海通固收信用债月报（姜珮珊、王冠军、张紫睿）
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摘要：
行业利差监测与分析：1）3月债市信用利差上行。具体来看，等级利差分化，期限利差收窄。2）行业横向比较：高等级债中，综合、钢铁是利差最高的两个行业。AAA级综合行业中票平均利差为99BP，AAA级钢铁行业中票平均利差为77BP。其次是有色金属，其利差为75BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为36BP。
3月市场回顾：一级净供给减少，一级市场估值收益率上行为主。3月主要品种信用债一级市场净供给2522.15亿元，较前一个交易月（2月1日-2月25日）的3778.10亿元有所减少。二级交投增加，收益率上行为主。
3月评级调整及违约情况回顾：截至3月31日，3月有1项信用债主体评级上调，有20项信用债主体评级下调。3月新增违约及展期债券24只，为17红博09、17红博06、17红博07、17红博05、17红博08、20深钜D1、21新力01、18福建阳光MTN001、21阳谷祥光SCP001、19阳光城PPN001、18龙控02、19南通三建MTN001、21福建阳光SCP001、17华阳01、19福晟01、17阳光城MTN001、20阳光城MTN003、17阳光城MTN004、20阳光城MTN001、19三盛02、18福建阳光MTN001、18房信01、19渤海租赁SCP002、18中融新大MTN001。3月新增违约主体3家，为哈尔滨工大高新技术产业开发股份有限公司，阳光城集团股份有限公司，渤海租赁股份有限公司。
信用债：2022Q2信用债市场展望。1）产业债：周期行业中，高景气度为发债企业累积了较厚安全垫，中短期视角看，可以关注部分高收益主体。具体标的上来看，目前山西省属大型煤企2年以内利差较薄，3年期收益仍在，建议针对晋控装备等相对优质主体适当拉长久期，此外可关注平煤股份、兰花科创等主体相关存续债券，继“13平煤债”后，我们推荐关注“20兰花01”和开滦集短债。2）地产债：当前部分混合所有制地产主体出现高估值成交，我们认为无需过度悲观，其良好的股东背景、银企关系可以成为信用资质支撑点，波动中存在机会，建议适当关注。展望2022Q2，我们关注地产偿债高峰的兑付及销售端改善情况。3）城投债：城投债依然是今年值得信赖的品种，建议在中部省份及川渝区域挖掘，在考虑资金属性的前提下可关注短期波段机会，弱区域依然有估值风险。
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1.1 信用利差上行
3月债市信用利差上行。具体来看，截至3月31日，3年期AAA等级中票信用利差为46BP，较2月末上行11BP，5年期AAA等级中票信用利差为68BP，较2月末上行3BP；3年期AA+等级中票信用利差为67BP，较2月末上行15BP，5年期AA+等级中票信用利差为89BP，较2月末上行2BP；3年期AA等级中票信用利差为99BP，较2月末上行6BP，5年期AA等级中票信用利差为145BP，较2月末下行3BP。
信用债等级利差分化。具体来看，截至3月31日，1年期短期品种AA级与AAA级中票利差为25BP，较2月末上行6BP，3年期AA级与AAA级中票利差为53BP，较2月末下行5BP；5年期AA级与AAA级中票利差为77BP，较2月末下行6BP。
信用债期限利差收窄。具体来看，截至3月31日，5年期和3年期的AAA中票期限利差为40BP，较2月末下行6BP；5年期和3年期的AA中票期限利差为64BP，较2月末下行7BP；5年期和1年期AAA中票的期限利差为79BP，较2月末下行5BP。
钢铁、采掘行业利差收窄或持平，超额利差收窄。具体来看，截至3月31日，AAA级钢铁债信用利差平均为77BP，与2月末基本持平；AAA级采掘债（主要是煤炭开采）信用利差平均为60BP，较2月末下行1BP；AAA级钢铁债超额利差为31BP，较2月末下行10BP；AAA级采掘债超额利差为14BP，较2月末下行11BP。
1.4 地产行业：信用利差与超额利差均收窄
