关注政策助力民企产业债走出融资困境——海通固收信用债周报（姜珮珊、王冠军、张紫睿）

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摘要：

行业利差监测与分析：1）本周债市信用利差整体收窄。具体来看，等级利差分化，期限利差走扩。2）行业横向比较：高等级债中，综合、钢铁是利差最高的两个行业。AAA级综合行业中票平均利差为97BP，AAA级钢铁行业中票平均利差为77BP。其次是有色金属，其利差为75BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为36BP。

一周市场回顾：一级净供给减少，一级市场估值收益率下行为主。本周主要品种信用债一级市场净供给-89.42亿元，较前一个交易周（3月28日-4月2日）的552.52亿元有所减少。二级交投减少，收益率下行为主。

一周评级调整及违约情况回顾：本周有2项信用债主体评级下调，涉及主体为武汉天盈投资集团有限公司、武汉当代科技产业集团股份有限公司。本周新增违约及展期债券2只，为16富力04和PR平6优。

信用债：关注政策助力民企产业债走出融资困境。推动完善民企债券融资支持机制，增强服务民营经济发展质效。中国证监会拟于近期推出一系列政策措施，进一步拓宽民营企业债券融资渠道，增强服务民营经济发展质效。

市场投资机构对民企产业债出库是因规避风险而被动选择的结果。民企与国企是一个划分维度，产业债与城投债、金融债等是另一个归类方式，城投的零违约与产业主体雷声不断是当前信用债市场的现状，从2014年“11超日债”宣布违约开始，隐性刚性兑付正式结束，我国债券违约数量和违约金额开始逐步上升，近年华晨、豫能化等为代表的地方大型国企也随后步入债券违约的后尘，市场资金不断的从民企流向国企再流向城投，近期部分区域城投负面舆情频出，资金又从边疆省份流向中部省份并且朝着海岸线逐步集中，资金高度拥挤造成部分省份利差被极度压缩难言性价比，总而言之，市场资金是因为规避风险而被动选择出库民企产业债。

上述趋势并非不可逆转，当前部分优质民企产业债具备投资性价比。我们也看到，其实在高风险产业主体出清的过程中，部分企业“剩者为王”—通过横向一体化整合、产业链上下游延伸或者夯实核心竞争壁垒等多种途径不断做大做强，自身信用资质得到了明显提升，具备一定程度的投资性价比，市场资金在避险的同时也在逐利，如果政策端给予一定程度的保驾护航，资金或部分回流，民企直接融资规模抬升，民企融资难、融资贵的问题最终得以解决。此外，完善投资者多样性结构、优化高收益债市场、发展信用风险缓释对冲工具等多措并举也是一个重要着力点。

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1.行业利差监测与分析

1.1  信用利差收窄

本周债市信用利差整体收窄。具体来看，截至4月8日，3年期AAA等级中票信用利差为41BP，较前一交易周末下行6BP，5年期AAA等级中票信用利差为67BP，较前一交易周末下行2BP；3年期AA+等级中票信用利差为64BP，较前一交易周末下行4BP，5年期AA+等级中票信用利差为90BP，较前一交易周末下行1BP；3年期AA等级中票信用利差为97BP，较前一交易周末下行3BP，5年期AA等级中票信用利差为148BP，较前一交易周末上行1BP。

1.2 等级利差分化，期限利差走扩

信用债等级利差分化。具体来看，截至4月8日，1年期短期品种AA级与AAA级中票利差为25BP，较前一交易周末下行1BP；3年期AA级与AAA级中票利差为57BP，较前一交易周末上行3BP；5年期AA级与AAA级中票利差为81BP，较前一交易周末上行3BP。

信用债期限利差走扩。具体来看，截至4月8日，5年期和3年期的AAA中票期限利差为44BP，较前一交易周末上行4BP；5年期和3年期的AA中票期限利差为68BP，较前一交易周末上行4BP；5年期和1年期AAA中票的期限利差为82BP，较前一交易周末上行3BP。

