CDR投资探讨

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关于最近热门的CDR，我们认为有3点影响：1）相关标的短期有可能出现明显上涨和溢价；2）中长期表现取决于基本面，走势会出现分化；3）CDR的出现会带入成熟市场的投资理念和价值判断方法，过去炒作的机会会越来越少

稀缺性、缺乏套利机制等因素，可能使得CDR标的短期出现明显上涨和溢价

A股目前科技板块市值相比成熟市场偏低。A股科技板块市值占比仅8%，而美股占比达到23%

同时，A股科技股集中在偏硬件的领域，互联网板块缺失。而美股中概股中科技公司目前市值就达到近6万亿人民币规模，相当于目前A股总市值11%，算上腾讯等港股科技公司就更大了。

海外科技公司通过CDR实现国内上市，无疑可以改变上述情况，同时由于市值排名靠前公司都是所在领域的龙头或者龙二，具有稀缺性（非上市独角兽公司通过发行CDR实现两地上市，也是类似情况）

目前除和港股之外，A股同美股等海外市场没有互联互通机制，因此不同于美股ADR、台股TDR和港股HDR，大陆CDR和原股上市市场没有套利机制，即使出现明显溢价情况，也没有跨境套利机制来抹平差价

对比美股ADR，由于套利机制存在，ADR价格和原股价格，没有明显价格偏差，即使上市首日差距也不大

台股TDR，相对ADR，基础股票转化为TDR有限制，导致跨市场套利有一定约束，上市初期热门股出现了明显溢价的状况，比如康师傅和恒大健康上市首日相比港股溢价率都达到了25-40%，后续短期走势非常分化，但最终价值和基础市场匹配

CDR和基础市场没有互联互通机制，无法实现套利，加上标的稀缺，还有几千亿亿战略配售基金加持并锁定3年期，短期有可能出现明显溢价的情况，并且有可能较长时间保持一定溢价水平

AH市场长期面临A股相对H股溢价情况，即使目前有沪深港通的情况下，依然有20%左右溢价率，同时大部分个股A股有30%以上溢价。CDR可能会有类似情况

以在三地上市的航空股为例，东方航空和南方航空ADR相对港股几乎平价，分别折价1%和0.5%，而A股两家公司仍然有分别高达46%和51%的溢价率

中长期看，CDR内部会分化，价格还是由基本面决定。短期的溢价不代表中长期的收益

站在3年的维度看，ADR和TDR中的代表公司走出了不同的股价走势

对于存量A股来说，过去普遍存在着牵强进行海外映射投资的情况，比如遇到海外云计算或者电商股价表现突出，就简单类比从A股挑出类似的公司买入，对基本面不深究，对估值方法进行简单套用的情况，过去还存在赚钱机会。但随着机构投资者比例提高、公司之间竞争力明显分化，A股市场已经出现向成熟市场靠拢的趋势，这两年即使是同行业公司之间，股价走势也开始出现明显分化，不仅看利润表的基本面，还要看现金流量表、资产负债表。随着CDR发行上市，更多优质公司回归A股，炒作逻辑的机会会越来越少，基于基本面的投资和行情的分化会越来越明显。

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