震荡填坑，关注条款博弈——海通固收可转债月报（姜珮珊、王巧喆、方欣来）
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4月（截至4月29日，下同）市场回顾：转债指数下跌
转债指数下跌。4月中证转债指数下跌1.40%，4月日均成交量（包含EB）1006.09亿元，环比上涨10.67%，我们计算的转债全样本指数（包含公募EB）下跌1.22%。同期沪深300指数下跌4.89%、创业板指数下跌12.80%、上证50下跌3.23%、国证2000下跌16.57%。
从板块来看，多数板块下跌。机械制造（-3.60%）、TMT（-2.81%）、可选消费（-0.93%）、周期（-2.04%）、环保建筑（-0.99%）、必需消费（-4.41%）、医药（-6.11%）板块下跌，金融（0.22%）、电力交运（0.94%）上涨。
估值抬升，纯债溢价率下跌。截至4月29日，95~110元平价券的转股溢价率均值19.80%，较3月末抬升3.17个百分点；纯债溢价率均值20.24%，环比下跌0.68个百分点。价格115元以下转债的转股溢价率均值60.12%，环比上涨9.73个百分点；115-125元转债的转股溢价率均值28.17%，环比上涨4.52个百分点；125-150元转债的转股溢价率均值15.93%，环比上涨4.06个百分点；150-170元转债的转股溢价率均值21.36%，环比上涨8.83个百分点；而受个券热炒影响，价格170元以上转债的转股溢价率均值43.24%，环比上涨29.77个百分点。
5月权益前瞻：关注布局机会
疫情对经济影响持续。2022年4月全国制造业PMI相比3月下降2.1个百分点，连续两个月处于荣枯线下，收缩进一步加快，同时供需均明显放缓。3月工业企业利润增速稳中有升，中游利润明显回升。
短端利率向上回归。4月末的政治局与中央财经委会议显示基建发力、地产边际放松的趋势延续，后续年度增长目标进度加快，经济改善预期较强；此外，5月或将面临美国加息缩表影响，宽松窗口期越来越小。供给方面5月或迎净供给高峰扰动资金面，短端利率有望逐渐向政策利率靠拢，长债利率或将保持区间震荡。
市场在底部震荡，逐步关注布局机会。目前看政策底已现，业绩底则需要等待政策效果出现，目前复工复产推进，市场也会随着企业盈利的增加而逐步填坑，借鉴历史我们认为可以关注当前市场的布局期。
5月转债策略：震荡填坑，关注条款博弈
下修增多，关注条款机会。4月随着权益市场调整，转债平价下跌，目前已触发下修的转债占市场存量转债的约44%。4月下旬以来，6只转债董事会提议下修，上周市场大跌后也有4只转债集中公告不向下修正。下修体现公司促转股意愿较强，同时例如正邦等或也是出于缓解财务压力，而新规中并未要求公告不下修，或主要还是出于稳定预期的考虑。我们认为目前可以关注相关条款的机会，但较难提前布局，可以考虑董事会提议后参与的策略。
22Q1盈利略好于21Q4，盈利增速的低点可能出现在今年二季度。目前上市公司年报及一季报已经公布，Q1全部A股归母净利润同比增速为3.6%，较21Q4单季度同比回升，但今年二季度受到疫情影响较大，根据海通策略组观点，A股盈利增速的低点可能出现在今年二季度，此后利润增速将逐季上行。另外，一季度上游资源品盈利增速较快且盈利占比进一步上升。
目前转债依然受到股债两端影响，展望5月，权益市场：一些前期影响因素边际改善，多地复工复产在推进，政治局会议后续稳增长力度有望加大，上周调整后二次探底后反弹，短期悲观情绪或得到一定释放，再继续向下动能或不大，或主要是底部震荡填坑。
