Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第116期

根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。

本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。

Nothing is so firmly believed as that which we least know.

—Michel De Montaigne

    报告摘要

一、投资摘要

 1:  美国4月CPI同比降幅大幅低于预期。

 2:  海外投资者削减在岸人民币资产敞口。

 3:  美国实际利率低迷削弱美股上行动能。

 4:  纳指与道指的估值差异接近正常水平。

 5:  离岸人民币汇率走弱加剧越南股市下跌。

 6:  沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

 7:  中国10年期国债远期套利回报周度更新。

 8:  离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

 9:  铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

  二、风险提示

   粮食食品价格上涨引发中东地区动荡

报告正文

4月美国CPI同比降至8.3%，低于前值8.5%，高于预期值8.1%。其中，食品价格贡献1.25%，比上月上升0.07%；房租贡献1.69%，比上月上升0.05%；其他核心CPI项目贡献2.22%，比上月上升0.22%。二手车价格贡献0.92%，比上月下降0.51%；能源价格贡献2.18%，比上月下降0.11%；商品消费与服务消费正在交替支撑美国名义通胀水平。中国央行的最新数据显示，3月海外投资者持有的在岸人民币资产合计1.13万亿美元，比2月份下降870亿美元；海外投资者持有资产占中国GDP的比重为6.2%，比2月份下降0.63%。3月份美联储进入加息周期，美元指数逼近100整数关口。海外投资者削减包括中国在内新兴市场资产敞口。  中长期看，美国实际利率越高，标普500指数上涨速度越快，反之亦然。美国作为消费驱动的经济体，实际利率快速下行反映名义通胀加速走高，这必然引起家庭实际收入和消费支出的回落，从而拖累企业盈利和美股上涨。可以说，实际利率和股市并非线性关系，它取决于股市上涨的驱动力是流动性还是盈利。年初以来，纳斯达克指数下跌24%，前瞻市盈率从35倍降至24.7倍；道琼斯指数下跌11.4%，前瞻市盈率从19倍降至17倍；二者的估值差异从16倍收缩至7.8倍，接近2020年3月的水平。实际利率上行，引发的科技股估值下行压力基本释放完毕。随着美国CPI同比触顶回落，实际利率上行和大宗商品回落，有利于科技股朝着重新跑赢的方向发展。离岸人民币汇率从6.35降至6.8，这加剧了海外投资者减少新兴市场股市敞口的速度，MSCI新兴市场指数从1145降至1004，跌幅12.3%。一些新兴市场经济体股市跌幅更大，尤以越南股市最为明显，胡志明指数从1516降至1182，跌幅22%。未来美联储缩表或进一步推高美元指数，短期新兴市场股市的压力犹存。权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止5月13日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为3.8%，位于过去16年平均值水平以上，比2020年4月的水平低195个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报略显不足，估值水平仍有回落空间。1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止5月13日，中国10年期国债远期套利回报为71个基点，比2016年12月的水平高101个基点。美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止5月13日，美元兑一篮子货币互换基差为-23.7个基点，Libor-OIS利差为14.5个基点，显示离岸美元融资环境收紧有所缓解。铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止5月13日，铜金比反弹至5.1，离岸人民币位于6.8；二者背离完全反转，近期人民币汇率明显走弱，伦铜下行压力加大。以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止5月13日，国内股票与债券的总回报之比为25.8，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值尚未结束，股票资产相对固收资产的吸引力有待增强。

每周大类资产配置图表精粹系列

更多投研报告