Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第128期

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—Christopher Morley

    报告摘要

一、投资摘要

 1:  10年期美债利率单周反弹超过20个基点。

 2:  中性利率预测过低支撑美国通胀压力。

 3:  七月美国劳动参与率小幅下降0.1%。

 4:  七月美国非农就业人数升至5个月最高。

 5:  国内大类资产短期波动率或触底反弹。

 6:  沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

 7:  中国10年期国债远期套利回报周度更新。

 8:  离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

 9:  铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

  二、风险提示

   中东地缘政治风险加剧

报告正文

美联储官员频繁发表鹰派言论，强化进一步大幅加息的预期，加上美国ISM服务业采购经理人指数（PMI）反弹，10年期美债利率自4个月低点2.6%触底反弹，其中8月3日10年期美债利率上行17.5个基点，创下过去10年第六大单日升幅，8月3日至8月5日10年期美债利率累计上行23个基点。6月议息会议释放“过山车”式加息路径，利率市场一味押注以经济衰退解决高通胀，其原因是美联储低估了通胀持续性，金融市场低估了美国经济的韧性，这体现在货币政策上就是中性利率预测过低，点阵图倒挂引发10年期美债利率下行，从而支撑了美国房价上涨的动能，反过来强化了美国的核心通胀压力。7月美国劳动参与率从62.2%降至62.1%，主要是受到中青年美国人劳动参与率下降的拖累。20-24岁美国人劳动参与率下降0.1%，25-34岁美国人劳动参与率保持不变，35-44岁美国人劳动参与率下降0.3%，与此同时45-54岁美国人劳动参与率上升0.2%，55岁以上美国人劳动参与率上升0.1%，美国劳动力市场供给的修复依旧缓慢。7月美国非农就业人数增加52.8万人，高于此前市场预期值的两倍，也比6月非农就业数据高出12.8万人，触及今年2月以来最高水平。强劲的就业数据说明，美联储大幅度加息，并未损及美国经济内生增长动能，此前金融市场对于美国经济衰退的定价不攻自破，相应美国经济软着陆的前景重新得以增强。国内大类资产的波动率持续下行，其中10年期国债期货30天历史波动率降至2.2%，接近6月份的极低水平。沪深300指数30天期权波动率降至22.7，接近今年3月的低点。离岸人民币30天期权波动率降至5.2，也处于今年4月的低位。中美央行货币政策的有序衔接仍然难以兑现，国内大类资产波动率的下行将难以持续。权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止8月5日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为3.7%，位于过去16年平均值水平以上，比2020年4月的水平低205个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报略显不足，估值水平仍有回落空间。1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止8月5日，中国10年期国债远期套利回报为81个基点，比2016年12月的水平高111个基点。美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止8月5日，美元兑一篮子货币互换基差为-18.6个基点，Libor-OIS利差为13.7个基点，显示离岸美元融资环境收紧有所缓解。铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止8月5日，铜金比回落至4.4，离岸人民币运行在6.8；二者背离有所修复，近期人民币汇率明显走弱，伦铜下行压力释放。以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止8月5日，国内股票与债券的总回报之比为27，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报已经回归均值水平，股票资产相对固收资产的吸引力重新增强。

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