【广发宏观郭磊、贺骁束】人口：长期趋势挑战仍在，短期改善或被低估

广发证券首席宏观分析师  郭磊 博士    

广发证券资深宏观分析师  贺骁束

联系人：贺骁束  18038160980

投资要点

第一，国务院印发《国家人口发展规划（2016-2030年）》，政策高度重视人口问题。

第二，我们利用人口模型的估算显示，要实现人口规划目标，生育率需进一步突破并稳定在合适水平。

第三，全面二孩后的2016年数据已初显亮色，预计人口政策未来几年内进一步加码，并将长期维持积极状态。

第四，若能在2017-2020年提升总和生育率至1.8-2，人口峰值时间将会延后，人口规划目标能够顺利实现。

第五，我们依据上述假设条件对2017-2020年的人口测算显示，2017、2018年新增人将有两年连续加速，2016-2020是一波小的“婴儿潮”。

第六，人口中长期形势的挑战已经Price-in，但对于目前正在出现的明确改善趋势和新一波“婴儿潮”，市场可能尚未有充分认识。

正文

12月30日，国务院印发《国家人口发展规划（2016—2030年）》。作为未来一段时期中国人口政策的纲领性文件，规划对当前人口形势总的判断是“人口总规模增长惯性减弱”与“老龄化程度不断加深”。中国总人口将在2030年前后达到峰值，同时总和生育率逐步提升并稳定在适度水平。按照规划，2020年我国人口增长目标为14.2亿，2030年总人口将达到14.5亿。

从历史来看，中国人口的自然变动经历了三轮峰值：1952-1957的第一轮生育高峰、1962-1973年的第二次生育高峰以及1986-1992年的第三轮生育高峰。而由于计划生育基本国策的严格贯彻，理论应持续十年（1986-1997年）的第三轮生育高峰受到了较大程度的抑制，年均出生人口也从第二轮生育高峰的2500万人降至2100万人，时间周期缩短5年以及峰值数据的降低意味着代际婴儿潮出现了较大程度的削减，同时也将对未来中国社会经济发展造成深远影响。

人口结构亦压力显著：基于Leslie模型的进一步测算

在本部分，我们希望通过人口模型下的测算，更深入和透彻地去理解人口发展规划。相关模型的结果如果和规划大致相符，则可以为我们后面单独估算2017、2018年的人口数据提供依据。

1.我们首先利用Logistic模型对未来总人口增长进行粗略估计。目前学术界应用最广的人口模型为Logistic阻滞增长模型，其原理是考虑到自然资源与环境条件等因素对人口增长的阻滞作用，认为一国人口数量x存在极大值。此外阻滞作用还体现在对人口自然增长率r的影响上，模型更进一步的假设是r与人口数量x呈线性负相关，即：

假设自然资源与环境条件所能容纳的最大人口数量为 xm，将1980年以来的人口统计数据带入方程求解，则未来t时刻的人口总量 x(t)为：

模型隐含假设在于人口增长率将长期保持在5‰以下，按照这一假设，2020年中国人口规模将为13.98亿人，与2020年14.2亿的规划要求稍有差距。此外利用1950、1960、1980人口高峰时期的三组数据对2030年人口进行预测，结果也大致类似。这表明人口规划目标隐含的是在未来恒定突破5‰的自然增长率。

2.利用Leslie模型对人口结构进一步优化。Logistic模型只考虑了人口总数这一单变量，在实际分析中按年龄段分布的人口结构非常重要。人口总数保持一定时，不同年龄段的人的生育率和死亡率不同，其对人口未来发展的影响也截然不同，在此建立Leslie模型对人口结构进行进一步测算。

Leslie模型的 40 37849 40 15231 0 0 2083 0 0:00:18 0:00:07 0:00:11 3367本原理是将一国人口按年龄大小进行等间隔划分，通过建立不同年龄组别的生育率及死亡率对未来人口结构进行预测，其优点是能够对未来一段时间任意年龄段的人口分布进行刻画，同时也能够考虑单一突发性事件（如：全面普及二孩或战争灾害）对人口结构造成的影响。据卫计委最新统计我国2016年总和生育率为1.5，与联合国关于中国生育率预测的中方案较为符合。

以2016年人口数据作为初始变量X(0)，再按照最新生育率1.5求解生育率b 随年龄的分布。结果表明若保持当前1.5的生育率水平，中国人口将在2020年达到13.99亿（与Logistic模型测算一致），后在短暂达到14.00亿后开始下行，并于2050年减少至11.94亿人左右。

人口老龄化方面，65岁及以上人口占比将由当前的11.5%提升至2030年的18.5%；此后在2050年快速跃升至27.2%的较高水平。

适龄劳动人口方面，2012年我国劳动人口“刘易斯拐点”来临，15-64岁人口占比将由当前的72.7%缓慢下降至2030年的67.9%，此后加速下行至2050年的60.3%，而15-64岁绝对人口也将由当前的10亿人降至2050年的7.21亿人。

综上所述，我们利用目前学术界应用最广的Logistic人口模型进行测算，要实现2020年人口规划目标，未来几年我们需要恒定地改变80年代以来5‰的低自然增长率。

此外，我们基于Leslie模型测算的人口老龄化趋势与规划亦比较接近，提升总和生育率至较高水平是人口规划目标的核心要求，这也成为我们后文中估算的基础。如规划所述，当前人口安全面临“不可忽视的问题和挑战”，全面二孩政策亟待发挥效果，人口问题必将引起高度重视。

