其他
编者的话：还是那个熟悉的腔调，还是那个熟悉的味道。没错，回来了。因为各种各样的原因，回来了。在这段不说话的日子，有人说我跳槽，有人说我去总部，有人说我去私募。结果，我哪都没去，还在原地。只是我们换了个团队的名字，依旧干着热爱的事情。姑且称前面的时间为闭关吧。如果是来看私募净值的朋友们可能要让你们失望了。净值以及环境数据我们仅供点对点交流所用（需要的朋友私信我）。有人说我们可能过了行业最需要我们的时候。那个时候大家对于高频不甚了解，我们是比较早看高频和写高频的人之一。起到了普及的作用。其实，主观上我们没有想做大众的东西，一直想的是做自己的东西。看我们公众号的朋友会发现前面每篇只有几百甚至几十阅读量的文章我们坚持了两年。算是为了兴趣和志同道合的朋友吧。恢复更新的第一篇，来点漫谈吧。想到哪里写到哪里，讲点体会和积累。将近一年的时间市场变化了很多。前面文章提到过量化高频行业将从春秋到战国，没有想到已经实现。上图是量价类策略行业规模的粗略统计上一篇文章的时候行业规模还在700亿上下，现在前面加了个1。按照这个行业规模按照每日单边换手20%进行估计，每天单边的成交量在340亿。按照目前日均4000亿的两市进行测算，交易占比大致是10%左右。根据我们的观察，行业规模突破1000亿元的时候各家大佬基本都开始了降频。所以上规模后相对成交量的占比，尤其是最近才会稍微下降一些。大家既1月讨论过交易拥挤的问题之后在7月份之后又开始讨论交易拥挤的问题。我们客户的天才想象给了带来了下面一个有意思的娱乐指标——韭镰比。统计起来很简单，每周市场成交量除以那一周我们统计的量价私募规模。上图蓝线就是韭镰比（左轴）红色的实线是我们统计的头部几家中证500指数增强产品每周超额收益的平均数（右轴），红色的虚线是这个平均数的平滑20周的平滑曲线。是不是很有意思？我们当然知道量化的规模起来带来的交易量会化作这个市场整体的成交量，我们也当然知道量化多了会而发生降频。更为有意思的分析可能还要结合波动率、换手率、贝塔上行与否来综合分析。暂且不发。这里仅为逗一乐，供各位看官欣赏。前面的文我们也讲过，我们对于高频量价的认识是，此类策略通过微观结构数据来捕捉市场不太重视短期冲击交易带来的偏离，并且利用这些偏离的回归获利。其实也就是市场的一个短期有效性的校正行为。信号逻辑可能是纯数理统计的，也可能是固定的投资者行为偏差或者交易制度决定的等等。而这些不太重视短期交易无效性可能来自于哪呢？可能来自于普通客户的交易，可能来自于公募基金的交易，可能来自于私募主观基金的交易等等。而这些交易者通常立足高远。追求的长期无效性校正，而不是短期无效性的校正。闭关期间，我们团队做过一些很有意思的研究。例如什么样的定量环境出现其他类交易资金会变多。可以猜想的空间有很多哈，例如说一段贝塔的上行，例如说信用利差收窄，例如说基金发行量等等。这里面可以找到一些比较有意思的观点，或者说角度。按照目前股票类公募基金3万亿来讲，平均年换手按照10倍计算，一年贡献30万亿的交易量。私募证券类资金基金规模2万亿，也按照年换手倍数10倍计算，一年贡献20万亿的交易量。交易所日均4000亿成交量按照250个交易日，一年的成交量是100万亿。私募和公募主观贡献差不多一半的交易量。按照这个角度公募和私募发行带来的交易量的弹性是可以计算出来的。贝塔的上行不仅可以带来增强资金规模，也会加快大家的换手，应该来说对于成交量的助推作用更大。无论怎样，总的来说，我们的理解高频量价从效果上是short了波动率。应该这么说，高频量价依赖波动率高位的环境，也喜欢波动率上行。但是从本身策略对于市场的影响是在short波动率。这一点和大部分期权策略不太一样，期权策略适合的环境是波动率高的环境，但是收益和波动率负相关。而期货的趋势策略赚的是波动的gamma。以下是我们团队统计的波动率环境：得到我们点对点报告的朋友对于以上两张图应该很熟悉。我们在多次线下交流活动中给大家解释过区别以及计算方法，也有很多人私信我问过很多次。这里就不再赘述了。总的来讲，横截面波动率用来定义阿尔法的环境。我们会用不同时间维度的横截面波动率去跟踪不同预测周期的策略。