歌尔股份：山东首家千亿市值科技企业，TWS还是下半年最大看点

作者|高禾投资研究中心

来源|高禾投资（ID：GHICapital）

导读

今天，歌尔声学（002241.SZ）收盘下跌5.4%，股价创历史新高（前复权价格）之后，随着今天整个A股收跌，也出现技术性回调走势，总市值跌破1000亿元，至978.07亿元，流通市值820.08亿元。

公司主要从事微型电声元器件和消费类电声产品。截止2020年7月16日收盘，该股收盘价30.14元/股，成交金额36.15亿元，换手率4.23%，振幅10.58%，量比1.08。

歌尔股份成立于2001年6月，2008年5月在深交所上市。上市以来经历2次较大幅度回调，但总体来看随着消费电子每一轮技术改革和升级，股价和总市值处于长期上升趋势当中。

来源：雪球网（周K线-前复权）、高禾投资研究中心

6月30日，歌尔股份发布上半年业绩预告。报告期内，歌尔股份净利润预计实现7.60亿元-7.86亿元，同比增长45-50%。按此计算，今年第二季度，歌尔股份净利润将实现4.66亿元-4.92亿元，同比增长45%-53%。对此，歌尔股份将业绩增长归功于智能无线耳机业务销售收入增长，公司盈利能力持续改善。

歌尔声学作为国内声学和消费电子龙头企业之一，在上半年疫情冲击之下，业绩依然保持高速增长，且二级市场股价已经创历史新高，总市值突破1000亿元，成为山东首家市值过千亿的高新技术企业。

那么，歌尔声学的基本面到底有哪些看点呢？

请看，今天的

歌尔声学：消费电子龙头，成为山东首家市值过千亿的高新科技企业

投资要点

1.公司持续进行战略创新转型，积累稳固优质客户资源，“零件+成品”战略协同效应显著。

2.公司搭建技术融合平台和强大的技术人才队伍，在全球范围内吸纳人才，为未来发展打下坚实基础。

3.智能声学整机市场需求持续增长，具有广阔的市场前景，虚拟/增强现实、智能穿戴、智能音频、人工智能等战略领域带来新的业务增长点。

一、公司概况

（一）主要产品

歌尔股份有限公司（股票代码：002241，以下简称“歌尔股份”）主营业务为声光电精密零组件及精密结构件、智能整机、高端装备的研发、制造和销售。歌尔股份深耕产业价值链上下游，从上游精密元器件、模组，到下游的智能硬件，歌尔股份打造了在价值链高度垂直整合的精密加工与智能制造的平台，为客户提供全方位服务。公司注重研发并布局全球，在美国、日本、韩国、丹麦、瑞典、北京、青岛、深圳、上海、南京、台湾等地分别设立了研发中心，公司以声光电为主要技术方向，致力于通过集成跨领域技术为客户提供系统化整体解决方案。

来源：公司公告、高禾投资研究中心

（二）股权架构

来源：公司公告、高禾投资研究中心

公司实际控制人为姜滨,胡双美，共持有公司13.24%的股份。公司第一大股东为歌尔集团有限公司，持有公司18.42%的股份，歌尔集团为姜滨、姜龙控制的公司。

（三）领导团队

姜滨，现任本公司董事长。清华大学高级工商管理硕士、北京航空航天大学电子工程学士。2001年创办歌尔股份，有30多年电声行业的丰富工作经验。兼任中华全国工商业联合会第十二届执行委员常务委员、中国电子元件行业协会轮值理事长、中国虚拟现实产业联盟副理事长。曾荣获全国劳动模范、中国电子信息行业杰出企业家、“山东省富民兴鲁劳动奖章”、山东省优秀社会主义事业建设者、山东省劳动模范等称号。

姜龙，现任本公司副董事长、总裁。美国马里兰大学战略管理博士、中国人民大学管理科学硕士、清华大学材料工程学士。2004年加入歌尔股份，历任公司副总裁、高级副总裁、执行副总裁，在市场、营销、企业管理方面拥有丰富的经验。