地产行业信用利差收窄。具体来看，截至3月31日，AAA级房地产行业信用利差57BP，较2月末下行2BP；AA级房地产行业信用利差90BP，较2月末下行11BP。
地产行业超额利差收窄。具体来看，截至3月31日，AAA级地产行业超额信用利差为11BP，较2月末下行12BP；AA级地产行业超额信用利差为-9BP，较2月末下行17BP。
高等级债中，综合、钢铁是利差最高的两个行业。AAA级综合行业中票平均利差为99BP，AAA级钢铁行业中票平均利差为77BP。其次是有色金属，其利差为75BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为36BP。中等级债券中，采掘行业利差最高，其次为医药生物、有色金属行业，其中AA+等级采掘行业利差为342BP，医药生物行业利差则是落在207BP。而AA+等级有色金属行业利差则为150BP。最后，房地产、公用事业、休闲服务行业利差水平相对最低，分别为61BP、62BP、68BP。
2.一级市场：净供给减少，估值收益率上行为主
根据Wind统计，截至3月31日，3月短融发行5752.03亿元，到期4482.2亿元，中票发行2566.29亿元，到期2084.75亿元；企业债发行523亿元，到期588.82亿元；公司债发行3067.68亿元，到期2231.08亿元。3月主要信用债品种共发行11909亿元，到期9386.85亿元，净供给2522.15亿元，较前一个交易月（2月1日-2月25日）的3778.10亿元有所减少。
从主要发行品种来看，截至3月31日，2月共发行短融超短融624只，中期票据281只，公司债发行343只，企业债发行68只，发行数量较前一月有所增加。从发行人资质来看，AAA等级发行人占比最大为50.61%。从行业来看，建筑业行业发行人占比最大为27.58%，其次为综合类行业发行人，占比为23.56%。
3月主要信用债品种（企业债，公司债，中票，短融）共计成交24933.83亿元，较前一交易月13601.15亿元的成交增加了11332.68亿元。
3月国债收益率整体上行。具体来看，相比上月末，1年期国债收益率上行9BP，3年期国债收益率上行12BP，5年期国债收益率上行6BP，7年期国债收益率上行5BP。中票短融收益率整体上行，银行间企业债收益率上行为主。
在我们观测的样本中，3月交易活跃的城投企业债收益率上行为主。具体来看，19国兴债01上行91BP，16南宁建总债02上行44.4BP，18舟城投债02上行32.8BP，16浏阳城建债上行30.6BP，17南陵债上行19.7BP，17吉首管廊02上行15.1BP，17崇川住房项目债上行5.0BP，17武隆专项债01上行3.9BP，17桂阳城投债上行0.2BP，16马经发债02下行34.3BP。
在我们观测的样本中，3月交易活跃的10只城投中期票据收益率上行为主。18海淀国资MTN003上行31.1BP，19赣州城投MTN001上行26.0BP，20京国资MTN001上行25.4BP，19嘉兴现代MTN001上行21.4BP，19广安控股MTN001上行19.3BP，19晋江城投MTN004上行16.1BP ，19苏交通MTN005上行8.9BP，17陕交建MTN001下行33.9BP，19德阳经开MTN001下行36.8BP，17云投MTN003下行55.5BP。
3月我们观察的地产债样本中，代表性债券的收益率上行为主。具体来看，19龙控01异常波动，18金地MTN001上行245.8BP，18新控05上行234.7BP，19华润控股MTN001上行49.6BP，19苏州高技PPN002上行31.4BP，17华润置地MTN001B上行30.7BP，17苏州高新MTN001上行18.7BP，19华润控股MTN002下行27.4BP，19龙控02下行32.3BP，18粤珠江PPN003下行67.1BP。
3月我们观测的钢铁债样本中，代表性债券的收益率整体上行。具体来看，20首钢MTN001A上行36.6BP，20鲁钢铁MTN001上行27.7BP，17河钢集MTN015上行23.7BP，17河钢集MTN012上行23.2BP， 17河钢集MTN014上行22.5BP，18河钢集MTN002上行22.2BP，19鲁钢铁MTN005上行17.7BP，20首钢MTN001B上行13.2BP，19鞍钢MTN005上行7.2BP，19河钢集MTN005上行4.8BP。
