【长城宏观】俄乌冲突再演变，大宗商品起波澜——20220913周报
核心观点
上周市场回顾
（1）汇率方面，美元指数突破110后回落，人民币贬值（2）债市方面，中债收益率基本稳定，美债收益率继续上涨（3）股市方面，中美股市均反弹（4）国际油价继续下跌，农产品价格总体上涨。
上周经济数据回顾
9月11日当周，长城证券中国GDP跟踪指数略有回升。虽然社零方面数据表现仍弱，但投资方面，由于低基数因素，汽车半钢胎开工率同比涨幅明显扩大，对当周GDP跟踪指数的拉动作用较大。
上周重要事件点评
（1）欧盟能源部长特别会议难以解决攀升的能源价格，反而可能引起俄罗斯的强硬反制。针对低成本发电公司的收入设置上限可能导致低成本电力的供应量减少，电价或许会进一步上涨，针对化石燃料发电公司利润征税很可能将税务负担转移至居民。如果对俄天然气设置价格上限，俄罗斯继续中断其他天然气管道，那么欧盟冬季将经历“气荒”，这是欧盟无法承担的代价。（2）强化金融风险防控，有序推进金融风险处置。9月11日，中国人民银行和外汇管理局分别发布关于十九届中央第八轮巡视整改进展情况的通报，重点强调了金融风险处置，9月5日，银保监会副主席肖远企一行到兴业银行调研座谈，也指出要强化底线思维和风险意识，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。我们认为，当前我国的金融风险处置仍在路上，如何建立并完善市场化、法治化的金融风险处置机制仍然是一个未答题，其核心还是要建立完善防止地方政府权力滥用的约束性机制，确保其按照市场原则依法办事。
近期观点重述
（1） 美国货币政策：2022年3月加息25BP，5月加息50BP，均已兑现我们的预期。6月份加息75BP略快于我们预期，7月加息75bp符合我们预期，预计9月或将继续加息75bp，全年累计可能加息475BP。（2）国内财政政策：当前专项债限额和余额之间有1.55万亿左右的差值，已公布调增5000亿，中央要求10月底前发行完毕，优先支持在建项目，预计四季度或再调增5000亿专项债额度。政策性开发性金融工具已新增3000亿额度，四季度仍有续接可能。（3）国内货币政策：预计今年降息50BP，四季度仍可能降息降准，人民币兑美元汇率或破7。1
上周市场数据回顾
1.1 汇市：美元指数突破110后回落，人民币贬值
上周美元指数突破110后回落，从9月2日的109.6回落至9月9日的108.98。9月6日，美元指数冲高至110.25，突破110大关，创造2002年6月后新高，验证了我们在《九月大类资产配置月报》中的判断， “由于美国抑制劳动力市场的努力没有成功，美元即将突破110大关”。虽然在9月8日欧央行大幅加息75bp后，美元指数暂时回落，但随着美联储在9月也即将加息75bp之后，美元指数或将再次冲高，并突破110.25的前期高点，向120大关挺进。9月9日，CME联储观察工具显示，美联储9月加息75bp的概率已经高达91%。
1.2 债市：中债收益率基本稳定，美债收益率继续上涨
上周，中债收益率基本稳定，美债收益率继续上涨。中债方面，两年期中债收益率于9月9日收于2.06%，较9月2日下降1bp；十年期中债收益率收于2.63%，较9月2日上涨1bp，中债10-2年期利差57bp。美债方面，9月9日，两年期美债收益率收于3.56%，较9月2日上涨16bp；十年期美债收益率收于3.33%，上涨13bp，10-2Y的期限利差缩窄为-23BP。中美债十年期利差倒挂扩大至70bp，两年期利差倒挂扩大至150bp。中国货币政策是降息促经济，而美国货币政策是加息控通胀，中美货币政策分化导致近期中美债收益率趋势相反。
1.3 股市：中美股市均反弹
上周，美股反弹，道琼斯工业指数上涨2.66%，纳斯达克指数上涨4.14%，标普500指数上涨3.65%。美股自8月底美联储主席强烈鹰派讲话之后就持续下跌，现在美联储9月加息75bp的预期逐渐被市场消化，利空出尽后美股反弹。9月7日，美联储发布了全国经济形势报告，即美联储褐皮书。报告显示，在美联储12个辖区中，5个辖区的经济活动略有增长，5个辖区的经济活动略有下滑，2个辖区的经济活动趋于稳定。褐皮书报告虽然表示“美国经济增长前景疲软，需求或进一步走弱”，但还是好于市场此前预期的经济大幅衰退，因此美股出现反弹。但是美联储想要控通胀，就必须抑制需求，美联储或将继续大幅加息。
