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美国PMI跌破临界线,失业率或将回升——美欧1月PMI点评

蒋飞 贺昕煜 蒋飞宏观研究 2023-09-13

核心观点

 结论 

美国1月制造业PMI指数继续下行,美国内需萎缩是主要原因。我们认为,制造业PMI指数48%是美国经济的重要临界线,现在已经跌破临界线,接下来就是等待失业率回升。即使美联储放缓加息,我们认为以美国现在的储蓄、信贷、利率等状况,也很难实现软着陆,经济衰退难以避免。欧元区1月制造业PMI回升。不过,2011年11月至2012年2月,欧元区制造业PMI也曾从46.4%回升至49.0%,然后再次下跌,最终出现经济危机。我们认为,欧元区制造业PMI只是暂时回升,结果就是延长滞胀时间,推迟衰退时点。欧央行加息周期尚未结束,经济软着陆还是较为困难。

 数据 

美国1月制造业PMI指数47.4%,前值48.4%,低于市场预期的48.0%,是2020年6月后的最低值。其中,新订单指数42.5%,下滑2.6个百分点;产出指数48.0%,下滑0.6个百分点;就业指数50.6%,下滑0.2个百分点;供应商交付指数45.6%,回升0.5个百分点;原材料库存指数50.2%,下滑2.1个百分点。 欧元区1月制造业PMI指数48.8%,前值47.8%,小幅回升1.0个百分点。服务业PMI指数初值50.7%,前值49.8%,综合PMI指数初值50.2%,前值49.3%。

 要点 

内需大幅萎缩是美国1月制造业回落的主要原因。1月美国制造业新订单指数42.5%,大幅下滑2.6个百分点,创2020年5月后新低。如果剔除疫情期间的低值,42.5%甚至是2009年3月金融危机以来最低。通过拆解订单结构,美国新国内订单指数仅43.0%,较12月48.8%大幅减少了5.8个百分点。美国居民储蓄过低或将导致需求继续萎缩。美国居民储蓄降至2008年金融危机以来新低,而且储蓄倾向自2022年9月后开始回升。美国需求或将急剧收缩,零售销售额增速继续回落。储蓄过低对美国经济来说是一种隐患。产出指数连续四个月回落,是2020年5月疫情后新低。从库存类指标来看,产成品库存接近正常,积压订单消耗殆尽,原材料减少,说明企业后续可能继续降低产能。2020年6月至2022年6月,近两年时间美国库存增速持续提升。高库存会拖累固定资产投资增速,进而导致经济衰退。更为不利的是,美国库存销售比也在回升,使得去库存过程更为困难和缓慢。高库存可能导致制造业产出持续位于收缩区间。库存高累同样是目前美国经济的隐患之一。欧元区经济增速接近完全停滞。欧元区2022年四季度实际GDP季调同比1.9%,前值2.3%。而环比已经降低至0.1%,接近停滞。欧洲与美国现在经济阶段十分相似,都处于从滞胀向衰退转变。欧元区M1和M2增速剪刀差继续下降,欧洲经济或将面临严重衰退。

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美国制造业继续回落,需求萎缩是主因

美国1月制造业PMI指数47.4%,前值48.4%,低于市场预期的48%。内需急剧收缩是制造业大幅回落的主要原因。《美国经济又到了临界点》报告中,我们认为,制造业PMI指数48%是美国经济的重要临界线。现在,制造业PMI指数已经跌破临界线,接下来就是等待失业率回升。即使美联储放缓加息,我们认为以美国现在的储蓄、信贷、利率等状况,也很难实现软着陆,经济衰退难以避免。

内需大幅萎缩是美国1月制造业回落的主要原因。1月美国制造业新订单指数42.5%,大幅下滑2.6个百分点,创2020年5月后新低。如果剔除疫情期间的低值,42.5%甚至是2009年3月金融危机以来最低。但新出口订单指数49.4%,大幅回升3.2个百分点,这是中国经济自疫情中复苏,带动美国外需增长。通过拆解订单结构,美国新国内订单指数仅43.0%,较12月48.8%大幅减少了5.8个百分点。

美国居民储蓄过低或将导致需求继续萎缩。一方面,美国持续高通胀已经严重消耗居民储蓄,12月美国个人储蓄总额6375亿美元,降至2008年金融危机以来新低。另一方面,预期到经济衰退,美国居民储蓄倾向自2022年9月后开始回升。两方面因素作用下,美国需求或将急剧收缩,新订单指数减少,零售销售额增速继续回落。而且,储蓄过低对美国经济来说是一种隐患,一旦失业率回升,可能深度衰退甚至出现经济危机。

