「本周指数走势」注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。「本周交易」无「目前持仓」下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币。「本周收益」本周沪深300上涨1.20%，实盘净值上涨7.68%。2024年内收益从上周的-1.68%，变成本周的5.87%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。「股票估值」注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B除净利润外其他数值单位为港币。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。「强烈申明」本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。「本周杂谈」本周尤其是本周五，最大的消息大概就是洋河财报了。2023年Q4亏损，2024年Q1增长不及预期。财报发出后，市场上充斥着大量的情绪性发言，让人唏嘘不已。不管洋河是好是坏，在这种时候最忌讳的就是带着情绪分析财报。我认为这是投资的前提，能否客观理性的看待事物是做出正确判断的必要条件。洋河的财报我还没有看，但提前下调了未来三年的利润增速，降低到5%。先粗略的聊一下我的看法，再次强调，洋河的财报还没有看。1.

「本周指数走势」注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。「本周交易」无「目前持仓」下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币。「本周收益」本周沪深300上涨1.89%，实盘净值下跌0.54%。2024年内收益从上周的-1.15%，变成本周的-1.68%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。「股票估值」注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B除净利润外其他数值单位为港币。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。「强烈申明」本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。「茅台2017年报学习问题拾遗」（全文共2318字，预计阅读时间6分钟）轩：2017年财报，2017年使用收到限制的货币资金期末数5,410,789,162.76+7,500,000,000.00+30,000,000.00-（期初数）3,783,619,094.23-276,548,211.00=8,880,621,857.53，与合并现金流量表中“存放中央银行和同业款项净增加额”8,727,170,068.53

「本周指数走势」注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。「本周交易」无「目前持仓」下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币。「本周收益」本周沪深300下跌0.21%，实盘净值上涨1.11%。2024年内收益从上周的-1.60%，变成本周的-0.51%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。「股票估值」注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B除净利润外其他数值单位为港币。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。「强烈申明」本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。「茅台2016年报学习问题拾遗」（全文共1474字，预计阅读时间4分钟）佛念念佛：请问2016年存货中的自制半成品一反前面几年的大幅增长，2016年大幅减少52.39亿大幅下跌37.83%，而在产品大幅增加64.49亿大幅增长7.54倍？这反映了什么状况？WWW：唐朝：2016年，茅台公司大变了一次财报披露口径，把大约价值五六十亿的存货，从自制半成品重分类为在产品。逻辑推测，可能是把没有勾兑过的基酒，算成在产品，而将勾兑过的基酒留在自制半成品大白：16年财报中P6

「本周指数走势」注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。「本周交易」无「目前持仓」下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币。「本周收益」本周沪深300下跌0.70%，实盘净值上涨0.95%。2024年内收益从上周的-2.53%，变成本周的-1.60%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。「股票估值」注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B除净利润外其他数值单位为港币。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。「强烈申明」本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。「茅台2015年报学习问题拾遗」（全文共855字，预计阅读时间3分钟）思维：今天下午给茅台公司打电话问直接材料的构成以及含不含人工费？接电话的说询问财务后给我答复，没过多久就回电话说，直接材料包括粮食，包装材料等，不含人工，人工费都归集在直接人工里。读书卷：2015年报P6，十、少数股东权益影响额（税后）这个数据怎么来的呢？大飞：少数股东权益影响额（税后）等于少数股东享有的非经常损益*75%（少数股东享有的非经常损益=非全资子公司中的非经常损益*少数股东持股比例，

「本周指数走势」注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。「本周交易」无「目前持仓」下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币。「本周收益」本周沪深300上涨0.71%，实盘净值上涨3.50%。2024年内收益从上周的-5.83%，变成本周的-2.53%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。「股票估值」注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B除净利润外其他数值单位为港币。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。「强烈申明」本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。「本周杂谈」继印度基金套利被关停后，又出现了芯片基金的套利机会，我也参与了一下，亏了30块钱，总结出一个套利的本质性问题。先来说说我是怎么亏钱的，周二场内申购，周五到账卖出，期间芯片基金一直溢价率在2.5%以上。既然一直有溢价率，为什么我会亏呢？具体的申购净值和卖出价格这里略过，其实原理想明白了就行。假设某基金净值100元，场内交易价格110元，溢价率10%。如果未来净值一直为100元，溢价率一直保持10%，那么就会有稳定的套利空间，就能持续赚钱。但是，如果T+1日净值跌到85元，T+2日跌到70元，T+3日跌到55元，同时溢价率仍然为10%，还会赚钱吗？我们T日按100元申购了基金，等T+3日基金净值是55元，溢价率10%，则场内交易价格为60.5元。100元买，60.5元卖，当然亏本了。发现问题没？套利的本质是预测卖出前基金的交易价格跌幅不会大于溢价率，并不是溢价率存在就一定赚钱。也就是说T+3日到账卖出时，价格不能低于100元，跌幅要小于申购时的溢价率10%，否则就会亏本。那么进一步想，什么基金有可能跌幅很大呢？明显高估的基金。芯片基金出现套利机会时短期内放量大涨，我认为这是我亏30块钱的原因。溢价率留的安全垫还不够，短期的大涨有可能出现短期的大跌。所以反过来想，如果基金净值波动不大，即使有稳定1%的溢价率，也能持续赚钱，就看你认为当下的溢价率够不够这笔套利的安全垫。当然，申购量不受限制的基金也会导致卖出踩踏，这里不详细聊了。想清楚这些，我决定先不套了。从这个角度看，抢权配债套利的逻辑跟这个也类似。套利就没有预测吗？未必。所以我一般把抢权配债叫做「事件驱动型投机」。一些简单的小心得，跟大家分享下。「茅台2014年报学习问题拾遗」（全文共6365字，预计阅读时间16分钟）水滴石穿：2014年年报p79页，合并利润表营业总成本一财务费用下的利息支出10,292,572.55元是怎么来的？它和P78页合并利润表营业总成本一利息支出59,217,289.10元应该是两码事。59,217,289.10元是贵州茅台集团财务有限公司向关联方支付的存款利息。(见P88页)腾讯会议讨论：15年财报银行承兑汇票贴现利息，推测14年也是。WWW：股份公司把银行票据拿去贴现，但是这个不是要披露在“期末公司已背书或贴现且在资产负债表日尚未到期的应收票据“里吗？水滴石穿：2015年报上写了:本期财务费用增加，主要是本期银行承兑汇票贴现，贴现利息支出增加所致。贴现的银行汇票会产生贴现利息支出。其中一部分在资产负债表日前巳到期，就被踢出应收票据，且不需要在应收票据里披露了。还有一部分虽被贴现，但在资产负债表日未到期，就需要披露在应收票据附注"期末公司已背书或贴现且在……″里，这里面虽未到期但终止确认的，要被踢出应收票据。以上供参考哈芒果的芒：意思是财务费用中利息支出一千万对应的贴现票据已到期，所以不在应收票据里展示吗？看了下2014半年报，应收票据为2.9亿，利息支出为0。三季报应收票据11.6亿，应该从这里开始收到票据了，年报增加到18.5亿。积跬步至千里：2014年财报15页关联交易里综合服务费下降一倍原因是什么？WWW：我估计减少的是交通运输服务费用。公司决定由贵州茅台酒厂(集团)物流园区有限责任公司向本公司和本公司控股子公司贵州茅台酒销售有限公司之全资子公司国酒茅台(贵州仁怀)营销有限公司提供物流运输服务，预计截至2015年12月31日发生关联交易金额为13,731万元。也就是以前是交给集团，现在是交给集团的下属公司了。而一年运输费用差不多7千万左右，数据吻合。行者：现金流量表购建固定资产、无形资产

最近一段时间大家都在讨论老唐估值法中取合理PE25倍是否合理的问题，恰巧昨天小圈子内老唐转发了他的回复记录，这里说一下我对老唐估值法的理解。目前争议比较大的声音大致有两点：①对于不同利润增速的公司，增速低的合理PE要更低，增速高的合理PE要更高。因为对于不同增速的公司，三年后市场给的合理PE也一定不同，不能一刀切的用27.5倍PE。比如增速低的洋河，三年后市场不会给出25~30倍的估值，大概会低于25倍，这是由过去数年的股价走势总结而来。②折现率=无风险收益率+风险溢价，对确定性不同的公司，要给予不同的风险溢价。例如茅台可以给的低，因为确定性更高；但确定性不如茅台的洋河，风险溢价就要更高。最终计算出的合理PE，大致是洋河

周三的文章中有部分逻辑错误，本篇梳理后重发，并补充了一些关于指数基金收益率的内容。文章开头先放两张图：这个问题始于学习了东邪兄的一篇文章《再聊美股、A股，并对未来三年的投资收益做了测算》。文章内提到：“自2020年3月至今的4年时间里，沪深300指数从3600点下降至3400点，下降幅度为6%，估值维持11倍保持不变。这四年里，沪深300指数的业绩表现是每年下降1.5%。“起初阅读完我大受震惊，我国GDP每年都持续增长，而最大的300家公司业绩却是下滑的？有些反直觉。文章中计算业绩贡献的逻辑为：收盘点位变化减PE变化，但我们通常都是用市值/PE得到净利润。我计算出沪深300的净利润2020年增长2.95%，2021年增长16.38%，2022年增长10.29%。为什么会出现这样的差异？指数净利润逐年增长，市值持平，收盘点位却年年下跌？所以出现了文章开头的两张对比图。这个问题乍一看可能会下意识的回复：因为沪深300选取市值最大的300家公司，所以总市值是轮动的。但是，问题又来了...美国标普500指数的收盘点位和市值走势就很一致，如下图所示：标普500选取市值最大的500家企业，如果按照上述逻辑，也会造成收盘点位和市值的偏差，但事实并非如此。这个问题往浅了说是指数编制规则的问题，往深了说就是美股指数收益率比A股好的原因。毕竟只看市值，这几年沪深300的走势并不比标普500差太多，但收益率我们可惨多了。要想清楚这个问题，首先要了解沪深300指数的编制规则。指数计算公式为：报告期指数=报告期样本的调整市值/除数×1000。其中，调整市值=∑(证券价格×调整股本)。这里我们不去讨论除数和市值加权的影响，只去看调整市值是什么东东？指数计算中的调整股本数系根据分级靠档的方法对样本股本进行调整而获得。要计算调整股本数，需要确定自由流通量和分级靠档两个因素。原来调整市值的计算并不是简单的用净利润*总股本，而是使用调整后的股本。自由流通量和分级靠档又是什么？自由流通量：为反映市场中实际流通股份的变动情况，沪深300指数剔除了上市公司股本中的限售股份，以及由于战略持股或其他原因导致的基本不流通股份，剩下的股本称为自由流通股本，也即自由流通量。（1）公司创建者、家族、高级管理者等长期持有的股份（2）国有股份（3）战略投资者持有的股份（4）员工持股计划上市公司公告明确的限售股份和上述四类股东及其一致行动人持股达到或超过5%的股份，被视为非自由流通股本。自由流通量=样本总股本-非自由流通股本分级靠档：中证指数有限公司在计算沪深300指数时，采用分级靠档的方法，即根据自由流通量所占样本总股本的比例（即自由流通比例）赋予总股本一定的加权比例，以确保计算指数的股本保持相对稳定。自由流通比例=自由流通量/样本总股本调整股本数=样本总股本×加权比例沪深300指数样本的加权比例按照下表确定：这里的分级靠档可以简单地理解为自由流通比例取了个“整数”，决定性因素还在自由流通比例上。简单来说，调整市值由调整股本来决定，调整股本是剔除了非自由流通股本，得到自由流通股本。重点来了，这里的非自由流通股本包含了国有股份。也即不限售的国有股份虽然理论上可以自由买卖，但并不属于自由流通股本。沪深300选取上市公司中最大的300家企业，其中大多数都是国资持股，这也就导致指数编制中的自由流通股本和总股本差异巨大。近几年沪深300指数市值一直持平，但收盘点位一直下跌。根据公式：报告期指数=报告期样本的调整市值/除数×1000，调整市值=∑(证券价格×调整股本)，总市值=∑(证券价格*总股本)。证券价格的波动一致，所以调整市值与总市值对比，主要就是调整股本的变化趋势不同。从指数的编制规则可以看出，收盘点位其实也是一个“市值”，只不过是调整市值再除以一个除数罢了。如果指数市值不下跌的原因是每半年新增&剔除成分股带来的，那调整市值为什么在下跌呢？从这个逻辑来看不应该是调整成分股带来的，同时用标普500的例子也可以反驳。但悬在心中的疑惑并未完全解开，既然沪深300的市值走势持平，那为何跟踪指数的基金收益率与收盘点位走势一致，而不是与市值走势一致？事后继续琢磨，只能想到一种可能：自由流通股本是不变的，非自由流通股本增加。逻辑是这样的，既然指数基金的收益率与收盘点位一致，收益率可以看做股价变化=每股收益变化*PE变化，市值变化=净利润变化*PE变化。从市值角度来看，近四年净利润提高，PE不变。从收益率角度来看，只能是每股收益下降，PE不变。既然净利润提高，每股收益下降，说明股本变大了。同时我们前面提到过，收盘点位与调整市值有关，调整市值=∑(证券价格×调整股本)，总市值=∑(证券价格*总股本)。最终的结果可能是：调整股本也就是自由流通股本没有变化，非自由流通股本增加，总股本增加。同时证券价格下降，带来收盘点位的下降，总市值不变。如果这样就解释了为什么指数基金的收益率不是市值收益率了。看上去上述推理都符合逻辑，但新的问题又出现了：为何增加这么多非自由流通股本？后台有朋友留言说是不是因为融资过多，仔细一想，再融资的一般都是限售股，也就是非自由流通股本增加，与上述推理一致。只是有些难以想象沪深300的成分股中，要增发这么多股份吗？毕竟规模都那么大了。沪深300指数收盘点位与市值差异的原因找到了，那标普500没有差异的原因是什么呢？这里笔者没有找到标普500指数编制规则文件，没办法详细分析了，但有一点可以确定，标普500的成分股中并没有我国特色的国有股份这一大头。并且美股资本市场发达，应该不会像我们这样有很多非自由流通股本吧？（猜测）不管怎么样，本文的结论已浮出水面：沪深300的收益率受到了股本影响，从市值的角度来看，这部分企业的收益率可能并没有那么差。那么问题来了，我们选择沪深300指数收益率做为投资收益率比较的标杆，还算公允吗？留下这个问题与大家一同思考。👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌0.83%，实盘净值下跌1.31%。2023年内收益从上周的2.85%，变成本周的1.50%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。茅台2023年中报学习问题拾遗②（正文共15296字，预计阅读时间39分钟）真知笃行：财报P58页，存放同业款项857.27亿，与P82页存放同业款项816.46亿，怎么不一致?同时，这两处分别列示的受限的或者不受限的银行存款也对不上啊？favour：P58货币资金705（受限61，不受限644）、拆出资金857（受限40，不受限817）；P82现金里存放同业816对应817、银行存款625对应644，。数字不相等因为资产负债表里存款项目包含应计利息，而现金流量表只包含现金（存款本金）。大千世界：644-625=19，600亿左右的金额，半年应计利息，有这么多吗？favour：资产负债表是时点数据，包含的19利息是累计值，并不就是这半年产生的。22年底财报按此逻辑计算，资产负债表货币资金项目中已包含12亿利息。行者磊落：我也看到这边，查了下类似问题唐师答过，供同学参考：唐朝：简单的说，就是从2019年起，按照新准则要求，（货币资金）银行存款和（拆出资金）同业存款的年末余额数字里，包含了这些存款「应该获得但对方还没有支付的利息」。（括号内是本人内根据理解补充）而P82仅只现金及现金等价物，应该是不包含应收利息。水滴石穿：P82页的"可用于支付的存放于中央银行的款项6.474亿元，这个数据不知是从哪里来的？求教，谢谢！作者补充：财务公司的超额备付金，关于这个问题详见萧瑟公众号文章《茅台2023半年报学习记录（下）（实盘周记20230915）》。南山：p6聚焦集团公司“双翻番，双巩固，双打造”，这几个具体的双的内容，请问有比较官方的信息来源吗？真知笃行：南山：为什么是三翻番，但年报中又说是双翻番。灌水：真知笃行：大白：财报P26页

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌1.36%，实盘净值下跌0.35%。2023年内收益从上周的3.21%，变成本周的2.85%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。茅台2023年中报学习问题拾遗（正文共7345字，预计阅读时间19分钟）大白：请教一下，茅台的系列酒销售额100.7亿，是不是都走的批发代理渠道啊？豆豆：不是的，也有直销的。水手：i茅台上有销售1935。水声潺潺：记得书房还是书院的朋友讨论过这个事，i茅台app既销售茅台酒也销售系列酒。大白：请教大家，存放中央银行法定存款准备金算利息吗，一般和银行存款利息一致不？水声潺潺：腾讯会议讨论：我们常规所说的降准就是降得上图里的法定存款准备金率18%，加息和降息就是这个1.62%。favour：P82

