黑色的冬天是否来临？ ——黑色金属调研系列之（十一）内蒙篇

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文：曾宁 黑色建材组

转自于中信期货黑色建材组 10月30日专题报告

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转载请注明：来源于公众号“曾宁黑色团队”，严禁删改，并附上公众号原文链接。

报告摘要

1、钢材供给压力加大，供给压力持续：整体来看，内蒙地区是国内钢铁行业的缩影，供给侧改革大幅改善行业盈利，在利润的刺激下，“僵尸产能”得以复活，技术的进步促使钢铁生产效率大幅提高，产能置换导致行业有效产能量增加，因此，从中长周期来看，国内钢材市场面临持续的高供给压力。

2、钢材供给弹性加强，废钢调节供给：虽然国内钢材面临较大的供给压力，但供给侧改革改变了钢铁行业的供给结构，短流程钢厂成为高成本产能，在行业利润收缩、废钢价格偏高的情况下，废钢成为钢材供给的关键调节因素，目前废钢供应偏紧，且废钢面临“冬储”，价格将相对坚挺。因此，在价格跌破成本线后，短流程钢厂、长流程钢厂均会减少废钢添加，供给有一定的收缩，钢材供给的弹性相对较大。

3、行业负债率降低，抵抗式重心下移：经历供给侧改革，钢铁企业资产负债率已大幅降低，全行业负债率从2018年的68%下降至目前的62%左右。在行业进入亏损状态时，将降低生产负荷，不会进入上一轮周期的高供给-亏损生产的恶性循环，黑色产业链价格重心下移的过程将是抵抗式、渐进式的过程。

4、煤焦高供给矛盾难以缓解，价格重心下移：内蒙古地区煤炭资源丰富，依托于乌海周边优质焦煤资源，加之靠近蒙古国，焦煤进口便利，内蒙地区焦化产业较为发达，近年来焦化产能将呈现不断增加的状态，焦炭供给将由相对平衡转为供给宽松，煤焦行业同样将面临持续的供给端压力，整个煤焦行业面临价格重心的下移。

正文

一、钢材供给压力加大，高供给压力持续

（1）供给总量压力来源，产能增量与技术增量

2016年以来的钢铁供给侧改革，彻底清除了“地条钢”产能，深刻改变了钢铁行业的供给生态，但并没有彻底解决行业的高供给矛盾，实际钢铁产量不断增加，2019年1-9份，全国粗钢累积产量74782万吨，同比增长8.4%，全年粗钢产量将达到10亿吨左右。钢铁产量的增加主要有两方面原因，一是产能总量的增加，既通过产能置换的方式，部分停产的僵尸产能复活，进而转变为有效在产产能；二是技术的进步改变了传统的钢铁生产模式，长流程钢厂废钢比例大幅提高，全行业生产效率的提高增加了钢铁供给总量。

（2）内蒙古钢铁行业概况：钢材产量不断增加

关于内蒙地区实际产能情况，缺乏当前的在产数据，根据内蒙古经信委的数据，截止2016年，内蒙古有建成钢铁企业28户，建成生铁产能3362万吨、建成粗钢产能3253万吨，内蒙钢铁产能主要集中在包头地区。但在2016年，有19家钢铁企业处于停产状态，从内蒙地区钢铁产能可以看出，在供给侧改革前，2013年内蒙钢铁产量达到高峰。2016年供给侧改革以来，内蒙钢铁产量不断增加，2018年粗钢产量达到2308万吨，2019年1-9月份，内蒙地区粗钢产量已经达到1941万吨，同比增长10.3%，全年产量有望达到2600万吨。

