【长城宏观】“优化防疫二十条”执行效果待观察——20221121周报

核心观点‍

 上周市场回顾 

（1）汇率方面，美元指数微涨，人民币对美元基本稳定（2）债市方面，中美债收益率均上涨（3）股市方面，美股下跌，国内股市小幅上涨（4）大宗商品方面，国际油价和铜价暴跌。

 上周经济数据回顾  

11月19日当周，长城证券中国GDP跟踪指数较上周略有回弹。上周地产销售虽出现小幅边际改善，但居民出行与汽车销售继续走弱，居民消费分项依然有较大下行压力；而受汽车半钢胎开工率明显反弹影响，投资分项得到改善，最终GDP跟踪指数小幅回升。

 上周重要事件点评 

（1） “优化防疫20条”执行效果待观察。“优化防疫20条”11月11日出台后第一周，全国疫情形势较为严峻，确诊人数持续攀升，居民地铁/公路出行、货车公路通行数据暂无明显好转。石家庄11月14日宣布暂停全员核酸、开放所有公共场所，不再查验核酸阴性证明等措施，本周石家庄市疫情再次严峻。为满足居民核酸检测需求，11月15日石家庄多地即恢复部分核酸检测点，11月20日进一步通告于11月21-25日展开全员核酸筛查。广州市目前疫情形势严峻，新增感染者人数持续攀升，11月20日，广州市多区开展应检尽检核酸检测。我们认为下一阶段优化防疫工作可能在精准防控与尽快尽早控制疫情蔓延之间、在全国不同地区之间协调与平衡。跨地区人口、货物流动可能受此影响无法快速回暖。

（2）央行公布三季度货币政策执行报告。11月16日中国央行公布2022年第三季度中国货币政策执行报告。我们认为，央行在报告中对当前货币政策实施力度、流动性环境、通胀预期、房地产政策、人民币汇率、债券市场和防范金融风险等多方面都给予了一定的分析，在报告中也体现出流动性在年内仍会保持合理充足的态势，暂时并没有紧缩和转向的信号，后续可继续关注年底前政治局会议以及年底中央经济工作会议的相关定调。

（3）G20中美元首会晤稳定世界局势。当地时间11月14日下午，中美元首在印度尼西亚巴厘岛举行会晤。世界对中美元首会晤的关注度甚至超过了G20峰会。中美元首会晤稳定了世界局势，降低了发展的不确定性，中美竞争将在安全可控的红线之内进行。双方领导人同意两国财经团队就宏观经济政策、经贸等问题开展对话协调。我们认为，中期选举结束后，民主党将更集中精力于经济问题，努力寻求中美合作，弱化对乌克兰的援助。

 近期观点重述 

（1） 美国货币政策：2022年3月加息25BP，5月加息50BP，均符合我们预期，6月加息75BP略快于我们预期，7月、9月、11月加息75bp符合我们预期，根据美联储最新会议，我们调整12月加息预期至75bp。（2）中国财政政策：为了保持积极财政政策持续发力，继盘活部分专项债地方结存限额（5000亿）之后，2023年提前下达的专项债额度或比上一年更早下达（目前已下达部分），且下达额度或高于上年（1.46万亿）。（3） 中国货币政策：预计今年降息50BP，年底前仍可能会降息。

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上周市场数据回顾

1.1 汇市：美元指数微涨，人民币对美元基本稳定

上周，美元指数微涨，从11月11日的106.42微弱上涨至11月18日的106.98。上周，一共有五位美联储委员对目前的通胀和加息发表了讲话。其中，费城联储主席哈克和亚特兰大联储主席博斯蒂克预计美联储将放缓加息步伐，不过纽约联储主席威廉姆斯、圣路易斯联储主席布拉德和波士顿联储主席柯林斯都表达出“鹰派”观点。布拉德认为目前的政策利率仍未达到“足够的限制性水平”。柯林斯直接表示“几乎没有什么证据表明美国的物价压力正在减弱，美联储可能需要再次加息75个基点”。美联储委员的集中讲话拉回了市场关于通胀回落、加息放缓的预期，12月份的加息幅度还需要更多通胀和经济数据决定。

上周，人民币对美元基本稳定，汇率从11月11日的7.11上升至11月18日的7.12。“优化防疫工作二十条措施”公布后，刺激了市场信心，人民币迅速升值。11月15日，美元兑人民币回到了7.05，是9月21日以来最低值。不过，中央政府对前期市场政策解读进行了纠偏，疫情防控并不是放开，而是需要精准防控。市场预期扭转导致人民币对美元再度贬值。11月11日，人民币汇率指数97.90，已经连续五周下跌。