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌1.98%，实盘净值下跌1.47%。2023年内收益从上周的4.16%，变成本周的2.63%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。洋河2020年报学习问题拾遗萧瑟：会计小知识：《会计准则》规定：当月增加的固定资产,当月不计提折旧，从下月起计提折旧；当月减少的固定资产，当月仍计提折旧，从下月起不计提折旧；当月增加的无形资产当月开始摊销，当月减少的无形资产当月停止摊销。萧瑟：洋河小问题：洋河股份上市后，洋河集团持股比例为34.05%，现在持股比例34.16%，是什么原因引起的变化？科先生：自从2002年股份公司设立以来，除了2009上市时，洋河集团作为国有股东被迫转了三百多万股给社保基金以外，一直到现在，集团持有股份公司的股份数量，都没有减持过也没有增持过，数量的变化只是资本公积转增而已，因此占比的比例应该也是不变的，之所以比例发生了一次改变，是因为2014年5月17日，公司回购注销了358万股，总股本减少了，因此占比的比例相应提高了一点点。除此之外都是没有变化的。林云天：洋河的第一次理财暴雷事件是发生在什么时候？哪一年？是恒大暴雷的时候吗？科先生：萧瑟：会计小知识：白酒消费税的征收既从量又从价，从价20%计从量0.50元/斤。红酒（葡萄酒）消费税按照销售额的10%计算缴纳，只从价不从量。啤酒和黄酒的消费税从量计征，只从量不从价。另一个既从量又从价征收消费税的商品是卷烟，甲类卷烟在生产和批发两个环节征收，生产环节从价56%+从量0.003元/支，批发环节从价11%+从量0.005元/支；乙类卷烟只在生产环节征收，从价36%+从量0.003元/支。注：每标准条（200支）不含增值税调拨价格≥70元为甲类卷烟，＜70元为乙类卷烟。1标准条=200支1标准箱=250标准条生产环节从量计税相当于0.6元/条，150元/箱。批发环节从量计税相当于1元/条，250元/箱。萧瑟：洋河小问题：洋河上市发行的股份占总股份比例是多少，和其他上市企业有什么不同？大笨牛：A股ipo规定，向社会公开发行的股份以股本为界定标准，一般为25%以上，公司股本总额超过4亿元的，公开发行股份的例为至少10%以上。而港股无此规定，有只发行2%的案例。港股发股太自由了，所以港股有老千股现象。港股还可以卖老股发行。芒果的芒：4500万股，占10%。2002年洋河股份改制重组，总股本6800万2006年蓝天蓝海认购新股，总股本增加到9000万股2007年资本公积转增股本，总股本增加至13500万股2008年资本公积转增股本、未分配利润送红股，总股本增加至40500万股很明显2008年已经为2009年上市做准备，提前增加股本，为了ipo只出让10%的股份。萧瑟：《《一本书看透股权架构》读书笔记之一》林云天：国内很多企业回购股份都不注销，而是用来员工激励，因为法律不强制要求注销。港股腾讯虽然回购注销了，但是还会每年增发一些用来员工激励。如果港股的回购数和增发数一样，对于A股和港股来说，是不是一回事？只不过拆成了两个步骤完成。如果回购注销的大于增发的，则更好？芒果的芒：1.

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300上涨1.92%，实盘净值上涨4.61%。2023年内收益从上周的-0.43%，变成本周的4.16%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。洋河2019年报学习问题拾遗②林云天：P115“一年内到期的非流动资产”为什么要调减为0，新旧准则变化，对该项应该无影响吧？芒果的芒：一年内到期的非流动资产属于粽子，公司想把他们变成笋子的话就要变动了。林云天：从结果看，是划到交易性金融了，就是不明白，为什么要从粽子划成笋子。萧瑟（作业）：既然债务类投资的公允价值以预期收益率为参考依据（年报166页），那么预期收益作为公允价值变动损益已经计入利润表，“公允价值变动损益”和“处置交易性金融资产取得的投资收益”之间又是怎样的逻辑关系呢？芒果的芒：我这么理解不知道对不对，举例现在市场利率为3%，有一张到期收益率为3%的债券和一张到期收益率为8%的债券，收益3%的债券价格为100元，那么收益为8%的债券理论价格就会是8/(1+3%)+100/(1+3%)=104.85元。这是以预期收益率作为评估其公允价值，并不是说在公允价值里包含未来会获得的利息收入。萧瑟：蓝猫：佳奇，这个回款进度比例口径是啥，怎么计算的？刘佳奇：回款进度是指的酒企，就是经销商给酒厂打款的进度。比如五粮液的70%就是今年任务量70%的银子已经入账了，经销商已经把钱交了。但是交钱了不等于发货了。正常酒企打款进度越高越好，但是茅台除外，茅台不指着让经销商提前打款，他们节奏慢，主要是不着急。呵呵：请教一下，所以这个回款进度的分母是啥呢？是酒企业今年的目标营业收入吗？蓝猫：应该是的，今年任务量对应的营业收入。蓝猫：那这个券商的调研报告靠谱么？刘佳奇：这个调研主要是根据经销商的结果，我觉得实际情况，最真实的情况，比图片差。比如库存情况，写2个月的，代表经销商的库存，还没算终端烟酒店库存。萧瑟：芒果的芒：洋河已开票未发货的预收款记在负债端哪个科目？碧海蓝天：合同负债里芒果的芒：那为什么2022年合同负债余额下降，管理层说受当期开票未发货金额变化影响其余额大小呢？已开票未发货影响待转销项税，怎么影响合同负债呢？碧海蓝天：我觉得他说的只能解释

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌0.56%，实盘净值下跌1.69%。2023年内收益从上周的1.87%，变成本周的0.15%。（上周年内收益算错了，不是3.04%应该是1.87%）注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。洋河2018年报学习问题拾遗方隅：P12其他业务营业收入达到9.73亿元，同比增长116.3%，将洋河股份当年的营业收入拉高了2个百分点。那这部分为什么会增长这么快？方隅：自我解答，各位老师看对不对。主要是洋河旗下宅优购公司的运输营业收入。据2017年报道：“洋河股份的M2R项目“宅优购”日前宣布启动海外上市”“

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易周三卖出美的集团，成交价58.82元，仓位约1%；买入古井B，成交价132.32港币，仓位约1%。目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌2.51%，实盘净值下跌3.27%。2023年内收益从上周的6.52%，变成本周的3.04%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项对估值表做了细微调整：1.

本周操作本周共抢权配债3只，分别是：山河药辅：买入价18.08元，买入市值14464元；卖出价17.91元，交易手续费17元，股票亏损153元。预计可转债收益330元，预计收益率1.22%。恒邦股份：买入价11.46元，买入市值19477元；卖出价11.13元，交易手续费23元，股票亏损579元。预计可转债收益880元，预计收益率1.54%。星帅尔：买入价13.18元，买入市值9224元；卖出价12.67元，交易手续费11元，股票亏损366元。预计可转债收益264元，预计收益率-1.10%。目前持仓目前持仓中共有股票0元，待上市可转债11900元，具体数量如下图所示：累计收益截至发稿累计抢权配债25只，其中盈利13只，亏损12只，未卖出0只，累计胜率52%。合计盈利收益率30.29%，亏损收益率-22.92%，套利收益率7.36%。由于实际操作中会有大量的待上市转债占用资金，实际动用的资金量要高于单纯买卖股票的资金量。分母采用全部资金的收益率为-1.55%。累计收益金额-544元。注：①平均买股：历史平均每天抢权配售买入正股所动用的资金。②平均配债：历史平均每天持有待上市可转债所动用的资金（假设所有可转债均为30天后上市）。③资金收益率=累计收益额÷合计占用。④自2023年3月起，实盘开设以来，市场所有抢权配债数量及收益率情况对比如下：历史操作&收益明细注：如可转债未上市，则可转债盈利数据为预测值。本周市场行情本周可抢权配售可转债共4只，假设均为抢权日买入，申购日卖出。模拟操作后盈利的有2只，亏损的有2只，收益率情况如下图所示：注：转债每张盈利为预测值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

本周操作本周共抢权配债3只，分别是：金埔园林：买入价12.29元，买入市值19660元；卖出价11.78元，交易手续费23元，股票亏损835元。预计可转债收益1272元，预计收益率2.22%。山河药辅：买入价18.08元，买入市值14464元，等待下个交易日卖出。恒邦股份：买入价11.46元，买入市值19477元，等待下个交易日卖出。目前持仓目前持仓中共有股票19477元，待上市可转债5300元，具体数量如下图所示：累计收益截至发稿累计抢权配债24只，其中盈利11只，亏损11只，未卖出2只，累计胜率46%。合计盈利收益率27.52%，亏损收益率-21.82%，套利收益率5.70%。由于实际操作中会有大量的待上市转债占用资金，实际动用的资金量要高于单纯买卖股票的资金量。分母采用全部资金的收益率为-2.57%。累计收益金额-920元。注：①平均买股：历史平均每天抢权配售买入正股所动用的资金。②平均配债：历史平均每天持有待上市可转债所动用的资金（假设所有可转债均为30天后上市）。③资金收益率=累计收益额÷合计占用。④自2023年3月起，实盘开设以来，市场所有抢权配债数量及收益率情况对比如下：历史操作&收益明细注：如可转债未上市，则可转债盈利数据为预测值。本周市场行情本周可抢权配售可转债共1只，假设均为抢权日买入，申购日卖出。模拟操作后盈利的有1只，亏损的有0只，收益率情况如下图所示：注：转债每张盈利为预测值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌0.65%，实盘净值上涨0.87%。2023年内收益从上周的-1.25%，变成本周的-0.39%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。洋河2015年年报学习问题拾遗cijk：地推人员的费用为什么体现在经销商折扣里面？地推人员和正式员工什么区别？腾讯会议讨论：相当于销售团队的工资由经销商出，洋河不出钱，直接给经销商酒，放在经销商折扣里。cikj：按照这个说法，在产品是基酒？半成品是勾兑的基酒？这个说法适用洋河么？萧瑟：第一个问题，老唐已经说了，逻辑推测。是不是适用洋河，我想先问一下，洋河的基酒用不用勾兑，如果不用勾兑，这个问题的答案已经出来了。如果需要勾兑，是什么时间勾兑，是储存前，储存中，还是储存后装瓶以前，这个问题要先搞清楚。况且茅台自己的口径都会变化，你认为它适用洋河吗？科先生：可以确定，不管浓香还是酱香都是需要勾兑，还记得洋河的品酒大赛夺冠吗？茅台口径会更改，那么是为什么更改呢，是会计要求的吗，如果是，那么洋河也可能，如果只是自己更改，那么为啥更改？老唐说是逻辑推测，没看出是逻辑，请问是什么逻辑？当然这个问题，还去没翻年报对比，所以不懂。cikj：从2020年开始上市酒企需要遵守深圳证券交易所行业信息披露指引第

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300上涨0.28%，实盘净值上涨0.56%。2023年内收益从上周的-1.80%，变成本周的-1.25%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。洋河2014年年报学习问题拾遗cijk：《洋河的存货、基酒梳理

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌2.37%，实盘净值下跌1.98%。2023年内收益从上周的0.18%，变成本周的-1.80%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项1.

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300上涨0.17%，实盘净值上涨0.1%。2023年内收益从上周的0.08%，变成本周的0.18%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项从四月下旬开始忙搬家的事情，五月初又在找房子安顿。中间经历了三次生病（发烧），第三次测了下核酸是阳性。历经一个月的时间终于把节奏稳定下来了，但也落下了一堆财报没看，洋河学习群的内容也有些跟不上，未来几个月要加把劲了！1.

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易5月9日周二买入腾讯控股2%仓位，成交价329.4港币（资金来自实盘外主动基金账户）。目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌1.97%，实盘净值下跌2.56%。2023年内收益从上周的2.71%，变成本周的0.08%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项二阳了......大家注意身体吧！本周学习1.

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌0.3%，实盘净值上涨1.08%。2023年内收益从上周的1.61%，变成本周的2.71%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项修改了表格中的净利润数据，估值买点相应有所变化。各个公司的净利润以2022年年报为基数，预计2023年净利润增长x%，则上半年净利润增长率为x%/2。以腾讯控股为例，预计2023年净利润增长15%，则估值表中的净利润=1156+1156*15%/2=1243亿。持仓个股净利润增速均为毛估估，其余分别为：茅台18%、洋河18%、古井20%、分众35亿、伊利10%、美的10%、海康20%、美团15%、陕煤150亿。本周学习1.

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌0.09%，实盘净值上涨0.35%。2023年内收益从上周的1.26%，变成本周的1.61%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项今天的周记没有其他内容，最近忙着搬家找房子，一周没摸书本了。本周学习1.

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易周三买入洋河股份约5%仓位，成交均价152.62元。目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌1.45%，实盘净值下跌1.57%。2023年内收益从上周的2.88%，变成本周的1.26%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项本周交易周三买入洋河股份约5%仓位，成交均价152.62元。1.

本周操作本周共抢权配债5只，分别是：南山智尚：买入价12.62元，买入市值12615元；卖出价11.58元，交易手续费14元，股票亏损1051元。预计可转债收益494元，预计收益率-4.42%。海能实业：买入价34.84元，买入市值20902元；卖出价33.37元，交易手续费25元，股票亏损905元。预计可转债收益672元，预计收益率-1.11%。科思股份：买入价53元，买入市值5300元；卖出价53.08元，交易手续费6元，股票亏损-2元。预计可转债收益112元，预计收益率2.14%。百洋医药：买入价28.88元，买入市值8664元；卖出价28.5元，交易手续费10元，股票亏损124元。预计可转债收益130元，预计收益率0.06%。正元智慧：买入价31.07元，买入市值6214元，等待下个交易日卖出。卖出待上市可转债2只，分别是：平煤转债：卖出价116.041元，收获利润313元。去掉股票亏损767元后，净利润-454元，收益率-4.09%。春23转债：卖出价128.31元，收获利润283元。去掉股票亏损251元后，净利润32元，收益率0.66%。目前持仓目前持仓中共有股票6214元，待上市可转债42600元，具体数量如下图所示：累计收益截至发稿累计抢权配债21只，其中盈利16只，亏损4只，未卖出1只，累计胜率76%。合计盈利收益率40.47%，亏损收益率-10.16%，套利收益率30.32%。由于实际操作中会有大量的待上市转债占用资金，实际动用的资金量要高于单纯买卖股票的资金量。分母采用全部资金的收益率为7.04%。累计收益金额2570元。注：①平均买股：历史平均每天抢权配售买入正股所动用的资金。②平均配债：历史平均每天持有待上市可转债所动用的资金（假设所有可转债均为30天后上市）。③资金收益率=累计收益额÷合计占用。④自2023年3月起，实盘开设以来，市场所有抢权配债数量及收益率情况对比如下：历史操作&收益明细注：如可转债未上市，则可转债盈利数据为预测值。本周市场行情本周可抢权配售可转债共5只，假设均为抢权日买入，申购日卖出。模拟操作后盈利的有3只，亏损的有2只，收益率情况如下图所示：注：转债每张盈利为预测值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300上涨1.79%，实盘净值下跌1.28%。2023年内收益从上周的7.91%，变成本周的6.53%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。洋河2011年报学习问题拾遗（两周内容共8000+字汇总版）萧瑟：如果子公司原来有商誉，合并报表如何处理，我搜了半天找不到答案。楚：我的理解是商誉也要跟着一起合并的！林云天：应该是跟着一起过来，体现在合并报表中！三娘：这个问题很棒哦，大家不必那么去纠结洋河的基酒问题的撒楚：洋河的中高端不是缺吗？如何才能知道洋河是销量决定产量？蓝猫：真正缺的只有高端，梦9和手工班。商品酒产能大于商品酒销量。滕：茅台叫以产定销，洋河是以销定产。楚：固定资产处置产生的收益，以前统统计入营业外收支，现在是分两种情况的。一是如果资产还能用而卖出产生的收入，记入资产处置收益。二是，如果资产直接报废不能用了，卖废铁产后的收入仍记入营业外收入。蓝猫：技改二期可行性报告P21页，税前税后收益率31.1%和24.4%，投资回收期为4.9年和5.7年。3万吨名优酒技改工程可行性报告P21页，税前税后收益率14.21%和11.90%，投资回收期9.25年和9.44年。同为名优酒技改工程，为何收益率差距如此大？科先生：招股说明书是一期，然后二期，三期，和另外3万吨，不叫四期，肯定是有点差别，前面是旧的翻新，第四个是全新？蓝猫：关于技改二期和3万吨收益率不同的原因。按你说的，技改二期原先就有固定资产存在，所以会收益率高，3万吨是全新建造。同样的产能需要更多的资金投入，收益率低。蓝猫：年报P47，本年收购双沟59.4%股权支付11.76亿，相比去年收购40.6%股权支付的5.36亿。溢价率50%。(11.76/59.4%)/(5.36/40.6%)，有没有相关资料解释？科先生：双沟这两年已经盈利，而且盈利不小，价值更大。蓝猫：收购只差一年。科先生：是的，2010年，2011年盈利很多，之前三娘分享老唐统计的。蓝猫：那怎么还有50%的溢价率？科先生：就是支付更高的价格你想想，2011年双沟就盈利5.8亿，人家干嘛按照2010年的价格卖呢？蓝猫：不是相同的价格。2010年40.6%股权支付5.36亿，估值13亿，2011年59.4%股权支付11.76亿，估值18亿。一年时间双沟估值增长50%。科先生：正常，因为更盈利了。比如，茅台

本周操作本周共抢权配债5只，分别是：水羊股份：买入价14.16元，买入市值21235元；卖出价13.71元，交易手续费25元，股票亏损740元。预计可转债收益702元，预计收益率-0.18%。超达装备：买入价34.25元，买入市值13698元；卖出价32.58元，交易手续费-16元，股票亏损682元。预计可转债收益910元，预计收益率1.66%。晓鸣股份：买入价19.51元，买入市值13654元；卖出价18.91元，交易手续费16元，股票亏损434元。预计可转债收益312元，预计收益率-0.89%。道氏技术：买入价15.55元，买入市值21767元；卖出价14.75元，交易手续费25元，股票亏损1143元。预计可转债收益1386元，预计收益率1.11%。南山智尚：买入价12.62元，买入市值12615元，等待下个交易日卖出。卖出待上市可转债0只。目前持仓目前持仓中共有股票12615元，待上市可转债40400元，具体数量如下图所示：累计收益截至发稿累计抢权配债17只，其中盈利12只，亏损4只，未卖出1只，累计胜率71%。合计盈利收益率36.39%，亏损收益率-6.05%，套利收益率30.35%。由于实际操作中会有大量的待上市转债占用资金，实际动用的资金量要高于单纯买卖股票的资金量。分母采用全部资金的收益率为8.02%。累计收益金额2683元。注：①平均买股：历史平均每天抢权配售买入正股所动用的资金。②平均配债：历史平均每天持有待上市可转债所动用的资金（假设所有可转债均为30天后上市）。③资金收益率=累计收益额÷合计占用。历史操作&收益明细注：如可转债未上市，则可转债盈利数据为预测值。本周市场行情本周可抢权配售可转债共5只，假设均为抢权日买入，申购日卖出。模拟操作后盈利的有4只，亏损的有1只，收益率情况如下图所示：注：转债每张盈利为预测值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300上涨0.59%，实盘净值上涨1.99%。2023年内收益从上周的5.80%，变成本周的7.91%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项美团1.