上周，国内股市也出现反弹，上证指数上涨2.37%，深证指数上涨1.5%，创业板指上涨0.6%。上周，国内疫情稳中向好，几个重点经济区域的新增确诊人数都出现了明显下降，打消了市场对疫情进一步扩大的担忧。9月7日，国务院常务会议继续加码经济刺激政策，一方面对高新技术企业、科研机构等进行阶段性减税政策，另一方面继续利用专项债来推进基础设施建设，盘活经济。在《九月大类资产配置月报》中，我们认为“经济复苏效果缓慢，国务院会议政策刺激力度正在加码”。但是，经济基本面仍较弱，股市持续反弹还需要更多刺激政策，股市由熊转牛还需时日。
上周，国际油价继续下跌。9月9日，布伦特原油收于92.19美元/桶，较9月2日下跌1.33%；WTI原油收于86.10美元/桶，较9月2日下跌1.32%。近期油价暴跌与全球经济下行压力有关，欧央行已经大幅加息75bp，美联储也即将加息75bp，全球经济将会进一步承压，原油需求前景将趋于疲软。另一方面，美元指数突破110大关，创20年来新高，也导致油价下行压力加重。但俄乌冲突重新白热化，油价回落过程中可能出现一定反复。
上周，LME铜收于7868.5美元/吨，上涨4.19%。在上上周，国际铜价暴跌了7.1%，上周出现了一些反弹和回调。但国内高温缺电的情况开始好转，预计炼厂生产将逐渐恢复，而且上游铜矿8月进口量环比增加明显，铜供应或将迎来好转。从需求来看，欧美经济前景堪忧，铜需求也将放缓。长期角度来看，在供应好转，需求放缓的推动下，铜价仍将回落。
2
上周经济数据回顾
2.1 上周经济数据一览
2.2 长城证券中国GDP跟踪指数
9月11日当周，长城证券中国GDP跟踪指数上升至5.39，虽然社零方面数据表现仍弱，但投资方面，由于低基数因素，汽车半钢胎开工率同比涨幅明显扩大，对当周GDP跟踪指数的拉动作用较大。
2.3 关键经济指标预测
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上周重要事件点评
3.1 欧盟能源部长特别会议难以解决攀升的能源价格
3.2 强化金融风险防控，有序推进金融风险处置
9月11日，中国人民银行发布关于十九届中央第八轮巡视整改进展情况的通报。通报提出，要持续防范化解金融风险：不断健全风险识别、预警和处置机制；稳妥有序推进金融风险处置；健全金融稳定保障基金管理；实施好存款保险制度，发挥存款保险早期纠正和市场化风险处置平台的作用；推动平台经济规范健康持续发展；坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，稳妥实施房地产金融审慎管理制度；落实重大金融风险问责制度，压实各方责任，形成工作合力。
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近期观点重述
4.1 关键政策预期
（1）美国货币政策：2022年3月加息25BP，5月加息50BP，均已兑现我们的预期。6月份加息75BP略快于我们预期，7月加息75bp符合我们预期，预计9月或将继续加息75bp，全年累计可能加息475BP。
4.2 上周重要报告汇总
4.3 长城证券大类资产配置指数走势
风险提示
国内宏观经济政策不及预期；国企改革不及预期；货币政策超预期；经济数据实际值与预测值不一致；长城证券中国GDP跟踪指数的构建存在较多假设，部分假设可能与实际情况不一致的风险；新冠疫情再次爆发。
仝垚炜（研究助理）
S1070122040023 tongyaowei@cgws.com
贺昕煜（研究助理）
S1070122050027 hexinyu@cgws.com
滑动查阅往期报告
数据、会议点评
【长城宏观】针对个人养老金问题该出手了——“个人养老金”点评
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评【长城宏观】忘掉数据回落，警惕需求反扑——美国7月通胀数据点评【长城宏观】欧央行展现强硬“鹰派”态度，欧美或将持续加息——欧央行7月会议纪要点评
调升今年专项债额度概率加大——7月财政数据点评经济复苏放缓，政策仍需加码——7月经济数据点评政策利率如期下调——降息点评宽信用效应短期难现，政策或有降息空间——7月金融数据点评轻数据，重结构，核心通胀持续下行——7月份通胀数据点评美国需求降速放慢，警惕通胀可能再创新高——欧美7月PMI点评
制造业产需修复遇波折——7月PMI点评
