公司调研｜借Twilio上市东风，云通讯市场雄起，容联估值上调至30亿元

原创 2016-08-09 公司调研 OF 爱分析ifenxi

公司亮点

国内最早的云通讯服务商，融资、运营、财务数据领先
2015年度营收增长近10倍，2016年预期仍能维持400-500%增速
Twilio市值大涨，拔高行业估值

风险提示

基数放大，营收增速面临一定挑战
Twilio市值大涨，市场意识到云通讯是价值洼地，竞争加剧

2015年，全球证券市场的极速下滑吹散了资本泡沫，市场转冷，IPO企业也随之骤减，其中，Twilio是2016年IPO企业中为数不多的互联网公司，6月在纽交所上市以来，股价已从15美元发行价涨至40余美元，涨幅近170%，其成功预示市场或将回暖。

作为一家云通讯公司，Twilio通过API、SDK等方式为客户提供视频、语音、短信等服务，其客户不乏Uber、Airbnb、WhatsApp、Box、Salesforce等知名互联网公司。

Twilio成功上市，以及抢眼的股价表现，拓宽了云通讯行业的想象空间，行业内公司估值水平集体上调。相较于美国市场，中国市场想象空间可能更大，其对标公司容联、云之讯等，也将因此受益。

容联是国内最早成立的云通讯公司之一，也是轮次最多、融资额最大的一家。容联于2016年7月完成C轮融资，募资7,000万美元，估值近3亿美元。这是一轮“过早”的融资，在Twilio影响下，容联估值可达3-5亿美元，C轮近3亿美元的估值无疑偏低。

估值提升也使投资方账面回报进一步加大，以4.5亿美元估值计算，红杉2013年8月的A轮投资增值近16倍，挚信2015年2月的B轮投资则增长近4倍，两笔投资平均年回报倍数在2.5倍水平。

爱分析于下文详解容联业务、竞争力及其估值。

容联创业缘起

如上提及，容联是国内最早一批云通讯公司，成立于2013年8月，在这之前，容联为高阳圣思园内部创业项目，其历史可追溯到2009年乃至更早。

高阳圣思园是一家专门服务于电信行业，提供增值业务运营、软件开发、系统集成服务的公司，系香港上市公司高阳科技（0818. HK）旗下子公司。

容联创始人兼CEO孙昌勋当时为高阳圣思园技术负责人，曾带领研发面向中国移动的解决方案，为其提供IVR（互动语音问答）等业务技术支持。

2009年前后，孙昌勋开始在高阳圣思园内部创业，聚焦通讯领域，容联云通讯是2013年初启动的项目，也是最成功的项目。2013年8月，容联脱离出高阳圣思园，并先后获得红杉、挚信等知名投资机构近亿美元融资。

“全栈”云通讯服务

容联云通讯主要业务为PaaS，以API、SDK为客户提供云通讯服务，这种服务在易用性方面更接近SaaS。在PaaS平台基础上，容联做了更多拓展，包括平台服务的完善及SaaS、私有云定制业务等。

容联业务体系

首先说说平台服务的完善，容联早期业务聚焦于运营商网络，主要是云呼叫中心、短信/语音验证码、IVR客服等业务，这些业务与高阳基因重合度较大，是容联一大竞争力。

在完善优势业务同时，容联逐渐横向发展其IM、IP域业务，先后推出IM Plus、企业IM等业务。容联成立时间虽晚于Twilio，但其产品多样性已不在Twilio之下。

与PaaS服务完善同时进行的是场景化通讯服务，这方面可分为SaaS层的云客服及行业解决方案。

云客服业务由容联控股子公司容联七陌负责。据孙昌勋介绍，七陌于2016年4月获得容联领投的3,500万元A轮融资，已实现盈亏平衡；行业解决方案目前有六种，分别为在线旅游、电商、房地产、快递物流、咨询、出行行业解决方案。

上述业务外，容联于2015年开展私有云订制开发业务，这块业务主要面向KA客户（即重大客户），其特色是开发成本、ARPU值高，与容联云通讯PaaS平台结合后，能较好降低研发成本。

竞争力及客户

竞争力层面，云通讯PaaS平台是容联最大竞争力，这需要很好的运营商网络整合能力及服务开发能力。容联因其电信行业经验，在运营商网络整合方面有较大优势，IP域业务、云客服、行业解决方案的开发，则完善了容联的云通讯服务体系，提升了服务附加值。

从容联披露的融资、用户、营收数据，我们也能看出其竞争力，合计近亿美元融资、5万付费用户，2015年近10倍营收增长，从这些层面看，容联在国内云通讯领域已居领先地位。

此外，客户质量也是体现竞争力的一个维度。Twilio便有Uber、Airbnb、WhatsApp、Box、Salesforce等知名客户，容联也不差，其客户不乏腾讯、阿里巴巴、京东、百度、360、小米等知名企业。

