疫情影响超预期，政策放松再加码——20220411周报

核心观点

上周市场回顾

（1）汇率方面，美指逼近100大关，人民币汇率总体维稳。（2）债市方面，美债收益率再创新高，中美利差接近倒挂水平 。（3）股市方面，全球主要股市以下跌为主。（4）大宗商品方面，多种商品价格维持高位震荡，油储释放致油价连续下跌。

上周重要事件点评

（1）疫情影响超出我们预期，交运高频数据预示3月份消费数据不乐观。3月份地铁客运量与10城拥堵延时指数大幅下滑，各地物流亦受到影响，整车货运流量指数及快递中心吞吐量指数均有大幅下跌。（2）国务院常务会议部署适时运用货币政策工具。二季度我国进一步降息性价比不高，若降息会加剧资本外流、国内资产贬值的风险，加速中美利差进一步收窄。这种情况下，我们认为央行二季度有望降准至少一次以上。（3） 房地产政策加码放松力度，年内超65城现松绑政策。与各地暖风频吹的楼市政策相对，一季度房企业绩依然惨淡。今年GDP5.5%目标之下，部分地区经济增长压力较大，后续“因城施策”楼市放松政策大概率继续加大力度。我们预计二季度政策预期与市场实际背离的情况开始扭转，商品房销售面积累计同比缩窄至-5.8%。

近期观点重述

（1）美国货币政策：2022年3月已加息25BP，预计美国2022年加息可能路径：二季度5、6月份分别加息50BP，三季度7、9月分别加息75BP，四季度11、12月分别加息100BP，累计加息475BP。（2）国内货币政策：国内降息慢于我们预期，美联储加息周期下国内降息或将后推，宽松货币政策方向不变，手段或转向降准；（3）完成5.5%GDP目标需进一步放松房地产政策和货币政策。

1

上周市场数据回顾

1.1

汇市：美指逼近100大关

上周，美元兑人民币中间价上调144BP，至6.3653。美东时间周三，美联储公布会议纪要，暗示为应对美国40年来最严重的通胀，未来可能考虑一次加息50BP，且缩表可能最多一个月减少规模950亿美元。受此影响，上周美元指数涨幅达1.3%，收于99.8430，逼近100大关。人民币汇率走势总体维稳，兑美元汇率继续维持区间震荡走势，下降0.23%；欧元受俄乌局势，欧洲能源价格端的持续压力向下承压，人民币兑欧元汇率上周收涨1.59%。

1.2

债市：中美利差接近倒挂水平

上周中美债收益率表现分化。中债方面，两年期中债收益率下跌1.6个BP至2.255%，十年期中债收益率下跌2.1个BP至2.753%，10-2Y的期限利差为50BP。美债方面，受高通胀以及美联储加息缩表预期的再次提升，美债收益率再创新高。两年期美债收益率上涨9个BP至2.53%，十年期美债收益率上涨33个BP至2.72%，10-2Y的期限利差为19BP。中美十年期国债利差缩小了35BP至3BP，接近倒挂水平。

上周短期利率中美利差继续收窄。中国6月期SHIBOR利率为2.44%，美国6月期Libor利率为1.54%，利差为90BP，相比上上周的96BP，利差又有所收窄。

1.3

股市：全球主要股市以下跌为主

上周，俄罗斯RTS指数收涨4.49%。但俄罗斯央行于上周五宣布降息300BP，创其近二十年来最大幅度降息。受此影响，RTS指数在连续两周的上涨后重回跌势，周五单日跌幅超1%。欧美股市受美联储加速缩表加息，欧盟对俄采取石油制裁等事件的影响，上周几乎全线下跌，其中道琼斯平均工业指数下跌0.28%，纳斯达克指数下跌3.86%，德国DAX指数下跌1.13%。A股依然延续之前的下跌走势，超4,000只股票下跌，沪深300指数下跌1.06%，创业板指下跌3.64%，中证500下跌2.21%。

1.4

大宗商品：油储释放致油价下跌

LME铜在进入4月后依然维持高位。上周全球第二大产铜国秘鲁宣布进入紧急状态，多地发生罢工、社区堵路等影响矿企生产、运输的事件，LME铜期货价格上涨0.7%至10,344美元/吨。

