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奕瑞转债发行规模14.35亿元，期限6年，评级AA，网上发行，上市时间为11月18日。转债初始平价92.66元（按11月17日收盘价计算），债底91.21元，纯债YTM2.347%。下修条款（15-30，85%）、赎回条款（15-30，130%），回售条款（30，70%），整体看债底保护较好，条款维持主流模式。我们预计上市价格区间或在121-123元左右。上市后可持续关注。公司是一家以全产业链技术发展趋势为导向的数字化X线探测器生产商，近年来公司作为国内数字化X线探测器龙头企业，产品出货量大幅增长，位列全球前三。公司增长的基本驱动力来源于医疗行业的增长和市占率的提升，医疗静态无线和有线产品终端需求长期存在，未来DR基层渗透带来较大市场空间。国家政策支持及下游整机商成本导向双轮驱动探测器国产替代，预计公司市占率将进一步提升。工业系列是公司重点拓展的新兴领域，动力电池、半导体行业的发展将促进公司工业无损检测产品销量增长，同时公司将重点围绕CMOS探测器、CT探测器等新型探测器建设产能。公司估值（PE-TTM）处于近三年较低位置，无股权质押，近期解禁压力不大。风险提示：产品价格下降，原材料供应不足，行业景气度下降。------------------
1.转债条款和申购信息
债底保护较好。奕瑞转债发行规模14.35亿元，期限6年，主体信用评级为AA，债项信用评级为AA。票面利率：第一年为0.20%、第二年为0.40%、第三年为0.80%、第四年为1.50%、第五年为1.80%，第六年为2.00%，到期赎回价110元。按照11月16日同等级企业债收益率计算，对应债底91.21元，纯债到期收益率为2.347%，债底保护性较好。条款维持主流模式。6个月后进入转股期，初始转股价为499.89元/股，按照11月17日正股收盘价计算，对应转债平价为92.66元。下修条款（15-30，85%）、提前赎回条款（15-30，130%），回售条款（30，70%）。
2.定价分析和投资建议
转债稀释度不高。若全额转股对总股本稀释度4.0%左右，对流通股的稀释度7.0%左右。当前正股价对冠宇转债上市价区间或在121-123元左右。定价方面，参考平价相近的转债，我们预计冠宇转债上市首日的溢价率将在30%-34%左右。
上市后建议持续关注。公司是一家以全产业链技术发展趋势为导向的数字化X线探测器生产商，近年来公司作为国内数字化X线探测器龙头企业，产品出货量大幅增长，位列全球前三。公司增长的基本驱动力来源于医疗行业的增长和市占率的提升，医疗静态无线和有线产品终端需求长期存在，未来DR基层渗透带来较大市场空间。国家政策支持及下游整机商成本导向双轮驱动探测器国产替代，预计公司市占率将进一步提升。工业系列是公司重点拓展的新兴领域，动力电池、半导体行业的发展将促进公司工业无损检测产品销量增长，同时公司将重点围绕CMOS探测器、CT探测器等新型探测器建设产能。转债方面债底保护较好，下修条款较为严苛，我们认为上市可持续关注。风险提示：股市下跌、上市首日价格较低、流动性风险。3.奕瑞科技基本面分析
奕瑞科技是全球领先的数字化X射线探测器生产企业。公司创立于2011年，主要从事数字化X线探测器的研发、生产、销售与服务，产品广泛应用于医学诊断与治疗、工业检测、安全检查等领域。公司是全球少数几家同时掌握非晶硅、IGZO、柔性和 CMOS 四大传感器技术并具备量产能力的 X 线探测器公司之一。公司总部位于上海，拥有上海浦东、江苏太仓两大生产基地，产品远销美国、欧洲、亚洲等地共计80多个国家和地区。2020年9月，公司在科创板上市。2019年以来，公司业绩平稳增长。