冯蓬勃，现任公司副总裁。西安理工大学机械制造工艺及设备专业学士。历任公司工程师、主管工程师、课长、部长，在自动化设备研发制造领域具有丰富的经验。

吉永和良，现任公司副总裁。日本国籍。美国华盛顿大学工商管理硕士、同济大学机械专业学士。曾任IBM副合伙人,在战略与变革管理领域具有丰富经验。兼任中国虚拟现实产业联盟副秘书长。

贾军安，现任公司副总裁、董事会秘书。厦门大学经济学博士、山东大学经济学硕士、山东财经大学经济学学士。中国注册会计师协会(CICPA)会员，特许公认会计师公会(ACCA)会员。2010年加入歌尔股份，历任财务部副总经理。曾任毕马威企业咨询(中国)有限公司青岛分公司税务部经理。

胡双美，现任公司副总裁。哈尔滨工业大学毕业。2001年加入歌尔股份，历任公司市场部经理、运营领导小组负责人等职务，有多年的企业经营管理工作经验。

（四）成长模式

1.多种技术融合平台和强大的技术人才队伍

公司目前已建立起多技术融合的产品研发平台，通过集成跨领域技术提供系统化整体解决方案。公司注重在全球范围内整合优秀人才，并与北京航空航天大学、清华大学、浙江大学、美国斯坦福大学、美国麻省理工学院、高通等国内外知名高校和科研机构建立长期战略合作伙伴关系，形成综合性、合作性技术研发平台，开发跨平台创新产品，为公司实现长期发展奠定基础。

2.持续进行战略创新转型和稳固优质客户资源

面对复杂国内外宏观经济形势和智能手机行业增速放缓的趋势，公司把握消费电子行业中新的人机交互智能硬件产业的创新机遇，利用全球优质客户资源，以市场和技术为导向，拓展虚拟/增强现实、智能穿戴、智能音频、人工智能等战略领域新的业务增长点，实现公司转型发展。同时，继续巩固、深耕领先客户资源，将优质的客户资源转化为公司持续快速发展的不竭动力。

3.高效的核心管理团队

公司在实现快速健康发展的同时，核心管理团队一如既往地保持稳健高效的作风，面临智能时代消费电子产品升级换代快、产品品质要求高、加工精度高、交货周期短、客户认证难的挑战，核心管理团队紧随市场变化不断变革创新，使公司的整体战略管理能力、经营管理能力、新技术研发能力及精密制造与智能制造能力一直保持着高水准。

4.可穿戴设备行业简述

随着消费升级以及VR、AR、AI技术的迅速发展，融合视听、信息处理、双向网络通讯等功能的新型电子产品得到迅速发展。5G概念加持下，智能可穿戴设备迎来爆发期，包含丰富的产品形态。TWS（真无线）耳机、智能手表、智能手环、智能眼镜等可穿戴产品在现代生活中日益扮演重要角色，满足人们娱乐、运动、健康、医疗、工作等多种需求。

二、市场规模及行业发展

（一）市场规模

随着可穿戴生态在逐渐成熟，可穿戴设备市场规模进入爆发期。根据IDC发布的数据，2019年全球可穿戴设备出货量达到222.7百万台，同比增长89%，这主要由于TWS耳机高速增长拉动可穿戴设备市场规模大增。

来源：IDC，高禾投资研究中心

2019年，TWS耳机年出货量达到1.2亿副，同比增长161%。根据IDC的预测，2020年TWS耳机年出货量将达2.3亿台。其中，苹果公司推出的Air pods在2019年出货量超过6000万副，2020年出货量则有望冲击1亿大关；华为free buds2020年出货量有望达到千万级别；三星Galaxy Buds、小米Air以及其他品牌、漫步者等无线耳机均迎来了大幅增长。