（3）内蒙是钢铁产业的缩影，面临持续的供给压力

      “僵尸产能”复活与产能置换

调研发现，内蒙地区粗钢产量增加的原因，主要有两方面，第一是僵尸产能的复产与置换，比较典型的是位于乌海市的万腾钢铁，乌海市包钢万腾钢铁有限责任公司于2011年建成投产，原设计产能120万吨，但受整体钢铁市场走低、环保要求提高等因素影响，该企业自2014年底开始，步入长达3年半的停产期。随着近两年来行业利润的好转，万腾钢铁于2018年4月复产，2018年12月建龙钢铁与包钢对万腾实施重组，重点推进万腾钢铁200万吨项目，后期万腾钢铁将达到300万吨规模，内蒙地区在产产能将进一步增加。

     细分品种来看，根据mysteel的数据，2018年内蒙区域内建筑钢材产能在750万吨左右，实际产量可能高于产能量，而据调研企业反应，内蒙地区建材消耗量在600万吨左右，仍有20-30%的产量需投放至其他地区消化，2019年内蒙建材产能达到1275万吨，区域内资源竞争进一步加剧，只能以“北材南下”的形式消耗，某钢铁企业9月份已开始“北材南下”，比去年提早一个多月，主要发往山东、重庆、四川等省份，内蒙地区产能的增加加剧了钢材的消耗难度。

技术进步增加钢材产量：高废钢比

钢铁产量增加的另一个原因是技术的进步，主要体现在长流程钢厂废钢添加比例的增加，这一点可以从粗钢产量与生铁产量差值的变化中得以体现，2018年以后这一比例达到25%以上。从调研反馈的信息来看，在废钢添加方面，民营相对灵活，内蒙地区民营钢厂废钢极限添加比例能接近30%，目前受制于钢材利润的下滑，废钢添加比已降至20%左右，主要是通过废钢预热的方式在转炉工序添加，而国有企业废钢添加比例相对较低，添加比例仅在10-15%。总体来看，废钢添加比例的提高使得钢材供应能力大幅提升。

   整体来看，内蒙地区是国内钢铁行业的缩影，即供给侧改革大幅改善行业盈利，在利润的刺激下，“僵尸产能”得以复活，技术的进步促使钢铁生产效率大幅提高，产能置换导致行业有效产能量增加，因此，从中长周期来看，国内钢材市场面临持续高供给的压力。

二、行业供给弹性加强，抵抗式价格重心下移

（1）行业供给结构与成本曲线改变

虽然从总量来看国内钢材供给面临较大的压力，但供给侧改革深刻改变了整个钢铁行业的供给结构，1.4亿吨“地条钢”产能的取缔，使得长流程产能变为低成本产能，短流程电炉产能成为行业的高成本产能。在供给相对过剩的市场中，若商品价格面临下跌压力，最先受到冲击的是高成本的产能，若高成本产量的压减不足以调节市场至平衡状态，低成本产能将进一步受到冲击。

（2）废钢成为钢材总供给的关键调节因素

从铁元素的来源来看，主要有铁矿石和废钢两个大类，铁矿价格与废钢价格的相对高低，决定了钢铁企业的行为模式及生产偏好，目前电炉产能总量达到1.7 亿吨，其中独立电炉产能约 1 亿吨，如果产能利用率变动 20%，则产量变化 2000 万吨，折合周度产量 38 万吨，这可以覆盖约一半的需求变动。另外，在行业利润收缩、废钢价格偏高的情况下，长流程钢厂也将减少废钢添加，因此无论是短流程钢厂的减产还是长流程钢厂的减产，均取决于废钢价格的高低，废钢已成为钢材总供给的关键调节因素。

我们在前期的专题报告《撩开废钢供给的面纱：缘何持续偏紧？》中对其原因进行了详细的分析。总体来看，短期内废钢供应紧张的格局难以缓解，近期废钢价格下跌后，到货量持续下降，从内蒙地区钢厂的调研来看，目前废钢供应同样呈现偏紧的状态，且废钢供应季节性特征明显，在春节前后，废钢回收企业面临一个月左右的停工，废钢供应将大幅减少，钢厂为应对废钢的节日短缺，需要提前备货，即“废钢冬储”，往年春节前废钢库存甚至需提高至平时的一倍，一方面是废钢供应的减少，另一方面是钢厂为维持生产，仍需保持一定的废钢比例，废钢价格将依旧保持坚挺的状态。由于成本是动态变动的，对应到电炉钢厂而言，废钢价格低点所对应谷电成本则是整个钢材价格的短期支撑。