2016年人口数据初显亮色，出生率创过去15年以来最高

根据统计局公布数据，2016年全年出生人口1786万人，比上年多增131万人，人口出生率为12.95‰；人口自然增长率为5.86‰，比上年提高0.9个千分点。2016年人口出生率是过去15年来最高，人口自然增长率是过去11年以来最高。这意味着全面二胎政策正在起作用。

卫计委口径的出生人口要进一步高于统计局。根据卫生计生统计数据，2016年全年住院分娩活产数为1846万人。由于统计局口径的数据是1‰抽样调查推算数据，卫计委数据为系统填报数据，后者可能会更值得关注。

本届春晚上面多个节目与老龄化、二胎的社会话题有关，如小品《真情永驻》、《大城小爱》、《老伴》等，政策鼓励生育的导向明显。人民日报亦刊文关注不孕不育问题，根据前面的形势测算，预计未来几年人口政策将进一步加码，并将长期维持积极状态。澎湃新闻报道《人大代表建议调整个税鼓励生两孩》甚至称已有人大代表建议通过税收政策来鼓励生育。

若全面二孩提升生育率至1.8-2，人口总量及结构将明显改善，人口规划目标即能实现

随着中国人口红利见顶以及人口老龄化趋势加剧，未来中国将面临潜在增长率趋势性放缓压力；同时劳动力要素及资产回报下行将对内需造成拖累项；此外老龄化加快会明显加大社会保障和公共服务压力，凸显劳动力有效供给约束，全面二孩政策的深入落实迫在眉睫。

假设全面放开二孩使得生育率水平提升至1.8-2的较高水平（即每名女性平均生育1.8-2胎），带入Leslie模型进行估算预测，结果显示2020年总人口提升至14.2亿的较高水平。同时2026年达到14.38亿的最大值，符合发展规划对于人口目标的大致预期（2020年达到14.2亿，2030年前后达到14.5亿最大值）。

人口老龄化将得到全面改善，2030年65岁及以上老龄人口占比将不足18%，较低生育率情形降低0.8%；2050年老龄人口比例仅为23.9%，较低生育率情形降低3.3%，绝对人口也将降至3.24亿左右；

适龄劳动人口方面，由于新生儿向劳动力人口转变的滞后性，同时由于人口基数的扩大，15-64岁人口占比将从2030开始持续好转，并在2050年前后达到7.98亿人，较低生育率情形多出7700万人；

我们对上述假设条件下2017-2020年人口测算显示，2017、2018年新增人口将有两年连续加速，是一波小“婴儿潮”

按照2016-2030年人口发展目标规划，我国综合生育率需由2015年的1.5提升至2020年的1.8，即每名女性一生平均生育1.8名孩子，此后直至2030年一直保持在1.8的水平。同时人口总量在2020年达到14.2亿，人均预期寿命达到77.3岁，常住人口城镇化率突破60%大关。现分情景假设讨论未来4年新生人口变化趋势与相关影响。

1. 悲观情形。假设全面二孩政策不达预期，未来生育率水平仅保持在16年的1.5左右。则新生人口将从2016年的1786万迅速下降，到2020年仅出生1469万人，到2030年新生儿进一步下降至1043万人；总人口变化趋势则更为悲观，总人口峰值将在2022年达到14.0亿，而后在一路下行并在2030年触及13.8亿。

2. 中性情形。参考人口预期发展规划纲要，假设16-18年生育率从1.5提升至2的水平，而后两年平稳保持在1.8。则新生人口将从2016年的1786万上升至2018年的2137万人，而后在2020年缓慢回落至1959万人，较悲观情形每年增加453.9万人；总人口变化趋势则较为平滑，由2016年的13.8亿平稳增长至2020年的14.1亿（较悲观情况增加1500万人），在2024年达到峰值14.2亿人后进入下行区间。
   

3. 乐观情形。参考80年代新生人口增长路径，假设16-18年生育率先加速上行至2.2, 而后两年平稳保持在2的水平。则新生人口将从2016年的1786万迅速上升至2018年的2350万人，而后在2020年缓慢回落至2155万人，较悲观情况每年增加621.3万人；总人口变化趋势则较为平滑，较2016年的13.8亿平稳增长至2020年的14.2亿（较悲观情况增加2000万人），人口在2026年达到峰值14.4亿人后才进入下行区间。

人口中长期形势的挑战已经Price-in，但对正在出现的短期明确改善趋势和新一波“婴儿潮”需充分关注

对全面二孩政策效果的理解经历了从初期的“过于乐观”到目前的“过于保守”的过程。从主流媒体关于人口和生育问题的认识来看，当前关于人口的关注主要是中长期形势的挑战，如生育意愿的低位、老龄化的加剧等，但这些作为既定事实，对资产定价来说已经price-in；对新的边际变化市场认识不足。我们的草根调研过程显示，2016年人口数据出来之后，很多人并未关注并依旧持前期“生育率刺激不起来”的看法。对于人口在这轮政策放开后正在初显的明确改善趋势及新一波“婴儿潮”，市场可能尚未有充分认识。

从一波婴儿潮变为一波现实的劳动力人口需要20年左右的时间，很难指望它对短期经济增长产生显著的支撑；然而消费领域的影响是值得关注的，婴儿潮将对母婴医疗、食品、玩具、儿童服饰、婴幼儿教育、汽车等行业产生广泛影响。

风险提示：人口总和生育率不达预期

我们的前期报告

【广发宏观郭磊】名至，实归（年度宏观报告）