来源：IDC，高禾投资研究中心

（二）行业发展

2016年苹果公司推出第一代Apple Watch，2017年推出第一代Air Pods，智能可穿戴设备进入大众视线。随着以蓝牙5.0等为代表的无线技术快速发展，TWS耳机产量在2019年迎来爆发，也标志着可穿戴设备行业步入成熟期。随着蓝牙、WiFi、NFC、GPS等无线连接技术进一步成熟，可穿戴设备包含的产品形态将更加丰富、具备的功能将更加齐全，行业市场前景广阔。

（三）下游应用终端

2019年，全球可穿戴设备市场中，苹果、小米、三星、华为、Fitbit居于全球销量前5名。其中，苹果公司出货量位居于首位，占比达到32%，2020年Airpods出货有望达到9000万-1亿台；小米2019年实现了78%的同比增长，位居第二；随着华为GT2智能手表的发布，华为在可穿戴设备领域后来居上，市占率得到明显提升。

来源：IDC，高禾投资研究中心

三、财务数据分析

根据歌尔股份近年来的财务报告，我们将从财务视角下的成长能力、盈利能力和现金流、营运能力、偿债能力等方面对其整体财务状况进行深入分析解读。

（ 一）财务视角下的成长能力

2015-2019年，公司分别实现营业收入136.6亿、192.9亿、255.4亿、237.5亿、351.5亿元，整体营收呈向上态势。2019年，公司营业收入数首次突破300亿元，同比增长47.99%。这主要受益TWS耳机需求爆发，2019 年公司智能声学整机业务实现营收148.23亿元，同比增长117.58%。

来源：Wind、高禾投资研究中心

（二）盈利能力和经营现金流

2017年以来，歌尔股份的盈利状况呈下滑态势。可以看到，歌尔股份的ROE经历过较大的波动，2018年ROE大幅下降后稳定在6%左右，与行业平均ROE持平。销售净利率的变动趋势和ROE基本一致，呈下降趋势，2017-2019年，歌尔股份的净利率分别为8.25%、3.56%、3.64%，在行业中处于均位。

但从经营活动净现金流来看，近5年歌尔股份的累计经营活动净现金流量净额为159.36亿元，净利润为71.88亿元，为净利润的2.22倍，利润的质量尚佳。2019年，公司经营性现金流大幅增加主要因为公司不断提升产线自动化率并进行精细化管理，费用结构得到优化。

来源：Wind、高禾投资研究中心

（三）营运能力

近年来，歌尔股份的总资产周转率呈现上升趋势，由2015年的0.74上升到2019年的1.09，公司资金周转速度加快，对资金的利用效率不断提高。

经过2018年的波动，公司的存货周转率和应收账款周转率均呈上升态势，主要由于近两年公司经营规模扩大，公司存货储备增加。总体来看，歌尔股份的资产管理能力变动不大，主要指标的变化主要受营业规模扩大影响。

来源：Wind、高禾投资研究中心

（四）偿债能力

通过对偿债能力的分析，可以考察企业持续经营的能力和风险，有助于对企业未来收益进行预测。企业的偿债能力主要包括偿还短期债务和长期债务的能力。

1、长期偿债能力

歌尔股份资产负债率较为稳定，保持在50%左右。2017年来资产负债率有升高趋势，2019年达到53.46%，仍保持在适宜水平。

2、短期偿债能力

近年来，歌尔股份的流动比率和速动比率均呈下降趋势，2017-2019年公司的流动率分别为1.27、1.03、1.01，速动比率分别为0.95、0.72、0.68。2019年，歌尔可比公司流动率平均值为1.57，速动率平均值为1.21，均显著高于歌尔股份。从数据来看公司短期流动性承压，短期偿债能力有待提高。

来源：Wind、高禾投资研究中心

四、歌尔转2——可转债分析

2020年6月10日，歌尔股份披露了公开发行可转换公司债券发行公告。时隔5年，此次发行为公司第二次发行可转债，这主要与歌尔股份近期的偿债能力承压有关，公司近年来的流动比率与速动比率均低于可比公司，短期内的资金链有缺口。此外，公司自2018年战略转型以来，在智能穿戴、智能音频、人工智能等战略领域投入多，此次募集资金的较大部分也是投资于该领域。