本周操作本周共抢权配债2只，分别是：鹿山新材：买入价53.63元，买入市值16089元；卖出价51.64元，交易手续费37元，股票亏损633元。预计可转债收益660元，预计收益率0.17%。能辉科技：买入价36.25元，买入市值7250元；卖出价35.13元，交易手续费9元，股票亏损233元。预计可转债收益300元，预计收益率0.93%。卖出待上市可转债1只，分别是：测绘转债：卖出价169.5元，收获利润764元。去掉股票亏损111元后，净利润653元，收益率11.48%。目前持仓目前持仓中共有股票0元，待上市可转债27600元，具体数量如下图所示：累计收益截至发稿累计抢权配债12只，其中盈利10只，亏损2只，未卖出0只，累计胜率83%。合计套利盈利收益率28.01%，亏损收益率-4.34%，净收益率23.67%。由于实际操作中会有大量的待上市转债占用资金的情况，实际动用的资金量要高于单纯买卖股票的资金量，导致净收益率偏高。考虑到这些的真实收益率为9.87%。累计收益金额2052元。注：①平均本金：平均每次抢权配售买入正股所动用的资金。②平均配债：由于可转债未上市期间无法卖出获利，平均每天持有的待上市可转债资金，计算公式=平均本金*23%*4。③真实收益率=累计收益额÷合计占用。历史操作&收益明细注：如可转债未上市，则可转债盈利数据为预测值。本周市场行情本周可抢权配售可转债共4只，假设均为抢权日买入，申购日卖出。模拟操作后盈利的有3只，亏损的有1只，收益率情况如下图所示：注：转债每张盈利为预测值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②持股综合吸引力是以增长确定性为权重，综合所有持股的买入倍数。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300上涨1.72%，实盘净值上涨4.74%。2023年内收益从上周的1.01%，变成本周的5.80%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。④买入倍数=当前市值/理想买点，代表当前市值所对应的买入吸引力，数值越小吸引力越大。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项本周事情比较多，主要在研究学习抢权配债，两家重要公司的财报也集中发布，没有时间阅读洋河了。下周要努力阅读，争取把落下的进度补上。写了配债套利的新系列实盘，不了解的可以跳转《【配债套利】实盘周记2023/3/24》。后面会在每周的周五推送配债套利实盘周记，主要记录抢权配债的交易明细和收益，周六推送（原）实盘周记和本周学习笔记。美团周五美团发布年报，简单聊下财报中的几个问题，财务数据就不赘述了，尽量简短的说。年报主要观察四季度的经营情况，对比与三季度的变化，具体数据如下图所示：单看数据会出现以下几个问题：1.

笔者从去年底开始研究学习抢权配债的相关知识，一路跌跌撞撞走来，逐渐摸索出一套胜率较高的套利体系。从本周开始记录配债的实盘操作，目标：配债套利收益足以覆盖日常消费开支。本周操作本周共抢权配债4只，分别是：海顺新材：买入价17.66元，买入市值15897元；卖出价17.09元，股票亏损537元，交易手续费19元。预计可转债收益754元，预计收益率1.37%。天阳科技：买入价14.98元，买入市值11980元；卖出价14.86元，股票亏损111元，交易手续费15元。预计可转债收益570元，预计收益率3.84%。山东路桥：买入价8.16元，买入市值10608元；卖出价7.60元，股票亏损743元，交易手续费12元。预计可转债收益800元，预计收益率0.54%。鹿山新材：买入价53.63元，买入市值16089元，等待下个交易日卖出。卖出待上市可转债0只。目前持仓目前持仓中共有股票16089元，待上市可转债25200元，具体数量如下图所示：注：测绘转债3月24日上市封板未卖出，暂时看作未上市。累计收益截至发稿累计抢权配债11只，其中盈利8只，亏损2只，未卖出1只，累计胜率73%。合计盈利收益率24.51%，亏损收益率-4.34%，净收益率20.17%。累计收益金额1821元。历史操作&收益明细注：如可转债未上市，则可转债盈利数据为预测值。本周市场行情本周可抢权配售可转债共6只，假设均为抢权日买入，申购日卖出。模拟操作后盈利的有5只，亏损的有1只，收益率情况如下图所示：注：转债每张盈利为预测值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌0.21%，实盘净值上涨0.18%。2023年内收益从上周的0.83%，变成本周的1.01%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。洋河2010年报学习问题拾遗行者：这里有限售条件的流通股

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌3.96%，实盘净值下跌5.87%。2023年内收益从上周的7.11%，变成本周的0.83%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。洋河2009年报学习问题拾遗图图：①上年末应交税费必须在本年哪个时间节点之前交完？②当期可抵扣进项税额是否在财报中有列示呢？碧海蓝天：①下年1月报税日前要缴纳，一般15号前。②进项没有列示。图图：2009年支付的各项税费共计13.29亿；上年末应交税费2.12亿，2009年度营业税金及附加共计0.41亿，所得税费用共计4.19亿，根据营业收入40.02亿，适用销项税率为17%，计算销项增值税为6.8亿（未扣除可抵扣的进项税额），附注五28显示，消费税共计4.83亿。合并资产负债表显示，本年应交税费共计2.84亿。即本年实缴应为15.51亿。请问与合并现金流量表的各项税费产生的2.22亿差额是由于当期可抵扣的进项税额造成的吗？芒果的芒：支付的各项税费=税金及附加+消费税+所得税费用+期初应交税费-期末应交税费+增值税=0.4+4.8+4.2+2.1-2.8+增值税=8.7+增值税增值税=流转税-消费税，流转税可以用教育费附加或城建税求出。2009年财报税金及附加附注P98中显示教育税附加税率为4%，而税项P82显示教育税附加税率为3%。分别求出各个税率下的流转税额：教育费附加÷4%=18,219,634.94/0.04=455,490,873.5教育费附加÷3%=18,219,634.94/0.03=607,321,164.6城建税÷5%=22,918,733.09/0.05=458,374,661.8城建税÷7%=22,918,733.09/0.07=327,410,472.7通过简单对比可以推测出教育税附加的税率为4%，流转税=增值税+消费税=455,490,873.5，增值税=455,490,873.5-130,054.20=455,360,819.3。支付的各项税费=8.7+增值税=8.7+4.6=13.3亿。图图：P104

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300上涨1.71%，实盘净值上涨2.88%。2023年内收益从上周的4.11%，变成本周的7.11%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。洋河2009年报学习问题拾遗楚：2009年财报Ｐ9，昝圣达是什么人？通过综艺投资和江苏高投持有洋河13.12%股份这么厉害。芒果的芒：之前在哪看到过，2002年洋河改制的时候濒临破产，他入股了一部分资金。楚：对于洋河股份的投资堪称昝圣达的巅峰之作。2002年昝圣达通过综艺投资和江苏高投总共出资1800万元参与了洋河酒厂的股份改制。洋河股份2009年11月在深交所上市，2010年10月份曾达到了8年800倍的回报。腾讯会议讨论：2002年的时候洋河酒厂改制，当时酒厂甚至是亏钱的，昝圣达做为风险投资人入股了2200万资金。回到现在：P6净资产收益率计算表格，中“报告期发行新股或债转股等新增归属于普通股股东的净资产”应该是募集资金净额吧，招股说明书中“预计募集资金净额：259,930.00万元”，所以实际募集的其实比招股说明书中的预计多？腾讯会议讨论：有可能是发行费用比预计的少。落花有意：21年报，p82资产负债表中应交税费期末减去期初为9亿左右，合并利润表税金及附加41亿，所得税24亿，现金流量表支付各项税费88亿，为何出入那么大？芒果的芒：应交税费是截至12月31日公司还没交的税，通常并不是年末就要交齐。利润表的税是当期收入所对应的要交的钱。现金流量表是实际交出的钱，比如2020年的税有可能在2021年一月份交（比如），那就记在2021年的现金流量表里。芒果的芒：2021年利润表税=41+31=72亿，期末应交税费31亿，则当期缴纳41亿。期初应交税费22亿，今年全部缴纳，则缴税现金流出=41+22=63亿。城市维护建设税=（消费税+增值税）*5%或7%，教育费附加=（消费税+增值税）*3%。城市维护建设税率按7%算，则（消费税+增值税）=300870065.44÷0.07=4,298,143,792；城市维护建设税率按5%算，则（消费税+增值税）=300870065.44÷0.05=6,017,401,308.8；根据教育费附加3%税率，则（消费税+增值税）=298966722.11÷0.05=5,979,334,442.2。所以推测洋河的城建税率是5%，直接用教育费附加除5%得出的59.8亿减消费税34.5亿得到增值税25.3亿。63亿+25亿=88亿。碧海蓝天：行者：酒谈里面的一句话，和现在酒厂包括茅台洋河，都有存储十年以上的基酒，怎么解释啊？无奇：我的理解是基酒可以长期保存，调好的酒，保存时间长了，就没口感，未也淡了。今年过年时喝了家里存的20年左右的酒，没酒味，口感也差，和这里说的一致。科先生：关于储存时间与品质的关系，茅台招股说明书明确指出基酒越久越好，洋河则没有提，酒谈的观点也是一种参考，我个人认同老唐说的，是一个抛物线的关系，即前期比如20年越来越好，以后就则下降。。无奇：我的理解是高端酒53度左右的，时间越长越好，低端酒不具有长期存储价值。行者：书中的意思是高端酒

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B、美团单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300上涨0.66%，实盘净值下跌2.94%。2023年内收益从上周的7.27%，变成本周的4.11%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项本期依然阅读学习洋河2021年年报，财报群中的聊天记录价值巨大，随着对每一个问题、每一个会计科目的深挖，读财报的能力肉眼可见的提高。以前读财报遇到看不懂的就跳过了，看的都是表面。自从加入财报群，每一个问题都能讨论的清清楚楚。一个人能走得更快，一群人能走得更远。同时，自己学习财报的时候或多或少会有外界因素的影响，学习速度和效率都偏慢。财报群硬性要求两周阅读一篇财报，算起来学习一篇财报要自己阅读+群内讨论学习+腾讯会议讨论+复盘总结+老唐文章复读，其实内容并不少。限制了时间后有种被推着走的感觉，是好事。周记暂时不写持股公司的重要事项了，将时间都聚焦到学习上。洋河2021年报学习问题拾遗②花的海洋：银行存款利息是看那个的？p164是利息4.3亿，p168是3.3亿。芒果的芒：P164利息收入4.3亿，P134期末银行存款余额中定期存款应收利息108,827,459.75元，是应收利息，没有现金流入的，相减后得到P168利息收入3.25亿。在延伸一下，真正的存款利率应该是用利息收入除银行存款吧。林云天：定期存款利息1.1亿，一共利息4.3亿，剩下的利息3.25是什么产品的收益？芒果的芒：从董秘的回复来看，4.3亿都是银行存款产生的利息收入。只是有一点我没想明白，为什么银行存款的利息没有直接到账，反而产生了1.1亿的应收利息，在2020年没有应收的。如歌：p134，1.09亿利息是存放在财付通支付宝平台的资金，应该是日结所以12.31日当天没收回利息，而是次日到账。利息收入中已包括，但没有现金流入。林云天：P147在建工程的预算数是什么意思？跟后面的投入金额不是一个数量级关系。腾讯会议讨论：年报中的数字错了，少了四个0，例如双沟包装生产线的预算数应该是120000000元。问：为什么用期末余额除以占预算比例得出来的数字与预算数不符？因为期末余额只是在建工程的期末余额，是减去了转入固定资产的数值，不是工程总投入，所以不能这么除。可以用本期增加金额除以（2021年预算占比减2020年预算占比），得到的数值就是准确地预算数。以双沟包装生产线为例，计算过程为：(17,191,907.04-10,610,699.88)/(95.01%-89.53%)=1.2亿。花的海洋：按手财上265页，计算出来还差17亿左右，不知道大家算的是多少？公式里非现金抵账是不是没有的，最后一个收回核销坏账包不包含资产减值。碧海蓝天：洋河的应收票据和应收帐款基本没有忽略不计的情况下，这个公式是对上的。销售商品提供劳务收到的现金368亿=含税主营业务收入286亿（253*1.13）+含税合同负债的增加额79亿（70*1.13）=365亿，基本可以对上的。芒果的芒：手财里写需要减去本期已贴现票据，我的理解就是贴现的票据现金流入要记入筹资活动现金流，所以销售收现中要减去。如果按照这么算的话，计算过程为：营收25350178204.45*1.13+应收票据期初余额613496333.71-应收票据期末余额663849328.28-期末已背书或贴现且在资产负债表日尚未到期的应收票据547802328.28-应收款项融资期末余额222793060.4+应收账款期初余额4225230.9-应收账款期末余额1247949.91+应付账款期末余额1444175262.08-应付账款期初余额1151871136.29+(合同负债期末余额15804521430.17-合同负债期初余额8801346891.32)*1.13=36033621623.45现金流量表销售收现为36809670762.29，相差776049138.83。暂未解决落花有意：手财p259这张图里的现金指什么？货币资金加应收票据吗？无奇：应该是现金及现金等价物。这部分是现金流量表的统计，对于企业来说，经营有利润，利润有现金（包括银兑，以及很容易变成现金的资产），如果企业一直说盈利，结果一直没有现金，那很有可能很快就死了。胡小花：第92页，2021年期末现金及现金等价物余额为2084700355.37，和第80页，货币现金科目20955831010.12，为什么不一样呢？落花有意：这个我之前问过，p80页，21年货币资金209.558亿，20年72.4318亿，得出21年净增加额137.12645亿，再查看对应附注p134，无使用受限制的现金。p92

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌1.75%，实盘净值下跌0.57%。2023年内收益从上周的7.88%，变成本周的7.27%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项本周依然没有什么重要事项（体感上只有股价的上下波动），出现的热点无非就是那几个老生常谈的问题（地缘冲突、全球宏观经济等），只不过最近多了一个很火的ChatGPT。与这个话题相关的就是腾讯未来的发展会不会受到影响，笔者与主流观点一样：类似ChatGPT这样的新AI会改变互联网的发展方向，成为堪比当年移动互联网爆发时的重要转折点，会颠覆掉一部分企业，也会成长出新的巨头。但腾讯在这里扮演的角色究竟是继续领导行业发展，还是被颠覆掉的那个，谁也不知道。这种涉及内部研发进度的消息你我都不可能知道，但有一点可以确定，ChatGPT相关的技术不是今天才有，而是早就成熟了，只不过最近将他应用在了可以与大众接触到的领域，让人们感到焕然一新。既然AI技术早就有了，那腾讯在这方面的研发如何？用脚投票的话那一定是大厂企业>小公司，因为研发成本和研发资源都是大公司占据优势。同时腾讯早在很久以前（大概也就一年）就在《王者荣耀》上运用了AI技术，使人机的操作水平不再那么僵硬。甚至出现了蹲草、闪现躲技能、配合支援、反野等人类才会使用的玩法，基于此我相信腾讯在AI研发上的投入是有的，但究竟掌握的AI水平究竟能排第几，无从得知。以上。洋河2021年报学习问题拾遗如歌：总股本是不是p68的1506

