国科投资孙华：从不追逐风口，只投资高增长行业中的顶尖团队

导读THECAPITAL

国科投资董事长孙华

“我们从不追逐风口。在中科院，我们能够更早地了解世界科技前沿，更早地洞悉产业发展趋势，正因为如此，我们在2008年开始投资新能源汽车产业链，2009年开始投资智能手机产业链，2013年开始投资集成电路产业链，我们始终坚持投资‘硬科技’，几年之后，我们总是发现自己站在了风口。”

本文共8574字，约9.4分钟

作者 | 高贵萍

作为国内持续经营时间最长的创业投资公司，中国科技产业投资管理有限公司（简称“国科投资”）的前身为1987年10月国家经委和中国科学院联合创建的中国科技促进经济发展基金会（简称“基金会”）。1993年，基金会更名为“中国科技促进经济投资公司”。几经坎坷后，国科投资在2006年依托中科院的科技创新优势，成功转型为私募股权投资基金管理人。

33载春秋荏苒，如今国科投资基金管理规模累计超过100亿元人民币，共投资89家企业，投资范围从中科院扩大到全国甚至国外，代表性投资案例有新松机器人自动化股份有限公司（简称“新松机器人”）、沈阳芯源微电子设备股份有限公司（简称“芯源微”）、中科创达软件股份有限公司（简称“中科创达”）、胜宏科技（惠州）股份有限公司（简称“胜宏科技”）、中科院成都信息技术股份有限公司（简称“中科信息”）等一众明星项目。在基金回报上，按项目缴款，国科投资所管理的基金IRR在25%到32%之间，基金收益稳定。此外，国科投资通过创造良好的投资回报和捐赠反哺了中科院的教育事业。

出身名门、肩负光荣使命的国科投资，历经重重磨难之后，终实现了凤凰涅槃。

以下为本刊对国科投资董事长孙华的采访实录：

本刊记者：成立至今，国科投资已经走过33年，总结过去，国科投资有哪些升级和变化，经历了哪些阶段？

孙华：国科投资应该是国内持续经营时间最长的创业投资公司。在我们之前，当时的国家科委和财政部于1986年设立了中国新技术创业投资公司，目的是配合“火炬计划”的实施，但该公司在1998年6月22日被中国人民银行关闭。国科投资的前身是1987年10月国家经委和中科院联合创建的基金会，虽历经风雨，但仍顽强地活了下来，成了国内历史最悠久的投资机构。直到2010年，国科投资都是中科院直接持股的唯一一家投资公司【2002年后由中国科学院控股有限公司（简称“国科控股”）代表中科院行使出资人权利】，所以可以说国科投资早期对风险投资的艰辛探索就是中科院发展风险投资事业的一个缩影。

我曾经用五个词来描述国科投资的历史：出身名门、使命光荣、贡献巨大、历经磨难、凤凰涅槃。

所谓“出身名门”，是指国科投资的前身基金会由时任中科院院长周光召和国家经委副主任朱镕基亲自创办，是经国务院授权、中国人民银行批准成立的非银行金融机构，背靠着国家经济主管部门和国家自然科学最高学术机构。

所谓“使命光荣”，是指基金会设立时就明确其主要任务是“促进科技与经济的紧密结合，推动科研单位与生产单位的横向联系，主要以贷款和投资方式，对促进经济发展的有关科技成果推广提供财力资助，加速科技成果的商品化”。20世纪80年代就提出这样的任务反应了当时领导者的远见卓识，时至今日，我们依然在探索“三链”（创新链、产业链、资金链）联动的实现机制。

所谓“贡献巨大”，是指支持了大量高新技术产品的开发。仅从1987年10月到1992年5月间，“以项目委托贷款为主，辅以少量风险投资，共支持212个项目（其中贷款205项，投资7项），累计运营金额为2.663亿元”。在20世纪80年代，这算得上是个天文数字，联想的汉卡、成都地奥的地奥心血康、深圳安科的核磁共振、中科三环的钕铁硼等一大批高科技产品都是在基金会的支持下开发成功的，并因此而孕育了一批高科技领军企业。

