复苏势头“都挺好”，缺少一点“报复性”

经济周期动态追踪系列之67

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今天，统计局公布了1-2月宏观经济数据。整体看，1-2月，经济复苏正在持续，但缺少了一些报复性。

大家对今天的数据关注度较高，主要由于此前，不同数据对经济的指向并不一致。这导致大家对当前经济修复的判断，仍存在一定的分歧。如2月份，制造业和非制造业PMI、社融信贷数据均指向经济复苏十分火热。但我们也看到一些重要数据，如汽车销量、新房销售、CPI等均十分疲弱。下面我们将拆解今天的宏观经济数据，带大家看一下，当前宏观经济究竟走到了哪一步。

具体数据分析如下：

1）国内工业持续恢复，势头相对偏弱，制造业、私营企业表现相对较好。1-2月，工业增加值同比增长2.4%，增速较去年12月的1.3%提升了1.1个百分点，不过弱于市场预期3%左右的增长。今年偏低的水平值与去年偏高的基数有关。去年1-2月，工业增加值同比增长达7.5%，算下来两年平均大约有5%左右的增长。
从环比数据看会更加直观，1、2月份，工业增加值环比增长了0.26%和0.12%，增速虽然较去年4季度有明显的提升。但两月平均0.19%左右的增速，基本上在去年单月平均0.2%左右的水平。图1、工业增加值：累计同比、当月同比、季调环比相对偏弱的工业增长，一方面与1月份疫情过峰相关。虽然我国疫情过峰迅速，对经济冲击相对较小，但整体上仍对经济恢复有一定的制约；另一方面，这也说明，大疫三年对居民和企业带来的疤痕效应，并不是短期内就能快速恢复的，需要时间来逐步治愈。
对于1-2月工业增长偏弱，与PMI、金融数据指向经济较强的恢复之间所有出入。我们认为，前者包括采矿业和公用事业，受能源保供压力趋缓，今年入春较早等因素影响，而后者则具有一定的领先性，仍有待时间进一步验证。图2、工业增加值当月同比：按行业分注：最新值为1-2月累计同比
分行业看，制造业增加值增速提升，采矿业、公用事业增加值增速有所回落。1-2月，制造业增加值同比增速为2.1%，较12月的0.2%显著回升，这与制造业PMI的表现是相对一致的；采矿业增加值同比增速4.7%，较去年12月回落0.2个百分点。去年，能源保供推动采掘矿增加值大幅增长7.3%，不过随着能源压力的缓解，增速整体上呈现持续放缓的态势。公用事业增加值同比增长2.4%，增速较去年12月回落4.6个百分点，则主要由于今年入春较早，气温回升较往年也偏快（图2）。图3、工业增加值当月同比：按所有制分

注：最新值为1-2月累计同比

分所有制看，私营企业增加值增速提升更为显著。1-2月，私营企业增加值同比增速为2%，较去年12月显著回升1.5个百分点。国有企业增加值同比增速为2.7%，较去年12月回升0.8个百分点（图3）。私营企业对国有企业的赶超，是经济活力提升的重要表现。

2）房地产开发投资改善是推动固定资产投资提速的主要动力，民间投资有企稳回升迹象。1-2月，固定资产投资累计同比增长5.5%，大幅高于市场3.3%的预期，增速也较去年12月提升0.4个百分点；1、2月环比增长0.22%和0.72，春节过后有提速迹象（图4）。

图4、固定资产投资：环比季调和累计同比增速行业分项看，房地产投资降幅大幅收窄，其他各项投资均维持韧性。1-2月，房地产投资增速为-5.7%，降幅较去年12月大幅收窄4.3个百分点，好于预期的-10%。这是2021年以来，房地产投资增速首次出现回升，说明在去年以来各项政策的大力支持下，房地产开发商信心出现企稳回升的迹象。

1-2月，采矿业投资累计增速为5.6%，较去年12月提升1.1个百分点。制造业与基建增速虽然有所回落，但在去年高基数下，继续维持了8.1%和9%的高增长，表现出企业信心的回稳以及政府投资对经济的持续支撑（图5）。

图5、固定资产投资累计同比：按行业分

分所有制看，民间投资增速首次回升。1-2月，民间投资累计同比增速为0.84%，较去年12月提速了0.3个百分点。虽然幅度不大，但是自2022年以来的首次提速。这表明民营企业家信心有逐步改善的迹象，之前只靠官方投资一条腿跑步的日子有望结束。

另外，1-2月官方投资增速为11.91%，较去年12月提升1.3个百分点，政策仍在加力，并未显示出仍未退坡迹象。（图6）。

图6、固定资产投资累计同比：按所有制分

3）随着节后经济复苏，消费品零售数据同比涨幅扩大。1-2月份，社会零售销售总额当月同比增长3.5%，高于前值的-1.8%和预期的2.94%（图7），同比增速扩大，表明节后经济加速正常化。

其中餐饮收入修复幅度最大，同比增长9%，较前值增长17.3个百分点；除汽车外消费品零售总额同比增速5%，较上月回正7.6个百分点；商品零售同比增速4.7%，较前值扩大3.6个百分点。

