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社融结构初步改善,居民信贷难言回暖——2月份金融数据点评

蒋飞、仝垚炜 蒋飞宏观研究 2023-09-13


核心观点

 结论 

2月社融与M2增速明显回升,新增信贷仍强,进一步降息的可能性暂时不高。但信贷需求的复苏并不全面,政府主导的投资性需求可能持续性不强,后续可能还需出台刺激消费的货币政策。

 数据 

2月份M1同比5.8%,前值6.7%;M2同比12.9%,前值12.6%;2月份新增人民币贷款18100亿元,前值49000亿元,去年同期12300亿;2月份社会融资规模存量同比9.9%,前值9.4%。2月新增社融31600亿元,前值59840亿元,去年同期12170亿元。

 要点 

2M1增速回落,M2同比增速进一步回升0.3个百分点至12.9%,同比增速继续创新高,存款定期化趋势加剧,这依然与继续上升的居民存款和企业贷款为有关。

2月份新增社融季节性回落,但明显好于往年同期。从分项上看,主要贡献除了新增信贷,政府债券、企业债券也是2月份亮点。1-2月政府债融资额与去年2-3月(春节后两月)同比+25%财政政策“加力提效”和“提前发力”已现端倪另外,2月份以来企业债融资成本已有拐头向下迹象,新增企业债券融资规模环比季节性回升,同比出现多增。2月份社融增速回升但信用所带来的需求扩张效果仍在下降,若后续社融对实体经济的传导更加顺畅,产出效果可能有所回升。

2月份新增人民币贷款季节性回落,但也明显高于往年同期。分结构看,企业中长期贷款占比依然最高,是拉高信贷的主要因素,或体现增长政策基调下,各省份重大项目投资提前发力,城投公司对信贷拉动较高;新增居民贷款占比略有回升,可能主要是春节错位影响难以断言居民短期消费和长期投资需求已经回暖。

1

M1同比再度下滑,

M2同比继续抬升

2月份M1同比增速比1月重新下滑0.9个百分点至5.8%,与2月份PMI回升的走势暂时背离。原因之一是今年春节错位,去年同期M1基数较高,一定程度导致M1同比回落。另外,这实际上与我们看到的2月份PMI内需指标修复有限、1-2月份进口增速降幅扩大、核心CPI涨幅收窄等传达出同样的信号:内需修复并不全面。国内消费仍以线下、场景复苏为主,大宗消费比如汽车销量增长乏力。1-2月份乘联会统计乘用车销量合计同比-19.7%,30大中城市地产销售绝对量仍在低位,同比也仅为-13%。

与M1增速回落相对照,2月份M2同比增速进一步回升0.3个百分点至12.9%,同比增速继续创新高。这与1月份一致,与继续上升的居民存款和企业贷款为有关。2月份新增人民币存贷款均出现季节性回落,但依然高于往年同期水平,新增贷款与存款分别同比多增5800亿元和2700亿元。新增人民币贷款中企业中长期贷款占比依然最高,为61.3%,是拉高信贷的主要因素;新增人民币存款中,企业端、居民端、政府端存款分别占46%、28%和16%。表征存款定期化的(M2-M1)/M1进一步提高至3.19。同样的,2月份人民币存款余额增速依然高于贷款增速,分别为12.4%和11.6%。

2

政府、企业融资发力

促使社融增速回升

2月份新增社会融资31600亿元,社融存量同比增速回升0.5个百分点至9.9%。新增社融季节性回落,但明显好于往年同期,同比多增19430亿元。

从分项上看,主要贡献除了新增信贷,政府债券、企业债券也是2月份亮点。政府债券融资新增8138亿元,同比多增5416亿元。1-2月政府债融资合计12278亿元,与去年2-3月(春节后两月)同比+25%,2月末政府债存量同比大举抬升1个百分点至13.9%,财政政策“加力提效”和“提前发力”已现端倪。我们在《20230306政府工作报告点评》中大致测算,今年政府债净发行量需要弥补 3.8万亿专项债以及3.86万亿赤字规模,总计约7.66万亿元,以此测算今年年末政府债存量增可能小幅下降至12.7% 左右,由此可见后续政府债务增速可能还会重新放缓。

