减缓加息或促使通胀反弹——美联储1月加息点评

核心观点

北京时间2月2日凌晨，美联储加息25bp，联邦基金利率上调至4.50%-4.75%，符合市场预期，但低于我们的预期——加息50BP。整体来看美联储在2022年12月放缓加息50bp，现在再度降低加息幅度至25bp，不断减缓加息的趋势已经形成。随着美联储加息渐进尾声，联邦基金利率接近5.0%，美联储更加谨慎地权衡利率变化与实体经济的关系，努力实现经济软着陆。我们认为一旦失业率出现大幅回升，经济转入衰退，美联储将会立即停止加息并着手准备降息。

鲍威尔在新闻发布会上首先就明确表示“委员会判断目前利率并没有达到充分限制性”。我们认为，加息不足的风险依然较大。联邦基金利率只有提升至5%以上，美国劳动力市场才能冷却，需求才能收缩，通胀才能回归中枢水平。

鲍威尔表示“如果美联储预期的经济前景成真，那么在今年看不到降息。但如果通胀下降的速度比预期快，届时美联储也会有对应的政策。”美联储预期的经济前景就是指软着陆。而我们在年度报告中认为，一旦美国经济转入衰退节奏，通胀可能迅速转向通缩，美联储可能在年内降息。但这需要劳动力市场出现萎缩才能出现，否则降息时点会推迟。

美联储加息放缓，中日央行扩表，全球流动性再次宽裕。以美元计价的四国央行总资产增速在回升，说明全球流动性重新从紧张向宽裕转变，导致风险偏好提升，大宗商品价格上涨，使得美国的通胀前景更加复杂。

美国就业市场仍然紧俏，工资下降趋势并不明朗。虽然三季度工人每小时报酬增速已经大幅下降至4%，但12月职位空缺率再次回升至6.7%，接近去年上半年水平。这可能意味着工资增速的下降只是短期现象，趋势仍然是上升。美国劳动力市场非常紧绷，失业率低而职位空缺率高，可能减慢工资增速的回落速度，并导致工资-通胀螺旋的链条继续运转。此时如果加息不足，滞胀形势继续加重。

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美联储跟随市场减缓加息

北京时间2月2日凌晨，美联储加息25bp，联邦基金利率上调至4.50%-4.75%，符合市场预期，但低于我们的预期——加息50BP。整体来看，美联储在2022年12月放缓加息50bp，现在再度降低加息幅度至25bp，不断减缓加息的趋势已经形成。随着美联储加息渐进尾声，联邦基金利率接近5.0%，美联储更加谨慎地权衡利率变化与实体经济的关系，努力实现经济软着陆。我们认为一旦失业率出现大幅回升，经济转入衰退，美联储将会立即停止加息并着手准备降息。

虽然步伐放缓，但美联储还会继续加息。2月会议新闻稿与上次会议基本一致，表明美联储将会继续加息缩表来抑制通胀。鲍威尔在新闻发布会上首先就明确表示“委员会判断目前利率并没有达到充分限制性”。 鲍威尔在解释加息路径时表示“目前美联储并没有决定终值利率。要管理加息不足的风险是非常困难的，如果6到9个月后发现加息不够，届时可能会出现通胀预期反弹的风险。” 我们认为，加息不足的风险依然较大。联邦基金利率只有提升至5%以上，美国劳动力市场才能冷却，需求才能收缩，通胀才能回归中枢水平。

关于2023年是否降息的问题，鲍威尔放松口风，美联储可能在经济衰退迹象出现后降息。在之前会议纪要和新闻发布会中，美联储基本否认了2023年降息的可能。不过鲍威尔表示“如果美联储预期的经济前景成真，那么在今年看不到降息。但如果通胀下降的速度比预期快，届时美联储也会有对应的政策。” 美联储预期的经济前景就是指软着陆。而我们在年度报告中认为，一旦美国经济转入衰退节奏，通胀可能迅速转向通缩，美联储可能在年内降息。但这需要劳动力市场出现萎缩才能出现，否则降息时点会推迟。

美联储缩表规模仍未达目标计划。1月美联储减持国债652.52亿美元，减持MBS证券166.67亿美元，合计819.19亿美元，未达到950亿美元的目标。2022年5月开启缩表至今，美联储仅在11月达到了计划的减持规模。截止1月25日，美联储资产总额8.5万亿美元，较2022年4月最高点9.0万亿减少了5.2%。美国房地产市场正在冷却之中，因此美联储在减持MBS证券时一直较为谨慎，低于计划目标。

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仍需等待劳动力市场表现

市场预计下半年降息，和我们预期一致，但逻辑不同。根据CME联储观察工具，市场预期美联储将在3月再加25bp，美国联邦基金利率达到4.75%-5.00%后结束加息，美联储7月开始降息的概率为21.7%，9月开始降息的概率32.4%，11月开始降息的概率35.7%。我们认为，目前美国失业率还未回升，美国经济仍然属于浅衰退的阶段，需求仍然有强劲反弹的可能，放缓加息步伐，美国滞胀形势会继续加重。

美联储加息放缓，中日央行扩表，全球流动性再次宽裕。2月1日，美元指数进一步下跌至101.15，2月2日盘中最低点跌至100.82，已经回到了2022年4月下旬美联储加息初期的水平。同时，虽然欧美央行在缩表，但中日央行在扩表，以美元计价的四国央行总资产增速在回升，说明全球流动性重新从紧张向宽裕转变，导致风险偏好提升，大宗商品价格上涨，使得美国的通胀前景更加复杂。

美国就业市场仍然紧俏，工资下降趋势并不明朗。虽然三季度工人每小时报酬增速已经大幅下降至4%，但12月职位空缺率再次回升至6.7%，接近去年上半年水平。这可能意味着工资增速的下降只是短期现象，趋势仍然是上升。美国劳动力市场非常紧绷，失业率低而职位空缺率高，可能减慢工资增速的回落速度，并导致工资-通胀螺旋的链条继续运转。此时如果加息不足，滞胀形势继续加重。

风险提示

美联储超预期加息、国际局势恶化、美国经济衰退加速，信用事件集中爆发。

证券研究报告：《减缓加息或促使通胀反弹——美联储1月加息点评》对外发布时间：2023年2月2日报告发布机构：长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师：

蒋飞

S1070521080001  [e-mail]

贺昕煜（研究助理）

S1070122050027   [e-mail]

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