产投资持续低迷

6月份，固定资产投资同比增速录得3.1%，较5月扩大1.5pct；固定资产投资(不含农户)完成额季调环比录得0.39%，较5月增长0.12pct。

地产投资整体低迷，竣工端增速继续回落，商品房销售降幅进一步扩大。地产投资当月同比录得-20.6%，降幅较前值收窄0.9pct；施工端来看，与5月相比，施工面积同比降幅收窄6pct，新开工面积同比降幅扩大2.9pct；竣工面积同比上涨15.2%，涨幅较5月收窄9.3pct。从消费端来看，商品房销售面积当月同比录得-28.1%，降幅较前值扩大8.4pct；销售额同比录得-25%，较前值减少20pct，销售面积和销售额增速下滑明显。

基建投资增速较上月小幅上升，其中交通投资较上月增长明显，电热汽水投资维持较高增速。宽、窄口径基建投资当月同比增速分别录得11.7%、6.4%，增幅分别较5月扩大2.8pct、1.5pct。分类别来看，交通投资当月同比增速录得22.2%，增幅较前值扩大18.8pct；水利投资当月同比增速录得-1.1%，增幅较前值缩窄3.9pct；电热汽水投资当月同比录得25.7%，增幅较前值缩窄10.3pct。

制造业投资速度有所上升，但经营预期较为谨慎。制造业投资当月同比增速录得6%，较5月扩大0.9pct。6月制造业PMI为49.0%，处于荣枯线以下，制造业恢复预期总体稳定但仍处于收缩区间，非制造业增速收窄；生产经营活动预期录得53.4%，较5月减少0.7pct，低于历史均值56.4%，经营预期整体处于较高水平但继续下滑。

3.3 进出口同比降幅进一步扩大

6月份出口增速跌幅明显，同比增速较上月下降4.9pct至-12.4%；进口总值同比录得-6.8%，降幅较前值扩大，增加了2.3pct。由于去年疫后基数效应减退，6月出口同比降幅扩大，进口持续走弱，贸易面临压力。

分国别来看，外需维持下行趋势，整体出口下滑明显。6月，中国对主要经济体出口额为：日本（125亿美元）、韩国（126亿美元）、东盟（433亿美元）、欧盟（440亿美元）、俄罗斯（96亿美元）、巴西（57亿美元）、美国（427亿美元），占出口总额比重分别为4.4%、4.4%、15.2%、15.4%、3.3%、2.0%、15.0%。对俄罗斯出口维持高增，增幅继续扩张，对东盟出口同比延续5月下滑趋势，其余国家同比降幅扩大。对俄罗斯出口累计同比增速大幅扩张至78.1%，对东盟增速缩窄至1.5%，对日本、韩国、欧盟、巴西、美国出口累计同比降幅继续扩大，分别为-4.7%、-4.6%、-6.6%、-2.1

%、-17.9%。

进口总值下降，俄罗斯、巴西维持增速，其余多国累计同比降幅均有收窄。6月，中国对主要经济体进口额为：日本（136亿美元）、韩国（140亿美元）、东盟（341亿美元）、欧盟（249亿美元）、俄罗斯（113亿美元）、巴西（111亿美元）、美国（140亿美元），占出口总额比重分别为6.3%、6.5%、15.9%、11.6%、5.3%、5.2%、6.5%。进口累计同比增速分别为日本（-17.0%）、韩国（-24.9%）、东盟（-5.5%）、欧盟（-1.4%）、俄罗斯（+19.4%）、巴西（+2.0%）、美国（-3.7%），其中，对俄罗斯进口增速小幅收窄，对巴西同比增速小幅扩大，对日本、韩国、东盟、欧盟进口同比降幅继续收窄，对美国进口同比降幅有所扩大。

04

就业：与上月持平，就业压力仍在

城镇就业情况与上月持平，16-24岁人口失业率连续3月处于20%高位，就业压力仍在。6月，全国城镇调查失业率、31个大城市城镇调查失业率分别录得5.2%、5.5%，与5月持平。本地户籍、外来户籍失业率分别为5.1%、5.3%，外来户籍失业率略微改善，外来农业户籍人口录得4.9%，与5月持平。针对不同年龄段人群的调查显示，16-24岁人口失业率自今年4月突破20%后依旧延续上升趋势，到6月份已到达21.3%，较前值上行0.5pct；25-29岁人口失业率为4.1%，与上月持平。

05

风险提示

   流动性风险，数据统计与提取产生的误差。

本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《经济数据的谜底背后仍然是窄幅震荡市 ——6月经济数据点评》（发布时间：20230718），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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投资评级说明

以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：

行业及公司评级体系

增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;

中性—未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%; 

减持—未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;

公司评级体系

买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；

增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；

中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；

减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；

卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；

无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。

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