1.2 债市：中美债收益率均上涨

上周，中美债收益率均上涨。中债方面，两年期中债收益率11月18日收于2.35%，较11月11日上涨15bp；十年期中债收益率收于2.84%，上涨10bp，中债10-2年期利差49bp。上周，银行理财和债券基金遭遇集中赎回，导致债市连续跳水，进一步造成债券抛售和利率上行压力。央行或将尽快降息降准来平抑市场的利率波动。美债方面，两年期美债收益率11月18日收于4.51%，较11月11日上涨17bp；十年期美债收益率收于3.82%，与11月11日持平，美债10-2年期利差-69bp。中美债十年期利差倒挂收窄至99bp，两年期利差倒挂216bp。

上周，中国Shibor短期利率和LIBOR美元短期利率均上涨。11月18日，中国6月期SHIBOR利率2.31%，较11月11日上涨39bp。债市出现挤兑导致国内利率快速上涨，银行间流动性需求上升，为了防止进一步的债市挤兑，央行需要尽快降息降准。美元6月期LIBOR利率5.14%，较11月4日上涨6bp。美元LIBOR利率继续小幅上涨，说明美联储加息进程仍未结束。

1.3 股市：美股下跌，国内股市小幅上涨

上周，美股下跌，道琼斯工业指数下跌0.01%，纳斯达克指数下跌1.57%，标普500指数下跌0.69%。美联储委员的公开讲话表明，美联储不会因为一次通胀回落就调整加息进程，而是需要参考更多的数据指标。我们认为，美联储至少将继续加息至2023年一季度，终点利率将在5%以上。美国经济的领先指标10-2年期国债利率的倒挂程度仍在扩大，美国2023年的经济衰退近在眼前，因此美股仍将处于熊市阶段。

上周，国内股市微弱上涨，上证指数上涨0.32%，深证指数上涨0.36%，创业板指下跌0.65%。上周二，10月份经济数据显示产需都受到疫情扰动，增速出现不同程度回落。其中10月社会消费品零售总额同比-0.5%，前值2.5%，工业增加值同比5%，前值6.3%。我们认为，市场对“疫情防控二十条”解读存在一定误区，近期政府可能会进行纠偏，股市将回吐前期因政策调整出现的涨幅。目前，经济仍面临较大下行压力，股市缺乏持续回暖的基础。

1.4 大宗商品：国际油价和铜价暴跌

上周，国际油价暴跌。11月18日，布伦特原油期货收于87.87美元/桶，较11月11日95.89美元/桶暴跌8.36%；WTI原油期货收于80.26美元/桶，较11月11日88.86美元/桶暴跌9.68%。原油市场因OPEC在10月上旬宣布减产导致的推动力已经消失，油价重回需求主导的的下行通胀。美联储官员上周释放信号偏“鹰”，2023年经济衰退已经越来越近，需求转弱将主导油价下行。

11月18日，LME铜收于8036美元/吨，较11月11日下跌6.46%。11月1日至11日，国际铜价大幅上涨了12.15%。铜价短期快速上涨伤害下游消费。上周，LME铜库存增加11875吨至89760吨。11月18日最新数据，8月份全球精炼铜产量同比3.44%，高于7月的1.79%，主要原因是8月份产能利用率也回升至81.7%。我们认为，铜产能调整较为快速，产能利用率处在低位，因此供给端不存在短缺风险，而需求端2023年经济衰退可能转弱，铜价将处于回落趋势。

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上周经济数据回顾

2.1 上周经济数据一览

生产端看，行业开工率环比有升有降，同比多数转弱。11月19日当周，唐山钢厂高炉开工率为52.38%，环比回升0.79个百分点，同比涨幅回落至11.85%；汽车半钢胎开工率较上周反弹明显，回升8.62个百分点至67.59%，同比由降转涨，为10.33%；螺纹钢开工率为47.54%，较上周继续下滑0.66个百分点，同比降幅重新扩大至-11.6%。石油沥青装置开工率为43%，较上周回升0.8个百分点，同比涨幅收窄至6.7%。

需求端看，地产销售略有回升，地铁出行环比均继续下滑。11月19日当周，30大中城市日均成交面积为36.35万方，较上周增加2.93万方，同比降幅收窄至-27.5%。九大城市日均地铁客运量为3492.61万人次，环比减少117万人次，同比降幅扩大5.5个百分点至-25.1%。线螺采购量为14300吨，环比上周减少300吨，同比降幅扩大至-14.4%。

