1月10日下午，受邀作为演讲嘉宾，分享磐耀逆熵组合基金2020年策略配置观点，感谢FOF联盟与中信证券上海东方路营业部。
输
前言
目前证券私募母基金整体规模还很小，在国外其市场份额占比约12%；而通过5年左右的发展，国内的FOF整体规模应该还不到证券私募基金2万多亿总规模的2%。
FOF=Fund of fund 基金中的基金=母基金
虽然我们的专业水平，能力，认知还很有限，但我们希望通过我们的努力，使证券母基金的特点能够让更多的朋友了解到，促进整个资管行业健康良性地发展。
当然当前的母基金受限于一些条件（包括资金属性与认购赎回限制，市场投资理念的不成熟，投顾/策略稳定度还不够高，市场波动变化太快等因素），暂时使得母基金的业绩表现相对于单一基金的性价比还不够高，不过随着投资理财市场的成熟，不久可能会迎来突破点。
但2019年来看，部分私募FOF业绩有明显改善，低波动，低回撤，稳健收益获得了投资人的认可（受益于私募FOF的灵活性），但影响范围还比较小，大部分都还是在金融行业圈子内。
由于涉及到较强的专业性与复杂度，所以很难覆盖到更有需求，范围更广的生态链中去。
笔者2014年开始有涉足FOF行业，虽然在国外已经很成熟，但在国内还属于很新的事物，只在上海，北京，深圳，杭州，广州等地的证券行业内聚焦。
随着这一轮的金融行业改革开放，相信未来证券母基金的优势特性会逐步成为非专业的投资者首优的产品。包括公募基金类FOF与私募基金类FOF。
本报告主要展现我们从宏观到策略配置的基本推导理念，由于时间较紧，内容数据与排版都有一定的欠缺，敬请谅解。第一部分 主要介绍我们对2020年证券投资策略的初步配置参考。由于市场是不断变化的，我们也会随时根据外部环境，市场动态的发展而调整我们的观点，故仅供大家交流探讨参考。我们把策略配置分为四象限，第一部分划分为有估值定价分析能力的价值投资策略机会，第二部分是有IT信息技术能力支撑的量化交易策略机会，第三部分是市场波动带来的衍生品交易机会，第四部分为其他套利型策略机会。
策略配置的本源还是要把握市场相对确定性的机会，控制风险（回撤/波动）的同时，获取相对稳健的收益回报。第二部分主要是我们从母基金管理者的角度，来拆解一下策略配置的流程与逻辑。不仅要从宏观视角，微观视角来分析与把握市场出现的投资机会，同时要结合本地市场的潜规则常识（俗称接地气），人性在金融行为学上的特点，证券市场监管政策的调整，以及我们自身认知边界的局限来推导出我们能够把握的一些范围。所以我们的配置理念主要是自上而下为主，从筛选资产标的开始，层层拆解，细分归类，从而确定当下阶段相对更匹配的策略。首先，要从宏观经济来看，过去几十年，我们的经济高速发展受益于1998-2008的劳动人口红利，受益于2008-2018的债务金融杠杆红利。随着人口老龄化，企业/政府/个人的债务已接近红线，这两种红利因素已不复存在，所以目前的经济发展要依靠高新技术的新经济来引领发展。而从康波周期来看，我们目前处于第5波信息技术引领的康波周期的萧条期尾声，按过往繁荣，衰退，萧条期时间规律来推算，2020是有可能进入复苏期的。当前宏观环境处于经济数据较弱，政策较松到经济数据可能有所好转，政策继续较松的经济周期阶段。与美林时钟一样，如果确定进入复苏期，按过去几轮经济周期运行规律来看，股票是表现最好的资产。所以我们相对看好2020的股票市场，包括A股与港股，认为宏观经济周期会使得这类资产波动增大，表现良好。
其次，还要近一步拆解，究竟哪些细分领域相对机会更大，风险更小。由于大类资产是个很大的概念，需要把握细分机会，这样可能可以取得相对的超额收益（α阿尔法）。小知识：
Beta指市场整体平均收益，比如大盘整体涨了20%，但部分行业可能涨30-50%，部分个股可能涨80-100%；
相对于beta收益，α阿尔法收益会更高，但取得α阿尔法不容易，且取得越高的α阿尔法收益，其能容量的资金规模越小。大宗商品本质还是现货的供求关系，库存周期是一个很重要的影响因素。从2018年下半年开始的这轮去库存，使得期货市场的波动越来越小，2018-2019年的期货资产表现相对一般。
从过去几轮库存周期来看，有色金属在主动补库存周期中表现相对较好。从宏观经济周期来看，债券市场在2020年相对平稳，风险与机会可能都相对一般。我们从资产质量与资金的供求关系角度，看好国内的A股市场，但由于专业机构投资者比例逐步上升，认为市场更多的还是结构化行情，需要精选行业与个股，中证500相对估值较低。