书接上回《实盘周记2023/2/12（洋河招股书学习笔记（上））》，上篇内容主要为1.基本介绍、2.洋河股份的设立、3.股本变更历史、4.三三股权的来历、5.控股子公司、6.零散知识、7.招股内容。本篇主要内容为：8.行业现状9.渠道销售模式10.财务数据11.酿酒工艺12.募集资金用途行业现状白酒按香型分类，主要有浓香型、酱香型、清香型、凤香型等香型，目前（2009年）浓香型白酒约占全部白酒市场份额的70%。浓香型白酒以泸州老窖、五粮液、洋河酒等为代表，酱香型白酒以茅台酒为代表，清香型白酒以山西汾酒为代表，凤香型白酒以陕西西凤酒为代表。公司各品牌产品在该市场相同价位的主要竞争品牌如下：行业内主要企业及其市场份额：白酒行业7家主要上市公司及本公司2008年度相关财务指标排名：可以看到，2008年洋河股份的收入利润排名与现在变动不大。渠道销售模式为满足区域市场竞争差别化的需要，结合实际营销进度，洋河酒业将全国市场按地域划分为江苏、南部、中部、北部等若干区域，并进一步按地域设立营销网点。营销网点负责推进当地市场营销，但并不直接面向消费者，也不替代洋河酒业办理上述订立合同、开票、收付货款、发货等销售事项。营销网点所在区域的经销商如果年销售额超过5,000万元或营销网点的营销地域面积过大，原有营销网点将细化为更多的营销网点。2008年末共有42个营销网点，其中江苏市场13个，江苏以外市场29个。具体如下：公司在各营销网点覆盖的区域市场中发展经销商，密度为每个县或市区2-4户。营销网点按照“1+1”营销模式与经销商合作开发终端市场，即直接向终端市场投入促销资源，承担开发风险，经销商负责物流和资金周转。针对中高档白酒产品的不同市场发育阶段，公司先后实施“盘中盘”模式和“4×3”营销模式。前者是以核心酒店为营销起点，动员其力量将产品推荐给核心消费者，并逐渐在目标消费群中形成强烈的消费偏好。后者保持目标消费群不变，但在核心酒店费用过高的情况下，改为开发各区域的核心企事业单位。对于普通白酒产品，公司主要实施“深度分销”营销模式，即与经销商合作，直接开发商超等零售终端，以争取销售较多数量的白酒产品。财务数据洋河股份2006年~2009年H1财务数据如下图所示：（单位：亿元）值得一提的是，2006年、2007年和2008年，公司各月主营业务收入分别如下：根据上述数据，每年1月、9月、12月的主营业务收入均位居当年的前三位。主要原因为每年9月前后是中秋节和国庆节，12月、1月前后是元旦、春节，均为白酒产品传统消费旺季；7月份前后是高温季节，白酒消费需求相对偏低。由于会计准则规定发货后才确定营收，基于此我们也可以发现白酒企业财报中的“合同负债”项也呈现明显的季节变化趋势。其中一季报、半年报截至日期后没有“适合送礼”的节日，所以预收白酒款较少，三季报中受到中秋国庆节日影响稍微增多。年报截止日期为12月31日，此时大量经销商提前打款，但货物在一月份才发出，所以年报中会包含大量的合同负债。酿酒工艺制曲工艺流程图：主要产品的工艺流程图：募集资金用途（1）名优酒酿造技改项目，调整基酒结构，每年增加名优基酒9,000吨。（2）名优酒陈化老熟和包装技改项目，调整成品酒结构，每年增加中高档白酒15,000吨。（3）白酒酿造副产物循环再利用项目，年产普通白酒4,000吨，年回收高酯调味酒400吨，年回收蛋白饲料15,000吨，同时实施厂区供水管网改造，提高水资源利用效率。（4）营销网络建设项目，建设营销指挥中心和300个销售网点，以计算机信息网络连接，并为销售网点安排租赁库房和周转存货。实际募集资金与募集资金投资项目需求不一致时募集资金用途包括但不限于：1、收购兼并或参股江苏省内、外白酒行业拥有品牌、产能或者营销等优势的企业。如果实现收购兼并，将根据实际需要，履行相应程序，投入资金对被收购兼并方进行必要的技术改造以及补充营运资金。（本次上市融资大概率是为收购双沟，但在招股书上不方便明说。值得一提的是，魏世振先生在2009年任洋河集团董事长、江苏双沟集团有限公司董事长，为收购双沟业务创下条件。）募集资金投资项目一：名优酒酿造技改项目公司拟在保持基酒产能不变的基础上调整结构，即在压缩普通基酒产能的同时增加名优基酒产能。本项目拟通过技术改造，将公司现有酿酒七车间从原年产9,000吨普通基酒改建为年产约7,000吨名优基酒，并在公司北厂区安排年产约2,000吨名优基酒，两处合计形成年产9,000吨名优基酒产能。同时对配套的窖泥、原料粉碎、制曲系统实施技术改造，以满足公司中高档白酒扩产对名优基酒的需求，增强市场竞争实力。本技改项目由四个部分组成：（1）酿酒车间技改，两处分别实现名优基酒产能约7,000吨/年、2,000吨/年，合计9,000吨/年。（2）窖泥生产技改，共生产项目配套所需人工窖泥18,000立方米。（3）原料粉碎系统技改，形成项目配套所需的2套粉碎机组。（4）制曲系统技改，形成项目配套所需7,200吨/年的高温曲制曲、发酵、贮存能力。本次通过技改将酿酒七车间从原年产9,000吨普通基酒改建为年产约7,000吨名优基酒，公司酿酒车间生产的基酒在分等储存前均由勾储部的品酒师按质量档次划分为优级、一级和二级三个基本等级。七车间所生产普通基酒中，上述三个等级占比分别约为5%、10%和85%，通过采用新的技术对其进行升级改造后，上述三个等级的占比为50%、30%和20%，优级和一级占比明显提高，基酒总体质量得到改善。公司9,000吨/年普通基酒和9,000吨/年名优基酒生产安排主要差异如下：基酒产能体现为单个窖池投料量、出酒率、每年生产天数和每天作业窖池数量四因素的乘积。影响基酒质量的主要因素有发酵周期、压窖期、窖泥质量、酒醅成分、大曲种类等，具体如下：1、发酵周期作为淀粉糖化、发酵、酯化过程，先后产生糖份、酒精、香味物质等成分，其中从淀粉生成糖份、再由糖份转化为酒精的生化反应过程需要20余天，其后进入酯化阶段。酯类物质等香味物质的生成需要消耗酒精，因此，随着发酵周期的适当延长，酒精减少将导致出酒率相应下降，同时香味物质种类增多、含量增大。此外，适当延长压窖期，有利于基酒在夏季高温季节保持质量稳定。发酵周期和压窖期适当延长，直接表现为每年生产天数的下降。2、窖泥是浓香型白酒功能菌生长繁殖的载体，微生物区系复杂，其质量体现为水分、总酸、总酯、腐殖质、氨态氮、有效磷等成分含量。其中梭状芽孢杆菌产生的己酸，在酯化酶的催化作用下，与酒醅中产生的酒精发生酯化反应，生成己酸乙酯等酯类物质，即香味物质的主体成分。因此，窖泥成分与数量直接关系到基酒的质量。3、酒醅中原料的构成，即高粱、小麦、大米、糯米、玉米的占比、营养成分以及原料的粉碎粒度，对酒醅能否充分糖化、发酵、酯化、出酒有直接影响。4、在酿造普通基酒时，配套使用发酵周期短的中温曲，而在生产酿造名优基酒时，需要配套使用发酵周期长的高温曲。募集资金投资项目二：名优酒陈化老熟和包装技改项目公司拟在公司总体包装能力不变的前提下，对原有部分普通白酒包装能力实施技改。将其中1.5万吨普通白酒相关生产能力调整为1.5万吨中高档白酒相关生产能力，以适应市场对中高档白酒的需要。本技改项目由以下部分组成：在现有厂区内，改造建成同时包含GMP标准包装车间、包装材料库和成品库在内的一体化厂房。并在上述一体化厂房地下建设酒窖，购置陶坛用于存放名优基酒，存放期平均两年，以提高名优基酒质量。本次名优酒陈化老熟和包装技改项目提供的1.5万吨中高档白酒，预计将在项目建成后第4年全部达产，预计每年实现营业收入15.75亿元（含增值税）。募集资金投资项目三：白酒酿造副产物循环再利用项目公司通过本技改项目，实现对水资源以及酿酒过程中容易造成环境污染但富含有益物质的酒糟、黄水和底锅水等副产物的循环再利用。项目包括以下四部分：（1）利用生物技术对酒糟进行二次发酵，每年生产普通基酒2千吨，用于勾兑普通白酒4千吨；（2）对酒糟进行脱水等工艺处理，每年生产蛋白饲料1.5万吨；（3）从黄水、底锅水中每年提取高酯调味酒400吨，供公司普通白酒勾兑使用；（4）对厂区供水管网实施技术改造，提高供水调度能力和水资源回收利用率，从而减少地下水开采量和污水排放量。募集资金投资项目四：营销网络建设项目为了实现公司“板块化、高档化、全国化”的营销战略，公司计划在江苏以及全国其他市场建立300个营销网点，在公司本部设立营销指挥中心，并以计算机网络连接，从而提高管理水平和市场运作效率。👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

本周指数走势注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币。本周收益本周沪深300下跌0.85%，实盘净值下跌0.62%。2023年内收益从上周的8.56%，变成本周的7.88%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不含打新股、打新债收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B、美团除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项本周持仓公司暂无什么事情发生，股价只在小范围内波动。上周末加入了书房书友组织的财报学习群，较为详细的阅读了洋河招股说明书。这段时间准备将洋河历年的财报都完整的学习一遍，会推送每篇财报的学习笔记，本篇为招股书学习笔记。本篇主要推送：1.

