文/阳光时代律师事务所公司与投融资业务部 朱昌明 金逸凡
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【混改案例】混改为中药企业证券化铺路 | SOLAR股权投融资
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一、混改背景
浙江中医药大学中药饮片有限公司（以下简称“中药饮片公司”）前身是浙江中医药大学中药饮片厂，2011年10月改制更名为浙江中医药大学中药饮片有限公司。公司以中药饮片炮制生产、销售为主，兼中药炮制机理、炮制技术、炮制工艺的研究及炮制科技成果中试转化和新型中药饮片的开发，生产加工中药饮片品种达800余种，是浙江省内最大的以生产加工中药饮片为主的企业。
2017年4月，中药饮片公司被确定为浙江省首批国有控股混合所有制企业员工持股试点企业之一，此次增资项目完成后，公司将成为由国有控股、民营资本参股、员工持股的混改所有制企业，增资扩股后注册资本金达7000万元人民币。
此次的增资扩股是浙江中医药大学中药饮片有限公司混改计划的第一步，通过引入民营战略资本，调整公司资本结构与内部治理结构，同时募集资金用于厂房的翻新和煎药中心的改造，提升公司运营效率及产品研发质量，形成新的利润增长。
二、项目混改模式介绍
（一）增资扩股
据浙江产权交易所披露的本次中药饮片公司的增资项目显示，本次混改拟征集1家符合条件的投资人，合计拟新增注册资本2116.540768万元，增资比例为8.6589%，最终增资价格不低于2116.540768万元。
根据浙江产权交易所2018年5月11日发布的成交公告显示，项目摘牌方为绍兴市柯桥区天堂硅谷恒煜股权投资合伙企业（有限合伙）；投资金额2116.540768万元；持股比例为8.6589%。
根据公开信息显示，中药饮片公司已于2018年6月15日完成了本次混改的工商变更登记工作，可以看出中药饮片公司引进战略投资者的同时也完成了员工持股。变更后，中药饮片公司股权结构如下图：
股东名称 | 原出资比例（%） | 增资后出资比例（%） |
浙江汇源投资管理有限公司 | 60 | 51 |
浙江中医药大学资产经营有限公司 | 40 | 34 |
绍兴市柯桥区天堂硅谷恒煜股权投资合伙企业（有限合伙） | - | 8.6589 |
宁波合合投资合伙企业（有限合伙） | - | 6.3411 |
（二）员工持股
根据中药饮片公司增资项目公告，公司共有员工510人，本次混改采用“增资扩股＋员工持股”的模式，而持股员工将优先设定在关键岗位工作，并对公司经营业绩和持续发展有直接或较大影响的科研人员、经营管理人员和业务骨干纳入计划，持股人数共计27人，约占职工总人数二十分之一。持股员工合计持股比例为6.3411%，持股平台为宁波合合投资合伙企业（有限合伙）。
三、混改解析
（一）混改过程合法依规
中药饮片公司此次混改贯彻了两大原则，一是严格规范操作程序，二是着力抓好员工持股试点工作。此次混改工作严格按照《国务院关于国有企业发展混合所有制经济的意见》（国发〔2015〕54号）和国务院国资委32号令有关要求执行，严格把关，规范操作，认真履行审计评估、方案审批等工作，落实企业国有资产进场交易制度，确保混改全过程规范有序。同时，按照国资发改革〔2016〕133号和浙国资企改〔2016〕10号等中央省市文件要求，进一步细化完善员工持股方案，严格履行有关决策和审批备案等程序，扎实有序开展了本次员工持股试点工作。此外本次员工持股充分听取了员工意见，落实政策宣讲和重要信息披露工作，切实保障员工的知情权和监督权。
（二）通过混改改善法人治理结构
根据中药饮片公司增资扩股过程中披露的公开信息，中药饮片公司通过此次混改从国有独资变为协调运转、有效制衡的法人治理结构。增资完成后中药饮片公司的治理结构安排如下：
1.董事会，由7名董事组成，其中浙江汇源投资管理有限公司推荐3名，浙江中医药大学资产经营有限公司推荐2名，战略投资者推荐1名，职工董事1名。
2.监事会，由3名监事组成，其中浙江汇源投资管理有限公司推荐1名，浙江中医药大学资产经营有限公司推荐1名，职工监事1名。
3.中药饮片公司实行董事会领导下的总经理负责制。
