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【华创食饮董广阳方振团队】周观点:进入业绩催化期,配置开门红品种

方振董广阳等 华创食饮 2022-11-22

白酒:进入业绩催化期,茅台Q1业绩超预期,五粮液渠道积极求变。白酒板块在春糖会后业绩预期改善明显,茅台五粮液年报进一步强化对高端酒景气度趋于稳健的信心,五粮液近期渠道积极求变,控货挺价带来批价回升,目标批价计划达900元以上,渠道信心加快改善,同时对系列酒品牌进行提价及瘦身清理;茅台公布一季度经营数据,预计Q1收入/利润同增20%/30%,如期实现开门红,业绩增速超市场预期。近期PMI等数据有所反弹,减税降费政策效果逐步体现,部分消费子行业3月数据明显好转,市场预期可选消费需求将有所改善。我们在春糖会见闻中提到名酒龙头经营更趋稳健,未来龙头业绩成长将更具稳健持续性。进入4月业绩披露期,预计板块业绩仍具备进一步催化可能,随着业绩预期逐步上修以及中期龙头业绩稳健预期,估值有望继续提升。因此,白酒板块短期继续关注业绩开门红预期良好标的,中线基于板块稳健成长,龙头经营更趋稳健,投资思路看长做长,估值有望稳步提升,长线板块周期繁荣,名酒加快品牌回归和份额提升。


啤酒:吨价提升及推进关厂,行业格局逐步改善。1)吨价提升明显。华润/青岛/珠江啤酒2018年吨价同增+12.3%/4.4%/4.2%,主要受益于提价及高端化推进。青岛啤酒高端产品销量同增6%,华润中高端产品销量同增4.8%,喜力品牌将加快渠道布局。2)行业1-2月产量539万千升,同增4.2%,增速明显改善,渠道反馈部分龙头Q1销量表现良好。3)龙头积极推进产能优化。华润2018年关厂13家,青啤18年关停芜湖和杨浦2家工厂,后续计划继续推进产能优化。4)近期草根调研反馈,渠道投入趋缓,费用率有望改善,如青啤华南市场扭亏费用率缩减,雪花西南市场提价后终端消化,费用投入下降。我们认为,行业提价及高端化带来结构提升将继续提升吨价水平,龙头稳步推进关厂实施产能优化,行业竞争格局正逐步改善,随着费用投放更具效率,以及增值税率下调带来利好,啤酒龙头盈利能力将逐步改善,建议关注龙头华润及青啤。


乳制品龙头年报对比:盈利差异缩小,竞争战略分化。1)FY18伊利/蒙牛收入分别同比+16.9%/14.7%,市占率不断提升,液态奶呈现产品结构稳步升级,奶粉业务受益注册制及渠道拓展实现较快增长。2)FY18伊利/蒙牛毛利率分别为37.8%/37.4%,毛利率差距从2.3pcts缩小至0.4pct,主要源于蒙牛18年奶粉占比提升较大及产品结构优化;由于行业竞争激烈,龙头销售费用率均有提升,其中蒙牛18年赞助世界杯致广告支出较大,19年费用结构预计将有调整。3)龙头竞争策略分化:19年伊利计划实现营收900亿元,利润持平,蒙牛计划实现收入低双位数,净利润超过收入增速;费用上,伊利保持一定费用投入,蒙牛实施控费提效。总体看,两者均将保持份额领先的竞争策略,但策略不同,伊利加快外延稳步实现五强千亿目标,蒙牛则积极改善内生业务保障双位数业绩增长。


渠道调研:茅台批价继续坚挺,五粮液批价继续回升。本周茅台一批价继续坚挺,环比上周有所上涨,普遍维持1850元以上,北京成都多地在1900元以上,4月计划陆续到货,货源依旧偏紧。五粮液批价继续改善,普遍在830-840元左右,其中北京批价850元、河北830元、安徽835元、新疆830元,渠道反馈公司控制4月发货,渠道库存低位。国窖成都批价740元,维持稳定。