3月我们观测的煤炭债样本中，代表性债券的收益率上行为主。具体来看，19兖矿MTN002上行71.9BP，19陕煤化MTN003上行32.6BP，19陕煤化MTN004上行31.2BP，19陕煤化MTN002上行22.6BP，19陕煤化MTN007上行20.8BP，17兖矿MTN005B上行18.3BP，17陕煤化MTN004上行13.0BP，15中煤MTN001上行11.9BP，19晋能PPN005下行8.6BP，19晋能PPN006下行22.4BP。
3月我们观测的电力债样本中，代表性债券的收益率整体上行。具体来看，19国电MTN002上行79.0BP，17粤发电MTN001上行69.0BP，20南电MTN002上行23.5BP，18南电MTN001上行21.5BP，19中电投MTN014A上行20.4BP，18正润MTN001上行8.5BP，19大唐发电PPN002上行8.5BP，19华电MTN002A上行7.3BP，19南网债04上行6.3BP，19大唐集MTN002上行6.2BP。
截至3月31日，3月有1项信用债主体评级上调，有20项信用债主体评级下调，与2月相比，上调数量有所减少，下调数量有所增加。
3月评级上调的发行人共1家，为南京江北新区产业投资集团有限公司。
南京江北新区产业投资集团有限公司，非城投平台，来自工业。惠誉国际于3月8日将其评级由BBB上调至BBB+，评级展望为稳定。
3月评级下调的发行人共20家，分别为兰州建设投资(控股)集团有限公司、雅居乐集团控股有限公司、江西奇信集团股份有限公司、新凤祥控股集团有限责任公司、宝龙地产控股有限公司、阳谷祥光铜业有限公司、珠海和佳医疗设备股份有限公司、重庆市中科控股有限公司、碧桂园控股有限公司、江苏南通三建集团股份有限公司、新开发银行、鹏博士电信传媒集团股份有限公司、江西正邦科技股份有限公司、江苏省建工集团有限公司、广州市方圆房地产发展有限公司、江苏中南建设集团股份有限公司、金科地产集团股份有限公司、合景泰富集团控股有限公司、上海全筑控股集团股份有限公司、广汇汽车服务集团股份公司。
兰州建设投资(控股)集团有限公司，非城投平台，来自燃气生产和供应业。穆迪公司于3月31日将其评级由Ba2下调至B1，评级展望为关注降级。下调原因为公司的债务管理较弱和再融资风险加大，融资渠道紧张，且 2022年内公司将有大量债务到期。
雅居乐集团控股有限公司，非城投平台，来自房地产业。穆迪公司于3月30日将其评级由B1下调至B2，评级展望为关注降级。下调原因为其延迟发布年报，引发了人们对公司透明度和信息披露的担忧。且穆迪预计其2021年非受限资金大幅下降，但雅居乐2022年8月将有约6亿美元的离岸债券到期，这将削弱其离岸融资渠道，并增加其流动性和再融资风险。
江西奇信集团股份有限公司，非城投平台，来自建筑业。中证鹏元于3月28日将其评级由A+下调至A-，评级展望为负面。下调原因为公司业绩持续下行，2021年预计发生大额亏损，资金面紧张，存在大额贷款逾期情形，偿付能力进一步减弱。
新凤祥控股集团有限责任公司，非城投平台，来自采矿业。联合资信于3月25日将其评级由AA下调至A，评级展望为负面。下调原因为公司下属子公司阳谷祥光出现未能清偿到期债务的情况，将显著加大公司后续融资压力，并对公司整体信用水平产生严重不利影响。
宝龙地产控股有限公司，非城投平台，来自房地产业。穆迪公司于3月25日将其评级由B1下调至B2，评级展望为关注降级。下调原因为公司3月24日更换了审计师，这将引发对公司透明度和治理实践的担忧，可能会恶化宝龙的资金渠道，从而在未来6-12个月内的紧张的融资环境中增加其流动性和再融资风险。
江苏南通三建集团股份有限公司，非城投平台，来自建筑业。联合资信于3月18日将其评级由BB下调至B+，评级展望为负面。下调原因为于公司目前缺乏流动性资金，偿债压力较大，“19 南通三建 MTN001”偿债资金尚未筹措到位，且持有人公告相关议案是否能获得通过存在不确定性。
