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| 2018年4月25日以双汇换腾讯,买入价格没有查到,参考当日平均价HKD389(最高HKD393,最低HKD385)。买入仓位没有查到,推测约3%(4月6日收盘价HKD409,仓位占比18%-,4月25日收盘价HKD393,仓位占比21%-)。 |
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| 基本观点没有变化。结合2017年财报,阐述以下4点变化:①公司毛利率由56%下降至49%:其一是增值和广告业务成本提升主要来自内容和渠道,外购内容和外购渠道增加,相比自产内容和自家渠道,成本有所提升,以有限降低毛利率扩大收入基数,提升相关产品吸引力。其二是其他业务主要是支付服务和腾讯云服务继续快速增长,规模扩大导致成本增加,但规模效应又使毛利率逐步上升。综上,三类主营业务相关成本有所上升,业务收入占比变化,导致毛利下降。②其他收益净额增幅同比增幅高达461%:腾讯投资了超过600家上市及非上市公司,合计拥有高达2770亿的投资资产,主要体现在“联营公司的投资”和“可供出售金融资产”两大类里。于联营公司投资,有IPO上市或再融资行为,导致腾讯所持股权比例减少时,会产生视同出售投资收益,直接对利润表产生影响;于可供出售金融资产,卖出时,已记录在净资产的股价差额将转入利润表体现。③非通用归母净利和归母净利之间约64亿差额:非通用会计准则净利润=通用会计准则净利润+股份酬金+减值及无形资产摊销-来自投资公司的收益净额。主要剔除一些非现金项目影响,且由于腾讯以后来自投资公司的收益净额占比会越来越大,很可能利润表的通用与非通用数据仍然会出现较大差额。 |
| 以对企业理解,按30%增长率预估,2021年净利润约CNY2000亿(2017归母净利CNY715亿),按PE=25~30倍,市值约CNY5~6万亿,买入位置CNY2.5~3万亿,对应买入价格HKD325~395。 |
| 成长是价值的安全边际,3年后合理估值的打五折(建立在增长率是30%假设上)。 |
| ①2017年第4季度首次出现网络游戏收入环比下滑,幅度高达9%。(分析:Q3基数高;角色扮演类游戏贡献下降,射击类游戏尚未大规模商业化;新游戏发布期影响;游戏整体市场持续扩大;腾讯游戏依然是市场无敌的存在。)②腾讯社交网络的根基之一QQ,首次出现活跃账户年度同比下滑,流失活跃账户高达7400万。③另一大根基微信,在2018年春节超过10亿账户,用户增量天花板似乎触手可及。(分析:优质增长来源于土壤的深化;信息流产品如头条系对QQ和微信有一定威胁,劫持用户时长,对流量变现产生一定压力,但不具备抢夺微信或QQ社交工具地位的能力和基因。)④CNY715亿归母净利润中,有201亿是投资业务产生的其他收益净额。(分析:投资也是主业,主要来源是投资对象IPO上市带来视同处置收益+若干投资估值增加产生公允价值收益。)(分析:大股东公司自身市值长期低于所持腾讯股票市值,应股东要求,卖出部分腾讯股票,除对股价可能有影响外,对公司经营和内在价值无影响。) |
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