【国君策略 | 流动性】微观流动性有待提振——全球流动性观察系列9月第4期
【本报告导读】：本期投资者观望情绪明显，交易热度进一步回落，但交易核心仍在科技成长板块。资金行为上，内外资投资分歧收敛，外资悲观情绪缓和，两融极度乐观情绪有所平复。
摘要
▶市场交易热度进一步回落，交易核心仍在科技成长。1）本期（9.18-9.22）美债利率快速上行、国内政策成效尚待显现叠加节前资金避险情绪，市场整体维持窄幅整理状态，交投意愿低迷，沪深两市日成交额均值由上期的7241亿元降至本期的6520亿元，已逼近22年10月低点。2）从板块交易热度看，市场整体交易核心仍在科技成长，本期电子、计算机和医药行业成交额占比明显居前，分别为11%、10%和9%。而从行业换手率历史分位数上看，纺织服装和交通运输行业分位数大幅抬升，分别抬升了30%和10%；而国防军工和电力及公用事业行业换手率分位数明显回落，分别回落了27%和21%。
▶内外资投资分歧收敛，其中外资悲观情绪明显缓和，两融极度乐观情绪有所平复。本期（9.18-9.22）北上资金结束连续六周的持续流出，实现0.3亿元净流入，贡献来自于海外偏博弈型短期资金（+60亿元）而非长线配置型资金（-113亿元）。同时两融前期极度乐观投资情绪有所平复，成交额占比由9.3%的历史高位回落至8.3%，但融资净买入仍达48亿元。此外从机构投资行为上看，机构投资者对权益市场参与度有所下降，其中公募基金普遍减仓，平衡混合型减仓幅度最大，理财产品中含权益产品占比小幅下降，仅私募基金仓位相对稳定。
▶不同资金主体投资共识在科技成长板块，而对其他板块配置分歧明显。从大类风格上看，本期（9.18-9.22）两融和外资在成长板块形成一致共识，资金均主要流入成长板块，其中两融资金净流入52亿元，北上资金净流入21亿。除此之外，在其他风格板块的配置上仍呈现明显分歧，其中两融资金对周期和消费相对乐观，分别净流入4亿和2亿元，但北上资金相对悲观，在周期和消费板块分别流出26亿和18亿元。此外两融资金对金融板块相对悲观，本期净流出3亿元，而北上资金则净流入15亿元。具体到行业层面，两融和北上资金一致流入在计算机和电子行业，但在其他偏科技类行业的配置上分歧明显，电新和医药获得两融资金的大幅加仓以及北上资金的大幅减仓，而传媒则获得北上资金的大幅加仓以及两融资金的大幅减仓。
▶ 股权融资规模边际下降，产业资本净减持。1）本期（9.18-9.22）IPO发行规模边际下降，其中IPO共4家，融资规模30.12亿元（上周50.45亿元），7家公司定向增发，融资规模48.59亿元（上周110.66亿元）。2）本期解禁规模1217亿元，较上期811亿元边际上升。产业资本公告较前期19亿元边际下降为净减持12亿元。
▶风险提示：数据可能存在测度误差、海外货币政策收紧超预期、地缘政治不确定性
目录
01
1.1.海外流动性：人民币升值，美债名义利率、实际利率、美元指数均边际上升
本期（9.18-9.22）美联储9月暂停加息，符合市场预期。本期（9.18-9.22）美联储9月议息会议上，美联储继续将联邦基金利率的目标区间维持在5.25%到5.50%的水平，符合市场预期。但美联储点阵图显示19位官员中有12人倾向于年内再次加息，且美联储官员们目前预计到2024年底联邦基金利率将降至5.1％（6月美联储会议预期为4.6%），均超出市场预期。美联储偏鹰表述使得市场加息预期边际上升。
本期（9.18-9.22）10年期美债名义利率、美元指数均边际上升。本期（9.18-9.22）10年期美债名义利率边际上升11BP至4.44%，实际利率边际上升9BP至2.07%；美元指数边际上升27BP至105.61，同时人民币升值，汇率中间价由7.18下降至7.17，中美利差10Y扩大至-177BP。
本期（9.18-9.22）美国高收益债期权调整利差边际上升，投资级债期权调整利差边际下降。从最新数据看，截至本期周五（9月22日），美国高收益债期权调整利差为3.84%（上期3.74%，8月平均3.84%，7月平均3.81%）；美国投资级债券期权调整利差为1.25%（上期1.28%，8月平均1.31%，7月平均1.32%）。从周度层面上看，高收益债期权调整利差较上期边际上升，投资级债期权调整利差较上期边际下降；从月度层面看，高收益债期权调整利差较8月均值边际稳定，投资级债期权调整利差较8月均值边际回落。