年终总结的意义是什么？年终总结不是为了总结而总结，不是立一个没用的flag，而是记录。记录一年里的变化，多年以后回头看来，发现自己每一年的变化竟然这么大。记录下今年一整年做的事，学的习，有哪些不一样的收获。过程中不知不觉发现相比去年的自己，今年竟然变化这么大，这就是日拱一卒的威力，不负努力，不负期望。为明年的努力制定一个大体的方向，不必精确到看几本书，去几个城市。只要模糊的知道要在哪个点用力，每天怎样日复一日的学习，坚持下去，不三分钟热度，剩下的交给时间，明年的今天又是一个崭新的自己。今年在我身上其实没有发生什么大事，无非就是些平平淡淡看书写作的日子，所以总结就围绕几个重点展开：投资篇、学习篇、财务篇。工作就不写了，今年的主题就是：尽可能的减少工作时间，尽可能多的增加学习时间，能摸鱼的事绝不认真干，将所有时间都投入到学习上。所以才有了今年47篇周记，92篇原创文章，你以为都是晚上回家写的？怎么可能（笑）。投资收益简单介绍下几种收益率计算方法，净值收益率法也称时间加权法，计算逻辑为每周的收益率乘积，完全忽视资金体量和资金进出的影响。与基金经理的收益率计算方法一致，可以比较客观的反映出真实投资水平，所以实盘收益率基本用的都是这个数值。资金加权收益率法则加入了资金进出对收益率的影响，同时可以反应出择时的能力。像实盘这样前期资金少，后期加仓资金大，就会导致后面新进入的资金权重更高，叠加后面收益上涨，会放大收益。同理如果后面加仓的资金继续下跌，也会放大亏损。绝对收益率法比较简单粗暴，使用年内的收益额除以年末资产，可以衡量今年的赚钱多少。无论时间加权还是资金加权，赚钱才是王道。采用净值收益率法，截至2022年12月31日，投资实盘收益率-6.30%，同期沪深300收益率-21.63%，跑赢大盘15.33%，已经非常满意了。采用资金加权收益率法，今年实盘收益率0.98%，刨去年初一二月份收益为正以外，刚好在年初最后一周收益率创下新高，跑赢沪深300收益率22.61%。采用绝对收益法，实盘收益率0.66%，从收益额来看基本不亏不赚。今年在实盘以外还有一个投资基金的账户，主要是融资套利，关于账户的来源后面详聊。包含了基金账户后减去融资成本，今年总资产收益率-6.05%，跑赢沪深300收益率15.58%。采用资金加权法收益率-2.65%，有少量的浮亏。使用绝对收益法，收益率为-2.74%。从年末来看，收益亏损主要来源于基金账户的浮亏还有融资成本，造成总资产-2.74%的绝对收益亏损。不过相比沪深300收益率几乎跑赢了20个百分比，还算可以。2022年的变化和收获今年在投资上的几点变化：①开始懂得借用资本的力量，做了一些融资，总资产更大了，看待投资的视角从以往的个股买入转变为仓位管理。事实上资本的运作逻辑就是获取低成本的资金，投入到收益率更高的产品上，这个产品可能是股票，也可能是国债，只要收益率比资金获取成本更高就可以产生套利。所以就有了股市吸引力指数，将股市的潜在收益率与十年期国债对比，当天平的哪一边收益率更高时，资本就会流向这一边。从个人投资的视角来看，通过各种方法获取低成本资金，将其投入到收益率更高的地方，这就产生了更大的被动收入。在投资能力允许的前提下，撬动更大的资本，带来更丰厚的收益，远比仅动用工资投资效率要高得多。所以难点就在于如何获取更多的、成本更低的资金，并且资金属性必须是长期资金，不能是短期内就要归还的。动用短期资金套利与长期价值投资的理念相悖，本质上就是赌博了。今年在资本上的视角不再关注净资产，而是关注总资产。虽然使总资产增加的资金属于负债，但融资能力何尝又不是变现能力的一种体现。只要总资产可以增加，在收益率不变的前提下（10万资金和100万资金获得20%收益率的难度几乎没有区别），净资产增加只不过是水到渠成的事情。今年总资产增加率约为135%，几乎相当于年初的三倍。主要原因是今年股市吸引力比较高，出现了几次罕见的大底，借此机会进行了加仓。总资产大幅上涨的同时也透支了未来的融资能力，预计明年不会有太大变动了。这也比较符合资金套利的目的：在股市吸引力最高时满融，后面慢慢偿还负债。享受估值和业绩提升的戴维斯双击，此时套利的安全性很高，很难出现收益率小于融资成本的情况。值得一提的是，虽然今年的总资产曲线向东北方向一路提升，总收益率也只有-2.74%的小幅亏损。但经历了今年的市场波动，完整走下来的投资者一定都清楚，今年的走势绝对没有-2.74%那么平淡。用总资产减去总负债后得到了我的净资产总额，由于总资产受到股市影响上下波动，而负债总额是固定的，导致净资产波动幅度远大于投资收益率。根据今年的记账数据回测，净资产在十月末股市大跌时跌到最低点，最高回撤幅度高达-83.2%，一度跌到2020年刚来北京时的水平。（图中最下面一条横线刻度为负数）从净资产的角度计算收益率，今年净资产增加率为83.2%。当然这里包含了不断投入的工资收入和新股收入，剔除这两部分的投入后净资产增加率为-3.73%。主要原因就是总资产绝对收益-2.74%带来的亏损额，但从另一方面讲今年的弹簧已经压得很低了，并且从原来的软弹簧换成了三倍弹性的硬弹簧（融资使总资产翻三倍）。明年如果行情好，带来的收益额也会翻倍，届时反映到净资产上会有更大的增加率，甚至很有可能翻倍增长。简单估算一下，以目前的资产负债率，只要总资产收益率达到29.4%即可实现净资产收益率100%。②真正意义上注重投资现金流，开始关注资本可产生的现金流收益率，为明年的收入做准备。投资现金流和投资收益的区别在于，现金流是每年可以通过投资获取的现金收益，是可以随意支取的，可以用于日常消费也可以再投资加仓。而投资收益是指股票资产的市值增加，虽然也是收益但不可随意支取，只有卖出后收益额才能拿到手中。只能体现为自身资产的增加，无法在短期内改善生活质量。所以投资现金流的增加意味着生活幸福感的提高，更多的现金流带来更高的生活质量，同时剩余的现金可以用于分配到股票再投入或偿还负债，是日常生活中必须重点关注的收益来源。今年详细计算了股息、打新股的理论收益额，在资产配置上将现金流产出效率纳入仓位配置的考虑因素中，尽可能在资产增加的同时产出更多的投资现金流。目前的收入来源主要体现在股息和打新股收益，以及开始尝试的配债套利。但目前的增收手段还比较少，这是明年要关注的重点。③意识到打新收益的重要性，在仓位配比和选股上考虑打新收益最大化。事实上充分挖掘打新收益后可以给账户带来年化7~10%的增量收益率，今年也开通了两个账户的科创板用于打新。通过计算后发现，以目前我可以掌握的市值去打新，理论收益率可以达到11.27%（从2016年开始计算）。不过打新收益是不稳定的，以今年为例，打新理论收益率只有3.81%，而在2020年可以达到16.08%。估计跟市场行情有关系，在2020年和2021年市场行情较好时，打新收益很可观。在2018年大熊市，打新收益就只有5.66%。不过即使在今年沪深300收益-20%多的情况下，依然有3.81%。未来这部分收益具有不确定性，但理论收益率达到年化5~8%应该问题不大。今年已经将资产配置的差不多了，兼顾实盘收益率和打新股收入双增长。④尝试配债投资，不过从12月份才开始买入，目前还是亏损的。不敢确定未来能否实现稳定盈利，先试试水再说。配债这件事本质上是赌股票下跌幅度小于转债收益，只要赌对了就可以赚钱。但说白了股票跌多少很难预测，所以通过筛选安全垫高的股票才去配债，但仍然有亏损的可能，因为安全垫高有可能股票跌得更高。同时通过日内挂单技巧，尽量让自己的买点更低，增加安全边际。这些都是脱离了价值投资体系的尝试，有很多运气成分在里面。虽然通过计算发现理论上可以有不错的收益，但实操下来受到情绪的影响，难免产生波动。当然另一部分原因也是由于初次操作没有经验，出现了很多失误。未来会继续尝试配债投资，毕竟这也是产生投资现金流的方式之一。不过现在配债收益高的主要原因是可转债行情好，上市的可转债价格都在120元以上，带来了不错的收益。未来如果可转债市场行情下降，配债投资很可能不会再有这么强的赚钱效应，要有这一层预期在。（一般情况下股市好，可转债就差；股市差，可转债就好。现在股市处于低估区间，未来反弹几乎是必然的，可转债市场也可能迎来熊市）配债的另一层优点在于，配债的资金可以用生活备用金操作，占用时间大约在一个月左右，并不占用实盘市值，相当于给闲余资金增值了。如果长期收益稳定，是非常好的增加现金流收入的渠道。另外也可以融资融券操作，性质上变成了套利，又没有被动平仓的风险。使得在现有基础上撬动更大的资本，除了收益带有一丝不确定性以外，暂时还未发现明显的缺点。⑤优化仓位配比到比较满意的状态，清仓了不懂的银行，将主动基金换仓到股票上，腾讯、茅台、古井B都有配置。预计未来很长时间不用动作了，持有好生意的公司很舒服。今年在仓位上的变化很大，年初的买入标的非常分散，除了腾讯有40%仓位以外，其他的个股配置都不超过10%。过于分散虽然降低了回撤风险，但也降低了收益率。其实仔细想想，收益率低何尝不是最大的风险呢。这是截至1月29日实盘的仓位，有21%的资金都摊大饼在主动基金，这部分收益相当于增强版沪深300，其实并不高，远低于个股的收益率。甚至还有4%的资金在港股打新上，这些都是拉低整体收益率的原因，今年都调整的差不多了。截至年末配置了腾讯29%、茅台19%、洋河12%、古井B7%、分众13%、伊利4%、美的5%、海康2%、中欧医疗7%、财通价值2%。分行业来看，腾讯（互联网）29%、白酒38%、分众（广告）13%、低增长企业9%（伊利和美的）、医疗7%，剩下的海康和财通价值算是尝试性建仓，还在学习中。总体上还算比较合理，有集中的行业也有个别分散的投资。明年可能会强制卖出一些偿还融资，会优先考虑伊利、美的、海康和财通价值，保留确定性高的企业。⑥开始尝试分析学习宏观经济。主要体现在可以找到股市下跌的原因，不会莫名其妙的承受下跌了。像今年10月份大跌主要就是那场会引起的外资逃离，还有我国防疫措施的影响。借此机会也补了一些ZZ上的知识，这里不方便展开，大家懂得都懂。将事情的来龙去脉了解清楚后，对外资的逃离也就没那么恐慌了。另外今年由于美联储加息而带来的股市下跌也有所了解，学习了很多宏观经济上的内容。虽然对投资决策的帮助不大，甚至还会产生一些下意识的恐慌情绪，但其实内心多了一个底，莫名其妙的大跌和有缘由的跌还是后者更让人安心。宏观经济虽然无法预测，无法根据其判断股市走势，但我认为是投资能力模型中不可或缺的一部分，了解的越多才能看到更多东西。能看到的风险永远都不算风险，真正的风险往往在自己看不到的地方。⑦坚持更新公众号，今年共更新了46篇周记，发表了91篇原创文章。实盘周记从今年1月29日开始记录，一直更新到现在，没有缺席的周。全年共发表91篇文章，平均每4天一篇，不知不觉竟然写了这么多。剔除每周六必发的周记后，有45篇原创文章。这里有些是企业财报分析，有些是学习过程中对投资理念的感悟总结，平均下来每8天输出一篇。公众号更新算是今年花费时间最多的地方了，基本维持阅读-写作-发布-在阅读的循环。但仔细想想在写作上投入的精力有些过多了，以周记为例，往往需要一周五天的时间积累内容，略微影响了日常的学习计划，使得原本要学习的时间被挤出一个小时左右写周记。不过也并不是没有好处，比较明显的就是对企业消息的日常跟踪更紧密了，同时自己的写作能力提升明显。也学了很多零碎的知识，不能说是坏事毕竟学啥都是学，只是自己原本定的学习计划就被因此放缓了。对我个人而言是个问题，一定要清楚当下最重要的事是什么。写作的目的是通过记录辅助加深对知识的理解，并非要涨多少粉丝，流量只是附带的东西。切记不能本末倒置，违背初心。有方向的努力才能进步，没有方向的努力叫自我感动。所以明年会有选择的写，将更多的时间投入到学习计划上，能不写就不写。明年最重要的事是将持仓企业的历年财报读完，深入了解企业经营框架。做到在有新财报时可以独立输出观点，具备跟踪企业经营的能力。目前的计划大概是从茅台学起，中间穿插洋河和古井贡的学习，主要是深研白酒行业。由于涉及的企业和知识比较多，估计要学习半年以上。⑧创建了雪球账号，虽然粉丝没有几个但也算是多了一个交流平台。最重要的是雪球上文章互动率比较高，发布后经常会有网友评论。抛开一些不友好的喷子以外，还是有很多有价值的讨论的。一些掌握不牢靠或有误的知识会被及时指正，一些知识通过有深度的交流后变得更加清晰，总体上是有助于现阶段投资水平提升的。同时还有一个小小的私心，雪球文章的阅读量通常远高于公众号。虽然嘴上说写作是为了记录，但能被更多的人看到当然更好了，创作过程中的辛苦付出得到了极大地满足，这种即时反馈往往可以带来更大的创作动力。⑨尝试在小红书发布笔记，跑了大概一个月放弃了，事实证明追热点迎合观众不适合当下的我。放弃的主要原因是①小红书中用户阅读习惯以图片笔记为主，所以需要在小红书单独排版编辑，多耗费大量的时间，投入产出比很低。②当时尝试的内容定位是每天学习一家公司系列，看起来很简单但实际上很麻烦。不仅要看财报还要P图排版，主要时间都浪费在了设计上。③小红书发布的内容不能太干货，要浅显易懂，是给小白看的。有深度的内容不一定有流量，这与我想要深度学习投资的想法相悖。这么做本质上是迎合用户追流量的行为，违背了发帖的初心。④小红书对于投资类型的笔记限制比较多，甚至多有限流，不适合发干货。只适合发一些讲解概念型、看完就忘、也许可以增加谈资、无法形成实操计划的“爽文”。这类文章往往在各个平台都很受欢迎，是当下主流的内容类型，比较迎合互联网信息爆炸时代观众的需求：短平快，看完好理解，没有啥深度。最主要的是发布了几篇笔记后阅读量很低，不知道问题出在什么地方。推测是没有玩明白小红书的运营方法，索性不再浪费时间研究，将精力投入到正事上去。综合以上几点放弃了运营小红书账号的想法，浪费了大概一个月的时间尝试。这一个月所有精力都投入在编辑小红书图片上了，投资水平几乎没有啥进步，比较可惜。当然也有一些做的不好的地方：①融资时机不对，从事后诸葛亮的视角来看，2月份融资进场属实有些着急了，如果在三月份大跌进场是比较完美的。当时融资的50%买了主动基金，50%买了二级债基。这样配置的主要原因是当时股市吸引力并没有特别低估，同时出于套利的目的尽可能让收益曲线平滑，获取稳定的套利收益。机缘巧合下避免了满仓基金的风险，虽然在仓位上有所控制，但主动基金部分今年仍然亏损严重。在意识到融资套利的可行性后立马实操了，没有预测到未来股市的大幅下跌。当然这里任何时候都很难预测，但从结果来看这次操作的确算不上多么成功。当然最失败的不是融资时机选择错误，而是买入了主动基金。对比之下，后面的融资和二级债基部分都投入到了股票上，到年末整体上已经小赚，但因为基金账户的存在导致总资产收益率-2.74%。这部分亏损就是2月份建仓的主动基金今年的累计亏损，中间没有过加仓，直到股票回本了也没有上涨多少，不得不吐槽一句LJ。同时也的确后悔买入了主动基金，虽然主动基金跑赢了沪深300，但对于实盘而言也损失了本该获得的利润。这些都是投资路上交的学费，只能在以后不再犯类似的错误。②实盘也买了一部分主动基金，主要是财通价值和中欧医疗。中欧医疗属于行业基金，行情没来的时候收益不好可以接受，但财通价值这笔投资很难说多么好。主要是在财通价值上的投入时机过高了，截至年末这笔投资仍然浮亏-14.32%。同时在十月末大底以来，大盘触底反弹明显，实盘更是在短短一个多月扭亏为盈，这只基金却继续下跌，净值比十月末还低。虽然内心知道不要过分关注基金的短期业绩，但在收益如此悬殊的情况下，让我对基金经理的水平产生了怀疑。同时从年内收益来看，虽然财通价值在年中很长一段时间都跑赢了大盘和实盘，但2022年收益率依然只有-10.38%，大幅跑赢沪深300但跑输实盘。好在仓位只有2%，将影响控制在最小范围内，后面继续跟踪观察，长期来看还不算对这是基金放弃希望。通过今年在股票和基金上积累的经验、踩过的坑、少赚的钱，以后无论什么时候都不大可能买基金了。相信自己的判断，买入优秀的个股，收益率大概率比基金要强的多。③加仓略显着急了，9月份的时候加仓了伊利、古井B、腾讯等，买的位置相比后面的大跌有些高，导致10月末收益率很惨。由于买点相比底部仍然贵一些，11月的上涨也只是“回本”的过程。主要还是受到股市吸引力指数的误导，看到吸引力指数达到2.8附近，产生了整个市场遍地黄金的错觉和着急加仓的焦虑。买入了当时估值并没有那么低估的个股，基本都在理想买点以上。当然谁也没法预料到10月末白酒能跌到那么便宜，只能说子弹打早了。另外也因为手里有不少融资额度着急加仓，买入了质地并不是很优质的伊利、美的、海康、医疗基金。这些都是因为心态而导致的问题，当然也不能说这笔投资就是错误的，只能说从事后来看，完全有更优的方案。操作记录今年所有的操作记录如图所示：共37条操作记录，总体上可以看做20次交易行为：1月20日中欧医疗净值相比上次加仓下跌10%，翻倍增持。2月9日又下跌了10%，继续翻倍增持。3月14日卖出兴全趋势、富国天惠、中欧新蓝筹，换仓到腾讯控股358.8港币、美的集团58.92元。3月16日卖出兴全合润、睿远价值，换仓到洋河股份134.1元。这里换仓到美的的操作其实并不好，一者美的质地比较差，二者买入价不算低。从今天来看美的期间的走势，至今仍然没有涨出315大底，这就是吃了“烂公司”的亏。但当时也没有其他值得换仓的公司了，腾讯已经到到40%仓位上限，洋河也有20%仓位了，分众价格比较高还没有跌到加仓线，古井B还没有了解过，所以最终把资金分给了美的。这次加仓后实盘持仓情况如下：3月21日分众传媒距离上次加仓下跌10%，翻倍增持，成交价6.34元，资金来自融资买入的二级债基换仓。3月28日腾讯分红的京东股票到账卖出，成交价215港币。截至发稿京东集团股价220.2港币，上涨2.4%，卖点不算太吃亏。4月11日分众距离上次又下跌10%，翻倍增持，成交价5.71元。4月27日继续加仓分众，成交价5.02元，这两次加仓的资金均是融资账户的二级债基卖出所得。6月14日美的集团下跌10%达到加仓位置，成交价50.29元，资金来自融资账户二级债基换仓。此时随着几次融资资金的加仓，腾讯的仓位被动降低到37%，持仓情况如下：6月20日加仓了2%仓位的腾讯，成交价365港币，加仓原因是收到一笔家人的闲余资金，被动买入了一部分腾讯控股。此时腾讯的股价并没有跌到特别便宜，甚至比3月14日换仓时还有所上涨，并不在下跌10%的加仓计划上。也正是由于这次高位买入腾讯，给了我新的启发：由于家人朋友的加仓需求是不固定的，通常在股市下跌时产生恐惧心理，捂紧钱包。在股市上涨后发现赚了钱，希望再多买点加仓。这时就导致好机会出现时没有资金加仓，股价涨上来后却收到一笔加仓资金，错失了在低点买入降低成本的绝佳时机，反而在上涨后买进导致收益率降低。这里有点类似基金经理的烦恼：股市越好基民买入热情越高，往往不得不将资金追高买入，例如2021年白酒泡沫就是因此产生。所以我决定将融资当做股票账户与生活备用金之间的中转站，当股票估值降低达到买点时，增加融资买入。当工作上的收入积累足够时，偿还融资降低杠杆。当收到家人朋友的加仓资金时也不再加仓，而是用此资金偿还融资，这样就完美解决了新进资金和股市吸引力不对等的情况。从这个角度出发，反思2月份增加融资的行为其实非常蠢，当时只是简单的套利行为，而现在将融资资金收益最大化，每次产生的融资都在低点加仓，大幅提高了账户收益率。从另一个角度来讲，融资的加入可以将收入现金流精准的配置在股市低点，相当于提前透支了未来一部分收入，等工资到手后再偿还融资。甚至在融资额度足够的情况下，实现了无限子弹降低成本，当然前提是融资来源足够稳定。7月28日买入财通价值动量混合，成交价5.26元。由于是首次研究，所以仅买入2%仓位。8月2日腾讯跌到304港币，同时仓位被动降低到了35%，所以进行加仓，资金为新增加融资所得。9月5日卖出陕西煤业1/3仓位，成交价24.36元。原本计划24.86元卖出，由于当天涨幅高达6%，且需要买入一些其他股票，所以提前卖出。当天买入古井B5%仓位，成交价118.6港币；海康3%仓位，成交价28.97元；伊利约3%仓位，成交均价33.42元。加仓资金少部分来自陕煤卖出的钱，另一部分来自新增加融资资金。9月13日中欧医疗下跌10%到达计划加仓位置，翻倍增持，资金来自新增加融资。9月15日财通价值下跌10%到达计划加仓位置，翻倍增持，资金来自新增加融资。9月16日加仓分众5%仓位，成交价5.42元，资金来自融资账户的二级债基换仓。加仓原因为分众跌到理想买点位置，加仓至15%仓位上限。本次加仓的价格其实比上一次加仓4月27日要高，当时买入的价格是5.02元。但上次加仓完仓位已经达到12%，在我心里已经足够了。后面半年随着新增加的融资资金不断提高，分众的仓位被稀释至10%，所以借着这次分众下跌到理想买点附近，一次性加仓到仓位上限。同时也是受到了当时股市吸引力指数的影响，已经到达2.95，基本算是五星级了。内心也比较着急将子弹打出，这也是9月份多次加仓最重要的原因。但也正是因为这个原因，使实盘在10月份大跌时损失惨重。虽然11月份迅速反弹，但从今天去看当时的操作内心五味杂陈。一方面如果10月份加仓那么今年的收益会非常优秀，但在9月份很难知道未来会发生什么。另一方面由于太着急将子弹提前打出，导致10月份最底部手中早已没有任何筹码，看着满地的黄金却捡不到。这波行情给我最大的教训就是警惕被股市吸引力指数引导，股市吸引力高不代表个股一定低估，加仓时要完全按照理想买点的加仓计划来，切记不能被大盘估值影响了心态。9月27日继续加仓腾讯，成交价280港币，资金来自融资账户二级债基换仓和少部分工资。加仓原因是随着腾讯股价的下跌和新增资金加仓，导致仓位稀释到30%。此时的股价已经非常低估，叠加当时美联储加息使港股市场估值达到历史最低位。这些都是宏观上的风险，未来早晚都会修复。腾讯基本面没有变化，所以大胆加仓。但不得不提的是，没有预料到10月份的外资逃离，但也无可奈何。加仓提高了腾讯的仓位，在10月份最低跌破200港币，导致收益率回撤巨大。10月17日古井B跌到买点，加仓4%仓位，成交价106港币，资金来自新增加融资。10月19日清仓陕西煤业，成交价21.98元；买入贵州茅台，成交价1666元。资金来自新增加融资，少部分来自卖出陕煤所得资金。此时融资额度打满，由于对茅台的执念导致加仓着急了，相比后面跌到1300元买在了比较高的位置，说不后悔都是假的，但没有任何办法。对这件事的反思可以回看文章《关于上周1666元买入茅台后，股价跌破1400元的一些思考。》11月14日卖出持有两年多的银行股，换仓到洋河和伊利上，成交价分别是142.56元和28.68元。换仓的具体原因就不赘述了，可以直接看当时的周记《实盘周记2022/11/19（本周买卖、回顾银行股投资、游戏版号、腾讯分红美团、《王者荣耀世界》、古井B买点调整）》。这也是投资以来首次操作股票换股票，目前来看本次换仓略赚一些，截至发稿原银行股仓位市值上涨10.55%，换仓后的仓位市值上涨11.29%。展望2023年2023年最重要的事依然是学习，目前持仓股中茅台、洋河、古井B、海康都没有详细的看过财报，腾讯、分众、伊利、美的已经学习过一遍了，可以进行日常的跟踪分析。明年要将几家不够了解的企业学习透彻，做到持股企业均可以独立跟踪的状态。后面随着日常跟踪输出自己的观点结论，同时与老唐和其他优秀的大V“对答案”。过程中会不断加深自己对企业的研究深度，完善优化整个投资体系。这是持股过程中由投资经验上涨而带来的非常高效的学习途径，增加对企业认识的同时，完善面对市场波动的心态，提高分析和筛选热点信息的能力。这些跟踪分析的基础都是对企业的了解程度，目前还有肉眼可见的提升空间。计划先从白酒企业开始学习，从2001年的财报开始阅读。结合老唐持股过程中的文章分析，补足当年还没有下场投资的经验不足的缺陷，体会近20年股价波动中白酒行业基本面和预期的变化。同时学习老唐在行业低谷和顶部的判断，持股过程中对企业观点的变化，加深投资体系的建立，增强对市场先生的理解。如果学习完上面的内容仍有时间，准备将书房历史文章学习一遍，仍然有大量的财报分析文章可供仔细阅读。例如自己在银地保上踩过的坑，还有很多老唐对其他企业的点杀和投资心路历程，大量的内容可供学习。企业分析能力无上限，目前还有很大的提升空间。在学习旧知识的同时兼顾持仓企业的财报阅读，持股过程中的跟踪分析也尤为重要，不浪费每一年的投资经验。对于明年的市场走势，降低自己的预期。大概是习惯了长时间的熊市风格，在我看来即使明年依然在当前估值下震荡也未尝不是件坏事。虽然现在的主流观点都是防疫政策放开后可能带来消费复苏，但明年欧美国家面临大概率的经济衰退风险，当下全球一体化的时代很难说会不会影响到我们。宏观分析涉及到的因素很多，仅靠这两点去谈明年的走势过于简单了，还有非常多我的知识盲区没有考虑到。另外我国明年的经济政策如何实施，如何刺激市场都还没有头绪。综合下来降低明年的市场预期，不抱希望就不会失望。如果能适当的上涨那最好不过，来一波牛市那当然是天大的惊喜，如果依然震荡或下跌那就安心阅读学习，反正怎么走都不亏。不知不觉写了一万多字，今年的收获有很多，自己也逐渐喜欢上了写作，投资总结部分到这里也差不多该结束了。剩下的年终总结《学习篇》和《财务篇》我们明天接着聊。祝大家2023年一帆风顺，事事顺心！新年快乐！👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