根据公开数据显示，作为中药饮片公司大股东的浙江汇源投资管理有限公司属于浙江省国际贸易集团有限公司的全资子公司，具有国资属性。此次混改后中药饮片公司董事长预计仍由原国资股东委派产生，战略投资人委派的董事在董事会中占有一个席位，因中药饮片公司实行董事会领导下的总经理负责制，混改后的中药饮片公司总经理预计也由国资股东方委派。混改成功后，原国资股东浙江汇源投资管理有限公司及浙江中医药大学资产经营有限公司合计持有中药饮片公司85%的股权，仍可保持对中药饮片公司的绝对控制权。新进战略投资人可委派董事一名，共同参与经营，协调运转、有效制衡的法人治理结构。
（三）战略投资者选择
根据浙江产权交易所公开披露的信息，中药饮片公司此次增资项目投资人资格从投资人资信状况、股东背景、股权转让方面均作了较为详细的说明：
中药饮片公司增资项目投资人资格条件 |
（1）战略投资者应为在中国依法有效存续的非国有的企业组织。 |
（2）战略投资者财务状况良好和具备较强的支付能力，实缴注册资本不低于2亿元（须提供验资报告、审计报告或股东出资证明及银行进账证明等材料）。 |
（3）战略投资者及其关联企业不得从事或投资与浙江中医药大学中药饮片有限公司主营业务构成同业竞争的业务。 |
（4）战略投资者须承诺自完成本次混改股权工商变更登记之日起至浙江中医药大学中药饮片有限公司证券化完成前不得将所持有的浙江中医药大学中药饮片有限公司股份转让给外部股东，若浙江中医药大学中药饮片有限公司自完成本次混改股权工商变更登记之日起2年内未能实现证券化的，则战略投资者可将其所持的浙江中医药大学中药饮片有限公司股份进行转让。 |
（5）若增资完成后浙江汇源投资管理有限公司将持有的浙江中医药大学中药饮片有限公司股权注入相关上市平台，战略投资者须承诺无条件同意上述股权转让事项。（提供书面承诺） |
可以看出，本次增资项目主要对战略投资者的资本实力、股东背景，行业背景作了一定要求，对于要求战略投资者的非国有背景凸显了此次混改的决心。根据上述条件，中药饮片公司有被大股东浙江汇源投资管理有限公司将持有的股权注入相关上市平台的战略考虑，因此此次增资对战略投资人股权转让的限制性条件作了详细的说明。可以预见，若中药饮片公司自本次混改后成功实现证券化，战略投资人的投资回报率将是可观的。
（四）通过混改为上市铺路
从项目成交公告可以看出，摘牌方绍兴市柯桥区天堂硅谷恒煜股权投资合伙企业（有限合伙）属于投资管理类公司，与中药饮片公司不存在业务上的带动关系，而是以纯资本投入的形式为中药饮片公司提供支持。该项目挂牌时，增资用途也写明募集资金用于厂房的翻新和煎药中心的改造，投资人资格条件中明确指出混改完成之日起两年内不得退出，除非中药饮片公司未能实现证券化。
经查询公开信息，战略投资人绍兴市柯桥区天堂硅谷恒煜股权投资合伙企业（有限合伙）的管理合伙人为浙江天堂硅谷恒裕创业投资有限公司，该合伙企业系浙江天堂硅谷资产管理集团有限公司（以下简称“天堂硅谷”）旗下私募基金产品。天堂硅谷具有丰富的资本运作经验，相信中药饮片公司在选择战略投资人的时候正是看中了天堂硅谷在资本市场的影响力，可以为后续上市工作提供有力支持。
因此，中药饮片公司在本次混改中的各项工作的目的均在于充盈资金、扩大规模，为上市铺平道路。另一方面，本次增资完成后引入的民营资本只占到增资后总股本的8.6589%，国有资本仍占有绝对控股地位，混改力度相对较小，中药饮片公司的下一步计划是改制上市，为了满足上市的要求，相信中药饮片公司后续还会有持续的引资动作。
（五）员工持股美中不足
中药饮片公司通过本次混改实现了员工持股，并设立了员工持股平台宁波合合投资合伙企业（有限合伙），此举可有效提高员工积极性。但值得关注的是，上述持股平台的执行事务合伙人并未出现在中药饮片公司董、监事名单中。虽然中药饮片公司未详细披露其员工持股计划，但可以推测中药饮片公司员工持股平台的执行事务合伙人由公司中层干部担任。因执行事务合伙人有权代表员工持股平台参与中药饮片公司股东会并形式表决权，中药饮片公司此举可能在未来产生公司股东投票权不集中的风险。
朱昌明 合伙人
杭州办公室 公司与投融资业务部
业务专长：私募股权投资法律服务、股权激励与合伙人制度设计、IPO法律服务、公司设立与清算法律服务、企业改制重组法律事务、国企混改法律服务
金逸凡 律师
杭州办公室 公司与投融资业务部
业务专长：企业风险管控；劳动争议仲裁、诉讼；商事争议解决
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