转债性价比下降，配置相对均衡——四季度基金转债持仓分析（海通固收 姜珮珊、王巧喆）

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概要：

固收+基金发行环比略放缓。考虑持有转债较多的固收+类型基金（一级、二级债基及偏债混合），21年四季度新发898.6亿份，环比三季度有所减少。9月市场调整，估值略有压缩后，四季度转债指数震荡向上，表现依然优于除中小市值外其他权益指数。此外，基金持有转债市值占比继续提升，年末持仓市值增幅明显。

持仓市值明显增加，整体仓位继续上升。21年四季度公募基金转债持仓市值为2605.1亿元，相比21Q3增加418亿元，增幅环比继续提升。从结构来看，债基、混合基金增持力度环比上升，股基也转为增加。21Q4基金转债持仓占基金净值的比重继续上升至1.03%（21Q3为0.92%）。总的来看，不俗的表现加上市场充裕的资金，叠加年末也是冲业绩排名重要时间段，转债继续获得青睐。

仓位方面，二级债基整体转债仓位下降0.63pct，偏债混合转债仓位继续下降0.04pct，同时两者股票仓位提升，一方面，面对历史高位的转债估值，可选择的基金类型可能更倾向于配置性价比更高的权益，另一方面三、四季度转债新上市规模/两类基金新增规模比例下降，也有可能一定程度上是由于上市量偏少但规模增加较快导致的。一级债基转债仓位由降转增0.71pct，另外，对于中长期纯债基金，转债仓位连续2个季度提升，说明纯债机会成本较低，转债仍是增强收益的较优选择。灵活配置型基金转债仓位略降0.03pct，偏股混合持平。

重仓券：新能源、电子及周期转债持有基金数较多。21Q4除了大盘底仓品种外，新能源、电子及周期转债等持有基金数较多，行业分布相对更均衡。剔除四季度新发以及年末临近赎回和到期的标的，Q4基金主要增持东财转3以及南银、杭银等相对弹性金融转债，并且提前布局温氏、牧原等生猪养殖标的，此外，增持晶科、核能、节能等新能源相关运营标的，三峡EB、川投等水电品种，以及闻泰等高景气功率半导体标的。四季度主要减持油价下跌景气度下行的中油EB等，或者正股估值不低的并且走势一般的食品饮料及医药标的例如百润、康泰转2等，此外，减持资质一般的吉视转债，以及控股股东被立案调查的齐翔转2等。

转债基金：规模上升较快，转债仓位续降，股票仓位抬升。21Q4转债基金规模环比Q3增加133.85亿元，杠杆略抬升，转债整体仓位则继续降低。从只数来看，17只基金转债仓位提升，22只下降。另一方面，对于配置股票的转债基金（35只），多数提高了股票仓位（22只）。从业绩来看，四季度转债基金表现较好，大多数取得正收益，13只区间收益在10%以上，全年有23只取得20%以上收益。此外一些转债仓位较高的类转债基金，如浙商丰利增强、光大添益A及中低价风格的天弘添利C等全年也取得较好的回报。多只四季度区间收益靠前的转债基金季报表示均衡配置，也有部分基金表示在转债估值较高的情况下，股票仓位维持偏高，同时低配转债。

风险提示：以上分析不构成推荐理由，基本面变化、股市波动、政策不达预期、价格和溢价率调整风险、信用风险。

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1.固收+基金发行环比略放缓

四季度固收+需求旺盛，但新发环比略放缓。考虑持有转债较多的固收+类型基金（一级、二级债基及偏债混合），四季度新发898.6亿份，环比三季度有所减少。9月市场调整，估值略有压缩后，四季度转债指数震荡向上，表现依然优于除中小市值外其他权益指数。

基金持有转债市值占比继续提升，年末持仓市值增幅明显。截至21年12月末，沪深两市转债投资者中，基金持有市值占比约27.7%，较三季度末继续提升3.2个百分点。四季度基金转债持有市值明显增加，其中11、12月增加较多，分别为188.8亿元、161.71亿元，也是近几年增幅较大的月份。

2.  持仓市值明显增加，仓位继续上升

基金转债持仓市值明显增加，仓位继续上升。21年四季度公募基金转债持仓市值为2605.1亿元，相比21Q3增加418亿元，增幅环比继续提升。从结构来看，债券型基金持仓市值增加370亿元，混合型基金转债持仓市值增加43亿元，股票型基金的转债持仓市值增加8亿元，债基、混合基金增持力度环比上升，股基也转为增加。21Q4基金转债持仓占基金净值的比重继续上升至1.03%（21年三季度末为0.92%）。总的来看，转债不俗的表现，加上市场资金充裕，年末是冲业绩排名重要时间段，转债也继续获得资金青睐。

