【华创宏观·张瑜团队】大宗涨价是地方财政的“急救包”吗？

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文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜

执业证号：S0360518090001

联系人：张瑜（微信 deany-zhang） 高拓（微信 13705969808）

主要观点

一、历史视角：大宗涨价，对财政有多重要？

PPI大涨的2017年，山西省属国企利润同比增8倍、上缴税费同比增近7成、贡献财政收入超4成，全年山西税收收入同比增速高达34.8%，大幅高于全国的10.7%；大宗暴跌的2015年，总理在夏季达沃斯论坛上“点名”阐述大宗进口价跌如何使财政承压。上半年，财政收入增速远超支出的“休养生息”，成为了宏观经济运行的重要背景，大宗涨价则是财政收入超预期的关键因素。我们测算大宗涨价2021年可为财政带来约5500~9500亿的税收增量，相当于全年财政收入的2.8%~4.8%，可拉动全年财政收入同比增速3~5.2个百分点。二、总量视角：大宗涨价“输血”财政的三条路径大宗涨价可通过税收收入、非税收入、国有资本收益三条路径“输血”财政收入。其中非税体量有限，国有资本收益和当年利润无关，税收是最主要路径。（一）税收收入：最主要路径税收收入是大宗涨价“输血”财政的最主要路径，2020年我国公共财政收入18.28万亿，其中超8成（15.43万亿）是税收收入，大宗贡献税收占税收收入约20%：税收收入中，国内增值税占约4成，其中和大宗涨价直接相关的上游制造业+采矿业贡献国内增值税约15%；企业所得税占约2成，其中和大宗涨价直接相关的上游制造业+采矿业贡献企业所得税约10%；进口环节税收占约1成，资源税占约1%——上游+采矿业国内增值税、上游+采矿业企业所得税、资源税和进口环节税收四项大宗贡献税收合计占税收收入约20%。

大宗涨价“输血”税收收入的原理，主要是我国现行税制结构下，税收收入对工业品价格变化的弹性较高，PPI快速上涨可以带动以现价计算的增值税、企业所得税、资源税等相关税种快速增长。

（二）非税收入：体量有限

非税收入占我国财政收入不到2成（2020年2.85万亿），其中大宗贡献部分极其有限。主要是占比约四分之一的专项收入（2020年0.71万亿）中，随增值税“水涨船高”的教育附加收入。

（三）国有资本收益：“远水不解近渴”

大宗涨价影响非金融国企利润，但无关当年国有资本收益。非金融国企上缴财政，除缴税费外，主要是缴国有资本收益。但现行规定下，国有资本收益主要根据上年实现净利润一定比例收取，和今年大宗涨价无关。

三、分地区分行业视角：哪些地方财政受益大宗涨价更多？

我们计算了各地区上游+采矿业增值税、上游+采矿业企业所得税、资源税在税收收入中的合计占比。占比越高，倾向于越受益于大宗涨价。

我们将大宗税收占比前10的地区划分为财政意义上的“资源型省份”——均位于西北、华北、东北地区。其中山西的大宗价格相关税收占比最高，超过40%，内蒙古、陕西、宁夏三省达20%以上。以2017年历史数据验证，“资源型省份”的整体财政收入增速和财政自给率增幅均明显高于其他地区。

四、边际视角：债务压力下，2021年哪些地方财政将格外受益？

对地方财政而言，2021年和2017年相比，相似的是大宗涨价带来的外部增益，不同之处可能在于债务风险作为自身约束条件的重要性陡升。我们以大宗税收占比为横轴、债务率为纵轴、再以2021-2023年地方政府债+城投债年均到期规模为气泡大小，绘制四象限气泡图，具体分为三类：

明显受益大宗涨价的地区：天津、内蒙古、陕西等大宗税收占比＞10%，债务率＞100%的第一象限地区+第四象限的山西、山东。这些地方财政收入对大宗价格弹性大；整体债务率较高，意味着大宗增收对自身债务约束的放松较明显。

相对受益大宗涨价的地区：河南、江西、甘肃、安徽四个大宗税收占比＞10%，债务率＜100%的第四象限地区，以及湖南、云南等大宗税收占比略小于10%，债务率＞100%的第二象限地区。第四象限四省整体受益程度大于第二象限。