本期（9.18-9.22）流动性风险边际下降，市场风险、信用风险均边际回升，全球资本流动边际稳定。本期流动性风险由上期0.1下降至0.09，市场风险由上期-0.17回升至-0.09，信用风险由上期0.11回升至0.24。从全球资本流动上看，8月大类资产隐含的宏观风险预期边际回升，由7月末的0.07回升至8月末的0.1。全球资本流动边际稳定，GFSI FLOW指数（MA3）稳定在0.13。
1.2.国内流动性：10年期国债利率边际回升，SHIBOR3M、1年期国债利率均边际上升
本期（9.18-9.22）10年期国债利率边际回升，SHIBOR3M、1年期国债利率均边际上升。从资金投放上，本期（9.18-9.22）央行公开市场货币净投放5520亿元，无MLF净投放。从利率表现上，截至9月22日，SHIBOR3M边际上升至2.27%；1年期国债收益率边际上升至2.21%，10年期国债收益率边际回升至2.68%。
02
本期（9.18-9.22）市场交易热度下降，A股收益中位数为0.00%。从市场表现上看，本期（9.18-9.22）A股收益中位数为0.00%，48.90%股票上涨。本期个股收益主要集中于-10%至10%区间。从两市成交热度上看，两市成交额边际、上证综指换手率边际均下降。沪深两市成交额均值由上期（9.11-9.15）的7289亿元边际下降至本期（9.18-9.22）的6520亿元。从换手率上看，上证综指换手率周均值由0.58下降至0.55。
2.2.行业成交额：电子、计算机、医药、机械、通信居前
本期（9.18-9.22）一级行业成交额占比前五分别为电子、计算机、医药、机械、通信。二级行业中，计算机软件、通信设备制造、半导体、汽车零部件Ⅱ以及证券Ⅱ居前。从边际成交额变化率看，一级行业纺织服装、消费者服务、银行、交通运输以及食品饮料边际变化率抬升最快。
2.3. 行业换手率：通信行业换手率分位数达77%
本期（9.18-9.22）通信行业换手率分位数达77%，纺织服装换手率分位数抬升最高。中信一级行业中，通信行业换手率分位数达77%，行业拥挤度有所回落，而在边际维度上，本期行业换手率分位数降多涨少，其中纺织服装和交通运输换手率分位数涨幅居前，分别抬升30%和10%；而国防军工和电力及公用事业换手率分位数分别回落了27%和21%。
2.4.交易拥挤度：沪深300指数、中证500指数、上证指数拥挤度均回落
本期（9.18-9.22）沪深300指数、中证500指数和上证指数拥挤度边际回落。基于我们的研究显示，沪深300指数拥挤度回落0.06，上证指数拥挤度回落0.14，中证500指数拥挤度回落0.23。
03
投资者微观交易行为——外资流入，公募减仓
3.1.公募基金：新成立基金份额下降，基金多数减仓
基金净值表现：本期（9.18-9.22） 偏股型基金净值涨跌各半，中位数为-0.01%。从净值变化率分布看，主要集中在-0.9%至0.9%的区间。本期49.92%的基金净值实现上涨。2023年以来偏股型基金呈现下跌趋势，中位数为-8.22%。基于2023年以来股票型基金净值变化率的分布图，过半数基金呈下跌趋势。从净值变化率分布看，主要集中在-13%至-6%区间。
基金重仓股表现：本期（9.18-9.22） 重仓股普跌，前50重仓股领跌。根据2023年中报基金重仓股持股名单按照持股市值排序，分别取前50、前100、前300、前500重仓股样本考察市场表现，并与创业板、沪深300以及上证指数进行对比，可发现：1）本期（9.18-9.22） 重仓股普跌，前50重仓股领跌。前50重仓股、前100重仓股、前300重仓股、前500重仓股涨跌幅分别为-3.17%、-2.93%、-2.37%、-2.17%。2）本月（9.1-9.22）重仓股普跌，前50重仓股领跌。前50重仓股、前100重仓股、前300重仓股、前500重仓股涨跌幅分别为-2.89%、-2.84%、-2.13%、-1.90%。