因此，从供应结构的角度来看，钢材供给的弹性相对较大，特别是在价格跌破成本线后，短流程钢厂、长流程钢厂均会减少废钢添加，供给有一定的收缩。

（3）行业杠杆率降低，负利润刺激减产

在2012-2016年钢铁行业下跌周期中，无论是国有企业还是民营企业，全行业资产负债率较高，在高负债的情况下，企业为维持现金流，即使钢价已跌至亏损，也无法主动减产，导致整个行业陷入亏损经营的恶性循环。但经历供给侧改革，钢铁企业资产负债率已大幅降低，黑色金属及压延加工业全行业负债率从2016年的68%下降至目前的62%左右。

从内蒙钢铁企业调研反馈来看，某国有钢厂资产负债率从2015年的81%降至2019年63%左右，内蒙地区民营钢厂负债率更低，部分钢厂甚至表示没有银行负债，现金流充裕，目前内蒙地区钢厂仍维持200-300元/吨的利润，若价格长期下跌至亏损，民营钢厂生产调节更为灵活，将主动减产停产，而国有企业生产组织调节相对较慢，且面临保就业的社会责任，难以停产。

总体来看，钢铁企业负债率已大幅降低，在行业进入亏损状态时，将降低生产负荷，不会进入上一轮周期的高供给-亏损生产的恶性循环，黑色产业链价格重心下移的过程将是抵抗式、渐进式的过程。

三、煤焦:高供给矛盾难以缓解，价格重心下移

（1）内蒙古地区煤焦行业概况

内蒙古地区煤炭资源丰富，探明煤炭储量7323亿吨，居全国首位，但主要以动力煤为主，炼焦煤资源占比仅在2%左右，集中分布在乌海市桌子山煤田和乌达煤田，主要煤种为焦煤、1/3焦煤和肥煤。2018年内蒙地区焦煤产量2668万吨，约占全国焦煤总产量的5.87%。

依托于乌海周边优质焦煤资源，加之靠近蒙古国，焦煤进口地理位置优越，内蒙地区焦化产业较为发达，焦化总产能在3600万吨左右，集中分布在乌海、包头及周边，2018年焦炭产量3374万吨，其中乌海市累计生产焦炭1245.9万吨。

（2）煤焦净调出省份，未来仍有产能增量

由于内蒙地区钢铁产量在2600万吨左右，对应焦炭需求在1200-1300万吨，而省内焦炭产量达到3500万吨左右，煤焦产量在省内仅能消化1/3左右，多数焦炭资源向东流向河北唐山地区。2019年1-9月份，内蒙炼焦精煤产量2204万吨，同比增长13%，焦炭产量2821万吨，同比增长16%，煤焦产量增量较多，而全国同期的产量增速为9.7%，产量增速超过全国平均水平。

（3）煤焦展望：供给转入宽松，价格重心下移

根据调研企业反应，未来几年内蒙地区新增焦化产能较多，包括在建的建元焦化、泰和焦化以及建龙投资的500万吨焦化技改及化工联产项目，另外部分企业拥有产能指标，但考虑到市场及自身资金状况，处于规划筹建状态，总体来看，内蒙地区焦化产能将呈现不断增加的状态，焦炭供给将由相对平衡转为供给宽松，与钢铁行业类似，煤焦行业同样将面临持续的供给端压力。

内蒙地区虽然靠近焦煤产地，但也远离唐山消费地，运输成本较高，区域性竞争优势弱于江苏、山东、山西等省份。由于煤焦企业资源禀赋的差异，拥有炼焦煤矿的企业，焦化产品只是煤炭资源的下游延伸，盈利相对较好，而焦化加工型企业将持续保持行业的微利状态，整个煤焦行业面临价格重心的下移。

首发自中信期货报告20191029

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