受益大宗涨价不明显的地区：江苏、浙江、广东等大宗税收占比＜10%，债务率＜100%的第三象限地区。这些地方财政收入对大宗价格弹性较小，广东、江苏等出口导向型省份还受到大宗涨价带来中下游企业成本上升的不利影响。

五、大宗涨价能给今年的财政带来多少钱？测算约5500~9500亿

大宗涨价主要通过大宗相关税收向财政收入传导、分四条路径：上游+采矿业国内增值税、上游+采矿业企业所得税、资源税和进口环节税收。由于PPI恰好在2017~2019年经历了从大幅高增到接近零增长的较完整历程，我们主要通过计算2017~2019年期间上游+采矿业国内增值税、企业所得税和整体增值税、企业所得税的增速差，来大致剥离出这四条路径中的“纯涨价增量”：经测算，合计可达5500~9500亿，拉动财政收入增速可达5个百分点，及时性和有效性堪称财政“急救包”。

风险提示：大宗价格涨跌超预期，债务管理政策超预期。

报告目录

报告正文

一

历史视角：大宗涨价，对财政有多重要？

2017年，山西省属企业全年累计实现利润总额180.8亿元，同比增长808%，上缴税费784.2亿元，同比增长66.5%，相当于全省财政一般预算收入1867亿元的42%；其中，山西焦煤集团2017年实现利润26亿元，同比增幅近9倍；税费151亿元，同比增幅81%，为省属企业税费第一大户；2017年全年，山西税收收入同比增速高达34.8%，大幅高于全国的10.7%...供给侧改革下的大宗涨价，不仅助推山西国企改革成效卓著，更为财政增收做出了积极贡献。

PPI大涨的 2017年，全年财政收支情况新闻发布会上，财政部发言人针对财政收入增长较快回应的四点主要原因中，两点和大宗涨价直接相关[1]；大宗暴跌的2015年，总理在夏季达沃斯论坛上“点名”阐述大宗进口价跌如何使财政承压[2]。

今年上半年，财政收入增速远超支出的“休养生息”成为了宏观经济运行的重要背景，大宗涨价则是财政收入超预期的关键因素：今年上半年，全国一般公共预算收入累计同比增长21.8%，比2019年同期增长8.6%。财政部解释称，“同比增速较高主要是去年同期收入基数较低和当前工业生产者价格上涨较快，同时反映了我国经济恢复取得明显成效”。

沿着历史线索，下文我们将进一步探究：1、总量视角：大宗价格“输血”财政的三条路径；2、分地区分行业视角：哪些地方财政受益大宗涨价更多？；3、边际视角：债务压力下，2021年哪些地方财政将格外受益？最后，我们测算大宗涨价2021年可为财政带来约5500~9500亿的税收增量，相当于全年财政收入（预算目标19.76万亿）的2.8%~4.8%，可拉动全年财政收入同比增速3~5.2个百分点（预算目标8.1%）。

二

总量视角：大宗涨价“输血”财政的三条路径

大宗涨价可通过税收收入、非税收入、国有资本收益三条路径“输血”财政收入。其中非税收入体量有限，国有资本收益和当年利润无关，税收收入是最主要路径。

（一）税收收入：最主要路径

税收收入是大宗涨价“输血”财政的最主要路径，2020年我国公共财政收入18.28万亿，其中超8成（15.43万亿）是税收收入，大宗贡献税收占税收收入约20%：税收收入中，国内增值税占约4成，其中和大宗涨价直接相关的上游制造业+采矿业贡献国内增值税约15%；企业所得税占约2成，其中和大宗涨价直接相关的上游制造业+采矿业贡献企业所得税约10%；进口环节税收（进口货物增值税、消费税，关税）占约1成，资源税占约1%——上游+采矿业国内增值税、上游+采矿业企业所得税、资源税和进口环节税收四项大宗贡献税收合计占税收收入约20%。下文中我们沿此测算，大宗涨价2021年可为财政带来约5500~9500亿的税收增量。

大宗涨价“输血”税收收入的原理，主要是我国现行税制结构下，税收收入对工业品价格变化的弹性较高，PPI快速上涨可以带动以现价计算的增值税、企业所得税、资源税等相关税种快速增长；同时，若出厂价格上涨带来的企业主营业务收入增加大于因购进价格上涨带来的企业主营业务成本增加，相应将带来企业利润和企业所得税的增长；在进口环节，若大宗进口商品价格上涨，进口量不变的前提下，进口环节税收将相应增长。