投资建议:白酒方面,春糖会强化名酒龙头经营更趋稳健的预期,茅五等年报进一步印证龙头业绩稳健性,加上目前板块Q1开门红预期良好,业绩预期正进一步改善。短期关注业绩开门红预期良好标的,中线基于板块稳健成长,龙头经营更趋稳健,投资思路看长做长,估值有望稳步提升,长线板块周期结构性繁荣,名酒加快品牌回归和份额提升。标的方面,稳健品种继续推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒等,短期关注Q1业绩预期良好标的山西汾酒、顺鑫农业、今世缘等,此外二三线低估值品种预计仍有一定补涨机会。大众品方面,龙头业绩保持相对平稳,建议继续深挖基础消费品牌化机遇,继续寻找细分品类下真成长龙头,推荐中炬高新、伊利股份、安井食品、恒顺醋业、洽洽食品、汤臣倍健等;同时守正之上建议出奇,继续推荐市场预期较低、业绩具备改善空间的标的,重点推荐西王食品、上海梅林等;关注啤酒行业格局积极变化。


风险提示:经济持续回落影响需求;成本快速上涨;食品安全风险等。

正文部分

本周行情回顾

本周食品饮料板块涨幅2.3%,白酒板块涨幅2.09%,啤酒板块涨跌幅14.8%,食品加工涨幅1.52%,沪深300涨幅4.9%,啤酒板块跑赢大盘。


白酒方面:进入业绩催化器,茅台Q1业绩超预期,五粮液渠道积极求变。白酒板块在春糖会后业绩预期改善明显,茅台五粮液年报进一步强化对高端酒景气度趋于稳健的信心,五粮液近期渠道积极求变,控货挺价带来批价回升,目标批价计划达900元以上,渠道信心加快改善,同时对系列酒品牌进行提价及瘦身清理;茅台公布一季度经营数据,预计Q1收入/利润同增20%/30%,如期实现开门红,业绩增速超市场预期。近期PMI等数据有所反弹,减税降费政策效果逐步体现,部分消费子行业3月数据明显好转,市场预期可选消费需求将有所改善。我们在春糖会见闻中提到名酒龙头经营更趋稳健,未来龙头业绩成长将更具稳健持续性。进入4月业绩披露期,预计板块业绩仍具备进一步催化可能,随着业绩预期逐步上修以及中期龙头业绩稳健预期,估值有望继续提升。因此,白酒板块短期继续关注业绩开门红预期良好标的,中线基于板块稳健成长,龙头经营更趋稳健,投资思路看长做长,估值有望稳步提升,长线板块周期繁荣,名酒加快品牌回归和份额提升。


啤酒方面:吨价提升及推进关厂,行业格局逐步改善。1)吨价提升明显。华润/青岛/珠江啤酒2018年吨价同增+12.3%/4.4%/4.2%,主要受益于提价及高端化推进。青岛啤酒高端产品销量同增6%,华润中高端产品销量同增4.8%,喜力品牌将加快渠道布局。2)行业1-2月产量539万千升,同增4.2%,增速明显改善,渠道反馈部分龙头Q1销量表现良好。3)龙头积极推进产能优化。华润2018年关厂13家,青啤18年关停芜湖和杨浦2家工厂,后续计划继续推进产能优化。4)近期草根调研反馈,渠道投入趋缓,费用率有望改善,如青啤华南市场扭亏费用率缩减,雪花西南市场提价后终端消化,费用投入下降。我们认为,行业提价及高端化带来结构提升将继续提升吨价水平,龙头稳步推进关厂实施产能优化,行业竞争格局正逐步改善,随着费用投放更具效率,以及增值税率下调带来利好,啤酒龙头盈利能力将逐步改善,建议关注龙头华润及青啤。

本周专题:伊利蒙牛年报对比—盈利差异缩小,竞争战略分化

收入端:双龙头重点单品保持增长,蒙牛奶粉业务大幅提升。18年伊利/蒙牛分别实现营收795.5/689.8亿元,分别同比+16.9%/+14.7%。市占率上,伊利常温奶/低温奶/婴儿奶粉市占率分别为36.8%/16.6%/5.8%,同比提升2.3/0.5/0.6pcts;蒙牛常温奶/低温奶/婴儿奶粉/电商渠道市占率分别为28.0%/33.2%/4.5%/24.6%,所有品类市场份额均有提升。分产品看,18年伊利液奶/奶粉/冷饮收入同比分别+17.8%/25.1%/8.5%,其中重点产品收入同比+34.3%。蒙牛液奶/奶粉/冷饮同比分别+12%/48.9%/8.4%,其中重点单品特仑苏同比+20%。