所谓“历经磨难”，是指公司成立刚四年多，就遇到国家治理整顿各种名义的“基金会”，重新登记遇到障碍，直到1993年8月更名为“中国科技促进经济投资公司”，到1997年又被吊销金融业务许可证，公司就只能做股权投资业务了，但依然延续了从实验室阶段就支持新技术新产品开发，然后投资设立公司的路子。由于贷款的收益不能补偿高科技产品开发的高风险，种子期投资成功率极低，加上当时缺乏后续投资和资本市场的支持，公司逐步陷入困境。

所谓“凤凰涅槃”，是指2006年以后，国科投资吸取前20年从事科技成果产业化投资的经验和教训，依托中科院的科技创新优势，乘着资本市场改革的东风，在一批国内外优秀投资人的支持下，成功转型为私募股权投资基金管理人，现已成为国内最有影响力的科技企业投资机构之一。

国科投资的发展经历了三个阶段：1987年到1996年，主要以贷款方式支持中科院科技成果转化项目；1997年到2006年，主要以自有资金投资中科院科技成果转化项目；2006年至今，转型为私募股权投资基金管理人，兼顾中科院项目和院外项目。

自转型为私募股权投资基金管理人以来，国科投资发生了巨大的变化，一是资产管理规模从5000多万元增加到100多亿元，增长了200倍；二是资金来源从单一到多元，2008年以来设立的每只基金，来自国科控股或中科院资本的投资都在10%左右，其他均为社会募集；三是投资范围从中科院扩大到全国甚至国外，目前与中科院相关的项目数量约占项目总数的20%。

但国科投资也有三个不变，一是做科技企业投资专家的定位始终不变，我们很少投消费行业，很少投商业模式创新，长期在先进制造、信息技术、医疗领域耕耘；二是稳健经营的理念始终不变，我们不片面追求规模的扩张，不追逐热点，始终在风险可控的情况下扩展业务、进行投资，要将中国持续经营时间最长的投资机构的牌子扛下去；三是服务中科院科技创新事业的初心不变，中科院科技成果转化项目始终是我们重点关注的投资领域，我们对中科院相关项目的投资金额超过了中科院系统对基金的出资额，并且带动了3倍以上的社会投资，国科投资还通过创造良好的投资回报和捐赠支持中科院的教育事业。

本刊记者：截至目前，国科投资基金管理规模、投资数量和退出方面，成绩如何？

孙华：截至2020年6月30日，国科投资基金管理规模累计超过100亿元人民币，共投资89家企业。投资期结束的基金共投资了75家企业，目前通过协议转让退出的公司为8家，已上市的公司为14家，约占20%，预计最终会有40%的项目通过IPO退出。

本刊记者：官网显示，目前国科投资管理着4只基金，在基金设立的节奏上，国科投资是如何考虑的？LP结构是怎样的？

孙华：国科投资的价值观是：不片面追求规模上的扩展，而是要在风险可控的前提下，成为公司股东和基金投资人最值得信赖的财富管理者，成为被投资企业引以为傲的合作伙伴，成为员工追求成功的理想载体。2007年我们就提出要用10亿元的投资给投资人创造30亿元的回报，而不要用30亿元的投资给投资人30亿元的回报，尽管后者可以收取更多的管理费。我们坚持规模的扩张必须和管理能力相匹配，只有C照，不开大车。我们相信专注的力量，坚持“一个团队、一只基金、一个方向”，即始终保持团队的集中统一，在一段时期只管理一只基金，只投资科技企业。

以“国家瑞华”系列基金为例，我们在2008年设立了一期基金，2015年设立二期基金，2020年设立三期基金，期间间隔都比较长，但后一期的规模都是前一期规模的两倍以上。之所以这样设计，是我们认为团队能力的提升需要长期积淀，特别是在2008年刚转型做基金管理人时更是如此。团队能力隔几年会上一个台阶，我们会在评估后适当扩大管理规模，前提是能保证更高的投资质量。