外贸方面，国内出口运价指数同比降幅继续扩大。11月19日当周，SCFI指数均值为1306.84，比上周下降136.5，同比降幅继续扩大3个百分点至-71.3%。

2.2 长城证券中国GDP跟踪指数

11月19日当周，长城证券中国GDP跟踪指数为3.68，较上周略有回弹。上周地产销售虽出现小幅边际改善，但居民出行与汽车销售继续走弱，居民消费分项依然有较大下行压力；而受汽车半钢胎开工率明显反弹影响，投资分项得到改善，最终GDP跟踪指数小幅回升。

2.3 关键经济指标预测

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上周重要事件点评

3.1 “优化防疫二十条”执行效果待观察

“优化防疫20条”11月11日出台后第一周，全国疫情形势较为严峻，确诊人数持续攀升。上周一（11月14日）石家庄宣布暂停全员核酸、开放所有公共场所，不再查验核酸阴性证明等最新措施以来，石家庄市疫情再次严峻。11月14日-19日，无症状感染者分别为438/323/182/253/283/423例，截至11月19日全市高风险地区445个。为满足居民核酸检测需求，11月15日石家庄多地即恢复部分核酸检测点。11月20日石家庄市疫情防控总指挥部发布关于在全市部分区域开展全员核酸检测的通告，自11月21日0时起至25日24时，在桥西区、长安区、裕华区、新华区、高新区、循环化工园区开展全员核酸筛查。高风险区所在小区居民严格足不出户，其他区域居民原则上居家，倡导居民非必要不离石。

广州市目前疫情形势严峻，新增感染者人数持续攀升，广州市卫生健康委副主任、新闻发言人张屹在11月16日举行的疫情防控新闻发布会上介绍，疫情流行期间，核酸检测是确保能够及时发现感染和传播风险的最有效办法。下一步会按照国家联防联控机制最新发布的二十条优化防控措施，并根据疫情防控形势，坚持聚焦重点、精准施策，不断优化区域核酸检测方案。11月20日，广州市多区开展应检尽检核酸检测。

我们认为下一阶段优化防疫工作可能在精准防控与尽快尽早控制疫情蔓延之间、在全国不同地区之间协调与平衡。跨地区人口、货物流动可能受此影响无法快速回暖。11月19日当周出行数据暂无明显好转，九大城市地铁客运量日均为3492.62万人次，比上周减少117万人次；百城拥堵延时指数平均值为151.64，比上周回升2.63，比去年同期低7.88；全国货车高速公路日通行量平均为710.42万辆，较上周增加10.42万辆，比10月均值（剔除国庆假期）低约8.15万辆。后续优化防疫措施执行效果有待持续跟踪。

3.2 央行公布三季度货币政策执行报告

11月16日央行公布2022年第三季度中国货币政策执行报告。 首先，报告中提到，总体来看，稳健的货币政策灵活适度，保持连续性、稳定性、可持续性，政策传导效率增强，金融支持实体经济质效进一步提升。当前外部环境更趋复杂严峻，海外通胀高位运行，全球经济下行风险加大，国内经济恢复发展的基础还不牢固。但要看到，我国构建新发展格局的要素条件较为充足，有效需求恢复的势头日益明显，经济韧性强、潜力大、回旋余地广，长期向好的基本面没有改变。要保持战略定力，坚定做好自己的事。

其次，央行在报告中分别指出：1、将保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规模合理增长，加大稳健货币政策实施力度，搞好跨周期调节，兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”，不超发货币，为实体经济提供更有力、更高质量的支持；2、要高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化，不断夯实国内粮食稳产增产、能源市场平稳运行的有利条件，做好妥善应对，保持物价水平基本稳定；3、将牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，稳妥实施房地产金融审慎管理制度，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，推动保交楼专项借款加快落地使用并视需要适当加大力度，引导商业银行提供配套融资支持，维护住房消费者合法权益，促进房地产市场平稳健康发展；4、坚持市场在人民币汇率形成中起决定性作用；5、将配合督促项目开工建设和加强要素保障，加快其他资本金到位，推进金融工具加快资金支付使用，支持项目配套融资衔接跟进，推动更多有效投资年内加速落地，巩固经济回稳向上态势；6、加快构建多层次债券市场体系，继续扩大金融债券余额管理和宏观审慎管理试点，推动柜台债券业务发展，为中小金融机构提供多元化的债券投资交易、托管结算等渠道，提升债券市场流动性。7、防范金融风险方面，央行指出要，切关注主要发达经济体经济走势和货币政策调整的溢出影响，以我为主兼顾内外平衡。建立健全金融风险防范、预警和处置机制，坚决守住不发生系统性金融风险的底线，维护好广大人民群众的利益。