  • 液态奶:伊利保持结构提升,蒙牛大单品增速快。1)伊利:结构提升对收入增长贡献明显。液态奶收入同比+17.8%,实现量价齐升,销量、单价分别同比+11.2%/+4.9%,金典、安慕希全年同比+20%/30%,此外18年公司推出柏菲兰牛奶、新西兰进口奶等多种高端产品;2)蒙牛:重点单品增速较快。液态奶收入593.87亿元,同比+12%,其中常温奶296.89亿,同比+16%,重点单品特仑苏同比+20%,主要系其聚焦细分产品和产品持续升级,如推出特仑苏有机纯牛奶,纯甄小蛮腰酸奶等;低温产品市场份额保持第一,收入同比+11%,核心产品冠益乳及优益C增长稳健。


  • 奶粉:受益于注册制及渠道拓展,两者奶粉业务均大幅提升。1)伊利:奶粉销量、结构分别贡献同比增速15.8%/11.0%,主要源于奶粉注册制实施,大量杂牌奶粉出清,公司凭借渠道力抢占低线城市市场份额;2)蒙牛:奶粉业务受益于品牌升级、母婴渠道开拓及三四线城市渗透,收入同比+48.9%,其中雅士利18年收入30.11亿,同比+33.6%,实现扭亏为盈并大幅增长,奶粉与伊利的差距显著缩小。


  • 冷饮:伊利、蒙牛增长保持稳健。1)伊利增长主要来自结构提升,销量亦有增长,分别贡献增速5.9%/2.7%;2)蒙牛收入同比+8.4%,主要受益于世界杯主题促销活动的开展及产品结构的提升,年内推出28个冰淇淋新品,包括随变/蒂兰圣雪高端产品系列等。


利润端:毛利率差异进一步缩小,销售费用率均有提升。18年伊利/蒙牛分别实现毛利率37.8%/37.4%,同比分别+0.3pct/2.2pct,毛利差距进一步缩小,我们认为主要源于蒙牛18年奶粉占比提升较大及产品结构显著优化。费用端,18年行业竞争激烈,双雄均有较大投入,伊利费用端投入加大,全年销售费用率25.0%,同比+2.1pcts,主要来自于广告营销费的增长,同比+1.8pcts,但4Q开始源于原奶供需偏紧致促销力度趋缓,费用率提升环比缩窄;蒙牛年内采取积极的渠道发展及加强品牌宣传推广策略,销售费用率27.3%,同比+2.6pcts,其中1.8pcts来自市场营销费用,另外0.8pcts来自对渠道&奶粉的持续投入,公司在三四线县乡镇增速非常快。净利率方面,伊利净利率同比-0.72pct至8.1%,蒙牛净利率同比+1.6%至4.63%。


19年竞争策略分化:伊利加大外延冲击千亿规模,蒙牛改善内生保障双位数净利增长


  • 目标规划上,19年行业整体增速预计放缓,原奶供需偏紧支撑奶价步入上行周期,预计原奶价格小个位数增长。伊利计划实现营业总收入900亿元(同比+13%),利润总额76亿,与18年基本持平;蒙牛计划收入低双位数,净利润超过收入增速,产品结构改善及销售费用管理带动经营利润率(剔除现代牧业影响)提升0.5pct以上。


  • 竞争策略上,伊利将保持拉开对手差距战略,市场投入预计不会大幅压缩;蒙牛则计划结构性改善费用投入,提升使用效率,预计2019年费用率不会上升,可能还会下降,营销费用加大投入在提升品牌形象、加大奶粉投入及精耕市场上。总体看,两者均将保持份额领先的竞争策略,但方式不同,伊利将借助品牌及渠道优势实现份额加速集中,同时加快并购及国际化步伐,力争加快实现五强千亿战略目标;蒙牛则通过提升品牌、改善自身业务及加大新业务开发来保持内生盈利改善。

本周渠道反馈:茅五批价继续上涨,高端白奶价格下降

白酒方面:茅台批价继续坚挺,五粮液批价继续回升。本周茅台一批价继续坚挺,环比上周有所上涨,普遍维持1850元以上,北京成都多地在1900元以上,4月计划陆续到货,货源依旧偏紧。五粮液批价继续改善,普遍在830-840元左右,其中北京批价850元、河北830元、安徽835元、新疆830元,渠道反馈公司控制4月发货,渠道库存低位。国窖1573成都批价740元,维持稳定。