国科投资的LP包括中国进出口银行、国开金融有限责任公司、国泰君安证券股份有限公司、百年人寿保险股份有限公司等金融机构，中国石油集团资本股份有限公司、国科控股、国家科技成果转化引导基金、中国国有企业结构调整基金等中央企业和国家级基金，天津保税区、中关村、无锡、深圳、宝安等地方投资平台，浙江、山东、河北、山西等地的优秀民营企业，日本欧力士、雅登投资、以色列Harel保险公司和以色列个人投资者等外国投资人，可以说国科投资得到了国内外一批最有影响力的投资人的大力支持，部分投资人从2008年开始，投资了我们设立的多只基金，并且不断增加投资规模，让我们感到十分荣幸，也倍感责任重大。

本刊记者：从去年开始，取代IRR、DPI成为LP最关心的话题。从2007年开始私募股权业务后，国科投资在管基金退出收益如何？ 

孙华：截至2020年6月30日，我们所管理中国科学技术大学（简称“中科大”）基金的DPI是2.28，国科瑞华一期的DPI是1.81，国科瑞祺是1.24，我们预计最终现金回报都在3倍左右。我们也测算过IRR,如果按项目缴款，我们所管理的基金IRR会在25%到32%，由于是分期缴资，IRR会在18%-25%之间。总体来讲，我们管理的基金收益很稳定，并且后面设立的基金比前面设立的基金收益更高一些，主要是由于团队能力的提升，以及享受了资本市场改革的红利。

本刊记者：在智能装备、信息技术、集成电路几个方面，国科投资成绩如何？哪一个领域成绩是您较为满意的，或投资金额/数量最多的？

孙华：我们在智能装备和先进制造领域的投资约占投资总额的45%，在信息技术领域的投资约占投资总额25%，在集成电路领域和医疗领域的投资约各占投资总额的15%。智能装备和先进制造是国科投资关注时间最长、积累最深厚的领域，我们投资了新松机器人、芯源微、青岛酷特智能股份有限公司、力合科技（湖南）股份有限公司（简称“力合科技”）、广州南方测绘科技股份有限公司等一批行业领先的企业。在信息技术领域，我们投资了中科创达、胜宏科技、中科信息、北京青云科技股份有限公司等优秀企业。在集成电路领域，我们投资了中科寒武纪科技股份有限公司、海光信息技术有限公司、苏州远创达科技有限公司、易兆微电子（杭州）股份有限公司等一系列极具潜力的公司。在医疗领域我们也进行了卓有成效的探索，投资了北京美中宜和医疗管理（集团）有限公司、北京大清生物技术股份有限公司、山东百多安医疗器械股份有限公司等行业头部企业。除了在医疗领域我们还需要业绩来证明外，在其他领域我们都取得了很好的投资业绩，证明了我们是在相关领域最有竞争力的投资机构之一。

本刊记者：在投资阶段方面，国科投资覆盖了成长期以及初创企业。但诸如IC芯片这类项目，早期投资风险很大，国科投资如何避免投资中的一些坑？在项目具体的选择方面，您有哪些标准和逻辑？

孙华：国科投资曾经按投资阶段设立基金，比如国科瑞华一期基金投资成长期项目，国科瑞祺基金投资初创期项目，但我们很快发现，按阶段划分并不合理，关键是基金经理要专业化，比如，一个非常熟悉集成电路行业的投资专家，不会在意一家企业是处于初创期还是成长期，他关注的会是市场是否真的存在、技术路线是否真的可行、团队是否真的靠谱，如果能够投资处于同一行业的不同阶段的公司，将更有利于这些公司之间相互学习、共同成长。所以从2013年开始，我们全力推进专业化，不再按企业成长的阶段划分基金和投资团队。专业化是降低投资风险最根本的方法。