零售数据与高频数据基本一致，久谦数据显示节后以喜茶、TIMS等为代表的线下门店营业额保持两位数增长;上市零售终端王府井、永辉超市1-2月营业收入保持同比10+%的增速；上市化妆品龙头、食品饮料龙头1-2月收入增速20+%。

图7：社会消费品零售总额当月同比

分项来看，必选消费同比各品类增速均已回正，但距同期均值仍有距离。1-2月服装鞋帽、化妆品类、日用品类同比增长3.8%、5.4%与3.9%，增幅分别较前值扩大23.1、17.9与个13.1个百分点（图8）。

数据可喜，表明随着经济正常化，必选消费品均同步修复。但三个品类与2015年以来（踢除2020、2021，受疫情影响数据异常）同期平均6.3%、10.1%与11.8%的增速相比，依然有距离，复苏仍需努力。

图8：1-2月必选消费品同比增速全部回正

可选消费表现分化，除汽车品类外，均快速修复。石油及制品同比增长10.9%，增幅较上月扩大13.8个百分点，主要受月内汽、柴油价格提价影响。住宅品类跌幅大幅收窄，建筑装潢类增速同比下滑0.9%，较上月回正8个百分点；家电品类增速同比下滑1.9%，增幅较上月回正11.2个百分点，与节后新房、二手房成交面积回暖相一致。
汽车品类，受去年年底汽车购置税补贴等政策到期影响，居民消费前置，销量被提前透支；同时开年以来特斯拉率先开启降价潮，消费者有所观望。多因素共同作用，导致今年1-2月汽车品类同比下滑9.4%，增幅较上月下滑14个百分点（图9）。

图9：1-2月汽车品类拖累可选消费品增速

4）房地产新开工、销售等数据均大幅转好。1-2月，房地产新开工面积、销售面积、施工、竣工面积同比增长-9.4%、-3.6%、-4.4%和8%，增速均较去年12月出现大幅提升（图10），这主要由于去年同期基数偏低。其中，房地产竣工数据表现相对强势，1-2月增速已转负为正，显示保交楼工作的持续推进。

图10：1-2月房地产新开工、销售等面积增速均大幅回升

新房销售情况也与高频数据基本一致，3月可能出现走强。节后，三十大中城市商品房销售面积整体较2022年有所回落，不过3月以来，商品房销售面积有所提升，同比增长了约45%，不过仍不到2021年同期7成（图11）。

图11、三十大中城市商品房成交面积（万平方米）

5）城镇调查失业率有所回升。2月全国城镇调查失业率为5.6%，较1月回升0.1个百分点（图12），为2018年以来同期次高值，仅次于疫情严重的2020年。

图12：2月城镇调查失业率有所回升

青年就业问题需要高度重视。2月16-24岁人口失业率同比增速18.1%，涨幅较1月扩大0.8个百分点。疫情放开后，青年失业率在12月短暂回落后已经连续2个月抬头，2月青年失业率创2018年以来同期最高值（图13），就业形势比2020年更为严峻。图13：2月城镇调查失业率有所回升往后看，随着进入7月的毕业高峰，青年失业率容易季节性走高。今年，全国普通高校毕业生规模预计达1158万人，同比增加82万人，就业形势更加严峻。
中央经济工作会议、以及两会均明确提出，落实落细就业优先政策，把促进青年特别是高校毕业生就业工作摆在更加突出的位置。今年以来，国考招录人数增幅近20%，国央企也响应政策对应届生进行扩招，但2021年数据来看，我国国有及国有控股企业(不含金融企业)吸纳就业人口占全部非农业部门就业人口的12%。吸纳就业更多依靠民营企业、中小企业。继续提振民营企业信心，依靠中小企业发力，才能更高效缓解当前就业形势问题。

综合来看，我们可以得出如下结论：

1）经济复苏仍在持续，但并没有出现报复性反弹。从工业增加值、投资、消费数据看，经济复苏的大趋势是十分确定的。但大家期待的报复性反弹似乎没有出现，整体表现相对平稳。这与疫情冲击才刚刚过去，疫情后居民、企业心理上、财务上仍有一定的阴影有关，需要时间来逐步治愈。对此我们应当放平心态，积极面对，继续把恢复和扩大消费摆在优先位置，推动经济持续复苏。

2）民营经济的较快复苏是积极的信号。我们看到，无论是民营企业增加值，还是固定资产投资均有转好的迹象。这表明疫后，民营经济、民营企业家信心均有所提振。民营经济是国民经济中最具活力，最有竞争力的组成部分，对经济复苏，缓解就业压力等均发挥这巨大作用。应继续将“两个毫不动摇”落到实处，让民营企业家安心搞经济，为经济的平稳健康发展贡献积极的力量。

3）稳定房地产市场仍不能松懈。房地产是周期之母，房地产不稳，经济则无法有效稳住。当前新房、二手房企稳的迹象。不过我们也应看到，房地产市场复苏依旧不稳，表现出新房市场偏弱、二手房偏强的现象，土地市场也持续低迷。这仍需要我们在供给端、需求端继续发力，成为托底今年经济增长的重要保障。

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