而且市场风格随着经济从衰退至复苏，2020年可能中小型个股更有机会些。
目前已有少量私募机构开始用自有资金尝试多空策略，因为在国外股票“多空策略”非常普遍，而国内由于制度规则限制，之前难以发挥。
随着融券市场规模的扩大，券商对融券业务服务的重视与拓展，等多方面条件满足后，后续此类策略的表现会受到市场追捧。
前述提及中证500估值相对较低，未来有望回归，近期创业板50表现>中证500>沪深300，市场风格可能已在逐步切换中。此策略除了500beta收益外，还可以享受阿尔法的超额收益，性价比要比中性策略高。2020年的阿尔法中性策略收益我们认为可能相对有限。一方面是beta强的时候，阿尔法的超额收益就会比较少，甚至没有；而如果股指期货从贴水/平水突然发展到大幅升水，可能中性策略的某一阶段回撤较大。
如果一定要做中性策略，建议用IF沪深300股指期货作对冲，而不用IC500股指期货，原因嘛，欢迎交流探讨。由于整个股票市场皆有机会，所以传统有效的各类股票策略皆可用，只不过本质还是要有一定的基本面分析能力，在因子的选取上要与结构化的市场匹配。个股基本面并没有那么差，是由于宏观环境不利，社会矛盾突出造成市场对未来信心不足，预期悲观造成了市场低迷。当然与康波周期处于萧条期也有较大关联，非基本面的大幅恶化所致，未来风险相对可控，故要敢于价值投资或参与AH股套利。
不过港股没有涨跌停板，且大盘股相对贵，中小盘估值相对便宜，如果没有前期积累与专业定价能力的投资者，要么参与指数，要么找专业机构合作。
三大交易所的300期权逐个上市，使得市场流动性近一步增加，提供给专业期权团队的发挥空间近一步提升，且新上市品种会存在早期的一些波动红利机会，也是一种不错的细分领域选择，但会有一定的容量限制。
2016年是商品CTA大年，因为2016年商品期货波动率较大，但随后2017-2019年波动率逐年下滑。
我们判断，2020年有望小幅攀升，原因主要跟宏观经济有关，经济趋稳后，有补库存需求。截止2019年四季度，约有三分之二的行业在被动去库存，而三分之一的行业在补库存。随着经济好转后，会开启一轮被动补库存或主动补库存的市场行为，届时可能会带动部分周期性商品。在大宗商品市场，各行业版块需要区分，有些版块波动较大，有些可能机会有限。有人看好2020农产品版块，有人看好有色，有人继续看好黑色，但好像2020看好化工的好像不太多。各行业版块供求逻辑的主导因素也不太相同，有些主要看需求（比如黑色），有些主要看供给（比如化工中的原油），有些要看政策与天气（农产品）其次，美元指数2019年四季度明显走弱，后续美国经济如果持续衰退，美元的弱势可能会给全球商品一个助推，从12月CRB商品指数月K线来看，波动率明显上升。
由于美元指数调整，近期流入亚洲市场的资金明显增多，外资持续流入亚太股市的一个重要原因是相对看空美元。所以我们认为2020年商品期货的波动率会小幅上升，2021或2022年可能会重现2016的波动率，所以我们认为CTA趋势策略还是可以部分配置一些。中短期与中长期交易频率的分化在阶段行情走势上明显不，需要了解策略的实质内涵，包括交易品种的数量，交易周期，交易逻辑，筛选原理。当然，2020年商品期货的结构化行情应该依然有效。黑色在2019年波动明显加大，2020年再过多的参与黑色金属，不一定有投资机会，可以更多的关注其他类品种。
总结：股指期货趋势策略虽收益可观，但回撤可能相对较大，配置比例不宜过多。
定增与新三板新政都属于政策红利给予的市场投资机会，但可能个股分化较为严重，需要具备非常强的资产标的定价判断能力，一般具备PE背景的资管机构更有优势，普通个人投资者相对要谨慎。
高频策略是典型具备高阿尔法的交易模式，但也受其边界限制。典型的高频失效案例发生在2016年的股指期货交易规则的调整。不同资产天然拥有低相关性，而不同的交易策略也同样拥有低相关性，通过母基金的策略配置组合能够实现较低波动，较低回撤，相对稳定的特点。
这是我们从上至下的推演逻辑思考，感谢大家阅读到最后，告诉大家一个不幸的消息，上述我说的可能全部都是错的。
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磐耀FOF希望有更多的中小投资者与非专业投资者都能享受到母基金专业的组合配置服务，如对我们个性定制服务感兴趣，可以给我们留言或者扫下方微信二维码，感谢您的支持。
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