PPI同比顶部确立——12月份通胀数据点评 || 蒋飞、李相龙

摘要

要点

结论

12月通胀数据显示CPI同比在小幅波动，不影响货币政策取向；PPI同比符合回落预期，且顶部已确立，处于下行趋势。长城证券宏观组维持《2022年宏观经济展望：破旧立新，储粮过冬》报告中的判断，认为2022年经济整体仍处于“托而不举”态势。

数据

12月份CPI同比为1.5%，前值为2.3%，涨幅与上月相比回落0.8个百分点，与10月份同比持平；环比为-0.3%，前值为0.4%，涨幅由正转负，回落了0.7个百分点。

12月份PPI同比为10.3%，前值为12.9%，涨幅大幅回落了2.6个百分点；环比为-1.2%，前值为0%，涨幅下滑1.2个百分点，也是今年来PPI环比数据首次由正转负。另外，2021年全年，全国居民消费价格比上年上涨0.9%。

要点

可以看到，CPI同比在上月上涨之后，本月再次回落至2%以下，CPI的回落态势主要是由三方面原因造成：

一、食品价格尤其猪肉、鲜菜价格大幅回落。

二、非食品价格涨幅也在回落。三、12月翘尾因素消失。从同比数据可以看到，去年11月CPI为-0.5%，12月为0.2%，因此翘尾因素的消失也是当月CPI同比回落的一大原因。12月份PPI同比为10.3%，前值为12.9%，涨幅大幅回落了2.6个百分点；环比为-1.2%，前值为0%，涨幅下滑1.2个百分点，也是今年来PPI环比数据首次由正转负。我们认为，由于政府保供稳价政策效果显著，再叠加原油等部分国际大宗商品价格走低的影响，PPI同比大幅下滑是预期之中。我们维持之前报告《或已见顶的剪刀差——10月份通胀数据点评》以及《2022年宏观经济展望：破旧立新，储粮过冬》中的判断，认为2022年全年PPI同比将持续下行。

风险提示

大宗商品价格大幅波动；国内货币政策不及预期；新冠疫情复发风险；美联储货币政策不达预期等。

1. CPI 同比回落，PPI 同比也继续下降

1.1 CPI 同比回落

12月份CPI同比为1.5%，前值为2.3%，涨幅与上月相比回落0.8个百分点，与10月份同比持平；环比为-0.3%，前值为0.4%，涨幅由正转负，回落了0.7个百分点。

可以看到，CPI同比继上月上涨之后，本月再次回落至2%以下，CPI的回落态势主要是由三方面原因造成：

一、食品价格尤其猪肉、鲜菜价格大幅回落。

食品价格同比涨幅上月为1.6%，本月为-1.2%，涨幅转负并大幅下降，是影响CPI同比回落的主要因素。食品分项来看，猪肉价格同比为-36.7%，前值为-32.7%，降幅比上月扩大4个百分点，且猪肉环比为0.4%，上月为12.2%，环比涨幅可以说也大幅回落。我们认为，随着过年时点逐渐到来，12月按理是传统意义上的猪肉旺季，但猪肉价格却显颓靡，其原因一方面是市场上生猪出栏速度仍未大幅减少，猪肉供给比较充足，另一方面由于全国疫情的多点发生，导致餐饮消费仍较疲软，从需求端上对猪肉价格也产生较大抑制。

鲜菜价格同比为10.6%，前值为30.6%，涨幅比上月大幅回落20个百分点；水产品、蛋类和食用油价格同比涨幅分别为7.9%、12.7%和6.4%，涨幅与上月相比均有回落。这些食品分项也成为拖累CPI回落的原因。另外，鲜果价格同比涨幅为4.8%，涨幅是有所扩大的。

二、非食品价格涨幅也在回落。

非食品价格上涨2.1%，前值为2.5%，涨幅回落了0.4个百分点，也在一定程度上造成CPI回落。分项来看，交通和通信项当月同比为5%，前值为7.6%，涨幅滑落2.6个百分点，其中交通工具、交通工具燃料、通信工具涨幅分别为1.0%、22.5和-4.3%，三者涨幅均有所下降，尤其交通工具燃料大幅下滑13个百分点，可以看到疫情对交通所带来的巨大影响。 

三、12月翘尾因素消失。

从同比数据可以看到，去年11月CPI为-0.5%，12月为0.2%，因此翘尾因素的消失也是当月CPI同比回落的一大原因。

1.2 PPI 同比继续下降

12月份PPI同比为10.3%，前值为12.9%，涨幅大幅回落了2.6个百分点；环比为-1.2%，前值为0%，涨幅下滑1.2个百分点，也是今年来PPI环比数据首次由正转负。我们认为，由于政府保供稳价政策效果显著，再叠加原油等部分国际大宗商品价格走低的影响，PPI同比大幅下滑是预期之中。我们维持之前报告《或已见顶的剪刀差——10月份通胀数据点评》以及《2022年宏观经济展望：破旧立新，储粮过冬》中的判断，认为2022年全年PPI同比将持续下行。

从环比分项来看，12月生产资料和生活资料当月环比分别为-1.6%和0%，其中生产资料环比涨幅前值为-0.1%，跌幅扩大了1.5个百分点，采掘工业、原材料工业、加工工业涨幅分别为-6.8%、-1.7%、-0.9%，与上月相比都有不同程度回落；生活资料中各项涨幅也有不同程度回落，其中只有耐用消费品类环比为-0.1%，跌幅缩小了0.1个百分点。

另外，煤炭开采和洗选业、黑色金属矿采选业当月环比为-8.3%和-8.7%，跌幅均在扩大，体现出煤炭价格在政府保供稳价措施下的逐渐回落态势，但由于受到冬季燃料使用率上升和进口液化天然气价格上涨，燃气生产和供应业、电力热力生产和供应业环比涨幅分别上升了1.2和1.1个百分点。

2. PPI 与 CPI 剪刀差将缩小

2.1 PPI 将继续回落

正如前期报告《或已见顶的剪刀差——10月份通胀数据点评》所预测，随着当时煤炭调控政策的加码、限产限电一刀切政策纠偏下，PPI同比在10月份已经见顶。我们预计后续在供给持续修复和原材料价格向下游持续传导下，PPI将会持续回落，全年中枢将会持续下降，预计2022年全年PPI同比为6.1%。

2.2 PPI 和 CPI 剪刀差将缩小

虽然当前CPI在12月份下有所回落是猪肉、蔬菜价格仍下滑和12月翘尾因素消失等多种因素造成。但近期，中央和各地政府都在积极出台刺激消费的措施，比如杭州市将针对春节期间留杭的非浙江户籍务工人员发放一定程度的消费券。正如年度报告《2022年宏观经济展望——破旧立新，储粮过冬》所述，在出口红利不确定，投资效率提升促高质量发展的改革背景下，若使2022年经济增速稳定维持“托而不举”的态势，消费则是我们着重看好的大项。因此我们认为，后续国家和地方政府会有更多刺激消费政策出台。再叠加上游原材料价格向下游的持续传导，PPI和CPI剪刀差将继续缩小，CPI数据中枢在今年将会不断上升，维持全年CPI在2.4%左右的预测。

2.3 风险提示

大宗商品价格大幅波动；国内货币政策不及预期；新冠疫情复发风险；美联储货币政策不达预期等。

证券研究报告：

《PPI同比顶部确立——12月份通胀数据点评》

对外发布时间：

2022年1月13日

报告发布机构：

长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：

蒋飞  S1070521080001  [e-mail]，

研究助理：李相龙 S1070121080029 [e-mail].

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