转债策略：5月进入业绩的空窗期，同时供给在年报后通常进入淡季，转债主要聚焦存量券+条款，稳中逢低关注。目前转债估值仍不算便宜，平价下跌导致溢价率抬升较多，仍待消化。行业围绕稳增长相关+疫情后修复逻辑（新老基建、金融及地产相关、消费等），成长调整较多，可关注基本面高景气标的机会。标的关注银行：苏银、南银及成银，上游煤炭关注靖远、煤炭运输如大秦，新基建中光伏关注通22，数字经济关注创维等，生猪养殖关注温氏、牧原等。
风险提示：基本面变化、股市波动、政策不达预期、价格和溢价率调整风险、信用风险。
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1.4月行情回顾
1.1 转债指数下跌
4月中证转债指数下跌1.40%，4月日均成交量（包含EB）1006.09亿元，环比上涨10.67%，我们计算的转债全样本指数（包含公募EB）下跌1.22%。同期沪深300指数下跌4.89%、创业板指数下跌12.80%、上证50下跌3.23%、国证2000下跌16.57%。
个券表现，涨少跌多。个券91涨4平315跌。个券涨幅前5位分别是盘龙转债（128.5%）、泰林转债（93.8%）、城市转债（77.3%）、卡倍转债（42.3%）和天地转债（29.8%）。跌幅前5位分别是鹏辉转债（-35.0%）、蓝盾转债（-32.1%）、美诺转债（-28.00%）、鼎胜转债（-26.8%）、海兰转债（-26.7%）。
正股表现，涨少跌多。正股37涨4平369跌。正股涨幅前5位分别是新疆交建（18.8%）、川恒股份（15.8%）、福能股份（14.0%）、阿拉丁（12.4%）、成都银行（11.8%）。跌幅前5位分别是*ST蓝盾（-42.4%）、科华生物（-40.3%）、盘龙药业（-39.9%）、普利制药（-39.5%）、美诺华（-39.1%）。
从风格来看，高价券、股性券、小盘券下跌幅度较大。4月低、中、高价券分别变动-0.28%、-0.66%与-2.13%；债性、混合性、股性券分别变动-0.63%、-0.76%与-2.28%；小盘、中盘、大盘券分别变动-4.17%、-2.57%与-0.29%。
从板块来看，多数板块下跌。机械制造（-3.60%）、TMT（-2.81%）、可选消费（-0.93%）、周期（-2.04%）、环保建筑（-0.99%）、必需消费（-4.41%）、医药（-6.11%）板块下跌，金融（0.22%）、电力交运（0.94%）上涨。
1.3 估值抬升、纯债溢价率下跌
估值抬升，纯债溢价率下跌。截至4月29日，95-110元平价券的转股溢价率均值19.80%，较3月末抬升3.17个百分点；纯债溢价率均值20.24%，环比下跌0.68个百分点。
1.4 条款追踪
目前有349只个券进入转股期，其中溢利、盛路等4只转债转股超过90%，万顺、小康等8只转债转股超过80%，长信、湖广等16只转债转股超过70%，蓝晓、鼎盛等10只转债转股超过60%，国祯、18中化EB等11只转债转股超过50%。
赎回方面，天康、万顺等44只转债触发赎回。4月没有转债发布提前赎回公告。下修方面，目前已有184只转债触发下修（详见附表1），4月博世转债、迪森转债、天路转债、贵燃转债、正邦转债、新北转债发布董事会提议下修公告，赛伍转债发布下修公告，绿茵转债、惠城转债、晨丰转债、金博转债、昌红转债发布不向下修正的公告。
1.5 新券概览与打新日历
