Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第86期

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—Juliette Gordon Low 

    报告摘要

一、投资摘要

 1:  通胀保值债券ETF的空头持仓再创新高。

 2:  期权偏斜度显示长端美债利率上行压力加大。

 3:  VIX期货近月贴水修复推动美股大幅反弹。

 4:  人民币汇率与新兴市场资产相关性明显增强。

 5:  供需基本面不支持纽约原油期限贴水的定价。

 6:  沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

 7:  中国10年期国债远期套利回报周度更新。

 8:  离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

 9:  铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

  二、风险提示

   拉尼娜现象超预期加强

报告正文

截止9月15日，全球最大的通胀保值债券ETF——安硕通胀保值债券ETF（TIP）的空头持仓升至1915万份，比8月31日增加了360万份，涨幅超过20%。空头持仓占整个ETF份额的比重升至7.3%，比8月31日上升了1.1%。9月美联储议息会议前夕，美国CPI同比回落、缩减资产购买临近，海外投资者加大做空通胀保值债券的力度。截止9月24日，安硕超长期美债ETF（TLT）期权隐含偏斜度升至0.66，该偏斜度由负转正显示机构投资者对长端美债利率上行的押注增加，同期10年期美债利率从1.3%升至1.45%。9月议息会议暗示美联储将于11月开始缩减资产购买规模，超常规货币宽松对于期限溢价的下行压力减弱。金融市场久期偏好下降将持续推高长端美债利率。8月27日美联储主席鲍威尔讲话以后，VIX期货远期曲线不断平行上移，并且前端曲线的贴水也逐步加深，直到中秋假期期间美股出现大幅回调。截止9月24日VIX期货远期曲线明显下移，前端曲线的贴水消除，恢复到正常形态。金融市场对于美股短期下行风险的定价告一段落，美股三大指数恢复上行。截止9月24日，在岸人民币兑美元汇率与MSCI新兴市场股票指数、MSCI新兴市场货币指数以及巴克莱新兴市场本币国债指数的120天相关性分别升至0.47、0.72、0.71。在美国耐用品需求回落的大背景下, 如果居民消费和固定资产投资所代表的国内需求没有大幅改善, 那么新兴市场资产将遭遇来自美国, 中国需求疲软叠加的压力。 12个月纽约原油期限贴水降至-7美元, 接近过去20年均值的负两倍标准差。在中东地缘政治风险没有干扰原油供给的前提下，12个月纽约原油贴水所处的位置，对应着2005年伊拉克政权更迭和中国经济两位数增长叠加时期。无论是供给压力，还是需求增长，原油期限贴水的定价都远远脱离当前经济经济基本面。权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止9月24日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为3.1%，比过去16年平均值高33个基点，比2020年4月的水平低245个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报略显不足，估值水平仍有回落空间。1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止9月24日中国10年期国债远期套利回报为54个基点，比2016年12月的水平高84个基点。美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止9月24日，美元兑一篮子货币互换基差为-11个基点，Libor-OIS利差为5.2个基点，显示离岸美元融资环境处于极度宽松状态。
铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止9月24日，铜金比回升至5.3，离岸人民币运行在6.5；二者背离有所收敛，人民币汇率近期小幅升值，但是整体走弱趋势不变。以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止9月24日，国内股票与债券的总回报之比为32.2，位于过去16年平均值的一倍标准差以上。未来股票资产和固收资产的相对超额回报将继续回归均值。

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