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【长城宏观】疫情扩散，PMI进一步回落——11月PMI点评
要点
11月份，疫情点多面广频发，制造业和非制造业产需受到的不利影响扩大，PMI进一步下滑。社融端到实体端的传导接连受到阻滞，制造业PMI持续回落，内需指标持续下滑。我们多次提示货币政策还有放松空间，11月25日央行宣布12月5日起降准25BP符合预期，下一步我们提示关注12月份LPR降息的可能。
数据 11月份，制造业PMI为48%，前值49.2%。其中生产指数为47.8%，前值49.6%，新订单指数为46.4%，前值48.1%，新出口订单指数为46.7%，前值47.6%。非制造业商务活动指数为46.7%，前值48.7%。其中建筑业商务活动指数为55.4%，前值58.2%；服务业商务活动指数为45.1%，前值47%。要点
11月，疫情扩散，对制造业及非制造业的不利影响有所扩大，PMI进一步环比回落。
生产端看，国内疫情多发散发，对生产开工造成一定拖累。物流端看，部分地区物流仍存在堵点，全国公路通行量环比明显下滑，供应商交货时间仍然在变慢。需求端看，外需订单小幅回落，内需也进一步下降。商品房成交再次拐头，乘用车销售进一步遇冷，叠加政府债发行速度放慢，一定程度拖累内需。库存端看，库存短暂回升，需求缺口（PMI新订单-产成品库存指数）继续回落，体现出制造业需求端的复苏基础不够稳固，但企业仍处于主动去库阶段。价格端看，11月国际油价回落，PMI出厂价格指数也有回落，预示PPI环比持平或转负，年底PPI同比仍有进一步负增的压力。
非制造业端，基建项目施工进度加快，房屋销售与新开工探底，总体建筑业商务活动扩张进一步放缓；受疫情扰动，居民出行走弱，服务业在收缩区间进一步下滑。
就业端看，制造业与非制造业均下滑，服务业从业人员PMI读数依然最低，行业就业压力仍突出。
1
制造业产需进一步回落
1.1 生产：物流不畅、开工受限，生产下滑
11月份PMI生产指数打破环比回升的季节特征，环比继续回落1.9个百分点至47.8%。11月国内疫情形式严峻，对生产造成一定拖累。我们跟踪的6个行业除了汽车半钢胎开工率环比回升，其余开工率均环比回落。
2
非制造业继续回落
11月份服务业PMI与建筑业PMI双双回落，最终非制造业商务活动指数环比回落2个百分点至46.7%，重新进入收缩区间，景气水平低于5月份。
3
就业压力加大
10月26日国常会已指出，要通过抓落实持续释放政策效应，稳就业稳物价，努力推动四季度经济好于三季度，保持经济运行在合理区间。9月以来，国常会多次会议提出从失业保险补助、支持平台经济、帮扶初创企业等方面部署一系列新举措，针对市场主体特别是中小微企业、个体工商户加大纾困力度，推进退税缓税降费、稳岗补贴等政策。11月份PMI显示需求改善仍需加快，企业需求提高、新订单显著回升，才能稳定发展，持续稳岗扩岗。
国内货币政策不及预期、宏观经济环境不及预期、疫情再次失控、信用事件集中爆发。
对外发布时间：2022年11月30日报告发布机构：长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师：蒋飞S1070521080001 jiangfei@cgws.com李相龙S1070522040001 lxlong@cgws.com
仝垚炜（研究助理）
S1070122040023 tongyaowei@cgws.com
贺昕煜（研究助理）
S1070122050027 hexinyu@cgws.com
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数据、会议点评
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通胀创新高，美联储委员强化紧缩预期——美联储5月FOMC会议前瞻疫情冲击经济，期待地产回升——一季度经济数据点评二季度或再降准一次——2022年4月央行降准点评实现双循环下新发展格局的抓手——《关于加快建设全国统一大市场的意见》点评欧美通胀继续上行，加快货币紧缩步伐——欧美3月份通胀数据点评疫情扰动，四月出口仍不乐观——3月份外贸数据点评信贷扩张效果仍待观察——3月份金融数据点评需求冷、成本热，物价暂稳——3月份通胀数据点评俄乌冲突导致新出口订单增速放缓——美国3月PMI点评俄乌冲突导致欧洲PMI回落——欧洲3月PMI点评疫情反扑，制造业再次收缩——3月PMI点评
财政收支高增，卖地收入仍降——1-2月财政数据点评
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通胀处低位，政策仍不变——2 月份通胀数据点评