1.3 钢铁、采掘：行业利差收窄或持平，超额利差收窄

钢铁、采掘行业利差走扩或持平。具体来看，截至4月8日，AAA级钢铁债信用利差平均为77BP，与前一交易周末基本持平；AAA级采掘债（主要是煤炭开采）信用利差平均为60BP，较前一交易周末上行1BP。

钢铁、采掘超额利差收窄。具体来看，截至4月8日，AAA级钢铁债超额利差为30BP，较前一交易周末下行2BP；AAA级采掘债超额利差为13BP，较前一交易周末下行2BP。

1.4 地产行业：信用利差收窄或持平，超额利差收窄

地产行业信用利差收窄或持平。具体来看，截至4月8日，AAA级房地产行业信用利差56BP，较前一交易周末下行1BP。AA级房地产行业信用利差90BP，与前一周末基本持平。

地产行业超额利差收窄。具体来看，截至4月8日，AAA级地产行业超额信用利差为10BP，较前一交易周末下行2BP。AA级地产行业超额信用利差为-10BP，较前一交易周末下行7BP。

1.5 行业利差比较

高等级债中，综合、钢铁是利差最高的两个行业。AAA级综合行业中票平均利差为97BP，AAA级钢铁行业中票平均利差为77BP，其次是有色金属，其利差为75BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为36BP。

中等级债券中，采掘行业利差最高，其次为医药生物、有色金属行业，其中AA+等级采掘行业利差为342BP，医药生物行业利差则是落在207BP。而AA+等级有色金属行业利差则为150BP。最后，休闲服务、公用事业、房地产行业利差水平相对最低，分别为68BP、62BP、61BP。

2.一级市场：净供给减少，估值收益率下行为主

2.1 净供给减少

根据Wind统计，本周短融发行466.92亿元，到期617.3亿元，中票发行336.3亿元，到期127.34亿元；企业债发行34.6亿元，到期139.92亿元；公司债发行207.64亿元，到期250.32亿元。本周主要信用债品种共发行1045.46亿元，到期1134.88亿元，净供给-89.42亿元，较前一个交易周（3月28日-4月2日）的552.52亿元有所减少。

从主要发行品种来看，本周共发行短融超短融55只，中期票据33只，公司债发行29只，企业债发行6只，发行数量较前一交易周有所减少。从发行人资质来看，AAA等级发行人占比最大为47.15%。从行业来看，建筑类发行人占比最大为27.64%，其次为综合类发行人，占比为23.58%。

2.2 估值收益率下行为主

相比3月28日协会估值，本周（4月6日）信用债估值收益率下行为主。

3.二级市场：交投减少，收益率下行为主

本周主要信用债品种（企业债，公司债，中票，短融）共计成交3104.99亿元，较前一交易周5030.61亿元的成交减少了1925.62亿元。

3.1 银行间市场：收益率整体下行

本周国债收益率整体下行。具体来看，相比上周末，1年期国债收益率下行4BP，3年期国债收益率下行3BP，5年期国债收益率下行3BP，7年期国债收益率下行2BP。中票短融收益率整体下行，银行间企业债收益率整体下行。

3.2 城投债：收益率下行为主

3.2.1 企业债

在我们观测的样本中，本周交易活跃的城投企业债收益率下行为主。具体来看，18南太湖债上行50.2BP，16瓯海专项债上行38.1BP，16北固产投债上行11.8BP，18南空港债上行0.3BP，18广业绿色债01下行0.6BP，15银川大桥项目NPB下行0.9BP，16温城专项债02下行2.8BP，16平湖债下行5.7BP，17即墨旅投债下行7.7BP，17铜陵建投01下行10.1BP。