4月裕兴股份（6.00亿）、友发集团（20.00亿）、明新旭腾（6.73亿）、胜蓝股份（3.30亿）、风语筑（5.00亿）、山石网科（2.67亿）、科伦药业（30.00亿）、聚合顺（2.04亿）、重庆银行（130.00亿）、申昊科技（5.50亿）、中信特钢（50.00亿）、阿拉丁（3.87亿）、盘龙药业（2.76亿）、上机数控（24.70亿）、温州宏丰（3.21亿）、成都银行（80.00亿）发布转债上市公告。中环环保（8.64亿）、巨星农牧（10.00）亿、禾丰股份（15.00亿）、贵州轮胎（18.00亿）、精工钢构（20.00亿）、垒知集团（3.96亿）、美锦能源（35.90亿）、药石科技（11.50亿）、湘佳股份（6.40亿）、艾迪精密（10.00亿）、永吉股份（1.46亿）、裕兴股份（6.00亿）、永东股份（3.80亿）发布转债发行公告。
审批方面，上月永创智能（6.11亿）、惠云钛业（4.90亿）、富春染织（5.70亿）、新疆天业（30.00亿）、中辰股份（5.71亿）、浙商证券（70.00亿）、福莱特（40.00亿）转债获批文。丰山集团（5.00亿）、火星人（6.04亿）、拓普集团（25.00亿）、道通科技（4.20亿）转债过会。广大特材（15.5亿）、奕瑞科技（14.35亿）、嘉诚国际（8.00亿）、精研科技（6.00亿）、蒙泰高新（3.00亿）、南大光电（9.00亿）、百川股份（9.78亿）、天顺风能（29.9亿）、光力科技（4.00亿）、富淼科技（4.50亿）、顺博合金（8.50亿）、爱柯迪（16.00亿）、中环海陆（3.60亿）、长远锂科（32.5亿）、百川畅银（4.20亿）、共同药业（3.80亿）、姚记科技（5.83亿）、新宙邦（20亿）等转债获受理。柳工（30.00亿）、华特气体（6.46亿）、亚太科技（13.30亿）、华懋科技（10.5亿）、福莱新材（4.45亿）、孩子王（10.39亿）、科顺股份（22.00亿）、水羊股份（7.00亿）、金盘科技（10.75亿）、精锻科技（10.00亿）、华自科技（10.00亿）、万事利（3.2亿）、浙矿股份（3.2亿）、珠海冠宇（31.29亿）、豪能股份（5亿）、盛泰集团（8.5亿）、华亚智能（3.4亿）、道氏技术（22.00亿）、博实股份（4.5亿）、金沃股份（3.10亿）、神马股份（30.00亿）、公布转债预案，通裕重工（14.85亿）、永和股份（8.00亿）、松霖科技（6.10亿）、崧盛股份（2.94亿）、天赐材料（34.66亿）、小熊电器（5.36亿）公布转债预案（修订稿）。
截至2022年4月29日，待发新券共2997.17亿元，共182只（待发转债详见附表2）。其中批文+过会的转债333.58亿元，共26只。
2.5月权益前瞻：底部震荡，关注布局机会
2.1 宏观经济：疫情对经济影响持续
PMI继续回落。2022年4月全国制造业PMI为47.4%，相比3月下降2.1个百分点。制造业PMI连续两个月处于荣枯线下，目前收缩进一步加快。同近年相比，处于仅次于2020年2月的低位水平。同时供需均明显放缓，4 月生产指数为 44.4%，相比 3 月下降5.1个百分点，4月新订单指数为42.6%，相比3月下降6.2个百分点。
工业企业利润增速稳中有升，中游利润明显回升。2022 年一季度规上工业企业利润累计同比增长8.5%，较1-2月提高3个百分点，其中3月当月同比增长14.0%，为2021年11月以来的最高当月增速。3月中游装备制造业占比则出现回升，具体来看，上游主要的煤炭开采、钢铁、建材利润增速回升，而有色、化工行业增速回落。中游行业中除通用设备外，其他行业利润增速均有改善，电子设备行业利润增速由负转正。下游行业中，食品、纺服和医药利润增速提高，改善型消费的酒饮料茶、汽车行业则增速下降。
2.2 流动性与债市：短端向上回归