俄乌战争或影响进出口——1-2 月份进出口数据点评
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从薇娅逃税被罚探索征税变革——金税四期上线点评
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PPI同比顶部确立——12月份通胀数据点评
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社融增速难以回升——10月份金融数据点评或已见顶的剪刀差——10月份通胀数据点评保持韧性的出口，新高的贸易顺差——10月份外贸数据点评
调控政策或有微调——9月份经济数据点评
国企改革：阶段性目标实现
货币增速未如期反弹——9月份金融数据点评出口增速上升，贸易顺差继续扩大——9月份外贸数据点评
PMI指数进入较快下降通道——9月份PMI点评
央行积极应对房地产风险——三季度货币政策例会点评
“涨”的压力依然很大——8月份通胀数据点评
外需+疫情促出口反弹——8月份外贸数据点评财政空间正在“跨周期调节“——7月份财政数据点评明年初M1同比或负增长——7月份金融数据点评
经济如期放缓——7月份经济数据点评
周报、月报、季度报
预计三季度GDP增速为4.8%左右——20221010周报
十月大类资产配置月报商品价格下跌促使GDP跟踪指数回落——20220926周报美再迎加息时点，十年国债利率或突破3.5%——20220919周报俄乌冲突再演变，大宗商品起波澜——20220913周报疫情再起，长城证券GDP跟踪指数回落——20220905周报九月大类资产配置月报持续高温影响水电产量和工业生产——20220822周报社融不佳，限购或需进一步放松——20220815周报大类资产配置指数美国失业率再创新低，大幅加息预期升温——20220808周报八月大类资产配置月报警惕疫情再次反扑——20220725周报下半年道路运输业投资增速有望升高——20220718周报
警惕房地产销量增速拐头向下——20220711周报
长城宏观近期研究报告合集（二季度）内需或将进入快速修复期 ——20220704周报七月大类资产配置月报
外贸吞吐量反弹或预示出口超预期——20220627周报6月份社消零售同比可能回正——20220620周报
美联储加息力度可能增强——20220613周报
刺激效果初步显现——20220606周报
六月大类资产配置月报美元下一波上涨需等待——20220523周报地产行业迎来较大利好——20220516周报四月份出口与社零不乐观——20220509周报人民币汇率料将兑现我们预期——20220425周报
美国消费增速向正常水平回归——20220418周报疫情影响超预期，政策放松再加码——20220411周报中美十年期国债利差继续缩窄——20220328周报金融委释放政策放松信号——20220321周报
稳增长需地产、货币政策发力——20220314周报
今年赤字率目标低于我们预期——20220307周报
欧美利率或快速上扬——20220221周报大类资产配置月报——二月月报预计今年或降息程度较大——20220124周报
基建投资启动了吗？——20220117周报美十年期利率年中或升破2.5%——20220110周报
中美经济或相向而行——一季度宏观经济报告信用收缩压力加大 ——20211227周报四季度GDP增速或低于4%——20211218周报在稳定的基础上搞改革——20211213周报
中央或定调明年改革突破点——12月份宏观经济报告
黄金价格或创新高——20211115周报降准条件或已具备——20211108周报美国十年期国债收益率年底或到2%——20211025周报
美国高通胀和中国房地产新动向——20211018周报
全球流动性预计进一步收紧——20211011周报
风险集中释放，系统风险可控——四季度宏观经济报告
预计8月份GDP增速跌破6%——20210917周报基建发力通胀难消——20210913 周报
对美股上涨仍持乐观态度——20210906 周报
市场突变缘起疫情美联储9月缩表概率不高——长城宏观20210816周报
年底前美国经济保持高景气——长城宏观20210809周报
专题报告
中国潜在经济增速初探——宏观经济专题报告2023年房地产市场展望——宏观经济专题报告上海经济分析报告——宏观经济专题报告市场预期日本或将发生经济危机——海外宏观经济专题报告两轮大通胀，两个国家——宏观经济专题报告山东经济分析报告——宏观经济专题报告
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