先说结论：可以留。美团这家企业有喜有忧，不能说确定性很高，但有一定的想象空间。我们先从三季报开始聊：今年三季度美团总收入606亿，同比增长28.2%，环比增长19.06%。在疫情肆虐的2022年展现出强劲的增长，不仅同比去年增长近30%，环比也是创下历史新高，当然环比大涨的主要原因为三季度是美团一年的业绩峰值。同时，三季度实现净利润12亿，首次扭亏为盈。观察美团的历史增长情况：2021年四个季度营收分别为370亿、438亿、488亿、495亿，同比环比都在高增长。2022年一季度营收463亿，同比增长25.1%。二季度营收509亿，同比增长16.4%。三季度突破606亿，同比增长28.2%。很明显美团是一家处于高速成长期的企业，收入不断创新高，同比和环比都在增长，并没有进入稳定期。对于一家常年超过20%增长的企业，如果价格合适，相信没有谁可以拒绝。过去增长的好不代表未来涨得好，投资投的是未来，美团能否延续过去的高增速？我们慢慢聊。分部收入美团的业务分为核心本地商业和新业务两部分，其中核心本地商业为餐饮外卖、到店酒旅、美团闪购、民宿、交通票务的收入。新业务为美团优选、美团买菜、快驴、网约车、共享单车/电单车、充电宝、美团收银及其他新业务的收入。不难发现核心本地商业中都是美团实现了稳定盈利的业务，而新业务大多在市场拓展阶段，有的盈利不稳定，有的业务还在摸索，有的要不断投入大量的资金补贴市场，培养用户使用习惯，总体上还处于亏损阶段。所以对于美团而言，核心本地商业是它的基本盘，其业务也是美团最重要的外卖和到店领域，这部分收入不容撼动，否则将影响美团的根基。新业务是美团开疆扩土的领域，美团将自己定义为没有边界的公司。当团购业务增长放缓后，美团外卖承接了公司的第二增长曲线。现在外卖业务即将见顶，美团在优选、买菜等很多领域不断探索，意图找到新的增长点。新业务在成熟之前要不断地摸索投入，产生了大量的推广成本，抵消掉营收后仍然为亏损。但由于其具有一定的想象空间，如果商业模式走通后，可以“进化”为核心本地商业产生稳定的现金流，所以市场对美团的长期亏损一直都很容忍。核心本地商业三季度核心本地商业收入463亿，占营收比76.4%，是美团主要的收入来源。同比去年同期增长24.6%，环比二季度增长22.49%。今年前两个季度该项收入分别为332亿和378亿，增长速度非常快。拆分来看，核心本地商业收入来源为配送服务、佣金、在线营销服务、其他服务及销售。配送服务指外卖业务中按照一定比例扣除商家的履约服务费，佣金则是按照一定比例扣除商家的技术服务费，在线营销服务是商家在平台为了推广买的广告流量收入。三季度收入中，配送服务收入201亿，占比43.41%；佣金收入161亿，占比34.77%；在线营销服务收入86亿，占比18.57%；其他服务及销售收入15亿，占比3.24%。根据美团的披露，目前配送服务的收入低于配送成本，也就是说在配送上美团是亏钱补贴骑手的。第三季度配送收入201亿，配送的成本226亿，总计亏损25亿，每单配送亏损0.5元。当然这个数据很大一部分原因是美团为了引导舆情的说辞，当下美团在外卖上的舆论压力很大，一方面商家抱怨扣点高利润低，另一方面骑手抱怨工作越来越内卷，美团现在两边不做好。所以美团就在财报中调整了外卖配送服务收入和佣金收入的配比，营造出一个美团外卖不赚钱，美团贴钱给骑手跑单的营销方式，大家当个乐子看待即可。美团外卖整体还是赚钱的，并且配送+佣金收入是大于配送成本的，只不过净利率会比较低，主要靠在线营销服务来赚钱。从2021年Q4季度的收入来看，餐饮外卖配送收入142.5亿，配送成本183.1亿，佣金收入77.7亿。虽然配送业务亏损40.6亿，但算上佣金收入后这笔生意仍然盈利37.1亿，利润率16.85%。另外还有在线营销收入32.2亿，其他收入8.8亿，减去所有成本后餐饮外卖经营利润17.4亿，利润率6.66%。餐饮外卖的骑手配送模式注定了其较低的利润率，但外卖形成规模效应后用户粘性和交易频次都十分优秀，为美团的商业帝国构建了稳定的护城河。外卖之于美团就犹如微信之于腾讯，为整个平台提供了大量的流量供平台挖掘变现。目前核心本地商业已经保持了长期稳定的盈利模式，三季度经营利润93亿，可以看做是税前净利润。同比增长124.6%，环比增长12.05%，创下历史新高。未来能否继续保持双位数增长？这一部分利润是持有美团的关键，笔者认为只有核心业务不断增长，美团的内在价值才会持续提高。经营数据与核心本地商业密切相关的是美团披露的经营数据，由于美团的业务主要是外卖和到店，其他子业务的用户基本都跟主营业务有所重合，所以经营数据基本反映了核心本地商业的经营情况。通过对经营数据的分析可以判断核心本地商业的体量是否见顶，未来增长空间在哪。数据包含了交易用户数、活跃商家数、每位交易用户平均每年交易笔数、即时配送交易笔数。其中交易用户数、活跃商家数、每位交易用户平均每年交易笔数计算范围为一年，也就是说用户一年内只点了一笔外卖，也会被算作一个交易用户数。截至三季度末，美团的交易用户数为6.87亿，同比增长2.9%。活跃商家数为930万，同比增长11.3%。每位交易用户平均每年交易39.5笔，同比增长14.8%。三季度即时配送交易笔数为50.25亿笔，同比增长16.2%。观察美团交易用户数的增长趋势：2021年四个季度的交易用户数分别为5.69亿、6.28亿、6.68亿、6.91亿，2022年三个季度分别为6.93亿、6.85亿、6.87亿。从去年四季度开始增长明显放缓，甚至已经见顶。美团的用户无外乎就是点外卖的群体和用美团APP买团购、酒店、电影票的群体。这部分人群大部分是18~30岁的年轻人和30~45岁的中年人，再算上少部分18岁以下的青少年和50岁以上的老年人，7亿用户几乎是见顶了。预计未来交易用户数的增长会维持在7亿附近，即使增长也不可能再出现5%以上的同比。活跃商家数的增速也有所放缓，环比增速从去年8%降至2%左右。由于外卖辐射范围仅为3公里以内的用户，堂食商家辐射用户数更狭窄，所以商圈可容纳的商家数量具有明显的天花板。自今年一季度开始，活跃商家数增长到900万后增速开始放缓，截至三季度今年仅净增30万商家。当然还不排除有些商家在线上开多个外卖店的情况，去重后数据可能更低（这种情况比较少，美团内部是不允许的，但在美食城中违规商家比较多）。当堂食商家无法大面积增长（线下门店有限），纯外卖商家面临流量见顶时，餐饮外卖商家数也几乎见顶。未来增长要靠从未做过外卖的闪购商家带动，能否增长还要看闪购业务能不能像餐饮外卖一样跑开。每位交易用户平均每年交易笔数增长较好，2022年一季度同比增长21.97%，二季度同比增长16.2%，三季度同比增长14.8%。通俗来讲美团交易用户的年内交易频次在上升，美团通过各种手段挖掘现有6.87亿用户的购买频率，目前由2021年平均每年交易30.5笔提升到现在每年交易39.5笔。未来总交易笔数的增长也要靠提升单用户交易频次实现，预计实现双位数增长不困难。一方面外卖已经成为高频次刚需服务，美团可以通过会员营销、活动营销等手段继续挖掘用户的购买潜力。同时在下沉市场进一步培养用户的点餐习惯，今年更是推出了拼好饭新的点餐模式，有效提高了二三线城市的订单量。同时美团大力发展的闪购业务尚未形成规模，用户习惯还在培养过程中，具有一定的想象空间，闪购单量的提升也可以带来交易用户平均每年交易笔数的增长。总结通过分析经营数据变化趋势可以发现，美团的交易用户数同比增长2.9%，已经见顶。交易用户年均交易笔数同比增长14.8%，带来总交易笔数同比增长16.2%。收入端核心本地商业同比增长24.6%，配送服务收入同比增长30.6%，佣金收入同比增长21.9%，几个数据的增长趋势基本一致。未来增长主要靠餐饮外卖带动交易用户年均交易笔数增长，但当下外卖业务已经不再是高速成长期，市场进入成熟阶段，未来很难持续高增长。三季度交易用户年均交易笔数同比增长14.8%，看上去依然很优秀。但这个数据统计的时间单位为一年，只能说明从2021年Q4~2022年Q3的用户交易频次同比2020年Q4~2021年Q3增长14.8%。这两年外卖发展的比较迅速，以年为单位时数据好看也不足为奇。未来仅从餐饮外卖的角度，预计一两年内年均交易笔数的同比增长降低到个位数。主要原因是餐饮外卖的规模几乎见顶，仅挖掘存量用户的购买频次，很难维持高增速。从交易用户数的增长也可以发现，过去两年一直维持双位数增速，现在也遇到了明显的天花板，突破全年龄段是很难的。未来新的增长点要靠闪购业务来承接，美团已经将其定位集团级战略：零售+科技，由于没有数据披露，暂时无法得到闪购业务的增长数据。根据三季度财报披露：2022年第三季度，美团闪购保持高速的增长态势，超市、鲜花、酒水饮料、非食品专卖店及宠物护理等品类持续快速增长。受惠于消费者不断增长的需求及平台供应的优化，用户数量、购买频率及留存率均同比提升。日订单量于八月的七夕节时达到970万单的新高。美团闪购能不能行？美团重点下注的闪购业务能否再创一个外卖神话，成为公司的第二增长曲线？笔者认为不大可能做到现在餐饮外卖的规模，但目前闪购业务尚处于雏形，具有很大的市场空间。预计承接未来1-2年内的增长不成问题，全面推广开后做到半个餐饮外卖的规模应该不难。具体原因在于餐饮外卖是高频+刚需，闪购是低频+伪刚需。为什么说是伪刚需？餐饮外卖之所以可以是刚需，取决于用户使用场景：着急吃，必须要吃，天天都要吃。并且外卖没有替代品，有人可能会说方便面是外卖的替代品，笔者觉得未必。我都想点外卖了，肯定是不想折腾厨房或没时间做饭，另一方面方便面等速食品是很容易吃腻的。而闪购的用户场景分两部分，一部分类似餐饮外卖那样，着急用，必须要用。另一方面是不着急用，必须要用。这时就出现了很多备选方案：略着急的去京东买，不着急的去淘宝拼多多，所以说闪购其实是伪刚需。当然还有一些买药、鲜花这些刚需的场景，我们后面再说。那美团怎么打败电商呢？在着急用这个场景闪购已经赢了，用户可以在外卖上下单附近的超市便利店，半小时左右就可以拿到商品。但在不着急用时，除非美团可以给用户提高更大的价值：例如价格更便宜，或者算上配送费后的价格跟京东一样（去哪都是买，在美团买可以当天收到），否则很难让用户买单。但外卖配送成本天然的就比电商要高，想要价格更有吸引力，要么是商品价格更便宜，要么是配送费免掉。这部分优惠如果让美团出，那么闪购永远也赚不到钱，甚至是个巨大的出血口。答案只能是从商家端薅，像现在的餐饮外卖一样。但零售品能否像餐饮那样有足够的利润空间让利顾客呢？很难，对于零售品商家进货时已经是工厂的制成品了，二次售卖的利润空间很小，还要算上大量的存货成本（SPU越多所需房租面积越大），而餐饮则是将原材料加工为制成品，具有很大的利润空间，甚至一些店铺的毛利率可以达到80%。所以仅靠超市品类，美团闪购很难颠覆电商行业成立新的商业模式，在无法形成足够的规模时也很难通过优化供给端来降低成本（整合供给资源）。但闪购业务不仅只是超市这个品类，还有买药、买菜、鲜花等交易场景，这三个场景下即时配送的优势将被迅速扩大，未来具有很大的市场空间。美团买药让用户生病后或着急用药时可以短时间内拿到手中，是低频次刚需场景，如果家里没药了只能在美团上买。当下一些低线城市的供给和用户使用习惯还没有完全铺开，存在用户去药店买药的场景，但未来外卖买药的行为只会越来越多，原因也很好理解：方便。闪购买菜与美团的自营买菜略有冲突，但好在市场的蛋糕足够大，暂时还没有出现恶性竞争的情况。如果网上买菜的价格与线下商超差不多，买菜也是一个需求强劲的场景。以笔者所在的北京来看，疫情背景下无论是美团上的买菜还是永辉、盒马的自营小程序，都出现了极端供不应求的现象，甚至需要蹲点抢菜。说明网上买菜的需求是存在的，这个市场空间很大，目前在一线城市非常受欢迎。目前抑制市场规模扩大的主要原因还是低线城市的供给上，同时供给端的缺失也同步抑制了用户使用习惯的养成，大部分用户还是习惯去超市或菜市场选购。不过美团优选已经在逐渐改变用户心态，先从网购次日达培养，再逐渐过渡到即时配送服务，这些都是美团在本地生活行业上的精心布局。闪购鲜花的节日属性比较强，在七夕节、情人节等节日时才会产生大量订单。不过当下互联网社会商家营销手段层出不穷，仔细想想几乎每个月都有那么一个可以送礼物的日子，一月份有元旦、二月份情人节、三月份女神节、五月份520、六月份儿童节......在外卖购买鲜花的需求只会慢慢变大，具有一定的发展空间。综合来看，闪购业务在特定的场景下仍然存在很多刚性需求，但很难出现餐饮那样的高频次、高粘性的场景。未来大概率成为餐饮外卖到达天花板后的一个分支，其规模大概接近现在的团购业务。但当下闪购业务也只是处于发展前期，为什么说是发展前期？因为以笔者从美团内部的感知来讲，闪购部门的团队还在搭建中，远没有外卖团队这么完善。也就是说美团在闪购上还没有完全发力，既然团队没有建设完毕，那么供给端的上线也必然没有挖掘透彻，未来还有很大的增长空间。同时不可否认未来1-2年内美团外卖的营收会继续增长，远没有到达公司盈利天花板。新业务美团的新业务主要是美团优选、美团买菜、快驴、网约车、共享单车/电单车、充电宝、美团收银及其他新业务的收入。三季度收入163亿，占营收比26.9%。同比去年增长39.7%，环比二季度增长14.79%。由于新业务大多规模不大，出于抢占市场的需要进行了大量的补贴推广，整体上还处于亏损状态。三季度新业务成本共231亿，经营利润亏损68亿。亏损率-41.72%，环比一二季度有所缩减。一季度为-70.07%，二季度为-47.89%，展现出美团降本增效的作用和经营效率的提高。当下互联网不景气的背景下，未来可能会进一步降低亏损率，同时亏损比较多的美团优选已经渡过了前期“补贴大战”，进入高质量增长阶段。但长远来看，不排除出现其他的新业务，届时仍然需要大量补贴投入，所以新业务长期处于亏损状态是显而易见的。目前来看比较有规模前景的是美团优选和美团买菜，美团优选是美团下沉到低线城市的重要战略，但也是新业务中出血口最大的地方。由于需要低价占领用户心智，培养用户使用习惯，美团优选上的商品大多价格很便宜，平台进行了大量的补贴。美团买菜是美团自营的线上买菜业务，需要在城市中建设仓储基地，用户下单后由仓库直接配送到用户手中。在今年各种封控的背景下美团买菜增长强劲，用户端也是出现了大量的需求，借此机会培养了用户心智。不过美团买菜目前只开放了7个城市，分别是北京、上海、广州、深圳、武汉、廊坊、佛山，所以规模不是太大。笔者推测主要原因为美团买菜的成本比较高，需要自营建设仓储发货点，属于重资产模式。单个仓储点需要大量的人工和房租运维成本，没有足够大的需求很难支撑盈利，所以重点布局在人口密集、消费能力高的一线城市。综合来看，新业务依然具有一定的想象空间，但目前仍需大量的资金投入。未来新业务养成后，用户体量达到一定规模，可以产生稳定的现金流，完全有可能重分类至核心本地商业。要知道在今年二季度以前，美团闪购就是被分类为新业务中，从二季度开始才被放进核心本地商业披露，未来美团优选和美团买菜跑通以后，很有可能也会重分类到核心本地商业。但目前新业务处于亏损状态，在估值时很难计算出其真实的价值。同时由于亏损缺口较大，在三季报之前公司整体净利润一直处于亏损状态，无法使用正常的估值方法计算公司估值。所以笔者粗略的将新业务未来的成长预期和当下的亏损抵消，将新业务整体价值看作0，做为估值时的安全边际考虑。即跑通的新业务算作核心本地商业，增加企业内在价值，跑不通的话也不会影响现有的合理估值，算是比较保守的估值策略。未来的风险点聊了这么多美好的未来，美团的风险在哪？笔者认为主要在抖音上，抖音进军本地生活行业，对美团最赚钱的到店业务产生冲击。直接影响美团团购和大众点评的流量，根据我的使用体验来说，很多餐饮套餐在抖音团购和联联周边游上都有，价格很实惠，但唯独在大众点评上没有。所以我通常会在其他平台购买，相信跟我一样的用户不在少数。同时，通过这个细节可以折射出两个问题：①美团团购部门的执行力问题，隔壁家都压价成这样了，你美团这边却没啥动静。当然也有可能是抖音平台扣点低，有补贴，所以给了商家更大的做活动空间，这样的话那美团这边的确没辙，总不能逼着商家对标吧。所以就产生了第二个问题，②美团的供给端护城河并没有想象中的强，通过价格战是可以撬动的，很容易被开出一个口子抢夺用户，当然能不能形成规模另说。但抖音归根结底是短视频平台，其基因是休闲娱乐，本地生活更多的是种草短视频类型。美团的护城河一方面是白领外卖群体，这部分人对外卖需求高，粘性强。另一方面是充足的餐饮商家供给。笔者认为抖音要打赢这场仗并不容易，补贴可以砸出市场占有率，但抖音APP上点外卖究竟能不能形成一种习惯并不好说，就像在微信里逛电商一样，没人用。所以综合来看，美团跟抖音这场仗能不能赢？不能说很稳，但抖音也不容易。王兴的水平很高，美团的地推团队有万人规模，这些都是打仗时的武器。我相信未来有一定的不确定性，任何行业都不可避免的会产生竞争，攻擂比守擂更难。同理，抖音既然可以上线团购，未来也可以上线外卖，上线闪购，本地生活是一盘大棋，未来会跟美团重合的地方很多，这些都是不确定的地方。但乐观来想，美团从12年前百团大战杀出，其对本地生活的理解是行业的No.1，并且这是个十分具备销售基因的团队，团购、外卖、优选、充电宝......几乎你所能看到的美团的全部业务，都是地推团队双腿跑出来的。抖音可以复制，但还是那句话，很难，王兴也不是吃素的。但只要美团保持住行业老大的地位，其实会活的很舒服。本质上到店业务能那么赚钱是因为没有其他平台做，仔细想想当我们要买团购套餐时貌似只有美团可以选，剩下的就是联联周边游这些小众平台。所以未来增长是有确定性的，但比较考验美团的管理能力，未来还有闪购巨大的想象空间。其次的风险就是新业务做不起来，优选黄了，投入的巨量资金打水漂。这个风险在估值时已经刨除掉了，将新业务的价值看作0。不过我也更相信王兴的判断力，优选是盘很长线的棋，现在仍然在培养用户消费习惯中，王兴对未来的洞察远在我等凡人之上，我更相信优选能成，只不过比较慢罢了。估值假设美团将所有的新业务全部砍掉，仅保留核心本地商业，且在有限的时间内可以预期其经营利润稳定提高。将新业务看作美团的安全边际，即不因为亏损而降低整体的估值，也不因为其成长性给予一定的溢价。从这个视角来看，对美团的估值使用核心本地商业的经营利润为基数，PE取无风险收益率的倒数25~30倍，记做27.5±2.5倍，未来利润增速取年化20%。2022年前三季度核心本地商业经营利润共47+83+93=223亿，四季度使用三季度93亿数据，则全年净利润为316亿。三年后估值=316*1.2^3*27.5=15016亿人民币=16761亿港币。理想买点=16761/2=8381亿港币，折合股价135港币。一年内卖点=16761*1.1=18437亿港币，折合股价298港币。当下的美团通俗来说就是，市场有预期，增长没有停滞，未来一年内没有看到明显的天花板。所以腾讯分红来的美团股票，在不缺钱的情况下不着急卖出变现，可以继续持有。同时这样估值有两个比较明显的弊端：①忽略了新业务的价值，没有将其未来可能产生的自由现金流加到估值中，可能导致买点和卖点偏低。②有可能低估了核心本地商业的利润增速，今年前三季度核心本地商业经营利润同比增长62.6%。对未来三年年化增速仅预估20%，即三年后核心本地商业经营利润546亿，平均单季度经营利润137亿，相比今年三季度93亿增长47%。以今年的增长速度来看，有可能会低估核心本地商业的增速。但为了防止过于乐观，并且抖音开始进场，谁也不确定未来这个行业会发展成什么样子。同时也由于对美团的了解不够深入，其业务护城河相比腾讯更低，保守起见仅预测20%的增长。笔者对美团也只是处于学习阶段，大胆尝试使用核心本地商业的利润估值，在计算时尽量保守预测。本着可以少赚但尽量不要亏损的原则，做出以上判断。👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