不同类型公募基金仓位变化：基金多数减仓，平衡混合型减仓幅度最大。近一周以来，基金多数减仓，平衡混合型/灵活配置型/偏股混合型/普通股票型基金的仓位环比分别变化-1.27%/-0.34%/-0.34%/+0.02%。近一个月以来，基金多数减仓，偏股混合型/灵活配置型/平衡混合型/普通股票型基金的仓位环比分别变化-1.46%/-1.03%/-0.85%/-0.56%。
不同配置风格公募基金净值和仓位变化：本期（9.18-9.22） 净值表现上，基金净值多数下降，科技制造和消费基金净值降幅最大，为-0.2%。仓位上，仓位均下调 ，新能源车基金减仓最大，为-0.73%。净值表现上，根据周收益率的平均数看，新能源车、基建地产金融、医药、均衡、科技制造、消费类基金净值涨跌幅分别为+0.2%/0.0%/-0.1%/-0.1%/-0.2%/-0.2%。仓位变化上，本期新能源车类减仓幅度最大，为-0.73%。近一周新能源车、基建地产、科技制造、消费、均衡和医药基金仓位环比变化幅度分别为-0.73% /-0.43% /-0.34% /-0.26% /-0.13% /-0.12%。从近一个月以来仓位变化看，基金多数加仓，其中新能源车加仓幅度最大，为+2.21%。具体到不同配置风格基金上，新能源车、均衡、医药、基建地产、科技制造、消费基金环比变化幅度分别为+2.21% /+1.32% /+1.07% /+0.24% /-0.11% /-0.19%。
3.2.私募基金：9月对冲基金信心指数下降
9月对冲基金信心指数下降。根据私募排排网数据，9月对冲基金信心指数为121.6，较8月下降3.2。而从仓位上看，截至9月1日，股票私募仓位指数为81.76%，在此前一周的基础上大幅上涨3.95%，并创出近16个月新高，而最近一次股票私募仓位指数超过81.76%则出现在2022年4月份。
3.3.银行理财子产品：“破净”比例下降
银行理财产品“破净”比例下降。本期（9.18-9.22） 净值小于1的银行理财子产品占比相比上期（9.11-9.15）下降，市场面临的赎回压力下降。基础资产中对权益资产的参与度下降。我们尝试用理财产品中股票+混合产品数量/所有产品数量（周频数据）来间接考量理财产品投入到股票的程度，本期（9.18-9.22） 基础资产中股票产品数量占比下降。
3.4.两融资金：融资净买入47.54亿元，两融交易额占A股成交额比重边际下降
本期（9.18-9.22）融资净买入47.54亿元，两融交易额占A股成交额比重边际下降。从两融市场交易余额角度看，截至9月22日，两融余额1.61万亿元，较9月15日当周两融余额边际上升。从交投活跃度看，两融交易额占A股成交比重边际下降，9月22日当周为8.34%，9月15日当周为9.42%。
两融资金配置情况：本期（9.18-9.22） 两融资金集中流入电子、电新、计算机行业。排名前五的行业分别是：电子（15.13亿元）、电新（13.73亿元）、计算机（13.30亿元）、通信（8.33亿元）、基础化工（4.5亿元）。而近一个月两融资金集中流入非银、计算机、银行，流出农林牧渔、有色金属和煤炭。
两融资金定价权：本期（9.18-9.22） 有色金属、国防军工等板块两融余额/流通市值边际上升。从周度环比来看，有色金属（+0.08%）、国防军工（+0.05%）等板块两融余额/流通市值边际上升。从月度环比变化来看，一级行业的两融余额/流通市值月度环比多为上涨。其中，房地产（+0.34%）、计算机（+0.26%）、传媒（+0.24%）等板块两融余额/流通市值边际上升。
从大类风格看，两融资金净流入多数板块；成长、周期、稳定、消费板块分别净流入51.76亿元、3.75亿元、3.01亿元、1.60亿元，金融板块净流出2.64亿元。
融资净买入数额最大的个股为宁德时代、宁波银行、赛力斯，融资净买入分别为10.06、3.78、3.27亿元。Top15个股主要集中于通信、计算机。
融资净卖出数额最大的个股为贵州茅台、东方财富、华工科技，融资净卖出分别为2.28、2.01、1.69亿元。Top15个股主要集中于非银、银行。
3.5.北上资金：资金净流入，科技板块净流入最大
本期（9.18-9.22） 北上资金净流入，科技、金融板块净流入，周期、消费板块净流出。本期（9.18-9.22） 北上资金净流入，单周净流入0.29亿元，其中科技板块流入最大。具体而言：科技板块净流入21.28亿元，金融板块净流入15.03亿元，周期板块净流出26.08亿元，消费板块净流出17.60亿元。