（二）非税收入：体量有限

非税收入占我国财政收入不到2成（2020年2.85万亿），其中大宗贡献部分极其有限。非税收入中，大宗贡献部分主要是占比约四分之一的专项收入（2020年0.71万亿）中，随增值税“水涨船高”的教育附加收入——假设专项收入全年维持上半年近30%的高增、且增量全部来自增值税相关教育附加收入，按国内增值税中与大宗涨价直接相关的上游+采矿业贡献（15%）估算，大宗贡献非税收入体量也仅约0.71*30%*15%=320亿，占财政收入不到0.2%。

（三）国有资本收益：“远水不解近渴”

大宗涨价影响非金融国企利润，但无关当年国有资本收益。非金融国企上缴财政，除缴税费外，主要是缴国有资本收益。国有资本收益主要包括应交利润和国有股股利[3]，先缴入国有资本经营预算，再调出补充一般公共预算。虽然今年前五月国有企业利润总额17939.3亿元，同比增长1.7倍，两年平均增长13.5%，但现行规定下，国有资本经营预算收入主要根据上年实现净利润一定比例收取[4]，当年国有资本收益和当年大宗涨价无关。

总的来看，大宗涨价“输血”财政的三条路径中，税收收入是最主要路径，非税收入体量有限，国有资本收益和当年利润无关。下文中，我们就税收收入进一步展开。

三

分地区分行业视角：哪些地方财政受益大宗涨价更多？

（一）测算思路：怎么判断不同地区对大宗涨价的获益度？

明确了大宗涨价对财政的重要性和总量传导路径后，我们更关心其对地方财政的影响。需要注意的是，我国现行税制下，进口环节税收全归中央，在评估分地区影响时需要剔除，我们主要考察国内增值税（下称增值税）、企业所得税、资源税三个大宗价格直接相关税种。

进一步分行业看，大宗涨价主要提升上游原材料企业盈利能力，我们主要考察41个工业大类中，上游制造业+采矿业贡献的增值税和企业所得税。

基于以上两个维度，计算各地区上游+采矿业增值税、上游+采矿业企业所得税、资源税在税收收入中的合计占比（以下简称大宗税收占比）。占比越高，倾向于当地财政越受益于大宗涨价。

（二）测算结果：找到财政意义上的“资源型省份”

按上述测算思路，明确测算口径：对于上游+采矿业企业所得税，采用《中国税务年鉴2020》中的全国企业所得税分地区分行业收入；对于资源税，基本以采矿业为主，直接采用《中国税务年鉴2020》中的分地区收入；对于上游+采矿业增值税，由于税务年鉴不公布分地区分行业收入，我们以《中国工业统计年鉴2020》中的分地区分行业营业收入占比作为分地区分行业增值税占比的替代，再乘以同年税务年鉴公布的对应行业增值税收入，得到分地区分行业增值税的估算值。

按上述口径，我们测算各地区上游+采矿业增值税、上游+采矿业企业所得税、资源税三项在税收收入中的合计占比，将大宗税收占比前10的地区划分为财政意义上的“资源型省份”。如图3所示，财政“资源型省份”均位于西北、华北、东北地区，其中山西的大宗价格相关税收占比最高，超过40%，解释了其2017年税收收入的高增。内蒙古、陕西、宁夏三省达20%以上，最低的河北也有约15%。

（三）复盘验证：“资源型省份”2017年财政收入表现更佳

我们划分的财政“资源型省份”是否合理？以2017年历史数据验证：

从财政收入增速看，2017年财政“资源型省份”财政收入平均增速高达9.7%（注：剔除当年财政收入挤水分的内蒙古），高于全国8.1%，明显高于其他地区平均4.4%。

从财政自给率（一般公共预算收入/一般公共预算支出）的变化看，2017年大宗税收占比越高的地区，整体财政收支较2016年的改善越明显——如图5所示，财政“资源型省份”均位于散点图右上方区域。

