Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第81期

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A leader takes people where they want to go.A great leader takes people where they don't necessarily want to go, but ought to be.

—Rosalynn Carter  

    报告摘要

一、投资摘要

 1:  今年过半的美国家庭缴纳的联邦所得税为零。

 2:  做空美元交易退潮引发新兴市场股票抛售。

 3:  北美活跃油井数量升至去年4月以来最高水平。

 4:  需求冲击尚未计入中国和新兴市场资产估值。

 5:  美联储隔夜逆回购操作量或将冲高回落。

 6:  沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

 7:  中国10年期国债远期套利回报周度更新。

 8:  海外美元互换基差和离岸美元融资溢价周度更新。

 9:  铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

  二、风险提示

   变异病毒引发新一轮经济封锁

报告正文

美国城市&布鲁金斯税收政策中心（The Urban-Brookings Tax Policy Center）最新研究显示，因为收入下降和联邦政府补贴，2020年全美1.07亿个家庭缴纳的联邦所得税为零，接近美国家庭总数的61%。2021年仍有1.02亿个美国家庭缴纳的联邦所得税为零，相当于美国家庭总数的57%。2019年同样的数字仅为7590万，比去年/今年分别低40%和34%。

截止8月20日广义美元投机净空头持仓下降至7300份，相较于今年1月份的24.7万份，做空美元的头寸规模几乎已经全部撤离，这推动美元指数向上突破93整数关口。做空美元的头寸撤离，对应的是作为美元套利买入资产的新兴市场股票遭到抛售，MSCI新兴市场股票指数回吐了2021年全部涨幅。截止8月20日，北美活跃油井数量升至405口；去年4月以来首度突破400整数关口。滞后一周的北美原油产量继续保持在1140万桶/天。需求冲击外溢过程中，美元走强与中国、欧洲名义需求下降叠加，促使原油近月贴水持续修复。8月纽约原油期货价格已经累计下跌接近15%。以中国主权信用掉期互换为观测标的，中国和美国10年期国债利差，代表着两国宏观经济风险的此消彼长。目前中国主权信用掉期价格为35.3基点，中美10年期国债利差从250个基点回落至159个基点，显示下半年需求冲击从美国外溢到中国，外需下降对中国乃至整个新兴市场产生的宏观经济下行风险，尚未被金融市场充分定价。美联储隔夜逆回购协议操作量升至1.1万亿美元，同时美国财政部现金储备余额降至3211亿美元，比7月底债务上限触发以后的目标水平低了1300美元。美联储缩减资产购买的预期强化，加上债务上限大概率九月暂停，届时短期美债供给上升推升财政部现金储备走高，美联储隔夜逆回购交易量将逐步下降。权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止8月20日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为3.1%，比过去16年平均值高33个基点，比2020年4月的水平低225个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报略显不足，估值水平仍有回落空间。1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止8月20日中国10年期国债远期套利回报为53个基点，比2016年12月的水平高83个基点。美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止8月20日，美元兑一篮子货币互换基差为-10.8个基点，Libor-OIS利差为4.1个基点，显示离岸美元融资环境处于极度宽松状态。铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止8月20日，铜金比回升至5.1，离岸人民币运行在6.5；二者背离有所扩大，人民币汇率贬值压力逐步释放。以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止8月20日，国内股票与债券的总回报之比为31.7，跌到过去16年平均值的一倍标准差以下。未来股票资产和固收资产的相对超额回报将继续回归均值。

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