销售及市场推广开支71亿，同比-31.73%，环比-10.13%。销售费用率下降至5.07%，去年同期为7.31%。严格把控营销活动开支，降本增效十分明显。9.

本周指数走势股市基本走出了十月末低谷，股市吸引力指数进一步上升。随着美美联储加息预期、FY预期的向好，外资重新流回港股和A股。周内中概互联、白酒指数上涨幅度较大。注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币亿元。本周收益本周沪深300上涨2.52%，实盘净值上涨6.02%。2022年内收益从上周的-17.76%，变成本周的-12.81%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不包含新股收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项贵州茅台1.

本周指数走势风平浪静的一周~大家的关注点应该都在最近因为防疫的几个事件吧？注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币亿元。本周收益本周沪深300下跌0.68%，实盘净值下跌3.22%。2022年内收益从上周的-14.66%，变成本周的-17.42%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不包含新股收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项腾讯控股1.

本周指数走势本周债市大幅下跌，债券收益率上涨，受此影响股市吸引力下降至2.84。注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易卖出招商银行约2%仓位，平均成交价33.53元；卖出宁波银行约1%仓位，平均成交价29.8元。买入洋河股份约2%仓位，平均成交价142.56元；买入伊利股份约1%仓位，平均成交价28.68元。目前持仓下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币亿元。本周收益本周沪深300上涨0.35%，实盘净值上涨5.29%。2022年内收益从上周的-18.93%，变成本周的-14.66%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不包含新股收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项本周操作1.

本周指数走势本周大盘震荡明显，受周五宏观经济预期影响，单天沪深300上涨2.79%。股市吸引力指数脱离钻石底，遍地钻石的时刻变成遍地黄金的时刻，一些版块估值依然低估，仍然是买入的好时机。前几天看到某位球友发帖称：因为一只股票的股价曾经跌到过200港币，所以现在250港币的时候即使有钱想加仓，也不愿意在这个价位下手了。总觉得比之前贵了，希望再跌到200港币时再买。这只股票就是腾讯，明明250港币已经很便宜了，却总想买在最低点，甚至有人将理想价位定在170港币。这就是人性所致，总是下意识的想要抄底。这样的例子放在股市吸引力上涨到2.93时数不胜数，因为吸引力最高到过3.2，内心总想下一次跌破3.2时再买。殊不知白白浪费掉了时间和机会成本，内心没有大概的估值范围，总是以历史股价为锚而不是估值。产生这种心理本质上还是预测股市波动的行为，内心潜意识里认为股价还有可能跌到上次的最低点。投资很简单但并不容易，突破人性的限制，时刻保持逆人性的理性思考、独立判断并不容易。注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币亿元。本周收益本周沪深300上涨0.56%，实盘净值上涨4.06%。2022年内收益从上周的-22.09%，变成本周的-18.93%。注：①收益率计算采用基金净值法，忽略资金进出对收益率的影响。②不包含新股收益。目标股票操作计划注：①净利润为预期净利润，单位为人民币。②分众传媒、陕西煤业采用席勒市盈率法估值，净利润选取为近十年净利润的平均值。③腾讯控股、古井B除净利润外其他数值单位为港币，基金的数值为基金净值。强烈申明本文为我个人投资记录，文中任何操作或看法，不作为投资推荐。市场有风险，投资需谨慎。本周重要事项宏观经济1.

财报内容分众三季报营业收入25.2亿，同比-34.11%，环比31.62%；归母净利润7.3亿，同比-52.23%，环比53.2%。数据很直观的反映了分众的经营情况，三季度对比二季度有所回升，但对比2021年三季度仍有较大差距。以2021年全年经营状况来看，如果经济环境恢复，分众的业绩大概是单季度营收35亿，净利润15亿，算是短期内可以遇见的巅峰。目前来看远没有恢复正常水平，今年的疫情防控政策对经济的影响远高于去年。大环境下居民消费信心下降，广告商减少了广告投放的数量和频次，同时疫情封控影响了办公楼上班人数减少，媒体框架覆盖人次减少影响投放效率。这些都对分众的业绩造成直接打击，尤其以一二线城市最为严重。在8月17日半年报发布后，我对分众下半年的预期是恢复到2021年的水平。目前来看过于乐观了，低估了疫情对经济的影响。当下全国各地都在上演同样的剧情，消费信心不足，与2021年的情况相差很大。本次三季报虽然业绩同比大幅下滑，但仍有一些数据是趋于乐观的，总体可以概括为以下六点结论：①三季度毛利率64.64%，高于一季度63.27%、二季度53.36%和2020年63.22%，略低于2021年67.43%。在毛利率上基本恢复到年初水平，与2020年疫情初期基本一致，与最巅峰的2021年差距很小了。②三季度归母净利率28.88%，对比二季度24.61%有所回升，但仍低于一季度31.63%和2020年33.06%，大幅低于2021年40.95%。毛利率取决于公司直接成本盈利能力，疫情主要影响了营收下降和净利率下滑。毛利润到净利润的过程还有三费率、信用减值损失、公允价值变动等，这些受疫情影响较大。目前来看三季度净利率还未达到一季度水平，这个数值也与实际生活中感受到的防疫政策一致。目前市场上对明年“放开”预期较高，如果真的“放开”，在逐步宽松的背景下可以对分众的业绩有较为乐观的预期。③应收账款+合同资产共18.6亿，处于近三年最低值。应收账款账期大幅缩短至67天，回款情况良好。应收账款账期=(应收账款+合同资产)÷当季日均营收，分众确认收入和应收账款的流程为签订合同后线下刊载广告，然后确认营业收入和应收账款，30天后开票，再给予30~60天的信用付款期。二季度受疫情影响巨大，应收账款账期上涨至91天，平均下来分众的客户都是卡在最后一天才付款。但所有客户中必然有很多长期优质客户付款期小于90天，那么也意味着有大量的客户拖到90天后才付款，同时二季度计提信用减值损失1.8亿。三季度回收账款情况有所好转，应收账款账期缩短至67天，说明二季度的款收到了很多，导致应收账款余额下降，账期缩小回款情况良好。④三季度销售收现/前季营收=151%，三季度信用减值损失仅0.5亿，再次说明三季度回款情况良好。同时由于分众的收现模式基本上是这个季度收到上个季度广告商的打款，所以也可以用当季销售收现/前季营收来观察分众的“销售收现率”。三季度销售收现率达到了151%，而二季度和一季度的销售收现率分别为70%和80%，再次说明三季度应收账款回款情况很好。度过二季度的最低谷后，大部分客户还是会安安稳稳打款的。⑤与二季度相比资产端变化不大，公司账上依然有类现金资产132.6亿，现金储备十分充足安全性很高。靠38.9亿经营资产（主要是30亿的使用权资产和6.6亿的固定资产）维持了单季度25.2亿的营收，商业模式依然优秀。⑥鉴于四季度国内疫情防控依然十分严峻，大概率无法回到去年单季度15亿净利润的水平，降低2022年全年净利润预期为30亿左右。截至三季度2022年净利润21.3亿，目前来看今年四季度疫情不比三季度更乐观，所以全年毛估估30亿即可。对分众的估值采用席勒市盈率法，计算近十年平均净利润后估值，四季度最终盈利了7/8/9亿对整体估值影响不大。原预期2022年45亿净利润改为30亿净利润，最终影响近十年平均净利润由40.6亿变为39.1亿，理想买点由781亿降低为753亿，变动幅度可以忽略。经营状况今年下半年新潮又展开了价格战，在网络平台上疯狂碰瓷，不知是为了盈利上市还是公司撑不下去了需要现金流。以现在的视角回头看两家的竞争情况，对分众的确是有影响的，新潮的广告主数量明显增多，甚至有一部分广告主出现了同时在分众和新潮投放的情况。事实证明经过价格战后对新潮的业绩有明显提振，也不可避免的影响到了分众，一些企业选择了分众+新潮双平台的投放策略。但新潮究竟拿下了多少市场份额无从得知，虽然出现了双平台投放的场景，但对分众的影响程度还要结合线下点位来看。本质上广告主投放广告是要推广产品，在计划时间内将产品推广引爆。目前全国的优质点位（写字楼点位）基本掌握在分众手中，而新潮更多的是在社区点位布局，投放效率和覆盖人群都比分众略差。当广告主决定投放时，其首先要考虑的一定是效果其次才是性价比，当然也有少部分追求低价的客户会被新潮吸引过去，但大概率都是些影响小创收低的小公司。所以目前的竞争环境下分众的护城河是大量的优质媒体点位，不出意外的话未来梯媒行业不会只有分众一家独大，会出现分众与其他小公司竞争的情况，但收入大头还在分众。同时，作为行业龙头分众牢牢掌握着提价权。所以即使新潮再怎么打价格战，很难改变目前的竞争格局。破局点在于楼宇点位覆盖，而恰恰与物业洽谈租金上分众也并不怂新潮。新潮在2019年已经展开过价格战，被“揍”过一顿后相信其不会没有教训，后来展开了与分众不同的社区差异化路线。此次价格战不管出于什么目的，即使是新潮在A股顺利上市，都未尝不是一件好事。任何行业都存在竞争，一方面可以使分众时刻保持增长活力。同时上市后新潮的数据也会更加透明，方便投资者进行跟踪分析。最后，用两段关于竞争正面价值的话来收尾：人们总是习惯性地以为市场上的竞争对手越少越对自己有利，但是，一旦没有了竞争对手，事业往往会止步不前。以零售行业为例，如果一家店铺的周围没有任何同业竞争者，那么顾客可能只是由于受到交通上的限制，无奈地进店消费。久而久之，店铺经营者将变得得过且过，产生麻痹懈怠的情绪，失去对产品和服务进行变革创新的动力。——711创始人铃木敏文如果百事可乐不存在的话，我也会尝试去发明出一个宿敌来。竞争使得双方都时刻保持警惕，促进我们不断精益求精，我们都是强大的竞争者。——可口可乐董事会主席郭思达👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