募集投向：本次可转债的募集资金总额为人民币40亿元，向原股东优先配售 27.63亿元，占本次发行总量的69.08%。

本次募集资金用于双耳真无线智能耳机项目、AR/VR 及相关光学模组项目、青岛研发中心项目。其中双耳真无线智能耳机项目拟使用筹集资金22.00亿元，占比最高达到55%，AR/VR及相关光学模组项目拟使用筹集资金10.00亿元，占总投资额的25.81%；青岛研发中心项目拟投入筹集资金8.00亿元，占总投资额的19.87%。

来源：公司公告、高禾投资研究中心

操作提示：歌尔转2（128112.SZ）已经于本周完成挂牌上市，今天收盘价格145.21亿元，溢价率12.11%，歌尔转2属于近期发行的大盘转债之一，评级较高，流动性也不错，相对歌尔股份的正股，其投资的进攻和防守属性兼顾，如果本轮二级市场出现大幅调整，反而可能出现不错的投资机会。

来源：雪球网（日K线-前复权）、高禾投资研究中心

五、投资逻辑

（1）智能声学整机市场需求持续增长，具有广阔的市场前景

2019年全球TWS市场规模约1.2亿部，2020年将达到2.3亿部，预计到2022年将超过6亿部。随着耳机景气度的延续以及公司未来耳机产品结构的变化，TWS耳机未来两年有望持续为公司带来高速增长。此外，手表和AR/VR 头显在2020年出货量预计将达到8亿台和710万台，同比增长28.6%和23.6%。受此推动，公司2019年智能声学整机收入为148.23亿元，同比增长117.58%。智能声学整机市场需求的持续增长将为公司发展带来新动力。

（2）公司技术融合平台和强大的技术人才队伍提供有力保证

公司已建立起多技术融合的产品研发平台，通过集成跨领域技术提供系统化整体解决方案。公司注重在全球范围内整合在声、光、电、无线通讯、精密制造等多学科领域中的优秀人才，并与多所国内外知名高校和科研机构建立长期战略合作伙伴关系，形成综合性、合作性技术研发平台，开发跨平台创新产品。通过多年在相关领域设计、研发和生产领域持续积累，融合硬件及软件处理技术，可以为公司客户提供顶级用户体验。

（3）持续进行战略创新转型和稳固优质客户资源

作为智能手机声学零配件的优质供应商，公司积累了大量优质客户资源，并建立长期合作关系。2018年开始战略转型布局后，“零件+成品”战略协同效应显著，公司在虚拟/增强现实、智能穿戴、智能音频、人工智能等战略领域具有新的业务增长点，为长期发展奠定基础。

六、风险提示

（一）业绩不达预期

（二）下游应用需求出现大幅波动

——————

以上，就是今天的正文内容了。会议邀请：高禾投资研究中心已于上周三（2020年7月8日）19:30在线组织一场投资报告会，主题是《PIPE投资基金在A股市场的实践与发展（会议报名，微信即可）》，欢迎对PIPE基金投资主题感兴趣的小伙伴们，积极报名参加哦！查看文末海报，扫描二维码，联系工作人员，即刻报名！

错过会议时间的朋友，也可以收听回放。

【高禾投资研究中心研究报告系列】

您的观点是什么？

欢迎评论区留言！

请扫描下方二维码，联系我们工作人员。欢迎推荐具有良好发展前景的上市公司、处于成长期、成熟期的企业和项目，包括但不限于消费、医疗健康、企业服务等领域，项目资料和业务合作。期待与您的交流哦！

「高禾投资」长期专注于医疗服务、科技、新材料、大消费领域投资，以PIPE投资基金为主，包括但不限于定向增发、并购重组和可转债、可交债、大宗交易和协议转让等投资工具，同时通过一二级联动+量化对冲等多重策略产品以提高投资收益率和稳定性。

免责声明：本报告仅供高禾投资客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“高禾投资”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。