根据公司21年年报，2021年公司实现营收11.87亿元，同比+51.43%；归母净利润4.84亿元，同比+117.79%。2021年，由于市场需求大幅增加，同时新冠疫情、国际贸易摩擦等导致碘化铯等上游原材料持续紧缺，X线探测器全年处于供应紧张状态。根据公司2022年三季报，公司2022年前三季度实现营业收入11.04亿元，同比+34.01%，归母净利润5.08亿元，同比+55.89%。公司业绩增长一方面来源于新冠疫情带动医用无线探测器市场需求快速增长，另一方面，公司产品应用领域逐步拓展，从普放、乳腺、放疗拓展到齿科，从医疗拓展到工业，产品结构持续优化。公司营收以普放系列产品为主。2022上半年，公司普放系列产品实现营收3.55亿元，占主营业务收入52.05%；齿科系列产品占主营业务收入比重从2020年的5.73%上升至2021年的21.65%，2022年上半年占比26.92%；工业系列产品占主营业务收入比重从2019年的5.31%上升至2021年的15.50%，2022年上半年占比18.81%，产品结构进一步优化，在工业领域，新能源电池检测、半导体后段封装检测、安全检查是 X 线探测器主要应用领域，公司推出多款基于非晶硅和 IGZO 技术的工业新产品，产品性能和质量大幅提升，得到工业客户的广泛认可。公司境外销售占主营业务收入比重有所下降，2022年上半年占比37.35%。公司销售毛利率不断提升。2019-2021年，公司主营业务毛利率分别为49.93%、52.31%、56.89%，呈上升趋势，主要原因系公司快速发展的动态产品毛利率相对较高。与同行业可比上市公司相比，公司毛利率整体高于平均水平。
临床应用需求推动行业快速发展。随着数字化X摄影技术的进步，叠加新冠疫情的影响，下游需求持续旺盛，数字化X线探测器市场发展迅猛。据公司可转债募集说明书援引Yole Développement的统计数据，2018年，全球数字化X线探测器的市场规模约为20亿美元，其中，医疗用数字化X线探测器的市场规模约为14.8 亿美元，约占75%，安全检查、工业检测、兽用产品等贡献了余下的市场。预计至2024年，全球数字化X线探测器的市场规模将达到28亿美元，医疗用数字化X线探测器的市场规模将达到 19.3 亿美元。
以其中市场规模占比最大的数字化 X 线摄影系统（DR）为例，在海外，由于医学影像设备起步较早，DR应用相对成熟，发达国家的市场需求主要来源于胶片机、CR、CCD-DR 等老旧 X 线设备的淘汰和升级，以及存量 DR 设备的换修市场。2017年，美国政府开始力推补偿缩减计划，逐步降低非数字化 X射线诊断的美国医保报销额度，促进市场向 DR 系统转换，该计划将带动数字化X 线探测器在美国市场的需求持续增长。在国内，我国与发达国家的 DR 配置差距形成了较大的采购需求。2011 年至 2018 年，国内 DR 市场年销售数量从 0.37 万台增加到 1.27 万台，年均复合增长率超过 19%；预计至 2022 年，市场规模将达到 1.57 万台，较 2018 年提升 23%。
政策大力支持数字化X射线探测器行业发展。《“十四五”医疗装备产业发展规划》将医用 X 射线探测器模拟芯片列为“攻关核心零器件”，将高分辨率 X 射线光子计数探测器、检测系统用光电倍增管列为“攻关关键零部件”。《中国制造2025》明确，要提高医疗器械的创新能力和产业化水平，重点发展影像设备、医用机器人等高性能诊疗设备；到 2025年，70%的核心基础零部件、关键基础材料实现自主保障，80 种标志性先进工艺得到推广应用，部分达到国际领先水平。9月7日国常会提出“对高校、职业院校和实训基地、医院、地下综合管廊、新型基础设施、产业数字化转型和中小微企业、个体工商户等设备购置和更新改造新增贷款，实施阶段性鼓励政策，中央财政贴息2.5个百分点，期限2年。”