后续稳增长力度有望加大，货币更加注重内外均衡，曲线有望走平。4月末的政治局与中央财经委会议显示基建发力、地产边际放松的趋势延续，后续年度增长目标进度加快，经济改善预期较强；此外，5月或将面临美国加息缩表影响，宽松窗口期越来越小，预计仍将以结构性货币政策工具为主。供给方面5月或迎净供给高峰扰动资金面，短端利率有望逐渐向政策利率靠拢，长债利率或将保持区间震荡。
2.3 股市：底部震荡，关注布局机会
行业普遍下跌。4月多地疫情反复，市场担心疫情影响之下前期推出的政策力度还不够或者政策难以落地，影响稳增长进程，叠加汇率贬值等因素担忧，WIND全A指数月涨跌幅-9.51%，沪深300月涨跌幅-4.89%，创业板指月涨跌幅-12.8%，上证50月涨跌幅-3.23%。行业多数下跌，仅有食品饮料小幅上涨，计算机、电力设备、环保以及机械跌幅较大。
市场在底部震荡，逐步关注布局机会。上周权益市场大幅调整后反弹，目前看政策底已现：3月金稳会召开，4月以来政策加码，4月29日政治局会议召开，会议提出“努力实现全年经济社会发展预期目标，保持经济运行在合理区间”，所以我们认为今年5.5%的经济增长目标不会放弃，另一方面，“要抓紧谋划增量政策工具”，我们预计后续有望再追加更多稳增长政策。业绩底则需要等待政策效果出现，目前复工复产推进，市场也会随着企业盈利的增加而逐步填坑，借鉴历史我们认为可以关注当前市场的布局期。
3.5月转债策略：震荡填坑，关注条款博弈
下修增多，关注条款机会。4月随着权益市场调整，转债平价下跌，目前已触发下修的转债占市场存量转债的约44%。4月下旬以来，新北、正邦等6只转债董事会提议下修，上周市场大跌后也有晨丰、金博、惠城、绿茵转债集中公告不向下修正。下修体现公司促转股意愿较强，同时例如正邦等或也是出于缓解财务压力，而新规中并未要求公告不下修，或主要还是出于稳定预期的考虑。我们认为目前可以关注相关条款的机会，但较难提前布局，可以考虑董事会提议后参与的策略。
22Q1盈利略好于21Q4，A股盈利增速的低点可能出现在今年二季度。目前上市公司年报及一季报已经公布，Q1全部A股归母净利润同比增速为3.6%，较21Q4单季度同比回升，但今年二季度受到疫情影响较大，根据海通策略组观点，A股盈利增速的低点可能出现在今年二季度，此后利润增速将逐季上行，预计全部A股ROE（TTM，整体法）于22Q3开始回升。另外，一季度上游资源品盈利增速较快且盈利占比进一步上升。
上周转债估值有被动抬升，指数小幅收涨，表现好于权益，市场成交仍在较高位置。目前转债依然受到股债两端影响，展望5月，权益：一些前期影响因素边际改善，多地复工复产在推进，我们认为政治局会议后续稳增长力度有望加大，同时会议也释放了一些积极信号，上周调整后二次探底后反弹，短期悲观情绪或得到一定释放，再继续向下动能或不大，或主要是底部震荡填坑。债市：我们认为5月短端或向上回归，同时5月或迎万亿级净供给高峰。
转债策略：5月进入业绩的空窗期，同时供给在年报后通常进入淡季，转债主要聚焦存量券+条款，稳中逢低关注。目前转债估值仍不算便宜，平价下跌导致溢价率抬升较多，仍待消化。行业围绕稳增长相关+疫情后修复逻辑（新老基建、金融及地产相关、消费等），成长调整较多，可关注基本面高景气标的机会。标的关注银行：苏银、南银及成银，上游煤炭关注靖远、煤炭运输如大秦，新基建中光伏关注通22，数字经济关注创维等，生猪养殖关注温氏、牧原等。
风险提示：基本面变化、股市波动、政策不达预期、价格和溢价率调整风险、信用风险。
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