主要类型基金转债持仓市值均增加。21Q4债基共持仓转债1943.21亿元，占基金持仓转债总额的74.6%左右，占比进一步提升。从结构来看，21Q4二级债基（+263亿元）、一级债基（+68亿元）和中长期纯债基金（+38.9亿元）、灵活配置型（+11亿元）、偏债混合型（+27.5亿元）、偏股混合型（+2.57亿元）持仓市值均增加。

从仓位来看，二级债基整体转债仓位下降0.63pct，偏债混合转债仓位继续下降0.04pct，同时两者股票仓位提升。一方面，面对历史高位的转债估值，可选择的基金类型可能更倾向于配置性价比更高的权益，另一方面对于二级债基，去年三季度资产净值增加1854亿元（转债新上市745亿元），四季度增加2208亿元（转债新上市343亿元），也有可能是由于上市量偏少但规模增加较快导致的被动降仓位，偏债混合三、四季度资产净值分别增加1042亿元、594亿元，转债新上市规模/基金新增规模比例也有所下降。

一级债基转债仓位由降转增0.71pct，另外，对于中长期纯债基金，转债仓位连续2个季度提升，说明纯债机会成本较低，转债仍是增强收益的较优选择。灵活配置型基金转债仓位略降0.03pct，偏股混合持平。

3.重仓券：新能源、电子及周期转债持有基金数较多

21Q4除了大盘底仓品种外，新能源、电子及周期转债等持有基金数较多，行业分布相对更均衡。从行业来看，除了传统底仓选择外，持有基金数较多的品种，主要在景气度较高的新能源如运营类的晶科、节能、福能，车相关的三花、中鼎，以及盛虹等；电子相关的立讯、国微、韦尔；此外低估值周期类也有布局，例如交科、海亮、本钢、靖远、旺能、山鹰等。

剔除四季度新发以及年末临近赎回和到期的标的，考虑价格后Q4基金主要增持东财转3以及南银、杭银等相对弹性金融转债，并且提前布局温氏、牧原等生猪养殖标的，此外，增持晶科、核能、节能等新能源相关运营标的，三峡EB、川投等水电品种，以及闻泰等高景气功率半导体标的。四季度主要减持化工转债例如油价下跌景气度下行的中油EB等，或者正股估值不低的并且走势一般的食品饮料及医药标的例如百润、康泰转2等，此外，减持资质一般的吉视转债，以及控股股东被立案调查的齐翔转2等。

4.转债基金：转债仓位续降，股票仓位抬升

转债基金规模上升。21Q4转债基金（名称中带转债，剔除被动型以及新成立基金，共39只）资产净值共计642.7亿元，环比21Q3增加133.85亿元。其中鹏华可转债、汇添富可转债、广发可转债、前海开源可转债、南方昌元可转债等规模有较明显增长。

杠杆略抬升。转债基金整体杠杆率为112.2%，相比21Q3略抬升0.2个百分点。具体来看，东方可转债A（162%）、工银瑞信可转债优选A（139%）、工银瑞信可转债（138%）、南方昌元可转债A（137%）等转债基金杠杆率较高。从杠杆的变动情况来看，21Q4加杠杆较多的有东方可转债A、建信转债增强A等，天治可转债增强A、长盛可转债A及申万菱信可转债等杠杆率下降相对较多。

转债仓位继续降低，但不同基金分化。21Q4转债基金配置可转债526.9亿元，环比21Q3上升106亿元，整体来看转债持仓占基金净值的比重为81.98%，环比21Q3降低0.7个百分点。从只数来看，17只基金21Q4转债仓位提升，22只下降。

另一方面，对于配置股票的转债基金（35只），多数提高了股票仓位（22只）。

此外，对于规模较大且有一定转债仓位的18只类转债基金，（考虑规模大于10亿，21Q3转债仓位高于30%的基金在四季度的变化），多数（13只）转债仓位下降。

四季度及全年转债基金表现亮眼，多只业绩较好的转债基金配置结构上相对均衡。从业绩来看，四季度转债基金表现较好，大多数取得正收益，13只区间收益在10%以上，全年有23只取得20%以上收益。此外一些转债仓位较高的类转债基金，如浙商丰利增强、光大添益A及中低价风格的天弘添利C等全年也取得较好的回报。多只区间收益靠前的转债基金四季报显示均衡配置，部分则表示在转债估值较高的情况下，股票仓位维持偏高，同时低配转债。

风险提示：以上分析不构成推荐理由，基本面变化、股市波动、政策不达预期、价格和溢价率调整风险、信用风险。

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