​国际大宗商品市场上预付款安排的崛起 | 跨境顾释

栏目主持人顾嘉按：本文的作者朱启明先生（Brian Zhu），现任联合石化新加坡公司法律部主任，曾任世界500强大宗商品贸易巨头托克集团的资深法务。朱律师毕业于苏州大学（法学学士）、新加坡国立大学（法学硕士）和英国伦敦大学（海商法硕士），作为英国持照律师执业15 年。在从事公司法务工作前，朱律师曾在多家著名国际律师事务所伦敦和香港办公室执业，他尤其擅长能源和矿产领域的跨境并购、投融资项目以及国际贸易。本文是朱律师结合其过往工作经验，对大宗商品市场上“预付款安排”的最新观察，以飨读者。

本文共计4,732字，建议阅读时间9分钟

在国际货物买卖中，买方在卖方交货之前支付的货款即为“预付款”。“之前”的时间跨度可长可短。例如，“长”可至货物还以储量的形式存在地下，“短”可至在船到卸货港前几小时。

本文所讨论的预付款安排是指在大宗商品买卖中，贸易商向生产商预先支付的货款，作为生产商的生产资金，用于资本支出、扩大产能或维持运营等。该款项在每个交货期分期清偿，即在货物交付后、生产商开具的发票到期日，贸易商从发票金额中扣减预付款对应的分期清偿金额加利息后，向生产商支付剩余发票金额。本文将对这一安排的商业背景、交易模式和在特定地区可能面临的问题进行简要介绍。

一、预付款安排盛行的背景

一般而言，贸易商利用空间、时间和商品形态的转换，通过买卖赚取差价。但现在大宗商品市场上的信息基本很透明，同行竞争激烈，贸易商赚差价越来越不容易，大家都在另辟蹊径。比如，有的贸易商会通过股权或资产投资参与油气田上游开发以取得商品供应，或者增加纸货/衍生品交易的能力和交易量，但同时也相应增加了风险。

举例而言，如果上游开发打到的是干井，贸易商所有投资都可能将无法收回。有的贸易商想学巴菲特的“烟蒂策略”，对还没枯竭的老油井进行开采，但随之可能会面临老油井的退役成本和环境污染风险。投机性的paper交易（即不是以对冲、套期保值为目的），也不是稳健的安排。相比之下，预付款安排采取较为安全的债权形式，并能多渠道向市场分散风险，已成为财力雄厚的大宗商品贸易商拓展市场的开路先锋。

预付款融资填补了国际银行融资的空档，尤其是在新兴市场。传统的出口贸易融资是由国际银行牵头为自然资源生产商（或加工商）提供出口融资贷款，其中包括拉上有资信的贸易商与生产商签定《承购协议》，定期购买足够量/价值的产品，以使生产商有稳定收入还款。现在还是有不少这样的出口融资贷款，比如中国的金属商品出口融资。贸易商还经常参与承担生产商一定比例的信用风险，以增强银行对交易的信心。但大方向上，因为新兴市场的风险，国际银行已逐渐减少这样的贷款，而留下的空缺为本身融资实力雄厚的国际贸易商提供了机会。他们以预付款融资形式积极主动地锁定可信赖的生产商，为生产商同时提供资金和业务，然后再通过信用保险和有追索的或有限追索的再融资把还款风险分摊到保险公司、银行及其他投资者。前期中国有色金属生产商东营方圆的债务危机和冠状病毒蔓延毫无疑问给国际银行出口融资贷款市场雪上加霜，很可能进一步加速大型贸易商以预付款安排模式推进出口融资。

二、预付款安排的优势

预付款安排对贸易商和生产商来说都有好处：对贸易商而言，贸易商通过预付款安排，不仅可以获取商品的承购权，还可以赚取融资差价。对生产商而言，预付款安排和银行贷款相比有诸多好处。首先，预付款的还款可以通过交货，也可以以现金偿还，因而较为灵活。其次，预付款安排有时可以合并在商品买卖协议中，条款简单，即使有单独的预付款协议，总体上仍然比银行贷款协议简单，对生产商的限制一般相对较少，实质上减少了生产商违约的风险。