预测周期可能就和换手率有关了。当然，大佬们通常会说什么频段的因子都有，但是整体交易体现出来的换手率应该能够代表一个大致的预测周期的。第二张图代表是的是时间序列在指数上的波动率，和个股时间序列波动率加总相关性特别高，秉着追求模糊正确而不是精确错误的原则就不纠结了。闭关这段时间还有一个很重要的变化。从截面策略来讲，渐渐的delay1的策略开始在拥挤的时候不太挣钱了。渐渐大家都开始日内多次运算。对于前面横截面波动率来说区别是这样的，由于捕捉周期的碎片化，他可能是一个在日内期间有涨跌幅差异的环境，但是因为delay1的交易者变多导致日间的这个涨跌幅差异环境变差。日间变差并不代表日内环境差，这也可以解释我们观察到6月不利环境以来到10月一些日间多次计算的普遍好于日内一次计算的。于是我们的跟踪迭代了一个版本，如下：我想这张图也可以解释为什么11月份大家超额进一步变差。总之，大家得越来越快。这也是自营和资管的差别之一。要么换手率高，要么持股量少。要么快，要么赌的集中。很可惜十一月的市场首先杀了一波快的，然后又把小盘和大盘轮番杀了一边。于是变成了杀了仓位。6月份以来对冲产品很多不太挣钱，又导致投资者赎回，短期玩命的压低了量价比较集中的这部分股票的云彩，也因此又收了基差。于是市场充斥着各种对于高频量价的质疑之声。也有各路大拿写文章解惑。对此，我们认为越是自由化竞争的市场越是会寻找自平衡。目前的大背景是春秋时代回不去了。根据前面的私募、公募规模对于交易量的统计，以及高频量价规模统计，这是一个常识性的推论。短期看，赎回带来的收基差就是行业寻找自平衡的一种行为。目前看，头部私募有的在走上坡路，有的在走下坡路不就是自平衡的一种体现吗？配置上，在波动率如前面几张图显示的那样，已经非常低了，但又不可能内生的回到高波动时代。那就代表着不要再short波动率了，long波动率要靠外延。那么预测外延很重要，要么看运气了。我们在多次线下交流中提到过可以利用低波动时期衍生品工具便宜的时候构建保留上行波动的投资组合。类似于一个保守的打法，不靠完全short波动盈利的对冲产品。类似越来越不靠挑选投顾，而靠组合的方式相信后面会受到越来越多人的认同。和配置大佬和行业大佬聊过一些关于行业的问题。春秋到战国再到春秋，或者是头部公司紧迫感的问题。我们觉得是一个问题，就是如今头部量化公司是否形成了足够壁垒。如果整体头部量化公司壁垒不够，那当然有可能从战国又到春秋。经历的高频量化时代，我的体会是行业核心关切点一直在转移。潜移默化中行业发展的脉络跃然纸上。2016-2017年行业核心的关切点是规模，那是一轮刚开始的原始资本的积累。钱都不是爹妈给的，刚开始的第一桶金大部分从资管挣的，当然也有部分通过自营挣的。到了2018年接近2019年，突然间核心关切点变成了自营放杠杆，当大家感受到了超额黄金期又有了一定资本积累之后，海外回来的基金经理普遍感觉到了后面的军备竞赛的紧迫性，纷纷加自营杠杆为公司日后发展留下更充足的子弹。进入到2019年，尤其是6月份之后，到了一个超额变差，自营动力没有那么强烈或者已经加满的阶段。头部公司资管规模（尤其是对冲）只要有意愿能够比较轻松的募集到资金。行业的核心矛盾转移到了人才。招募以及合作的模式将把头部私募的资管推向越来越混合策略的方向。在前两个阶段，行业的壁垒并不够高。在那个时代一招鲜打遍天。到了第三个时代比拼的是谁能够汇聚行业更多聪明的大脑，并且有一个合理高效的制度使得聪明的大脑发挥各自的专长。公司提供一整套投研、市场、法务、交易执行等等支持，又能给人才创造一个比自己创业更有吸引力的环境。到这个时候行业壁垒才真正建立起来，头部才真正形成。所以也许真的，过不了多久，高频头部化、自营化；资管混合策略化。按照经验，这个过程将比想象中来得更快。（完）------------------------------我们可提供的个性化服务包括：——设计投资组合方案，个性化定制策略/产品等服务！如对我们个性定制服务感兴趣，或想要对投顾有更详细了解的朋友，可以给我们留言或者扫下方微信二维码，感谢您的支持。商务合作交流：408066693@qq.com