3.2.2 中期票据

在我们观测的样本中，本周交易活跃的10只城投中期票据收益率上行为主。19大足永晟MTN001上行27.6BP，19阜阳建投MTN001上行25.9BP，19赣州城投MTN001上行6.5BP，19成都高新MTN002上行4.7BP，17云投MTN003上行1BP，19鄂交投MTN005上行0.9BP，18济宁高新MTN001下行6BP，19天津轨交MTN003下行12.1BP，19洛阳城投MTN003下行12.9BP，18衡阳城投MTN001下行19.1BP。

4.本周评级调整及违约情况回顾

本周无信用债主体评级上调，2项信用债主体评级下调，与前一交易周相比，下调数量有所减少。

本周评级下调的发行人共2家，为武汉天盈投资集团有限公司、武汉当代科技产业集团股份有限公司。

武汉天盈投资集团有限公司，非城投平台，来自金融业，联合资信于4月7日将其主体评级由AA下调至A-，评级展望为负面。下调原因为受股东当代集团信用状况下降等不利因素影响，公司再融资能力受到较大不利影响，当前面临很大流动性压力，经营与发展亦受到较大不利影响，偿债能力明显下滑。

武汉当代科技产业集团股份有限公司，非城投平台，来自制造业，大公国际于4月8日将其主体评级由AA+下调至AA-，评级展望为负面。下调原因为当代科技境内债券展期，同时即将到期债券偿债资金不确定性加大，流动性压力较大，债务偿还能力明显下降。

本周新增违约及展期债券2只，为16富力04和PR平6优。

本周无新增违约主体。

5.信用债：关注政策助力民企产业债走出融资困境

推动完善民企债券融资支持机制，增强服务民营经济发展质效。中国证监会拟于近期推出一系列政策措施，进一步拓宽民营企业债券融资渠道，增强服务民营经济发展质效，具体包括1）推出科技创新公司债券，优先重点支持高新技术和战略性新兴产业领域民营企业发债募集资金；2）进一步优化融资服务机制，将更多符合条件的优质民营企业纳入知名成熟发行人名单，提高融资效率；3）发挥市场化增信作用，鼓励市场机构、政策性机构通过创设信用保护工具为民营企业债券融资提供增信支持，尽快推出组合型信用保护合约业务；4）便利回购融资机制，适当放宽受信用保护的民营企业债券回购质押库准入门槛；5）鼓励证券基金机构加大民营企业的业务投入，将在证券公司分类评价、专项业务排名中纳入民营企业债券相关指标；6）加强宣传推介力度，组织主动上门送政策活动，推动投资机构与民营企业“面对面”交流，增进共识与信任；7）提升信息披露质量，强化民营企业债券全流程信息披露。随后，交易所召开座谈会对部分相关事项进行调研。

市场投资机构对民企产业债出库是因规避风险而被动选择的结果。民企与国企是一个划分维度，产业债与城投债、金融债等是另一个归类方式，城投的零违约与产业主体雷声不断是当前信用债市场的现状，从2014年“11超日债”宣布违约开始，隐性刚性兑付正式结束，我国债券违约数量和违约金额开始逐步上升，近年华晨、豫能化等为代表的地方大型国企也随后步入债券违约的后尘，市场资金不断的从民企流向国企再流向城投，近期兰州等部分区域城投负面舆情频出，资金又从边疆省份流向中部省份并且朝着海岸线逐步集中，资金高度拥挤造成部分省份利差被极度压缩难言性价比，总而言之，市场资金是因为规避风险而被动选择出库民企产业债。

上述趋势并非不可逆转，当前部分优质民企产业债具备投资性价比。我们也看到，其实在高风险民营产业主体出清的过程中，部分企业“剩者为王”—通过横向一体化整合、产业链上下游延伸或者夯实核心竞争力等多种途径不断做大做强，自身信用资质得到了明显提升，具备一定程度的投资性价比，市场资金在避险的同时也在逐利，如果政策端给予一定程度的保驾护航，资金或部分回流，民企直接融资规模抬升，民企融资难、融资贵的问题最终得以解决。此外，完善投资者多样性结构、优化高收益债市场、发展信用风险缓释对冲工具等多措并举也是一个重要着力点。

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