医疗设备需求有望受益于此次贴息贷款政策支持。行业集中度较高。目前全球数字化X线探测器市场供给相对集中。根据 IHS Markit 统计，在医疗领域，全球前五大探测器供应商市场份额超过 50%。公司是数字化 X 线探测器进口替代进程的主导者。据公司可转债募集说明书估算，2018年公司数字化 X 线探测器全球市场占有率为 5.30%，2021年达16.90%，三年来市场份额始终位列国内第一。公司产能持续扩张。根据公司可转债募集说明书数据，2019-2021年，公司数字化X线探测器产品产能分别为1.25万台、2.00万台、3.40万台。2022年上半年，公司拥有数字化 X 线探测器产品产能2.60万台。产能利用率方面，2019-2021年，公司数字化 X 线探测器产品的产能利用率存在一定波动，分别为99.71%、98.36%、102.20%，产能利用率整体较高。
公司通过持续的研发投入与技术创新，具有一定技术优势。近年来公司一直在加强数字化X线探测器的性能优化与应用拓展。在此基础上公司逐渐掌握了传感器设计和制程技术、CT探测器技术、闪烁材料及封装工艺技术、读出芯片及低噪声电子技术、X光智能探测及获取技术、探测器物理研究和医学图像算法技术，成为了全球为数不多的、掌握全部主要核心技术的数字化X线探测器生产商之一。技术创新方面，作为国家高新技术企业，公司充分利用自主研发的先进技术、高素质的研发队伍，持续改良工艺技术，巩固成本竞争优势。截至2022年6月30日，公司及其控股子公司拥有专利技术264项，其中发明专利115项，实用新型专利104项，外观设计专利45项。
研发投入方面，2019-2021年，公司研发投入分别为0.88亿元、0.96亿元、1.46亿元，呈现持续上升趋势。2021年，公司研发投入占营业收入比例为12.27%。截至2022年6月30日，公司拥有研发人员335人，占公司总人数32.12%，研发人员数量持续增长。公司立足全球市场，下游客户较为优质。公司以国际化视野立足全球市场，与众多国内外知名影像设备和检测设备厂商建立了良好的合作关系。在医用领域，公司主要客户包括柯尼卡、锐珂、富士、西门子、DRGEM、万东医疗、联影医疗等；在齿科领域，公司主要客户包括美亚光电、朗视股份、博恩登特、菲森、啄木鸟等；在工业领域，公司主要客户包括正业科技、日联科技、卓茂科技、善思光电以及国内主要新能源电池和电子检测设备供应商。公司拥有较高的品牌知名度，为公司的长远发展奠定了坚实的基础。本次公开发行可转债募集资金总额不超过14.35亿元，募集资金全部用于项目建设。其中，“新型探测器及闪烁体材料产业化项目”拟使用9.89亿元，“数字化X线探测器关键技术研发和综合创新基地建设项目”拟使用4.46亿元。风险提示：产品价格下降，原材料供应不足，行业景气度下降。------------------
天赐转债：锂离子电池材料龙头
宙邦转债：新型电子化学品及功能材料领先企业
常银转债：深耕小微市场的农商行标的
金盘转债：干变龙头企业，布局储能业务
顺博转债：国内领先的再生铝合金锭生产企业
欧22转债：定制家居龙头企业
拓普转债：国内领先的汽车零部件企业
科利转债：锂电池精密结构件龙头
道通转债：汽车智能诊断领先企业
富春转债：色纱生产相关标的
海优转债：光伏胶膜核心供应商之一
九强转债：体外诊断相关标的
天业转债：氯碱行业领先企业，构建一体化联动产业链
通裕转债：国内风电零部件领先企业
浙22转债：扎根浙江省的综合性证券公司
杭氧转债：空分设备龙头，积极开拓新兴领域
福莱转债：光伏玻璃龙头企业
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