四

边际视角：债务压力下，2021年哪些地方财政将格外受益？

（一）地方财政2021 vs. 2017：相似的大宗涨价，不同的债务约束

对地方财政而言，2021年和2017年相比，相似的是大宗涨价带来的外部增益，不同之处可能在于债务风险作为约束条件的重要性陡升：

一是客观上，2021-2023年迎来地方政府债和城投债到期高峰，全国地方政府债年均到期3万亿，城投债年均到期近2.5万亿。

二是决策层屡屡提及债务风险，防范化解地方政府隐性债务风险已上升至政治站位高度——《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》指出“把防范化解地方政府隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩，坚决遏制隐性债务增量，妥善处置和化解隐性债务存量”。受项目监管趋严影响，2021年上半年新增专项债仅发行1万亿，完成全年新增限额不到30%，进度较2019、2020年同期的64%、60%明显偏慢。

我们认为，结合大宗涨价带来的增益幅度和自身债务约束的放松程度，才能更为客观地反映2021年哪些地方财政格外受益于大宗涨价。如图7所示，我们以上文测算的大宗税收占比为横轴，衡量各地财政收入对大宗价格的弹性；以财政部首推的地方债风险评估指标——债务率（地方政府债余额/综合财力）为纵轴，衡量各地的债务风险大小；再以2021-2023年地方政府债+城投债年均到期规模为气泡大小，衡量各地的短期偿债压力。地区财政收入对大宗弹性越大（越靠右）、债务率越高（越靠上）、偿债压力越大（气泡越大），则边际受益于大宗涨价越明显。具体分为三类：

（二）明显受益的地方财政：山西、天津、内蒙古、陕西、辽宁等

明显受益大宗涨价的地区：天津、内蒙古、陕西等大宗税收占比＞10%，债务率＞100%的第一象限地区，以及第四象限最靠右的山西（大宗税收占比超40%）和凭借较大气泡（短期偿债规模较大）与第一象限交界的山东。这些地方财政收入对大宗价格弹性大，能够充分享受大宗涨价的外部增益；同时整体债务率较高，意味着大宗增收对自身债务约束的放松较明显。

（三）相对受益的地方财政：河南、江西、甘肃、湖南、云南等

相对受益大宗涨价的地区：河南、江西、甘肃、安徽四个大宗税收占比＞10%，债务率＜100%的第四象限地区，以及湖南、云南等大宗税收占比略小于10%，债务率＞100%的第二象限地区。其中，第四象限的四省能够更充分地享受大宗涨价的外部增益，整体受益程度大于第二象限地区。

（四）受益不明显的地方财政：江苏、浙江、广东、北京、上海等

受益大宗涨价不明显的地区：江苏、浙江、广东等大宗税收占比＜10%，债务率＜100%的第三象限地区。这些地方财政收入对大宗价格弹性较小，大宗涨价带来的外部增益并不明显，广东、江苏等出口导向型省份还受到大宗涨价带来中下游企业成本上升的不利影响；同时债务率较低，意味着这些地区原本面临的债务约束就不明显，大宗增收带来的边际放松也将有限。

五

大宗涨价能给今年的财政带来多少钱？测算约5500~9500亿

最后，回到总量视角看，大宗涨价究竟能为2021年的财政带来多少增收？经测算，增量可达5500~9500亿，拉动财政收入增速可达5个百分点，及时性和有效性堪称财政“急救包”

如上文所述，大宗涨价主要通过大宗相关税收向财政收入传导、分四条路径：上游+采矿业国内增值税、上游+采矿业企业所得税、资源税和进口环节税收。我们主要通过计算2017~2019年期间上游+采矿业国内增值税、上游+采矿业企业所得税和整体增值税、企业所得税的增速差，来大致剥离出这四条路径中的“纯涨价增量”。

对于该方法的合理性，参考7月14日央行货币政策司司长孙国峰对PPI的表述：“对于年内PPI阶段性上行应以历史视角客观看待，可以用去年、今年、明年连续三年的整体视角来观察变化”——PPI恰好在2017~2019年经历了从大幅高增到接近零增长（6.3%→3.5%→-0.3%）的较完整历程。其中2017年PPI大幅高增和今年大宗涨价的情形较为类似，而2019年接近零增长的PPI可视为对大宗价格的天然“变量控制”。