鹏博士电信传媒集团股份有限公司，非城投平台，来自信息传输、软件和信息技术服务业。联合资信于3月17日将其评级由A下调至BBB，评级展望为负面。下调原因为转让长城宽带网络服务有限公司等子公司股权，合并范围发生变动致主营业务收入减少，及资产减值损失增加。且其子公司鹏博士投资控股香港有限公司美元债券展期、债券重组等工作仍未完成。
3月新增违约及展期债券24只，为17红博09、17红博06、17红博07、17红博05、17红博08、20深钜D1、21新力01、18福建阳光MTN001、21阳谷祥光SCP001、19阳光城PPN001、18龙控02、19南通三建MTN001、21福建阳光SCP001、17华阳01、19福晟01、17阳光城MTN001、20阳光城MTN003、17阳光城MTN004、20阳光城MTN001、19三盛02、18福建阳光MTN001、18房信01、19渤海租赁SCP002、18中融新大MTN001。
17红博09、17红博06、17红博07、17红博05和17红博08违约日债券余额分别为1.4亿元、1.1亿元、1.2亿元、1亿元和1.3亿元，发行主体均为哈尔滨工大高新技术产业开发股份有限公司，属于信息科技咨询与其他服务行业，首次违约时间为2022年3月31日。
18福建阳光MTN001、21福建阳光SCP001和18福建阳光MTN001违约日债券余额分别为4亿元、5亿元和4亿元，发行主体均为福建阳光集团有限公司，属于房地产开发行业。违约原因为受宏观经济环境、行业环境、融资环境叠加影响，流动性出现阶段性紧张。
21阳谷祥光SCP001违约日债券余额5亿元，发行主体为阳谷祥光铜业有限公司，首次违约时间为2022年3月23日，属于贵金属与矿石行业。违约原因为公司的银行授信及用信额度短期内被缩减，公司未能筹措足够资金。
19阳光城PPN001、17阳光城MTN001、20阳光城MTN003、17阳光城MTN004、20阳光城MTN001违约日债券余额分别为5亿元、14.7亿元、16.5亿元、11.05亿元和6亿元，发行主体均为阳光城集团股份有限公司，属于房地产开发行业。违约原因为公司近期偿债资金筹措压力较大，未能按约定筹措足额偿付资金。
17华阳01违约日债券余额4.02亿元，发行主体为中国华阳经贸集团有限公司，首次违约时间为2022年3月21日，属于售货目录零售业。
19福晟01违约日债券余额10亿元，发行主体为福建福晟集团有限公司，首次违约时间为2022年3月18日，属于建筑与工程业。
3月新增违约主体3家，为哈尔滨工大高新技术产业开发股份有限公司，阳光城集团股份有限公司，渤海租赁股份有限公司。
哈尔滨工大高新技术产业开发股份有限公司，公司主要从事高新技术及产品的开发、生产、销售和技术服务、技术咨询、技术培训、技术转让、信息服务及购物中心的物业出租。违约原因主要为工大高新、哈尔滨红博会展购物广场有限公司、工大集团等主体未能向专项计划履行资金归集和还款义务，导致专项计划账户内余额不足以兑付本息。
阳光城集团股份有限公司，公司主要经营业务涵盖地产开发、商业运营、物业服务三大领域。公司违约原因为受宏观经济环境、行业环境、融资环境叠加影响，流动性出现阶段性紧张。
渤海租赁股份有限公司，公司主要经营业务涵盖飞机租赁、集装箱租赁、境内融资租赁等。公司违约原因为受新冠疫情冲击等影响，公司短期流动性紧张，无力全额兑付本期债券本息。
产业债：周期行业中，高景气度为发债企业累积了较厚安全垫，中短期视角看，可以关注部分高收益主体。具体标的上来看，目前山西省属大型煤企2年以内利差较薄，3年期收益仍在，建议针对晋控装备等相对优质主体适当拉长久期，此外可关注平煤股份、兰花科创等主体相关存续债券，继“13平煤债”后，我们推荐关注“20兰花01”和开滦集短债。
地产债：当前部分混合所有制地产主体出现高估值成交，我们认为无需过度悲观，其良好的股东背景、银企关系可以成为信用资质支撑点，波动中存在机会，建议适当关注。展望2022Q2，我们关注地产偿债高峰的兑付及销售端改善情况。
城投债：城投债依然是今年值得信赖的品种，建议在中部省份及川渝区域挖掘，在考虑资金属性的前提下可关注短期波段机会，弱区域依然有估值风险。
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