一切都为最好结果——7月政治局会议点评加息符合预期，美联储或需持续加息——美国7月加息点评
欧央行超计划加息50bp，彰显急迫态度——欧央行7月加息点评政策合理适度，不预支未来新型城镇化路径上有哪些亮点？——《“十四五”新型城镇化实施方案》点评内需修复加快，地产急需稳住——6月经济数据点评下半年基建投资增速或继续提高——6月财政数据点评美国通胀突破 9%，和我们预期基本一致——美国6月通胀数据点评价格涨、量修复，出口再超预期——6月份外贸数据点评杠杆提速、信用虚胖、利率不升——6月金融数据点评大宗商品快速下跌，PPI同比降速也将加快——6月份通胀数据点评美联储7月或将再次加息75bp——美联储6月会议纪要点评及7月会议前瞻
PMI恢复至疫情前水平——6月PMI点评国企改革“乘风破浪”——“国有资本投资公司改革”点评
财政政策迫在眉睫——5月份财政数据点评
美联储加息75bp比我们预想更快——美国6月加息点评
消费复苏待提速——5月份经济数据点评
理清财政责任，构建长效机制——《关于进一步推进省以下财政体制改革工作》点评美国通胀难言见顶——美国5月通胀数据点评
宽信用来了吗——5月金融数据点评
PPI同比的回落遇到挑战——5月份通胀数据点评
出口回升的原因？——5月份外贸数据点评
中国疫情消退，美国制造业反弹——美国5月PMI点评加快质量提升，提振市场信心——《提高央企控股上市公司质量工作方案》点评
复工复产效果如何？——5月PMI点评政策有针对，实施盼效果——5.23国常会点评
稳楼市信号再明确——5 月LPR降息点评
收入下降原因几何？——4月份财政数据点评风物长宜放眼量——4月份经济数据点评
疫情冲击后，房地产政策重要放松政策出台——4月金融数据及房地产差别化政策点评美国通胀或将继续维持在8%以上——美国4月通胀数据点评
通胀压力仍然不大——4月份通胀数据点评供应链阻滞，出口增速大幅下滑——4月份外贸数据点评
美国制造业指标普遍恶化——美国4月PMI点评
目标不变，努力实现——4月政治局会议点评
疫情冲击加重，政策呵护信心——4月PMI点评
减缓贬值速度——外汇降准点评
增速下降的收入、加快的支出——一季度财政数据点评
通胀创新高，美联储委员强化紧缩预期——美联储5月FOMC会议前瞻疫情冲击经济，期待地产回升——一季度经济数据点评二季度或再降准一次——2022年4月央行降准点评实现双循环下新发展格局的抓手——《关于加快建设全国统一大市场的意见》点评欧美通胀继续上行，加快货币紧缩步伐——欧美3月份通胀数据点评疫情扰动，四月出口仍不乐观——3月份外贸数据点评信贷扩张效果仍待观察——3月份金融数据点评需求冷、成本热，物价暂稳——3月份通胀数据点评俄乌冲突导致新出口订单增速放缓——美国3月PMI点评俄乌冲突导致欧洲PMI回落——欧洲3月PMI点评疫情反扑，制造业再次收缩——3月PMI点评
财政收支高增，卖地收入仍降——1-2月财政数据点评
美联储加息周期正式开启——美国3月份加息点评就地过年再发力，政策仍需再加码——1-2 月份经济数据点评
降息政策可期——2月份金融数据点评
通胀处低位，政策仍不变——2 月份通胀数据点评
俄乌战争或影响进出口——1-2 月份进出口数据点评
美国PMI或将受俄乌战争拖累——美国2月份PMI点评工业企业进入去库存阶段——1 月份通胀数据点评
信贷超预期但结构有待优化 ——1 月份金融数据点评
美联储三月加息即将落地——1月份议息会议点评国企改革：阶段性目标实现——“国企公司制改革成功”点评
从薇娅逃税被罚探索征税变革——金税四期上线点评
实质降息第一步——12月份经济数据点评信用增速暂时性回升——12月份金融数据点评
PPI同比顶部确立——12月份通胀数据点评
深化要素市场化改革，促高质量发展 ——《要素市场化配置综合改革试点总体方案》点评
降息周期开启——降息点评托而不举，期待改革——12月政治局会议和降准点评货币政策可适度加码——10月份经济数据点评继往开来，再创辉煌——十九届六中全会公报点评
社融增速难以回升——10月份金融数据点评或已见顶的剪刀差——10月份通胀数据点评保持韧性的出口，新高的贸易顺差——10月份外贸数据点评
调控政策或有微调——9月份经济数据点评
国企改革：阶段性目标实现
货币增速未如期反弹——9月份金融数据点评出口增速上升，贸易顺差继续扩大——9月份外贸数据点评
PMI指数进入较快下降通道——9月份PMI点评
央行积极应对房地产风险——三季度货币政策例会点评