预计营收及估值

爱分析从高阳年报中了解到，容联为VIE海外架构，其国内及其香港主体都附属于Cloopen Group Holding Limited（Cloopen），2014年Cloopen营收近千万港元，考虑2015年近10倍增长及子公司贡献，容联2015年营收在1亿元水平，在400-500%增速预期下，2016年预计能有5-6亿元营收。（据容联CEO孙昌勋提供数据，2015年营收1亿出头，2016年预计营收将翻5-6倍）

Twilio招股书显示，其2015年营收为1.67亿美元，折合人民币近11亿元，且近两年维持在80%左右增速，预计2016年仍将保持此增速，说明云通讯市场空间较大。而容联是国内云通讯行业领先企业，且其营收基数小（1亿多人民币）、增速快（2015年近10倍增长），400-500%的预期增速不无可能。

从另一侧面看，容联目前已服务4-5万中小企业，贡献了过半营收，平均每个企业客户每月平均付费数百元。以4,000元客单价计，一年可贡献营收在1.6-2亿元间，除以50%的比例，得出3.2-4亿元，考虑下半年增长，与5-6亿元预期营收区间大致吻合。

估值可参照对标公司Twilio、Broadsoft估值体系。

Twilio、Broadsoft营收及PS区间对比。

注：增速都是针对营收的增速，Twilio市值区间最近1月其市值区间（2016年7月至8月），Broadsoft则参考了较长时间段数据。就业务而言，Twilio的业务偏 PaaS端，Broadsoft则强于定制化。

先看容联对标公司Twilio。在80%预期营收增速下，Twilio 预计2016年营收将达到3亿美元，对应PS倍数区间在9.1-12.3倍，作为热门新股，且是今年为数不多的科技股，题材稀缺，其估值体系会相对偏高，下调至8-11倍为较合理区间。

云通讯领域公司另一对标公司Broadsoft，业务模式较老，其PaaS层面开发较少，更多是提供云通讯解决方案。2015年营收高于Twilio，处于微盈利，但在较低增速下，市值反不及Twilio，PS倍数仅在3.0-3.9区间。

容联业务面覆盖PaaS、SaaS、解决方案、定制化，在估值层面要综合Twilio及Broadsoft估值体系，其PaaS及SaaS业务可享受较高估值系数，传统客服、呼叫中心、定制化等业务的估值系数会相对偏低。

结合下述加分项及减分项，爱分析给予容联5-6倍的综合PS倍数（对应2016年预期营收），以5亿元预期营收计算，其估值在25-30亿元区间，高于C轮近３亿美元估值。

加分项

容联是国内云通讯行业领军企业，享受估值溢价。
近两年及未来预期增速将远高于Twilio。
国内市场空间不亚于美国，仍有较大发展空间。

减分项

容联增速近两年虽快，但在营收基数增长后，会面临增速减缓。
与国外市场相比，国内整合运营商资源的成本更高，毛利率会相对低些。
国内云通讯市场不及美国成熟，相比之下会有较大市场教育及推广成本。
容联处于一级市场，会有流动性折价。

容联云通讯CEO孙昌勋

近期，爱分析与容联云通讯CEO孙昌勋进行了调研访谈，现将部分内容分享如下。

Q：容联业务发展情况？
A：我们分成PaaS、SaaS和KA客户，PaaS最大，做得最早，其他做得晚，也在涉足、尝试。
首先是全通讯能力的PaaS平台，包括码号、呼叫中心、会议、视频、流量、短信、加密通讯等，这块我们做得最早，体量、规模、客户群体、品牌在国内都是No.1；SaaS领域分企业内沟通及企业跟客户的沟通，一个是协同、一个是客服，我们瞄准的是在线客服，解决企业跟客户的沟通；还有就是私有云，也是云的模式，就是KA客户。

Q：视频服务这块如何？
A：视频是个技术，为业务服务，是整体业务其中一块，像远程就诊、远程教育、呼叫中心，它不光是视频会议，有很多场景化需求。用户不少，大多还在试用阶段，IP域通讯的市场空间并不大，且收费相对难一点，占我们收入很小。

Ｑ：怎么理解IP域市场空间不大？
A：运营商网络是主体市场，未来十年、五年不会改变，还是会以手机号为标识号，通过电话、短信找对方。IP域市场小，需要交友、教学、问诊等应用场景，我们现在也在尝试，比如做一个教育的行业云，专门把教育的应用，包括考试、答题、发言，依托通讯，整合成行业云。
做通讯离不开运营商网络，从基础设施、网络、带宽、基站、码号、管理，运营商做了非常厚的一层，容联在这之上做+互联网的业务，解决了它最后一公里到用户的问题。