原油方面，供给端，IEA油储释放短期内缓解了市场供应压力：俄方表示由于原油运输的物流变化和油轮的潜在问题，俄罗斯本月的石油产量可能比3月下降4%-5%。同时IEA最新报告显示，由于西方制裁，4月起，俄罗斯或降低300万桶/日的产能。但由于此前美国政府宣布未来半年将合计释放1.8亿桶战略石油储备，并且IEA于4月7日追加1.2亿桶石油储备投放，短期内缓解了市场的供应压力。需求端，亚洲地区疫情反复增加了原油需求回暖的不确定性。本次疫情冲击了中国的石油需求并引发物流问题，大宗商品数据和分析提供商Kpler称，目前装载着2,200万桶石油的游轮还在中国沿海积压。总的来说，原油短期内供给增加而需求多不确定性，同时美元指数走高也令油价继续承压，上周油价连续下跌，NYMEX原油期货价格下跌1.5%至97.9美元/桶。

粮食方面，在俄乌紧张局势的持续下，全球农作物供应受阻，通胀压力不断攀升，饥饿问题恶化，粮食价格正以有史以来最快的速度上涨。上周，CBOT大豆上涨6.85%至1,689美分/蒲式耳；CBOT玉米上涨3.61%至759.75美分/蒲式耳；CBOT小麦上涨7.45%至1,056.5美分/蒲式耳。

2

上周重要事件点评

2.1

国常会部署适时运用货币政策工具

国务院总理李克强4月6日主持召开国务院常务会议，会议指出，要适时灵活运用再贷款等多种货币政策工具，更好发挥总量和结构双重功能，加大对实体经济的支持。一是加大稳健的货币政策实施力度，保持流动性合理充裕。增加支农支小再贷款，用好普惠小微贷款支持工具，用市场化、法治化办法促进金融机构向实体经济合理让利，推动中小微企业融资增量、扩面、降价。二是研究采取金融支持消费和有效投资的举措，提升对新市民的金融服务水平，优化保障性住房金融服务，保障重点项目建设融资需求，推动制造业中长期贷款较快增长。三是支持重点领域和薄弱环节融资，设立科技创新和普惠养老两项专项再贷款，人民银行对贷款本金分别提供60%、100%的再贷款支持。做好用政府专项债补充中小银行资本等工作，增强银行信贷能力。

点评：我们反复指出，今年要实现经济增长目标，一个重要条件就是宽松的货币政策。如同我们在《二季度宏观报告》中提到的，我们认为在美联储正式进入加息周期前降息的风险系数相对较小，然而实际一季度仅降息一次，低于我们预期。考虑海外政治经济环境动荡不安，尤其美联储3月份宣布加息25bp，预示美国正式进入第七轮加息周期，二季度于5、6月份预计共加息100bp。二季度我国进一步降息性价比不高，若降息会加剧资本外流、国内资产贬值的风险，加速中美利差进一步收窄。这种情况下，我们认为央行二季度有望降准至少一次以上。

2.2

房地产政策放松力度加码

兰州4月1日印发《兰州市落实强省会战略进一步优化营商环境若干措施（第1号）》，兰州此次政策放松力度较大，包括降低个人购买住房门槛、取消“认房又认贷”，执行“认贷不认房”、放松限贷，首套房首付变为2成，二套房首付3成，而之前是首套3成，二套5成。放松限售；提高公积金贷款额度，降低银行贷款利率等。据诸葛找房数据研究中心不完全统计，截至4月5日，全国已有超65个城市出台楼市松绑政策。

与各地暖风频吹的楼市政策相对，一季度房企业绩依然惨淡。根据克而瑞统计数据显示，今年一季度百强房企的整体业绩规模同比大幅降低47%，超八成百强房企累计业绩同比降低，其中近四成企业的降幅高于50%。仅3月份，百强房企仅实现销售操盘金额5115.4亿元，同比降低52.7%，这也是房企单月销售连续第8个月下降。