本周指数走势本周股市集体回血，大概跟最近的防疫政策有关，虽然官方没有发布相关文件，但预期已经提前反映在了股价上。有传言称明年三月份左右会有变动，不过消息真假无法判断，宏观波动不影响长期持股，我们不去追政策追热点，全程关注企业基本面即可。从大盘来看中证800上涨6.3%，十年期国债收益率有所上涨，综合下来使股市吸引力回到黄金级。不过目前市场依然是显而易见的低估，有钱的话可以继续加，没钱就满仓享受股价波动。注：①股市吸引力指数=(1/中证800PE)/十年期国债收益率，代表股市相比债市的吸引力大小。②PE分位点为10年期分位点，代表当前估值在历史10年中处于什么样的位置。本周交易无目前持仓下表中腾讯控股、古井B单位为港币，其他标的单位为人民币亿元。注：①持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；

文章是周二写好的，准备放在周记里发的，担心连带周记整篇阵(he)亡(xie)，所以提前发出。不过昨天官方公布腾讯和联通成立合营公司的事情，可能观点有些变化。既然已经写好了删掉有些可惜，一些结论仍然适用。虽然最终联通与腾讯成立了合营公司，但先前的谣言仍然让人心有余悸，如果未来无事发生那最好不过，但现在的大环境下我们必须做好最坏的打算。10月31日，市场传闻称，以中信为首的财团正在接洽腾讯南非大股东，拟全额收购其手中的腾讯股票，拿下腾讯控股权。早在上周就有传闻称中国移动将要入股腾讯，现在又传闻中信入股，市场上三人成虎，虽然没有官方新闻披露但想必不是空穴来风，我们必须提前思考事情的结果。简单科普下中信集团，中国中信集团有限公司为中央金融企业，主要业务集中在金融、实业和其它服务业领域。2021年上市公司中信股份营业收入7089亿港币，净利润1003亿港币，净资产11656亿港币。中信股份由中信集团持股78.13%，中信集团由GW院100%控股，总部设定在北京市中国尊，是北京最高的建筑地标。所以如果中信入股腾讯可以看做纯正的国资入股，对腾讯的利弊取决于本次入股的目的。目前可以想到的有三个：①出于投资目的，腾讯每年营收和净利润巨大且主要来源于国内。以前利润大头属于南非大股东，中信入股后获取大部分利润分成。②出于监管和指导目的，入股后派驻人员在腾讯内部。（1）可能进入董事会参与经营决策；（2）也可能类似DJ部的模式，只是派驻一些人员但不进入决策层；（3）还可能与收购前一样，南非大股东只派驻非执行董事但完全不干预经营。③一些系统性风险。我们现在无法猜测入股的目的到底是什么，但DJ部的模式是一直都有的，监管和指导互联网企业发展没必要如此大费周折。以往腾讯在配合监管上都是极力乖巧的优等生，例如极其严格的防沉迷系统、设立共同富裕基金等。但只是出于投资目的的话，目前南非股东手中的股票价值5654亿港币（以股价210港币/股计算），掏空半个中信去入股腾讯真的值吗？依然让人揣摩不透。虽然传闻称是以中信为首的多个财团入股，但仍是一笔不小的费用。当下外汇储备正值紧张关头，完全没有必要。从另一个角度来说，中信想买南非大股东就想卖吗？从今年Naspers的减持态度可以看出是大股东惜售的，要不然也不会设定每天的卖出上限。当然这些就是中信与Naspers洽谈的事情了，我们操心也没用。由于无法揣摩收购的目的，笔者认为这件事有一定的可能性但不大。如果事情真的发生了，对腾讯产生重大影响的就是入股后进入决策层指导企业经营，这将影响腾讯未来的发展预期，带来利润增长的不确定性。但如果只是出于投资目的或与南非大股东一样仅做为非执行董事，可看作中性吧。虽然国资入股会加大监管力度，但入股后成为“国企”可能在未来经营上多开一些绿灯。👇点点关注不迷路👇喜欢的话，点个在看支持下👇

能买入贵州茅台是我投资以来一直期望的事情，不仅在于其持续增长的市值，更重要的是其增长背后的高确定性。奈何资本并不傻，茅台股价一直稳如老狗，从2021年至今从未跌破过合理估值。今年3月15日最低跌到1581元，但也比我设定的买点1500元有差距。从合理估值重仓本身就是一件风险很高的策略，必须严格按照预设计划执行，防止被短期股价波动干扰。315后茅台一路上涨三个月股价突破2000元，从7月初到10月初一直处于横盘波动，股价在1800元以上活动。10月10日股价单天大跌4.62%至1800元以下，我做出1650元~1700元加仓的计划。背后的逻辑与年初一样，只是净利润成长使合理估值中枢上移。1500元买点=630*30/12.56=1504元，1650元买点=710*30/12.56=1696元，前者是茅台今年的合理估值，后者是明年的合理估值，价格变高但买入的股权盈利能力也更强，都代表了当时茅台的正常价格。股价在1700元附近短暂停留后，10月19日下跌3.39%，而后以1666元价格买入。但买入后便直线下跌，本周最低跌破1400元。说内心没有一点波动是不可能的，10月24日创下实盘单天最大跌幅，收益率从-20.26%跌至-25.78%。正常人都会想：如果能在大跌之后买入该多好，我也有过这种想法，这是投资活动中的人性，但股价无法预测。我对整个投资过程重新思考，有哪些是可以规避的错误，有哪些是无法规避的事实。反思的前提是不能被最近股价的大跌所影响，甚至倒推出茅台是个不好的企业，这是典型的屁股决定脑袋，被股价决定了企业基本面。茅台的基本面自始至终都没有变化，今年1400元的茅台比去年2500元的茅台盈利能力还更强了，未来的净利润还会创下新高，增长的确定性依然很高。本次大跌的具体原因我也不清楚，但市场上大体还是围绕一些老生常谈的问题：清库存、禁酒令，只不过这次多了一个资本外流。这些问题影响到茅台的基本面了吗？如果影响了，是可以提前预料到的吗？首先清库存是不会影响到茅台的，可能影响到洋河这些企业，茅台酒的销售根本无需清库存。在白酒销售上只有茅台是供不应求的，3000多元零售价与1499元建议零售价之间存在巨大的价差，而茅台的成交价又受供需关系影响，即使需求下降那么成交价下跌到一定幅度自然会有大量的人购买。所有的酒企都可能会清库存，唯独茅台不会，这一点无需过多解释。至于禁酒令，早在2012年就出现过的事情，后面几年的发展是验证问题真实性最有力的答案。那么引起近期大跌的最主要的问题可能就是资本外流了，由于美联储加息带来的贷款利率提高，大量的国际资本从中国流出。一方面是十年期国债收益率上涨使股票估值中枢降低，另一方面原本利息极低的资金成本突然大涨，使得国际资本必须重估对股票资产投资的性价比。当股权的不确定性无法与收益预期匹配时，外资就会流出。或买入无风险的美元国债，或选择性价比更高的股票，或先偿还贷款，等负债成本降低后再贷出回流中国市场。这是资本外流最根本的逻辑，港股受此影响更为严重。清库存预期和禁酒令使茅台的股价跌破1700元，进入加仓区域。但外资出逃使股价继续下跌，如果重新选择一次，我能预测到这个即将发生的风险吗？答案是不能，老唐也不能，即使神如巴菲特，在整个投资生涯哪次预测到了宏观经济风险而提前卖出呢？任何人都没有办法预测未来发生的事。但买入后大跌是实实在在发生了的，这不紧让我想起去年对腾讯的加仓。从合理估值上沿592元开始买入，后面边下跌边加仓。腾讯和茅台的建仓都略显着急了些，但估值逻辑是没有问题的，都是以合理估值买入中国最优秀的股权。只不过买入后股价都在短期内大幅下跌，如何规避这种情况？我想了一下没有办法，以合理估值买入的潜在场景就是承受股价从合理估值跌到低估的可能性。但如果不以合理估值买入，设定更低的买点，有可能会因此错过买入时机。像3月15日那样，股价没有跌到合理估值便反弹。所以到底能否从合理估值买入，取决于买入企业的确定性是否值得这样做，确定性能否使企业基本面被破坏的风险降到足够低。对于腾讯和茅台而言是能的，所以再重新来一次的话，我很难将买点降低。相比短期内账户浮亏的难受，股价回归合理后却没有买入更让人痛苦。就像《非诚勿扰》里的一句台词：曾经的我你爱答不理，现在的我你高攀不起。股价下跌永远不是投资的风险，基本面破坏才是投资最大的风险。

披露规则变更从半年报开始，美团简化了分部报告的披露规则。原分部报告分为餐饮外卖、到店酒旅、新业务及其他三大类，每大类下面披露具体的佣金收入、在线营销收入、其他服务及销售，形成了“九宫格”式的展现方式。这种划分方式使美团的经营过程像“小透明”一样展现在股东面前，基本可以计算出想要的任何数据，并且核心赚钱业务酒旅的营收利润一目了然，可以很轻易地分析出美团的商业模式。旧分类方式示例：从今年的半年报开始，美团将业务分为核心本地商业和新业务两部分披露，其中核心本地商业包括原餐饮外卖和到店酒旅分部，加入了原本分为新业务的美团闪购、民宿和交通票务。新业务包括美团优选、美团买菜、快驴、网约车、共享单车/电单车、充电宝、美团收银及其他新业务。重新划分业务分部，对投资者来说直观感受就是披露信息更少了，无法直接分析最重要的餐饮外卖数据，将无法计算外卖的真实佣金费率和在线营销收入，前者决定了美团外卖的核心收入，后者决定了外卖商家的推广意识培养程度和外卖流量的算法效率，是未来重要的营收增长点。所以从结果来说，对收入的模糊化一定是管理层的意愿，可能是出于对数据的保密目的，使得竞争对手无法通过财报复盘美团的扩张策略，也可能是其他的种种原因。但对于投资者来说的确是个很不好的消息。其次，美团破天荒的将闪购从新业务分部拿出，放到了与餐饮外卖和到店酒旅同级别的类目下，说明闪购已经具备一定规模化，并且标志着美团将其作为近几年的重要发展方向。大胆预测一下，未来外卖业务的增量将由闪购贡献大头，美团闪购将成为中国第二代电商。OK我们进入财报数据阶段，详细的内容我就不挨个阐述了，网上的财务数据非常多。这里仅列举一些我看到的美团的未来，同时也了解一下现东家的发展规划。核心本地商业二季度营业收入509亿，环比上涨9.94%，略超出预期，大概率是疫情带来的增量，但究竟是哪个业务增长了，我们慢慢看。核心本地商业收入378亿，由于一季度披露口径不同，无法直观对比，但可以粗略计算一下。一季度餐饮外卖+到店酒旅收入共318亿，相当于二季度上涨了60亿，其中二季度的民宿和交通肯定比较差（疫情哪有住民宿的），到店酒旅营收也有大幅下滑，所以增长的60亿大概率是餐饮外卖和并表美团闪购贡献的。在利润上，一季度餐饮外卖+到店酒旅经营利润51亿，二季度核心本地商业经营利润83亿，涨幅非常大。同时，一季度配送服务收入135亿，配送成本172亿，餐饮外卖交易笔数33.6亿笔，可以计算出美团每送一笔外卖订单亏损1.1元。而二季度配送收入160亿，配送成本172亿，即时配送交易笔数41亿笔，注意这里变成了即时配送交易而不是餐饮配送交易，加入了美团闪购的订单，每笔配送亏损变为0.29元，亏损额度大幅降低。这里可以推测，美团闪购业务的配送体系一定是赚钱的，其收费扣点比餐饮外卖要高很多，所以使每笔配送亏损金额大幅降低。同时，二季度美团闪购日均订单430万单，所以二季度共3.96亿单，占即时交易订单的9.6%，规模相当于餐饮外卖的十分之一，但盈利能力远高于餐饮外卖的十分之一。继续往下看，核心本地商业佣金收入125亿，一季度餐饮外卖+到店酒旅佣金收入107亿，上涨了18亿，占一季度比16.82%。值得一提的是，很多人认为美团二季度增长是因为疫情带来的餐饮外卖上涨，其实不然，疫情只会导致餐饮外卖业务GMV严重下滑，收入的上涨主要靠其他业务带动。由于二季度餐饮外卖和到店酒旅收入均有大幅下滑，大概率是并表美团闪购带来的收入上涨。二季度在线营销服务收入73亿，一季度为67亿，上涨了6亿，占一季度比8.96%，说明美团闪购业务的推广营销变现能力较餐饮外卖更弱。新业务在新业务上，二季度收入142亿，一季度收入145亿。由于二季度将美团闪购从新业务中剔除，所以二季度新业务的基数是比较低的，在这种情况下营收仍然保持了与一季度持平。可以看到二季度总营收环比一季度上涨了46亿，核心本地商业在将美团闪购并表后上涨60亿，我们假设这60亿就是美团闪购的收入，那么二季度新业务在“剔除”了60亿后保持了环比下降3亿，说明口径一致的话新业务营收提升了57亿，这57亿从何而来，大概率是美团买菜和美团优选。其中，二季度新业务的其他服务及销售收入138亿，一季度为119亿，上涨19亿可以看做为美团买菜提升的一部分。二季度新业务的佣金收入3.2亿，一季度为23亿，下降了大约20亿。由于美团闪购的收入主要体现在佣金和配送收入上，所以可以推测，二季度美团闪购的佣金约为20亿，配送收入毛估估25亿（二季度提升值），所以二季度美团闪购的收入约为20+25=45亿。二季度新业务的其他服务及销售收入被美团闪购“拿走”25亿的配送收入，那么实际提升值约为19+25=44亿，主要是美团买菜的收入上涨，小部分由美团优选增长，与总营收上涨46亿基本吻合。为什么是买菜贡献了大头，优选贡献了小头？其实很好理解，在二季度疫情严重的情况下，交通运输不便，几个重要的一线城市必定关闭了优选业务（北京从4月一直关到现在都没有开），但在二三线城市，随着竞争对手逐渐倒下，市占率在一步步提升。而美团买菜每天供不应求，也带来了非常高的增长。总结总结一下，二季度总营收环比上涨46亿，其中主要由美团买菜贡献约44亿（实际应该略低于这个数值）。核心本地商业收入上涨60亿，其中由于并表美团闪购带来了约45亿的上涨。而新业务虽然剔除了美团闪购的收入，但二季度美团买菜增长强劲，所以仅下降了3亿。前面看到核心本地商业佣金收入仅上涨18亿，而并表美团闪购就带来了20亿的提升，同时可以推测二季度餐饮外卖和到店酒旅总收入是下滑的。总体来看，美团给市场交出了一份超预期的答卷，在疫情严重扩散的二季度，大多数上市公司都受到了比较大的影响。而美团在这种情况下，依靠居民对生鲜日用品的需求上升，使得自营业务美团买菜大幅增长，同时在美团闪购上也有大量的超市商家入驻，带来了订单的高速增长。虽然4、5月份外卖单量有所下滑，但在6月份迅速恢复，体现出外卖极强的刚需性。在这种时候要对未来放低预期，二季度的增长主要依靠疫情期间居家无法外出带动订单量上涨，所以三季度的美团买菜和美团闪购可能会出现不增长甚至下降。但外卖大概率会环比增长，恢复疫情前水平，同时酒旅和票务会在三季度逐渐恢复，四季度恢复正常。以上就是美团二季报的分析内容，观点仅抛砖引玉，切勿做为投资依据。觉得文章不错，欢迎评论、关注、点赞，您的支持是我更新最大的动力。

二季度腾讯交出了一份“好又不太好”的财报，非国际财务净利润有所上涨，让人眼前一亮，但营业收入却小幅下滑，增长主要靠降本增效维持。文章较长我们慢慢聊，下面是本文目录。1.业绩概览