（一）上游+采矿业国内增值税：预计增收1700~2500亿

上游+采矿业国内增值税2017年同比36%，高于整体28个百分点， 2018年同比10%，高于整体0.3个百分点，2019年同比-7%，低于整体8个百分点。需要注意的是，2018~2019年增值税深化改革对工业企业减税更多[5][6]，若剔除该影响，2019年低于整体应更少（2018年高于整体应更多）。2021年同比增速按高于整体20~30个百分点测算，大宗涨价预计为上游+采矿业国内增值税带来1700~2500亿增收。

（二）上游+采矿业企业所得税：预计增收1700~2800亿

上游+采矿业企业所得税2017年同比75%，高于整体64个百分点； 2018年同比47%，高于整体38%；2019年同比6%，和整体基本持平。相比增值税，上游+采矿业企业所得税直接反映工业企业利润，对PPI增速更敏感，我们尝试给出较宽区间：2021年同比增速按高于整体50~80个百分点测算，大宗涨价预计为上游+采矿业企业所得税预计带来1700~2800亿增收。

（三）资源税：预计增收350~700亿

资源税以采矿业为主，在从价计征机制下，其税负会随着矿价等商品价格的升降而自动增减。2017~2019年同比增速分别为42%，20%，12%，假设2021年同比增速20%~40%，不考虑量的变化，对应大宗涨价预计为资源税带来350亿~700亿增收。进一步分地区看，其中约50%将由山西、内蒙、陕西三省贡献。

（四）进口环节税收：预计增收1700~3400亿

进口环节税收中约80%是进口环节增值税，我国对进口货物征收增值税的标准与国内产品一致，仍可将其增速和国内增值税整体增速比较：2017年同比23%，高于整体15个百分点，2018年同比4%，低于整体5%，2019年同比-5%，低于整体4个百分点。不考虑量的变化，按2021年同比增速按高于整体10~20个百分点测算，大宗涨价预计为进口环节税收带来1700~3400亿增收。

将以上四条路径带来的增收加总，我们估算大宗涨价可在2021年为财政带来约5500~9500亿的税收增量，相当于全年财政收入（预算目标19.76万亿）的2.8%~4.8%，可拉动全年财政收入同比增速3~5.2个百分点（预算目标8.1%），及时性和有效性堪称财政“急救包”。

[1]“一是经济持续稳中向好，为财政增收奠定良好的税源基础；二是工业品价格较快上涨，带动国内增值税、企业所得税等相关税收较快增长；三是部分大宗进口商品量价齐升，带动进口环节税收较快增长；四是‘双创’和‘放管服’改革效应持续显现，激发增长动能和市场活力，带动相关税收较快增长”。

[2]李克强总理在夏季达沃斯论坛上会见企业家代表时表示：“大宗商品进口价格下来了，有的下跌了40%、50%，这给我们也带来了影响。关税下来了，中国的财政收入受到压力…如果国际市场大宗商品价格有所回升，中国在进口关税上也可以多拿，我们的财政部长在这儿，他也会感到高兴。”

[3]《关于进一步提高中央企业国有资本收益收取比例的通知》（财企[2014]59号）：国有独资企业应交利润收取比例在现有基础上提高5个百分点：第一类企业为25%；第二类企业为20%；第三类企业为15%；第四类企业为10%；第五类企业免交当年应交利润符合小型微型企业规定标准的国有独资企业，应交利润不足10万元的，比照第五类企业，免交当年应交利润；国有控股、参股企业国有股股利、股息，国有产权转让收入，企业清算收入和其他国有资本收益，仍按照有关经济行为的财务会计资料执行。

[4]《关于2020年中央和地方预算执行情况与2021年中央和地方预算草案的报告》：按照国有资本经营预算管理有关规定，国有资本经营预算收入主要根据国有企业上年实现净利润一定比例收取，同时按照收支平衡原则安排相关支出。

[5]《2019年财政收支情况网上新闻发布会文字实录》：国内增值税增长1.3%，增幅比上年回落7.8个百分点，其中，工业企业实际缴纳的增值税收入下降6%，主要受降低增值税税率和实施增值税留抵退税政策的影响。

[6]《中国深化增值税改革实施效应2019年度分析报告》：从行业来看，制造业及其相关的批发业减税额最大，占减税总额的68.85%，减税率为24.14%。

具体内容详见华创证券研究所7月21日发布的报告《【华创宏观】大宗涨价是地方财政的“急救包”吗？》。

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