我们的投资逻辑只有13个字，就是“投资高增长行业中的顶尖团队”。只有高增长才能对冲高风险，投资早期项目最大的风险是技术不成熟，不能有效地激活市场，或者所谓的需求实际是伪需求，因此需要有敏锐的洞察力。在信息时代，世界是平的，新的创意虽层出不穷，但学习曲线变得更加陡峭，在资本的推动下，行业会迅速走向成熟，往往很快就出现第一名吃肉，第二名喝汤，第三名饿肚子的格局，因此只有投资顶尖团队才有可能在激烈的竞争中存活下来，顶尖的团队必须有顶尖的创新能力和顶尖的组织能力。

本刊记者：支持科技成果产业化项目一直是国科投资的重要课题，但在科技成果转化的路上死亡谷很多，在您看来，哪些环节较为关键？科技成果转化类的企业，最容易在哪些阶段上栽跟头？国科投资如何帮助企业过关？

孙华：从概念到样品，从样品到产品，从产品到商品，每一个阶段都可能无法逾越。我们在2006年时对1987年到2000年间支持的280个科技成果转化项目进行了回顾，发现只有10%的项目得以幸存，所以投资科技成果转化是一项风险极高的事情。比较常见的问题是科学家追求高水平，缺乏迭代的概念，导致产品和工艺迟迟不能定型，错失市场机遇。另外，懂市场运作的科学家是极其少见的，产品很好，销售不好的情况非常普遍。

提高科技成果转化成功率是一个世界性的难题，国科投资作为国内最早从事这项工作的投资机构之一，也始终在探索如何更好地解决这个问题。每一个企业面临的问题都不一样，同一个企业在发展的不同阶段面临的问题也不一样。我们主要从三个方面帮助科学家创业，一是资金，二是理念，三是人。关于资金，我们认为钱并非越多越好，学会精打细算是创业者的基本功，在适当的时间给予适当的资金支持才有利于企业的可持续发展。关于理念，核心在于如何正确地认识管理的重要性，科学家一般认为技术比管理更重要，或者认为管理是很容易的事情，事实上，只要产品概念没有问题，最重要的就是管理，包括如何提高研发效率，因此我们需要帮助科学家认识到做企业时管理的极端重要性，培训、复盘、组织和成功创业者之间的交流、设定合理的目标会起到一定作用。关于人，我们越来越认识到科学家和企业家是两个不同的物种，只有极少数人具有跨界能力，不要尝试将科学家变成企业家，要帮他们找到合适的合作伙伴，所以，我们现在将投后管理的重心放在帮创业企业寻找所需要的人上。

本刊记者：在投资项目源上，国科投资是怎样统筹的？是主要来自中科院体系内抑或是院校等？

孙华：在投资方向的选择上，我们考虑了中科院的学科优势，一是希望能从院内发掘一部分项目，同时支持中科院的科技成果转化；二是希望在做项目判断时，能得到中科院顶尖专家的帮助；三是希望被投资企业出现研发难题时，在中科院能找到解决方案。我们很少投资消费行业、很少投资商业模式创新也是基于这方面的考虑。

但我们的投资是完全市场化的，中科院和国科控股从不干预我们的投资决策。在我们已经投资的近90个项目中，与中科院相关的项目只占20%左右，但这些项目给我们带来了明显超过平均水平的丰厚回报。

本刊记者：在过去的投资中，有哪些您印象深刻的案例？

孙华：新松机器人是国科投资向私募股权投资基金管理人转型时投资的第一家公司，当时的国科投资已难以为继，在国科控股的支持下，我们争取到了中科大教育基金1亿元资金的管理权。2008年6月，我们投资了新松机器人，2009年10月，新松机器人成了创业板第一批上市公司，也是中科院第一家创业板上市公司，一年后解禁，我们投资的1440万元变成了1.87亿元，国科投资获得了转型后的第一桶金。遗憾的是，在我们减持后，新松机器人的股价又上涨了14倍，如果不是当时中科大的资金到期亟须清算，中科大和我们都能获得更高的回报。这个项目给我们的启示是，只有极少数项目能够给投资人带来超额回报，投资到优秀的企业后，就应该长期持有。