特别是，银行融资/授信协议下的违约通常构成生产商在所有银行协议下的交叉违约，可能会造成“多米诺骨牌效应”，把生产商推向破产的境地。在预付款融资的情况下，未能清偿预付款不一定构成生产商在银行融资协议下对财务性债务（financial indebtedness）的违反从而触发一系列的交叉违约。在生产商不能按期清偿预付款的情况下，贸易商一般也不会像银行一样要求生产商加速还款，通常会先尝试其他办法，比如给与宽限期、增加交货量、增卖其他产品或者价格打折等，解决方式比较多样，而且不受银行业监管要求的限制。此外，预付款在满足一定条件下可以不被认定为财务性负债，这样可以控制生产商资产负债率的上升，减少对其信用评级的影响。

三、预付款安排和《承购协议》

预付款安排可以并入《承购协议》，作为付款条款的一部分，但对于贸易商而言，最好还是在《承购协议》之外就预付款安排单独签署协议。第一，这样对贸易商有比较完善的保护条款，比如可以参照贷款协议加入先决条件、保证和陈述条款、承诺条款、违约事件条款等，这些条款通常不可能同时都包括在《承购协议》中。第二，这样比较容易对货物买卖关系和预付款安排对应的借贷关系进行区别对待，减少争议。比如，某一不可抗力事件可以适用于货物买卖，但可能不适用于预付款的清偿责任；货物买卖双方在一定情况下可单独终止预付款协议，但继续履行《承购协议》；贸易商可以转让其对预付款的权益，但不同时转让其在承销协议下的权益。

信用保险的妙用：如果某一生产商在融资市场上还没有过往的履约记录（track  record），贸易商可先以信用违约保险和该生产商做几单预付款交易，以建立起履约记录。信用保险的受益人有时是贸易商自己，但多数情况下，贸易商为生产商买信用保险是为了再融资，因此会把银行指定为受益人，为再融资提供信用增进。保险还可用在更复杂的结构性融资中，成为分担风险的主要工具。

四、直接对接的预付款再融资

在某些情形下，贸易商支付的预付款是向银行借的。对于贸易商而言，比较理想的模式是：向一家或多家银行融资，用银行贷款支付预付款，这种可称为“直接对接的再融资”。如果生产商要预付款比较急，等不及贸易商找好融资银行再支付，贸易商可以先在其循环授信（revolving credit facility）或某个借款基础授信（borrowing base facility）安排下提款用以支付预付款，然后找银行进行再融资，这样的再融资也是直接和预付款对接的。

直接对接的再融资有两种基本形式：有追索的（full recourse）和有限追索的（limited recourse）再融资。简单来说，有追索的再融资是指不管生产商是否履约，贸易商都有向银行还款的直接责任；有限追索的再融资是指银行承担生产商因破产或不交货而未按期清偿预付款的风险，并通过贸易商向其（以担保的方式）转让《承销协议》和《预付款协议》取得对生产商的追索权。有无追索的分界线主要是在货物的交付，在交货前发生的事件导致生产商不交货的，银行承担风险（除非特定的除外事项，一般为贸易商有过错或履约发生争议）；一旦货物交付给贸易商，贸易商就要承担向银行还款的直接责任。但有时银行不愿承担不可抗力造成的不能交货、进而不能还款的风险，会在协议中要求进行排除。此外，在贸易商和生产商有关联或持股关系的时候，银行还可能要求贸易商先承担某个限额内的损失，以推动贸易商促成生产商履约。

贸易商可能会比较倾向于选择有限追索融资，原因是：该借款可以不反映在资产负债表上，从而不影响贸易商整体的负债率；另外，有限追索不是以贸易商信用为基础的，不占用某一银行给贸易商的整体信用额度。但是，有限追索融资的协议谈判比一般融资复杂得多，除了要以担保方式转让《承购协议》和《预付款协议》外，银行会要求贸易商把生产商向贸易商提供的所有担保也转让给银行。

如果是有追索的再融资，银行是以贸易商的资信为基础提供融资，即贸易商所借款项将占用银行给贸易商的整体信用额度。此外，大多数银行还是会要求贸易商同时向银行转让生产商提供的担保。这在银行只提供部分预付款融资的情况下不合理，但要解决这个问题不太容易，可能需要通过安排一个担保代理(security  agent)持有担保，并由所有债权人签署一份《债权人间协议》（inter-creditoragreement）解决担保权益的执行和分配问题。

五、循环授信（RCF）和借款基础授信（BB）项下提款

一般大型贸易商会和多家银行签订年度循环授信协议（revolving credit facility，简称为RCF）。循环授信是指只要借款净总额不超过上限，借款人可以在还款后继续借款。循环授信是以贸易商的资产负债表为基础进行的融资，上限额度的提高或降低直接体现银行融资市场对该贸易商的信心。贸易商在循环授信下提款比较方便，可应一时之需，比如作为预付款支付给急需资金的生产商，也可用于支付衍生品交易头寸的押金，或到期应付的债券的利息或本金，甚至是公司并购需要的资金，都可能在循环授信下提取。