乳制品方面,金典价格上升特仑苏价格下降,整体买赠力度略减。根据上海、深圳、北京地区多家KA的调研情况,常温酸奶方面,本周安慕希多地价格在54-66元,与上周相比略有上升;安慕希PET瓶多地价格在72-78元,与上周相比略有上升;纯甄多地KA价格在49-66元,与上周相比有所下降;光明莫斯利安多地价格在50-64元,与上周相比略有下降。高端白奶方面,金典多地价格在50-76元,价格较上周略有上升;特仑苏多地价格在50-66元,上海部分KA价格在63元,价格较上周略有下降。基础白奶方面,伊利纯牛奶(16盒装)多地价格在37-48元,价格较上周略有上升;蒙牛纯牛奶(16瓶装)多地价格在34-45元,价格较上周略有上升;伊利与蒙牛多地KA缺货。低温产品方面,伊利畅轻(250g)多地价格在7.4-8.5元,价格较上周略有上升;蒙牛冠益乳(250g)价格与上周基本持平。在买赠方面,安慕希上海部分KA三箱九五折;安慕希PET瓶上海部分KA三箱九五折;金典纯牛奶上海部分KA三箱九五折、赠送豆奶;畅轻北京有买二赠一、买三赠一活动。或受清明节假期影响,本周整体买赠力度较上周略有减弱,低温产品伊利买赠力度大于蒙牛。

产品动销良好,蒙牛终端出货优于伊利,促销员配备力度加大。综合来看,产品新鲜度多以19年2月为主,北京、上海部分KA销售3月生产乳制品。乳制品销售表现良好,蒙牛终端出货情况略优于伊利、光明;伊利、蒙牛常温产品在KA卖场堆头规模整体相当,光明主力产品堆头情况较好;上海部分KA伊利、蒙牛常温、低温区均配备促销员,深圳部分KA蒙牛、伊利常温区配备促销员,蒙牛常温区促销员增加至2人,北京伊利、蒙牛常温、低温区均无促销员,本周蒙牛促销员配备情况优于伊利,力度加大。

投资策略

白酒方面,春糖会强化名酒龙头经营更趋稳健的预期,茅五等年报进一步印证龙头业绩稳健性,加上目前板块Q1开门红预期良好,业绩预期正进一步改善。短期关注业绩开门红预期良好标的,中线基于板块稳健成长,龙头经营更趋稳健,投资思路看长做长,估值有望稳步提升,长线板块周期结构性繁荣,名酒加快品牌回归和份额提升。标的方面,稳健品种继续推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒等,短期关注Q1业绩预期良好标的山西汾酒、顺鑫农业、今世缘等,此外二三线低估值品种预计仍有一定补涨机会。


大众品方面,龙头业绩保持相对平稳,建议继续深挖基础消费品牌化机遇,继续寻找细分品类下真成长龙头,推荐中炬高新、伊利股份、安井食品、恒顺醋业、洽洽食品、汤臣倍健等;同时守正之上建议出奇,继续推荐市场预期较低、业绩具备改善空间的标的,重点推荐西王食品、上海梅林等。关注啤酒行业格局积极变化。

北上资金跟踪

白酒:2019年4月4日,贵州茅台北上资金持股占A股总股数比重为9.51%,较上周下降0.11pct;五粮液北上资金持股占A股总股数比重为9.42%,较上周下降0.28pct;泸州老窖北上资金持股占A股总股数比重为3.34%,较上周下降0.35pct;洋河股份北上资金持股占A股总股数比重为7.23%,较上周下降0.21pct;水井坊北上资金持股占A股总股数比重为10.84%,较上周上升0.18pct;顺鑫农业北上资金持股占A股总股数比重为3.42%,较上周下降0.66pcts。同时,本周贵州茅台合计净卖出11.41亿元,五粮液合计净卖出10.24亿元,洋河合计净卖出4.04亿元。


大众品:2019年4月4日,伊利股份北上资金持股占A股总股数比重为14.49%,较上周下降0.06pct;双汇发展北上资金持股占A股总股数比重为2.54%,与上周上涨0.03pct;承德露露北上资金持股占A股总股数比重为5.64%,较上周上涨0.26pct;中炬高新北上资金持股占A股总股数比重为4.24%,较上周上涨0.55pct;海天味业北上资金持股占A股总股数比重为5.47%,较上周下降0.12pct;安琪酵母北上资金持股占A股总股数比重为9.74%,较上周上涨0.22pct;涪陵榨菜北上资金持股占A股总股数比重为8.75%,较上周下降0.44pct。