贝因美股份有限公司（简称“贝因美”）是国科瑞华一期基金投资的第一个项目，当时三聚氰胺事件爆发，有老股东希望转让股份，由于我们是受让老股，企业对尽调的配合有限，为了了解贝因美的质量控制体系是否可靠，我们的项目组在贝因美的工厂蹲了一个星期，每天跟踪供产销全流程，看不合格奶源是否有可乘之机；为了了解国产奶粉是否会受到毁灭性打击，我们走访了行业协会、政府主管部门和大量专家；为了了解贝因美奶粉的真实销售情况，我们派出了6个小组分赴全国各地，实地调研终端销售情况。尽管如此，在上投委会时，还是有两名委员投了反对票，一名来自日本的委员认为日本的奶粉市场没有增长，中国未来也会如此；另一名委员认为，三聚氰胺事件的影响还具有不确定性，对企业的了解还需更深入。但我们还是投了贝因美，该项目给我们带来了超过12倍的回报。我们发现，完全没有争议的项目往往是平庸的项目，有争议的项目才能给我们带来高额回报，所以我们特别喜欢在讨论项目时听到不同的声音。

中科创达是国科瑞祺基金投资的第一个项目，彼时移动互联网刚刚兴起，Android操作系统还属于新兴事物，中科创达虽是中国最大的 Android 平台软件外包服务公司，2009年却只有1830万元收入，46万元营业利润，但当时我们就认为“未来相当长的时期内，智能移动互联终端设备和 Android 平台软件市场均处于蓬勃发展的高速增长时期，给中科创达以充分的增长空间和良好发展机遇”，同时我们觉得两个创始人赵鸿飞、吴安华是我们见过的最勤奋、最有进取心的创业团队之一，并且优势互补，所以我们在2010年决定投资该公司。公司并没有按照我们的想象成长，我们预计2010年、2011年、2012年、2013年的净利润分别为1078万元、4640万元、6276万元、10965万元，实际净利润分别为537万元、1124万元、5377万元、9668万元，可见2010年和2011年的预测值和实际值相差极大，项目负责人为此承受了巨大的压力，但事实证明我们对行业趋势的把握和对团队的判断完全正确。2015年12月10日，中科创达在创业板上市，此后有多个交易日成为沪深第一高价股，我们的投资也获得了21倍的回报。企业的发展不可能一帆风顺，只要选对了方向、投对了人，就应该坚定信心，特别是面对移动互联网兴起这样的大潮，更应全身心投入。

力合科技的上市几经波折，让人印象深刻。该公司是一家在线水质检测设备供应商，和中国科学院安徽光学精密机械研究所（简称“安徽光机所”）和中国科学院生态环境研究中心有技术合作。2009年初，安徽光机所所长刘文清院士建议我们看看力合科技，说在水质自动监测设备领域该公司是做得最好的。当时主流的水质监测方式是取样后拿回实验室检测，因此不能实时监测水质的变化，力合科技做水质在线检测，我们认为它代表了未来，也很欣赏公司创始人张广胜“虽千万人吾往矣”的执着精神，力合科技很认可我们的专业精神和同理心，但在快签署投资协议时，张广胜对我们说，暂时不要我们的投资了，因为他对国家环保政策的走向把握不准，怕对不起投资人。两年后，张广胜给我们打电话，说有其他投资机构想投资，但他说两年前跟国科投资谈过，要先征求国科投资的意见。我们非常感动，觉得这样重情义讲信用的创始人真是值得做一辈子的朋友。力合科技的上市却是一波三折，2012年、2015年、2018年三次申报IPO，从想上创业板到主板再到创业板，期间经历了两次IPO暂停，经历了2013年财务大核查，经历了媒体的突然发难，一次被撤材料，一次被取消审核，一次被否决，直到2019年11月6日才在创业板挂牌上市。只有最优秀的企业和最优秀的企业家才能经受住这样的考验。2009年力合科技的净利润为900万元，2019年净利润达到了2.3亿元，十年间净利润增长了24.5倍，能有力合科技这样有情有义、有长久生命力的合作伙伴真是国科投资的福气。

