Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第122期

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Poetry and art and knowledge are sacred and pure.   

—Mary Ann Evans "George Eliot"

    报告摘要

一、投资摘要

 1:  影子短期利率显示日本央行需要加码宽松。

 2:  按揭贷款实际利率低迷加大美国通胀压力。

 3:  外资持续降低人民币资产的风险敞口。

 4:  海外投资者日股抛售规模创27个月最大。

 5:  两年期德债利率创下14年最大单日跌幅。

 6:  沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

 7:  中国10年期国债远期套利回报周度更新。

 8:  离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

 9:  铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

  二、风险提示

   俄乌冲突进一步恶化

报告正文

影子短期利率（Shadow Short Rate）可以量化超常规货币宽松措施，并转化成常规的名义利率。2019年8月以来，日本央行的影子短期利率从-4.6%回升至-2.3%，升幅高达230个基点，这意味着日本央行的货币政策一直处于边际收紧状态。考虑到2021年日本产出修复完全停滞，未来日本央行更倾向加码货币宽松措施，而非实质上收紧货币政策。尽管30年期按揭利率升至6%，但在高通胀环境中，30年期按揭贷款实际利率只有-3.3%，处于至少30年以来的最低水平，这成为美国房价加速上涨的重要原因。房价加速上涨进一步带动房租走高，使得美国核心CPI居高不下。为了有效的抑制名义通胀压力，美联储需要通过加息和缩表，进一步推升10年期美债利率和按揭贷款利率。随着美联储开始加息和缩表，外资持续降低境内人民币资产的风险敞口。截止5月31日，海外投资者持有的人民币资产规模从1.13万亿美元降至1.07万亿美元，减少600亿美元。海外投资者持有的人民币资产占中国GDP比例从6.2%降至5.9%，下降0.3%，触及2020年9月以来最低。日本央行坚持现有货币宽松立场，其与美联储的货币政策差异不断拉大，日元大幅度贬值，年初以来日元兑美元贬值接近18%。海外投资者持续抛售日股。截止6月24日，非居民部门的日股净投资下降9425亿日元（72.5亿美元），创下2020年3月以来最高跌幅，相应的日经225指数下跌2.9%。欧洲央行6月议息会议发出明确的加息信号，金融市场预计9月份欧洲央行存款便利利率回升至零。如此清晰的加息预期之下，两年期德债利率却并未明显上行，反而出现了2008年金融危机以来最大的单日跌幅——6月23日，两年期德债利率下跌24.9个基点，短期德债的避险需求增加，显示投资者担忧欧洲央行加息或加大南欧国债市场的动荡。权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止6月24日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为3.3%，位于过去16年平均值水平以上，比2020年4月的水平低245个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报略显不足，估值水平仍有回落空间。1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止6月24日，中国10年期国债远期套利回报为69个基点，比2016年12月的水平高99个基点。美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止6月24日，美元兑一篮子货币互换基差为-25.4个基点，Libor-OIS利差为10.1个基点，显示离岸美元融资环境收紧有所缓解。铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止6月24日，铜金比跌至4.6，离岸人民币位于6.7；二者背离有所修复。近期人民币汇率明显走弱，伦铜下行压力释放。以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止6月24日，国内股票与债券的总回报之比为28.5，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报已经回归均值水平，股票资产相对固收资产的吸引力重新增强。

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