Q：和一家运营商合作是否会影响其他合作？
A：市场需要完整的解决方案，而且我们是做替他们解决最后一公里的一块，大部分收益还是运营商拿走的。

Q：即时通讯业务运营情况如何？
A：使用量不小，但收入少。

Q：所以公司主要营收还是来自通讯网络？
A：对，这是常态。这个融合本身就有价值，门槛蛮高，要整合运营商资源，建立分布式网络，提供可靠的服务。我们也在看市场是否会发生变化，将来彻底OTT、IP化，我们也会慢慢转型，但得适应当前的市场。抓好当前市场，这是我们的一个策略选择。

Q：SaaS客服也偏通讯网络这块？
A：容联做得是全接入、全媒体的客服，是联络中心，短信、邮件、电话、视频都可以。全接入的收益会好些，有电话就容易收钱，纯IM价格可能就非常低。

Q：SaaS领域除了客服之外还会有哪些尝试？
A：会考虑大企业的融合通信，包括企业内协同。

Q：这部分会面临钉钉、明道等协同应用竞争？
A：现在比较看好的是钉钉、企业微信，他们做中小客的SaaS应用，但他们不会做私有化部署，竞争不大。

Q：这部分和KA客户业务重合？
A：KA客户是提供综合的产品、解决方案。KA客户，像银行、保险，都是用思科、华为的，他们用超大的呼叫中心。

Q：KA客户有量级标准？
A：1000人以上，要求定制化，其单客户的ARPU值很高，不仅要有满足客户要求的产品，还会融合通讯、会议、人力资源众包、AI、大数据服务，不断叠加，也只有提供多种服务才能覆盖客户成本。

Q：实施成本会比较高？
A：标准化的，80%都已经完成了，做20％的定制。

Q：KA客户平均每年贡献多少营收？现在有多少客户？
A：几百万，客户几十个。

Q：KA客户营销主要靠销售还是渠道？销售人员占比？
A：容联在销售这块比较轻，更多是借渠道的力，宁愿少赚钱，和其他人分。销售不到20%，主要解决渠道问题，不打最终客户。客户认可我们的产品，我们专注产品的创新就够了，全局铺销售对容联来讲不是好事情。

Q：中小型客户的获客渠道是？看到之前公司互联网产品也有程序员推荐返利20%的策略？
A：主要是线上，开发布会等模式，推荐返利是原来To D（开发者）的一种做法，实际效果不好，现在容联的品牌在互联网圈知名度还是蛮高的，市场工作好做很多了，产品越厚重，对渠道的吸引力越大。

Q：总的营销成本大概多少？
A：几千万吧，第一是做品牌，有了品牌后，其他做起来都会比较顺利。

Q：研发人员占比如何？
A：技术占了60-70%，团队500多人。

Q：容联去年营收情况，新增客户贡献营收比例？
A：1亿多，去年翻了9倍多，接近10倍，今年还能翻5、6倍，新增客户贡献营收一半吧。

Q：中小客户营收情况如何？
A：中小企业4-5万，营收贡献50%多。

Q：客户流失率？
A：10%。

Q：全球业务发展情况？
A：刚刚开始，说实话，中国是最大最好的市场，这个还没有完全消化。容联的PaaS服务、SaaS产品都可以去海外拓展，但策略选择还在思考。

Q：出海战略什么时候开始执行？有什么预期？
A：下半年，八九月份吧，在规划，但具体产品、市场的选择还在调研。预期方面，收入规模先不考虑，先了解市场规律。

Q：公司是2009年注册，云通讯是2013年成立，中间有何故事？
A：我们原来是高阳圣思园的技术部门，给运营商做解决方案，只有一个大客户，就是中国移动。后来我们成立了互联网部，2013年剥离出来创业做云通讯。云通讯平台是2013年初开始做，5月份上线，8月签完A轮的Term，真正独立出来。

Q：高阳会给你们提供资源支持？
A：这个靠自己，投资方给你品牌，给你资金，投前就是一次品牌提升的过程，其他的还是靠自己。

Q：有下一步融资打算？
A：我们再融一轮估值肯定是5亿美金以上，C轮刚融完就有投资人过来，Twilio有对标作用，我们现在收入是他一半，产品比他丰富，只要不犯错，IPO价格的起点肯定是10亿美金，有可能再融一轮去做并购。

Q：对并购标的有何要求？
A：小公司看人和产品，大公司看客户。大公司如果只有技术，我觉得代价太大，他除非是有个非常互补的市场群体，那个可以考虑。

Q：看好哪类企业服务公司？
A：看好最多数量的企业最高频使用的服务，这是金字塔塔尖的生意。顶端政企客户数量少，但买单能力强，可能做一个企业就能活得很好，这种定制化服务看能否PaaS化提升研发效率；50-100人的公司就用钉钉，再上层是两百人企业，再上面是一千人的就是KA企业。协同、CRM、客服都是入口。