另外,新增企业债券融资规模环比季节性回升至3644亿元,同比多增34亿元。符合《3月债券投资月报》中的提示,2月份以来企业债融资成本已有拐头向下迹象,企业债融资规模可能继续回升。2月直接融资(债券+股票)占比回升至13.3%,明显高于之前三个月,但仍位于过去5年中枢水平以下,而股票融资占比维持在1.8%的相对低位,全面注册制实施后,企业直接融资能力仍待释放。

2月份社融规模虽然增速回升、规模高于历史同期,但信用所带来的需求扩张效果仍在下降,也即是伴随着信用增速的快速回升,产出增加值较低。以汽车销量和PMI值为例,可以看到这种产出效果是在下滑的。往后看,政府工作报告中提出今年货币政策秉持“精准有力”原则,要保持广义货币供应量和社融增速与名义经济增速基本匹配,支持实体经济发展。今年经济的基调是复苏,后续社融对实体经济的传导可能更加顺畅,产出效果可能有所回升。

3

企业贷款贡献仍强,

居民信贷难言回暖

对于信贷,2月份新增人民币贷款季节性回落至18100亿元,但仍高于往年同期。分结构看,企业中长期贷款占比依然最高,是拉高信贷的主要因素;新增居民贷款占比略有回升,可能主要是春节错位影响,难以断言居民短期消费和长期投资需求已经回暖。

2月份新增企业中长期贷款11100亿元,占全部新增贷款比重为61.3%;企业中长期贷款同比多增6048亿元,反映企业投资意愿可能初步有所抬升。实际上当前PPI仍在通缩区间,本轮工业企业主动去库周期还未结束,工业企业投资需求能否有力回升仍要持续观察需求复苏情况。目前的企业中长期贷款可能与1月份一样,稳增长政策基调下,各省份重大项目投资提前发力,企业信贷高增可能有城投公司信贷拉动。

2月份新增居民中长期贷款季节性回落至863亿元,同比多增1322亿元,这是2021年底以来首次同比多增,居民短期贷款超季节性回弹至1218亿元,占全部新增贷款比重回升6个百分点至6.7%。不过2月份居民贷款表现较强可能与春节错位关系较大。今年春节较早,2月份节后贷款回升,应该对照往年3月,从这个角度来说,居民贷款并未超出季节性。这与今年1-2月30大中城市商品房的成交表现一致,2月成交合计1130.3万平方米,同比+32%,但1-2月整体看,成交面积总比-13.3%,地产成交难言恢复。

当前2月份信贷数据折射出的信息与1月差别不大,贷款项主要还是靠企业端发力,居民端难言走强,且居民存款持续高增,存款定期化趋势加剧。因此背后反映的逻辑是投资强,但消费需求修复尚不全面,复苏力度或仍不够。政府工作报制定的经济增长目标相对务实,为复苏不确定性预留了空间,同时也传达出高质量发展的政策基调。往后看,3月居民出行掣肘已去,新房成交维持好转,地产端、投资端、消费端等扩内需政策继续加码的力度短期内可能不会太大。当前物价体现出的CPI通胀未来,PPI通缩未去,后续国内经济自然修复的节奏仍需持续观察,需警惕通缩进一步加剧。

综合来看,虽然2月金融数据显示短期内进一步降息可能性下降,但我们可以看出信贷需求的复苏不是全面性的。这种政府主导的投资性需求可能持续性不强,后续还需出台刺激消费的货币政策。


风险提示国内宏观经济政策不及预期;财政政策不及预期;货币政策不及预期;统计数据与实际数据有偏差。证券研究报告:

社融结构初步改善,居民信贷难言回暖——2月份金融数据点评

对外发布时间:2023年3月11日报告发布机构:长城证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)本报告分析师:

蒋飞

S1070521080001  jiangfei@cgws.com仝垚炜(研究助理)

S1070122040023  tongyaowei@cgws.com

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