风险提示

经济持续回落影响需求;成本快速上涨;食品安全风险等。

团队介绍

组长,高级分析师:方振

CFA,复旦大学经济学硕士,3年食品饮料研究经验,曾就职于中信证券、安信证券。


分析师:张燕

上海社科院经济学硕士,2018年加入华创证券,2年食品饮料研究经验。


研究员:于芝欢

厦门大学管理学硕士,1.5年消费行业研究经验,曾就职于中金公司。


助理研究员:杨传忻

英国帝国理工学院硕士,2018年加入华创证券。


助理研究员:程航

美国约翰霍普金斯大学硕士,曾任职于招商证券,2018年加入华创证券研究所。


研究所所长,首席分析师:董广阳

上海财经大学经济学硕士,10年食品饮料研究经验,曾就职于瑞银证券、招商证券,2015-2017连续3年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第1,为多家大型食品饮料企业和创投企业提供行业顾问咨询。

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周报系列



1.周报20180909:8月电商数据有所改善,紧密关注中秋动销

2.周报20180916:白酒周期进入下半场,茅台批价继续上行

3.周报20180924:今朝有酒今朝醉,反弹价值修复期

4.周报20181007:进入季报披露期,9月线上增速良好

5.周报20181014:短期底部反复,中期价值显著

6.周报20181021:社零增速有所回升,关注秋糖会渠道反馈

7.周报20181028:秋糖会见闻——行业趋势变化成为关注点

8.周报20181111: 茅台定调来年发展,10月线上增速整体提升

9.周报20181118:10月社零增速放缓,双11品牌化趋势明显

10.周报20181125:跨境电商进口政策落地,五粮液部署来年营销重点

11.周报20181202:茅台加大非标投放,白酒板块预期修复

12.周报20181209:关注非标茅台价格变化,11月阿里线上销售良好

13.周报20181216:关注下周酒企密集调研,伊利进军矿泉水行业

14.周报20181223:近期酒企密集反馈,下周重点关注茅台汾酒动态

15.周报20190101:茅台直销化保驾高增长,本月密切关注春节动销

16.周报20190106:恒顺年初开启提价,安井调研反馈良好

17.周报20190113:行业线上数据全年盘点,白酒进入旺季动销期

18.周报20190120:旺季需求担忧缓解,白酒板块活跃度提升

19.周报20190125:白酒渠道反馈好转,旺季行情继续催化

20.周报20190210:猪年春节食饮消费观察: 白酒低线正升级,食品品牌优势足

21.周报20190217:白酒板块最新思考:估值修复行情还能走多远?

22.周报20190225:茅台五粮液推进营销改革,一号文件聚焦奶业振兴

23.周报20190310估值修复仍有空间,下旬进入春糖反馈

24.周报20190317:春糖会迎来密集反馈,白酒板块开门红可期

25.周报20190325:春糖会见闻:行业稳健成长,长期结构繁荣

26.周报20190331:白酒有望延续强势表现,食品个股活跃度提升

专题系列



深度专题:

1.2018年四季度投资策略·白酒下半场—逻辑与演变

2.白酒下半场投资的核心逻辑已变

3.2019年投资策略:无关风雨,守望价值

4.在迷雾中穿行—90年代日本食品饮料的变与不变

5.宠物食品行业调研报告:外资持续提升品牌力,本土企业多维度破局

6.再看日本:物换星移几度秋,几家欢喜几家愁

线上数据专题:

1.9月线上数据专题分析:白酒乳品增速改善,调味品保健品延续高增

2.10月线上数据专题分析:保健品维持高成长,休闲食品增速回

3.11月线上数据专题分析:双十一效应明显,各行业动销良好

4.12月线上数据分析专题:各行业维持高增,关注一月春节效应

5.1月线上数据分析专题:休闲食品年货热销,保健品受事件小幅影响

6.1-2月线上数据分析专题:伊利线上份额提升,Muscletech表现亮眼

年报季报前瞻&总结:

1.2018年三季报前瞻·白酒业绩平稳为主,大众品品类龙头更佳

2.2018年中报总结:白酒上半年景气依旧,大众品品类龙头胜出

3.2018年三季报总结:白酒进入周期下半场,大众品优选稳健龙头

4.2018年年报前瞻:白酒业绩有所分化,大众品龙头表现平稳



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