产出指数连续四个月回落,是2020年5月疫情后新低。1月美国制造业PMI产出指数48.0%,前值48.6%。从库存类指标来看,产成品库存指数47.4%,已经从2021年11月25.1%的低点逐渐回归至正常水平。而积压的订单库存指数43.4%,已经从2021年5月70.6%的高点逐渐回落至收缩区间。原材料库存指数回落至50.2%,也已经接近荣枯线。产成品库存接近正常,积压订单消耗殆尽,原材料减少,说明企业后续可能继续降低产能。
美国库存高累,库存增速依然过高,拖累经济增速。2020年6月至2022年6月,近两年时间美国库存增速持续提升。虽然已经见顶回落,但2022年10月库存增速仍高达16.5%。高库存会拖累固定资产投资增速,进而导致经济衰退。更为不利的是,随着零售端需求萎缩,美国库存销售比回升,这也使得去库存过程更为困难和缓慢。高库存可能导致制造业产出持续位于收缩区间。库存高累同样是目前美国经济的隐患之一。
失业率或将回升,进入深度衰退。在我们以往的报告中提出,失业率是否回升是判断浅度衰退和深度衰退,或者说软着陆与硬着陆的标准。从制造业PMI就业指数来看,1月还维持在50.6%的荣枯线之上。这与2月1日公布的ADP数据1月制造业就业人数季调调整后增加2.3万人相一致。但从整体来看,美国ADP新增就业人数明显呈现回落趋势,其中1月贸易、运输和公用事业就业人数减少4.1万人,建筑业减少2.4万人。随着需求收缩,新增就业人数或将继续回落,失业率即将回升。

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欧洲制造业回升,但经济软着陆困难

1月欧元区制造业PMI指数48.8%,前值47.8%,连续7个月位于荣枯线以下。虽然欧洲制造业PMI回升,但依然位于收缩区间。12月欧元区HICP同比9.2%,虽然有所回落,但高通胀还在持续,欧央行加息周期尚未结束,经济软着陆还是较为困难。2011年11月至2012年2月,欧元区制造业PMI也从46.4%回升至49.0%,然后再次下跌,最终出现经济危机。我们认为,制造业PMI只是暂时回升,结果就是延长滞胀时间,推迟衰退时点。

1月欧元区服务业PMI初值50.7%,前值49.8%,综合PMI初值50.2%,前值49.3%。与制造业一样,服务业和综合PMI也双双回升。主要原因之一可能是欧洲出现异常暖冬,减缓了能源危机压力。世界气象组织1月4日发布消息,从2022年年底到2023年开年,欧洲数百个天气观测站都录得创纪录的同时期历史高温。1月30日,欧洲天然气库存72.65%,远高于2022年同期的37.65%。但我们认为这只是阶段性回升,之后还会再次下跌。

欧元区经济增速接近完全停滞。1月31日,欧盟统计局公布欧元区2022年四季度实际GDP季调同比1.9%,前值2.3%。而环比已经降低至0.1%,接近停滞。IMF1月31日最新预测,欧元区2023年实际经济增长0.7%,远低于2022年的3.5%。欧洲与美国现在经济阶段十分相似,都处于从滞胀向衰退转变。但欧洲面临着俄乌冲突的风险,一旦地缘政治继续恶化,欧洲经济可能衰退更为严重。

消费和净出口拖累欧元区经济。三季度欧元区最终消费支出同比1.4%,远低于二季度的4.2%,净出口同比-19.99%,也远低于二季度的0.89%。最核心的原因还是高通胀和能源问题。一方面,高通胀直接影响消费能力。另一方面,欧洲高价大量进口天然气,导致三季度进口同比10.51%,前值8.21%,而出口增速几乎一致,净出口大幅回落。虽然四季度GDP分项数据尚未公布,但我们预计净出口增速可能好转,但消费同比下降仍是欧洲经济衰退的主因。

欧元区M1和M2增速剪刀差继续下降,欧洲经济或将面临严重衰退。12月欧元区M1同比增速0.8%,前值2.3%,说明经济中的“活钱”大幅减少,企业流动性紧张。M2同比增速3.9%,前值4.6%,M1和M2的增速差继续下降至-3.3%。M1-M2剪刀差反映对未来的预期,可以作为经济的先行指标,基本领先GDP增速一年。欧元区M1-M2的增速差快速下滑,且还没有见底。这预示着欧元区GDP增速可能在2023年持续下跌。

风险提示

美联储超预期加息、欧美通胀再创新高、国际局势恶化、信用事件集中爆发。
证券研究报告:美国PMI跌破临界线,失业率或将回升——美欧1月PMI点评对外发布时间:2023年2月2日报告发布机构:长城证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)本报告分析师:

蒋飞

S1070521080001  jiangfei@cgws.com

贺昕煜(研究助理)

S1070122050027   hexinyu@cgws.com

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