Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第103期

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Worry never robs tomorrow of its sorrow, it only saps today of its joy.

—Leo Buscaglia

    报告摘要

一、投资摘要

 1:  美联储加息空间不变，加息节奏或将加快。

 2:  美联储加息次数和加息幅度远超其他央行。

 3:  非美央行货币政策收紧或推高经济衰退风险。

 4:  离岸人民币汇率走弱不利于金融股和消费股。

 5:  欧洲央行加息或推高南欧政府债务违约风险。

 6:  沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

 7:  中国10年期国债远期套利回报周度更新。

 8:  离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

 9:  铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

  二、风险提示

   欧债危机卷土重来，新冠变异毒株免疫逃逸能力增强

报告正文

SOFR期货定价显示，1月议息会议以后，金融市场预期2022年美联储加息次数突破5次，2023年加息次数降至2次以内，2024-2026年不会加息。5年5年隔夜指数互换（OIS）掉期显示，未来5年美联储联邦基金利率目标将升至1.8%，基本回到了2021年四季度的水平。总起来看，美联储加息节奏加快，整体加息幅度变化不大。以隔夜指数互换（OIS）互换定价为基准，金融市场预期2022年美联储加息5次，假设每次加息25个基点，累计加息幅度为125个基点；2022年欧洲央行加息5次，假设每次加息10个基点，累计加息幅度为50个基点；2022年英国央行加息4次，假设每次加息25个基点，累计加息幅度为100个基点。2022年日本央行将不会加息。名义通胀高企之下，美联储、英国央行以及欧洲央行都逐步转向抗通胀模式。不过美国、英国和欧元区的家庭消费复苏存在明显差异——美国家庭消费完全复苏，欧元区和英国家庭消费仍然低于疫情之前，因而只有美联储具备持续货币政策退出的基础，英国央行和欧洲央行收紧货币政策，或将使得各自经济重新陷入衰退。过去十年里，一旦离岸人民币汇率趋势性走弱，沪深300金融股指数和沪深300消费股指数都会出现明显的调整。一方面是离岸人民币汇率和金融系统性风险挂钩；另一方面离岸人民币和海外资金的人民币资产偏好挂钩。2015年和2018年金融股和消费股回调，属于前者驱动，后续金融股和消费股回调或将让位于后者驱动。欧洲央行2月议息会议前后，该行2022年更大幅度加息的定价开始反映到南欧国家国债市场。其中最明显的是，意大利10年期国债利率4个交易日跳涨45个基点，升至1.74%。意大利5年期主权信用违约互换（CDS）也进一步上行，逼近100个基点整数关口。南欧国家脆弱的政府债务杠杆或再度成为欧洲央行加息的最大掣肘。权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止1月28日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为3.4%，位于过去16年平均值水平以上，比2020年4月的水平低235个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报略显不足，估值水平仍有回落空间。1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止1月28日，中国10年期国债远期套利回报为62个基点，比2016年12月的水平高92个基点。美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止1月28日，美元兑一篮子货币互换基差为-15.7个基点，Libor-OIS利差为8.5个基点，显示离岸美元融资环境处于宽松状态。铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止1月28日，铜金比回落至5.3，离岸人民币运行在6.4；二者背离有所扩大，人民币汇率近期小幅升值，但是整体走弱趋势不变。以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止1月28日，国内股票与债券的总回报之比为29.7，位于过去16年平均值的一倍标准差下方。未来股票资产和固收资产的相对超额回报将继续回归均值。

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