本刊记者：从创立之初，国科投资就在这一领域深耕，但相比于消费、互联网行业，科技类项目周期长，且估值上升没有那么快，国科投资是否也会有压力，是否曾考虑投资一些风口上的项目和大热的赛道？

孙华：在投资方面，我们的LP从来没有给我们施加过压力，因为我们的LP都是长线投资者，理解科技投资是一个长周期的事情，同时我们给LP的回报也从来没有让他们失望过，也正因为如此，口行、天保投资、国科控股、日本欧力士、以色列个人投资者等等才会一次又一次投资我们的基金，成为我们最坚定的支持者。我曾经和一个全球领先的母基金管理人交流，他们认为从收益的角度，我们和许多知名的投资消费和互联网的机构相比毫不逊色，因为虽然投资单个科技企业的回报倍数可能不如投中一个优秀的互联网公司，但失败的概率要低很多，因此收益相差不大，不确定性却要低很多。

我们的压力主要来自内部，因为高科技投资周期长、见效慢、市场影响力小，我们的同事看到投资消费和互联网的同行一战成名、一夜暴富，不受到诱惑是不可能的，在科创板推出之前更是如此，但我们的基因和我们的使命决定了我们的投资方向，我们的业绩也给了我们充足的信心，因此我们能够始终保持定力，团队也保持了高度稳定，一批行业投资专家脱颖而出。

我们从不追逐风口。在中科院，我们能够更早地了解世界科技前沿，更早地洞悉产业发展趋势，正因为如此，我们在2008年开始投资新能源汽车产业链，2009年开始投资智能手机产业链，2013年开始投资集成电路产业链，我们始终坚持投资“硬科技”，几年之后，我们总是发现自己被站在了风口。

世界正面临百年未有之大变局，科技是国之利器，创新驱动发展是国家发展的必由之路，以科创板的设立为标志，中国迎来了科技投资的大时代，已有33年历史的国科投资也迎来了自己的大时代。

本刊记者：您于2000年加入中科院，之前在券商主持操作了10多个IPO项目，是当时国内操作上市项目最多的投行人之一。在中科院的20年中，您最大的感触是什么？

孙华：2000年的时候，创业板呼之欲出，我也受到鼓舞，离开了“钱途光明”的证券行业，投身到中科院旗下，期待能帮助更多中科院企业进入资本市场。在这里，我有幸向联想控股股份有限公司的柳传志先生、北京中科三环高技术股份有限公司的王震西院士、北京中科科仪股份有限公司的金鹤鸣先生、东方科仪控股集团有限公司的王津先生等中科院第一代企业家多次请教，他们的报国情怀和对中科院的感激之情给我留下了非常深刻的印象。转眼间我已在中科院系统工作了整整20年，我也深深地感到这里是一个崇尚学术而不是崇尚权力的地方，是一个追求真理而不是追求金钱的地方，是一个开放包容尊重人性而不是封闭僵化只讲奉献的地方，是一个尊重知识的价值也尊重管理的价值的地方，在这里，企业经营者可以心无旁骛谋发展，不用担心自己的贡献不被认可、自己的成果被人惦记，也正因为如此，中科院才造就了一批目光长远、稳健经营的优秀企业。2002年国科控股成立以后，更是致力于打造有利于企业发展的监管体系，促进了中科院企业的高质量发展。我觉得，中科院就是最适合科学家创业和投资机构发展的地方。

END

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