点评：从我们对各地房地产政策放松的统计来看，政策放松类型主要包含放松限购限贷、降低首付比例、下调房贷利率、公积金首付降低与贷款额度增加、放松限售政策以及加大购房补贴6个方面。3月以来放松的城市、放松次数越来越多，政策力度也越来越大。起初放松房地产政策的城市多集中在三、四线城市，但近日多个二线城市包括部分省会城市如郑州、哈尔滨、兰州等也开始接连发文。

如我们在《二季度宏观报告》中的观点，二季度商品房销售是否回暖成为全年能否完成5.5%目标的重要关键因素。高频数据显示4月3日当周30大中城市商品房成交面积较3月降幅小幅放缓；3月下旬以来百大城市成交土地楼面均价也开始回升，或指向地块质量提升。今年GDP5.5%目标之下，部分地区经济增长压力较大，后续“因城施策”楼市放松政策大概率继续加大力度。我们预计二季度政策预期与市场实际背离的情况开始扭转，商品房销售面积累计同比缩窄至-5.8%。

2.3

高频数据预示3月消费数据不乐观

3月份10城地铁客运量同比与23个重点城市拥堵延时指数同比分别大幅降至-25.9%、-8.9%。2020年以来人员流动数据走势与社零增速的走势接近，据此来看3月份乃至4月份社零增速存在下滑压力。

本轮疫情冲击下，各地物流受到影响，整车货运流量指数及快递中心吞吐量指数均有大幅下跌。与物流数据相对应的，3月份PMI-供货商配送时间指数为46.5%，低于上月1.7个百分点，是2020年3月份以来的低点，制造业供应链稳定性受到一定程度影响。

2.4

集装箱吞吐量预示3月出口走弱

三月份八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量同比降至4.5%（2月为5.1%），集装箱吞吐量同比降至-1.7%（2月为4.4%），预示我国3月出口或将走弱。韩国3月份出口总额同比18.2，较2月份下降2.4个百分点，美加息带来的全球流动性收紧，出口国外需走弱、出口回落趋势逐渐显现。

3

近期观点重述

3.1

关键经济指标预测

3.2

关键经济指标预测

（1）美国货币政策：2022年3月已加息25BP，预计美国2022年加息可能路径：二季度5、6月份分别加息50BP，三季度7、9月分别加息75BP，四季度11、12月分别加息100BP，累计加息475BP。

（2）国内货币政策：国内降息慢于我们的预期，美联储加息周期下国内降息或将后推，宽松货币政策方向不变，手段或转向降准。

3.3

长城证券大类资产配置指数走势

上周长城证券大类资产配置指数上升至119.24（2022年1月4日作为100）

主要策略：二季度将维持股票空头、债券多头、大宗商品价格从多转空的配置方向。4月份将十年期国债的多头配置仓位降至20%，股票空头仓位增至50%；原油从多头转为空头10%，铜空头10%，黄金空头10%。（具体请参考《二季度宏观报告》）

上周，受IEA大幅抛售原油储备的影响，短期原油市场供给增加令油价向下承压。铜的供需两端则均偏弱，国内需求受疫情影响短期内表现不佳，承载国内70%的铜贸易量的上海因疫情封锁，物流中转量大幅下降，并且上海周边的铜材加工厂也因物流受阻而订单减少。供给端，全球第二大产铜国秘鲁宣布进入紧急状态，牵动全球铜市场。但总的来说，俄乌冲突短期仍难以降温，且国内稳增长政策预期加强，金属价格获得一定支撑，铜价仍然高位震荡。股债方面，A股市场延续之前的下跌趋势，而十年期国债期货则收涨0.2%。因此，在配置组合中，做空铜和原油，做多国债及做空股指的对冲策略获取了正收益。

风险提示 

国内宏观经济政策不及预期；国企改革不及预期；货币政策超预期；新冠疫情再次爆发。

证券研究报告：

《疫情影响超预期，政策放松再加码——20220411周报》

对外发布时间：

2022年4月11日

报告发布机构：

长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：

蒋飞 S1070521080001  [e-mail]，

研究助理: 李相龙 S1070121080029 

[e-mail].

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