从本期北上投资者的配置结构看，北上资金集中增持传媒、银行、计算机。排名前五的行业分别是：传媒（19.45亿元）、银行（18.00亿元）、计算机（17.45亿元）、汽车（12.69亿元）、家电（7.03亿元）。净流出排名前五的行业分别为：电新（-26.71亿元）、医药（-23.00亿元）、食品饮料（-14.23亿元）、有色金属（-12.67亿元）、电力及公用事业（-7.19亿元）。近一个月北上资金集中增持汽车、家电、通信，减持非银、食品饮料、电新。
外资持股市值在流通市值占比前五的是家用电器(11.07%)、电气设备(7.05%)、食品饮料(5.15%)、休闲服务(4.90%)和建筑材料(3.76%)。
博弈型外资流入和配置型外资流出。根据拆分结构看，托管于外资投行的北上资金（偏博弈型）流入59.56亿元，托管于外资银行的北上资金（偏配置型）流出112.76亿元。从配置风格上看，托管于外资银行的北上资金（即偏配置型）净流出科技、周期、金融、消费板块，分别净流出39.11亿元、35.91亿元、22.28亿元、15.40亿元。托管于外资投行的北上资金（偏博弈型）净流入科技、金融、周期板块，分别净流入32.46亿元、23.05亿元、8.67亿元，净流出消费板块5.03亿元。
不同类型外资的行业配置：偏配置型增持家电、汽车，偏博弈型增持计算机、银行。从不同行业的资金流入流出来看，本期（9.18-9.22） 托管于外资银行的北上资金（即偏配置型）增持家电、汽车，净流入分别为8.77和7.11亿元，减持医药、电新，净流出分别为-17.45和-25.01亿元；托管于外资投行的北上资金（偏博弈型）增持计算机、银行，净流入分别为15.97和15.18亿元，减持有色金属、医药，净流出分别为-3.53和-6.94亿元。
不同类型外资的行业配置：中资资金净流入周期、科技板块，港投资金净流入科技、金融、消费板块。托管于中资机构的北上资金净流入周期、科技板块，分别净流入2.00亿元、0.45亿元，净流出消费、金融板块，分别净流出1.95亿元、0.02亿元；托管于香港投行的北上资金净流入科技、金融、消费板块板块，分别净流入24.11亿元、11.83亿元、1.58亿元，净流出周期板块1.71亿元。
3.6.ETF：资金净流入，宽基/综合净流入最多
从各类型ETF规模看，宽基/综合类型ETF规模超半数（60%）。TMT、金融/地产、医药、新能源、消费类基金规模比例分别为11.04%、7.68%、6.90%、4.81%和4.37%。
3.7.资金需求：IPO发行规模边际下降、定增规模边际下降
本期（9.18-9.22） IPO发行规模边际下降，定增规模边际下降。在IPO方面，本期（9.18-9.22） A股公司IPO共4家，总计融资规模30.12亿元。上期（9.11-9.15）A股公司IPO共5家，总计融资规模50.45亿元。在定增方面，本期（9.18-9.22） A股有7家公司定向增发，总计融资规模48.59亿元；上期（9.11-9.15）A股有5家公司定向增发，总计融资规模110.66亿元。
本期（9.18-9.22） 解禁规模边际上升，产业资本净减持边际下降。本期（9.18-9.22） 解禁规模1216.62亿元，上期（9.11-9.15）解禁规模为811.44亿元。从量上看，8月共解禁4342.27亿元，7月共解禁5175.89亿元。另外，通过上市公司减持公告来看，本期产业资本公告净减持12.04亿元，相比前一周公告的净减持18.72亿元边际下降。
04
外围市场——海外主要指数下跌， VIX指数边际上升
4.1.海外各主要指数下跌, VIX指数边际上升
本期（9.18-9.22）海外各主要指数下跌。纳斯达克（-3.62%）和韩国综合指数（-3.58%）跌幅居前。
4.2.美/港股行情表现：美股非必需消费业领跌，港股恒生非必需性消费业领跌
05
风险提示
数据可能存在测度误差、海外货币政策收紧超预期、地缘政治不确定性。
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