除了循环授信外，贸易商通常都有几个借款基础授信（borrowing base facility）。在借款基础授信安排项下，贸易商会以特定的商品库存为基础建立起资产池抵押给银行，资产池子里的商品总价值打折后作为银行贷款的上限。银行对库存会做定期的资产监测和参照市场价（mark to market）进行价值评估，在商品价格下跌的时候，贸易商的借款额度就会相应地下降。

和前述直接对接的再融资相比，贸易商在循环授信和借款基础授信下提款支付预付款，不需要向银行转让《承销协议》和《预付款协议》（以及其他从生产商取得的担保）作为担保，但负面影响是占用了贸易商能灵活调配的授信额度。所以，贸易商一般会用倾向于采用直接对接的再融资，或者在临时占用授信额度后替换成直接对接。

六、预付款融资在不同地区可能会面临的特别问题

预付款融资在不同地区可能会面临不同的问题，以下是在亚太地区开展预付款融资会遇到的几个典型的问题：

1. 印度：印度的国家储备银行（RBI）对贷款利息有上限规定（根据还款期限上限稍有不同），超过部分有不能执行的风险。在安排预付款融资时，贸易商收取的利息一般都高于RBI规定的上限。就此，贸易商常用方法是把利息计入商品价格的折扣中，在预付款协议下不计利息（迟延清偿的罚息除外）或只算RBI规定的上限利息。如果贸易商向银行申请的是有限追索的再融资，在生产商不交货时，银行只能通过执行《预付款协议》下的权利向生产商追索，那么真实的利息该如何计算将是困扰银行和贸易商的问题。如果生产商是印度公司，银行能否同意有限追索的融资安排，要综合考虑银行对印度市场的熟悉程度以及对风险承受度，生产商对负债率的敏感度，包括其审计人是否把预付款视为财务性债务。

2. 澳大利亚：澳大利亚没有外汇或利息方面的监管限制，但也有一些令人意想不到的问题，比如外商投资审批（FIRB）。例如，如果生产商用土地租约做担保以获取预付款，贸易商此后执行该担保时就须获得FIRB的审批，因为该担保执行的结果可能是导致外国人取得澳大利亚的土地权利。因此，对于贸易商而言稳妥的做法是，在放款之前就获得FIRB批准，为以后的担保执行扫除障碍。

3. 中国：和中国生产商开展预付款交易时经常碰到的问题是外汇管制，贸易商和生产商可能需要针对不同的交易特性设计相应的结构，从而增加交易的复杂性。例如，贸易商在海外的持股公司向国际银行进行直接对接的美元再融资，融资款项由股东贷款的形式支付给国内的子公司，并转换成人民币，由贸易商在国内的子公司用人民币向生产商支付预付款。在这种结构下，贸易商在股东贷款项下的权利将转让给银行作为担保，并且股东贷款和转让需要在外管局进行登记。

七、预付款安排对生产商的隐患

贸易商向生产商提供预付款融资目前一般不受银行业相关的法律法规约束，贸易商不需要获得行业许可，和银行相比有较大的灵活性。但从另一方面看，这种不受监管的情况也可能埋下隐患。例如，如果某大型贸易商破产，这可能会给生产商带来极大的法律风险：

1. 如果预付款协议约定未清偿的预付款在贸易商破产时加速到期，这可能会将生产商也推向破产边缘。

2. 如果贸易商破产在预付款协议项下并不自动导致预付款加速到期，但需要质疑的是，该事件仍可能构成贸易商在《承购协议》项下的违约事件。这时生产商可以选择宣布贸易商违约，进而终止《承购协议》。但是，一般预付款协议都会约定在《承购协议》终止时，预付款自动加速到期。生产商此时将进入两难境地，一方面，其不希望预付款加速到期；但另一方面，如其不终止《承购协议》就意味着必须继续交货，而贸易商已破产，生产商很可能拿不到剩下的货款。此外，一般接收货物需要贸易商的配合，在贸易商破产的情况下接收货物将很难实现，所以生产商事实上将无法通过交货来抵扣要清偿的预付款。所以除非有事先设立的机制，例如在贸易商破产时，由另一买方来实施合同下货物的接收和转卖，否则现实中生产商将面临很大的风险和障碍。

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