“涨”的压力依然很大——8月份通胀数据点评
外需+疫情促出口反弹——8月份外贸数据点评财政空间正在“跨周期调节“——7月份财政数据点评明年初M1同比或负增长——7月份金融数据点评
经济如期放缓——7月份经济数据点评
周报、月报、季度报
警惕房地产销量增速拐头向下——20220711周报
长城宏观近期研究报告合集（二季度）内需或将进入快速修复期 ——20220704周报七月大类资产配置月报
外贸吞吐量反弹或预示出口超预期——20220627周报6月份社消零售同比可能回正——20220620周报
美联储加息力度可能增强——20220613周报
刺激效果初步显现——20220606周报
六月大类资产配置月报美元下一波上涨需等待——20220523周报地产行业迎来较大利好——20220516周报四月份出口与社零不乐观——20220509周报人民币汇率料将兑现我们预期——20220425周报
美国消费增速向正常水平回归——20220418周报疫情影响超预期，政策放松再加码——20220411周报中美十年期国债利差继续缩窄——20220328周报金融委释放政策放松信号——20220321周报
稳增长需地产、货币政策发力——20220314周报
今年赤字率目标低于我们预期——20220307周报
欧美利率或快速上扬——20220221周报大类资产配置月报——二月月报预计今年或降息程度较大——20220124周报
基建投资启动了吗？——20220117周报美十年期利率年中或升破2.5%——20220110周报
中美经济或相向而行——一季度宏观经济报告信用收缩压力加大 ——20211227周报四季度GDP增速或低于4%——20211218周报在稳定的基础上搞改革——20211213周报
中央或定调明年改革突破点——12月份宏观经济报告
黄金价格或创新高——20211115周报降准条件或已具备——20211108周报美国十年期国债收益率年底或到2%——20211025周报
美国高通胀和中国房地产新动向——20211018周报
全球流动性预计进一步收紧——20211011周报
风险集中释放，系统风险可控——四季度宏观经济报告
预计8月份GDP增速跌破6%——20210917周报基建发力通胀难消——20210913 周报
对美股上涨仍持乐观态度——20210906 周报
市场突变缘起疫情美联储9月缩表概率不高——长城宏观20210816周报
年底前美国经济保持高景气——长城宏观20210809周报
专题报告
福建经济分析报告——宏观经济专题报告高温天气扰乱发电节奏——宏观经济专题报告
虚拟和法定货币受流动性冲击时的相同点——宏观经济专题报告或又至降息时点——宏观经济专题报告广东经济分析报告——宏观经济专题报告房地产后周期下的金融转型——宏观经济专题报告
返乡农民工如何就业?——宏观经济专题报告
江苏经济分析报告——宏观经济专题报告中国贸易顺差为何创新高？——宏观经济专题报告
美国经济步入衰退周期——美国经济专题报告
前5月地方财政怎么看？——财政专题报告之二当前中美经济的共同特征：高库存——宏观经济专题报告
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8月后财政展望——财政政策专题报告
美联储加息进程到头了吗？——美联储加息专题报告
见微知著，从汽车消费洞察经济增长——宏观经济专题报告短期利率的再思考——宏观经济专题报告粮食减产影响可控，国际粮价正在见顶——国际农产品价格专题报告如何理解当前中国利率现状——宏观经济专题报告
国企拿地占比较高，各地土拍冷热不均——“首轮土拍”专题报告
近期日元为何快速贬值？——宏观经济研究*专题报告美国加息提速，海外风险加剧——二季度宏观经济报告市场的信心来自于改革的决心—宏观经济研究*专题报告
德国“债务刹车”对中国高质量发展的借鉴
如何理解当前社融增速?
俄罗斯受经济制裁对全球经济的影响—宏观经济研究专题报告
任务重、压力大、能完成——2022政府工作报告解读
2022年政府债发行展望——宏观经济研究*专题报告
疫情、地方财政和中国经济
美联储应尽早加息 ——海外宏观专题报告
改革，与时间赛跑2022年经济政策的重心破旧立新，储粮过冬——2022年宏观经济展望从“六大体现”解析共同富裕——宏观经济研究*专题报告
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