总体来看，我们认为，央行在报告中对当前货币政策实施力度、流动性环境、通胀预期、房地产政策、人民币汇率、债券市场和防范金融风险等多方面都给予了一定的分析，在报告中也体现出流动性在年内仍会保持合理充足的态势，暂时并没有紧缩和转向的信号，后续可继续关注年底前政治局会议以及年底中央经济工作会议的相关定调。

3.3 G20中美元首会晤稳定世界局势

当地时间11月14日下午，中美元首在印度尼西亚巴厘岛举行会晤。世界对中美元首会晤的关注度甚至超过了G20峰会。这是中美国家领导人三年来第一次面对面会晤，也是拜登总统执政后两位领导人第一次面对面会晤。人民日报钟声署名文章表示“中美元首巴厘岛会晤达到了深入沟通、明确意图、划清红线、防止冲突、指明方向、探讨合作的预期目的。” 我们认为，中美元首会晤稳定了世界局势，降低了发展的不确定性，中美竞争将在安全可控的红线之内进行。

中美元首会晤释放积极信号。习主席指出“任何时候世界都有竞争，但竞争应该是相互借鉴、你追我赶，共同进步，而不是你输我赢、你死我活。” 拜登也表示“美方无意同中国发生冲突，无意寻求同中国 " 脱钩 "，无意阻挠中国经济发展，无意围堵中国。” 双方领导人同意两国财经团队就宏观经济政策、经贸等问题开展对话协调。

我们认为，中期选举结束后，民主党将更集中精力于经济问题，努力寻求中美合作，弱化对乌克兰的援助。中期选举之前，民主党会借助中美竞争、俄乌冲突等议题拉选票，但中期选举之后，民主党政府将着力于更切实的经济问题，比如美国通胀、经济衰退等等。而乌克兰也正逐渐成为美国的“包袱”。11月15日，波兰东部靠近乌克兰的边境地区发生爆炸，而导弹来自乌克兰。乌克兰正在试图扩大冲突，寻求更多军事和经济援助。据美国国防部声明，美国已经承诺向乌克兰提供超过193亿美元的军事援助，或将成为美国财政的负担。

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近期观点重述

4.1 关键政策预期

（1）美国货币政策：2022年3月加息25BP，5月加息50BP，均已兑现我们的预期，6月份加息75BP略快于我们预期，7月、9月、11月加息75bp符合我们预期，根据美联储最新会议，我们调整12月加息预期至75bp。

（2）中国财政政策：为了保持积极财政政策持续发力，继盘活部分专项债地方结存限额（5000亿）之后，2023年提前下达的专项债额度或比上一年更早下达（目前已下达部分），且下达额度或高于上年（1.46万亿）。

（3）国内货币政策：预计今年降息50BP，年底前仍可能降息。

4.2 上周重要报告汇总

4.3 长城证券大类资产配置指数走势

11月18日，长城证券大类资产配置指数118.78。（2022年1月4日作为100）

十一月策略:原油空头15%，铜空头30%，黄金空头20%，权益空头15%，十年期国债多头20%。（具体请参考《十一月大类资产配置月报》）

上周，长城大类资产指数小幅上涨至118.78，上周国内利率上行导致债券价格下跌拖累了配置指数。原油和沪铜方面，美联储官员“鹰”派讲话导致大宗商品的需求转弱，价格明显下跌。沪金小幅上涨0.17%。股市方面，我们认为，国内关于疫情政策的纠偏将促使股市回吐之前因“疫情管控放松”而产生的涨幅。上周，银行理财和债券基金大量赎回导致国内利率快速上涨，债市下行。我们预计，在当前的中国经济形势下，利率上行不利于复苏，而且为了防止进一步的挤兑风险，央行或将尽快降息降准。

 风险提示 

国内宏观经济政策不及预期；国企改革不及预期；货币政策超预期；经济数据实际值与预测值不一致；长城证券中国GDP跟踪指数的构建存在较多假设，部分假设可能与实际情况不一致的风险。

《“优化防疫二十条”执行效果待观察——20221121周报》
对外发布时间：2022年11月21日报告发布机构：长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师：蒋飞S1070521080001  [e-mail]李相龙S1070522040001  [e-mail]

仝垚炜（研究助理）

S1070122040023  [e-mail]

贺昕煜（研究助理）

S1070122050027  [e-mail]

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