【广发宏观郭磊】出口徘徊难掩BDI新高，贸易逆差属暂时现象

广发证券首席宏观分析师  郭磊 博士 

投资要点

第一，2月出口数据徘徊源于企业报关节奏扰动。

第二，基于五个理由，我们认为中国当前出口改善趋势不变。

第三，继续关注贸易和航运修复，2月中旬以来BDI反弹已50%，BCI和BPI均创新高。

第四，进口超高增速有内需驱动，同时亦包含基数、大宗价格的影响。

第五，逆差影响在短期，简单估算，后续应重回贸易顺差。

正文

当前出口继续改善的趋势不变。对于当前出口趋势，我们依旧持比较积极的看法。

第一，出口数据2月有所回调源于企业报关时间节日扰动，并不代表趋势。2月出口单月增速在人民币口径下为4.2%，低于上月的15.9%，上月数值偏高而本月数值偏低应源于1月春节前企业集中报关，这在历史上春节分布类似时段可以得到验证。1-2月累计增速为11%（1月为15.9%），去年三季度和四季度累计值分别为-1.6%和-2.0%，出口同比改善还是比较明显的。

第二，中国外贸出口先导指数已继续回升至近年新高。同时公布的2月外贸出口先导指数为40.2，连续第四个月回升，且已回升至2014年12月以来新高。

第三，海外经济和中国PMI新出口订单在继续回升。至2017年2月，摩根大通全球综合PMI已经连续五个月在53以上。2月欧元区PMI甚至创六年以来新高。

中国PMI新出口订单指数2月为50.8，较1月继续显著回升。

第四，中国出口运价在继续回升。在相当意义上代表出口景气度的中国出口集装箱运价指数（CCFI）的2月均值和同比均较1月继续回升。\

第五，和中国出口相关度历来极高的韩国出口2月增速较高。中韩贸易相关度极高，2001年以来相关系数为0.77，2009年以来则近0.80，韩国出口2月增速为20.2%，较1月的11.2%大幅回升。

继续关注贸易和航运修复，近期BDI、BPI、BCI均创新高。至3月7日，BDI再次破1000，至1033，较2月14日的低位已经反弹50.8%；BCI反弹1000点上升至1556；BPI升至1194，均属阶段性新高。关于贸易和航运修复的逻辑，我们在前期报告《我们去年底看好贸易修复的理由》中已经有详细概括，在这里不再赘述。

进口大幅回升一方面反映内需回暖，另一方面则包含大宗进口品价格高位的影响。2月进口增长44.7%，较上月的25.2%进一步大幅回升。

进口较高存在一定低基数因素。2016年2月是一个1000亿美元以下的超低位，而2月正常低位一般在1000-1100亿美元左右。

价格因素亦存在明显影响，铁矿砂、原油、煤、铜价格较去年同期上涨30%至1倍不等。以进口实际价格来看，1-2月铁矿砂均价同比上涨了83.7%，原油价格上涨60.5%，煤价上涨110%，成品油价上涨48.6%，未锻造铜价上涨31.5%。我们如果在1月进口额中扣除铁矿砂、原油、成品油、未锻造铜几个进口价格上涨大项，则同比增速下降了10个百分点以上，变为33.4%。

从单纯量的角度，关键产品进口量确实也在高位，其背后是内需较强。我们选占比较高的几种关键进口品来看。1-2月，铁矿砂进口量增速是12.6%，较1月的11.9%进一步回升；钢材为17.6%，较1月的17.2%进一步回升。关键工业原材料进口数量高位背后是1-2月较强的内需，这一点，我们可以从PMI及高频数据中得到证实。

粗略来看，在2月44%以上的增速中，基数因素贡献10个百分点左右，四大工业原材料价格贡献10个百分点左右，而后者可能是一个逐步下降的过程。

简单估算，后续应该会重回贸易顺差，2月贸易逆差只是短期现象。如前所述，45%的进口速度应该是一个短期现象，包含着基数影响和价格影响。CRB工业原材料指数可以当作我们观察进口价格的参考，CRB工业原材料同比在12-1月同比均在21%以上的高点，2月放缓为19%，3月第一周放缓为14%。这一趋势应该会对后续进口价格带来影响，也就是随着进口价格逐步下来，进口额中的价格贡献会逐步减弱。

我们假设3月进口增速30%，出口增速10%，这种假设坐标下3月就基本上回到了微顺差。这一假设对进口来说应大致处于一个上限。所以对于逆差问题，不用太过担心。

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